地产利润率拐点

张庆

“两集中”制度标志着土地拍卖市场将由“零售”转向“批发”，有利于平抑地价，地产行业利润率中枢有望企稳回升。

继“三道红线”之后，地产行业再度迎来巨震。

2月23日，天津和郑州发布相关通知，要求2021年住宅用地出让由市上统一发布住宅用地出让公告。2月24日，青岛市自然资源和规划局也发文指出，严格实行住宅用地“两集中”同步公开出让，全年将分3批次集中统一发布住宅用地的招拍挂公告、实施招拍挂出让活动，引导市场理性竞争。

不仅是上述城市，据近期一份网传文件，“两集中”制度将在22个重点城市实施，一是集中发布出让公告，且原则上全年住宅用地出让不超过3次;二是集中组织出让活动：同批次公告出让的土地以挂牌方式交易的，应当确定共同的挂牌起止日期;以拍卖方式交易的，应当连续集中完成拍卖活动。

中信建投证券表示，“两集中”制度标志着土地拍卖市场将由“零售”转向“批发”，有利于平抑地价，地产行业利润率中枢有望企稳回升。

由于本轮地产调控周期以来，市场成交供需两端调控政策频出，导致地价涨幅整体高于房价涨幅，行业利润率持续下行。土地拍卖“两集中”政策出台后，土地拍卖市场由各区政府的“零售市场”转向市级统一的“批发市场”，叠加大量宅地年内限次集中出让，单一地块参与的房企数量也有望得到控制，使得土地拍卖市场的热度降温，土地市场的溢价率下行，最终有利于行业利润中枢的企稳回升，促进房地产行业健康平稳发展。

国信证券也表示，由于房地产开发具有高度同质化、供需两端均充分竞争、进入门槛和退出门槛低三个特点，2015-2020年，以新开去化率衡量的行业整体景气和实际顺畅的融资环境在推动行业增长的同时，也加剧了土地市场竞争，拉低了行业整体盈利。

土地集中出让一定程度上是政府在地价上的让利，土地市场竞争有效降低，土地潜在利润率上升，带来行业整体盈利能力的修复，行业逻辑发生根本改善。当前包括土地集中出让政策和“三道红线”等一系列监管措施下，行业有望出现“高景气+低地价”的黄金组合。

地价涨毛利降

按照房地产开发结算的流程，华泰证券认为，房企利润率可细化分为拿地、销售、结算（报表）利润率，按照目前主流房企的开发节奏，拿地利润率大约在1-2年后兑现为销售利润率，销售利润率则大约在2-3年后兑现为结算利润率，即报表呈现的利润率。

相对而言，体现到报表的利润率是滞后的，而越往前推演，不确定性越强：拿地利润率兑现到销售利润率，与预估售价误差、融资成本与推货节奏有關;销售利润率兑现为结算利润率，还受结算节奏和结算结构的影响。

因此，华泰证券表示，市场看到的房企利润率往往是最滞后的。从结果上看，房企报表利润率从2018年以来逐步下滑（最新财报期2020年三季度）：2020年前三季度整体房企毛利率为28.2%，较2018年高点下滑4个百分点，其中龙头、中型、小型房企毛利率分别为25.2%、33.9%、28.6%，较2018年高点分别下滑5.2、1.0、5.2个百分点。2020年前三季度整体房企归母净利率为7.6%，较2018全年下滑2.4个百分点。

ROE和报表利润率同期在2018年触顶后回落。根据华泰证券的统计，2019年整体房企加权平均ROE同比下行0.3个百分点，而随着利润率持续探底，叠加少数股东损益占比提升和投资收益降幅扩大，2020年前三季度整体房企ROE达7.4%，较2019前三季度下滑2.3个百分点，龙头房企ROE仍保持在10%以上。

华泰证券认为，龙头房企呈现在毛利率端的相对劣势主要在于周转率较其他房企高，且以市场化拿地为主，放弃了土地增值收益。但ROE明显占优，主要因为龙头房企的管控优势以及融资能力突出，销售管理费用率、融资成本较低，同时具备更大的有息和无息杠杆空间。

由于结算的滞后性，报表利润率不能反映行业的即时变化。而对于2020年地产行业利润率的下滑，业内人士认为，这与这批结算货源的土地主要来源于2017年地价高点时段购买、房企打折促销、疫情影响销售导致成本分摊相较于上年同期增多等因素有关。

2017年正是地价的高点时段，尤其是2017年第三季度房企拿地普遍价格较高，营业成本被直接推高。根据自然资源部的数据，2017年，土地市场整体量增价涨，全国主要监测城市地价同比上涨6.71%。从住宅地价来看，一、二、三线城市2017年度增长率分别为12.67%、9.65%、9.95%。

2017年的高价地块于2018年开始入市销售。彼时，各地四限政策依旧从紧执行，限购、限售、限价不断扩容，部分省市加码限贷。尤其是2018年下半年以来，市场行情急转直下，核心一二线城市的去化率较前期均有了不同程度的回调。在“房住不炒”、因城施策的大背景下，房企此前的乐观预期转向，纷纷采用打折促销等以价换量的营销策略以促进回款，而这基本都反映在2020年的财报中。

前端买地成本的上行叠加后端销售价格的下行，加之市场整体趋于平稳，地价占售价比持续上升。社科院在2018年发布的一份名为《房地产蓝皮书》的报告明确指出，2017年土地价格与房价比值达到了0.68。

对于2020年地产行业的毛利率，头部房企也并不乐观。如，碧桂园首席财务官伍碧君就曾表示，利润率下降是行业趋势，未来能够维持25%的毛利率已是不错的成绩。

3月2日，中国银保监会主席郭树清在总结2020年工作时表示，房地产金融化泡沫化势头得到遏制，2020年房地产贷款增速8年来首次低于各项贷款增速。必须既积极又稳妥地促进房地产市场平稳健康发展。各城市“一城一策”推出房地产综合调控举措，目的是实现稳地价、稳房价、稳预期，逐步把房地产的问题解决好。

此前，自然资源部相关负责人在接受新华社采访时再次强调了“房住不炒”，并重申了“三稳”的决策部署，也就是要稳地价、稳房价、稳预期。而在这“三稳”中，稳地价无疑是后“两稳”的基础。由于房地产成本构成要素中土地成本是重要组成部分，虽然很多地方在陆续出台稳房价的调控措施，但如果地价稳不住，就像做蛋糕材料面粉的价格稳不住一样，蛋糕的价格也很难稳住。

而要稳地价，除了要改变对土地财政的依赖之外，还要保持土地的持续稳定供应，保持合理程度的增长。另外就是要改变土地出让方式，增加信息的透明度。稳定市场预期，既要靠合理的供需关系，也要靠充分的信息披露，让各类市场主体和消费者全面掌握相关信息。

“集中供地”是一项可以探索的途径，其中就包括“两集中”，也就是集中发布出让公告、集中组织出让活动。对地方政府来说，就是通过供给端改革，倒逼地方政府编制好供地计划，包括供地的批次、时间、规模，还可以根据市场热度决定供地计划的调整。对房地产开发企业来说，也可以有更多出让地块加以选择，从而有助于降低整体市场竞拍热度。

图1：整体房企毛利率

数据来源：Wind，华泰研究

图2：整体房企净利率

数据来源：Wind，华泰研究

“两集中”稳地价

“两集中”政策的背后，是土地市场的持续火热。

亿翰智库发布的报告显示，2020年即便受疫情影响，全国200城土地成交量依然高达18.2亿平方米，同比增加9.3%。特别是2020年下半年，尽管有“三道红线”传言，多数月份土地成交仍高于2019年同期，主要是随着住宅市场恢复、房企项目推盘以及顺利去化带来销售回款的增长，使土地成交增加。

地价方面，天风证券研报数据显示，2020年土地市场全年挂牌均价为2819.44元/平方米，同比增长0.9%。分城市看，一线城市、二线城市和三线城市土地成交均价分别为8321.14元/平方米、3610.86元/平方米、2121.12元/平方米，分别较2019年同比增长14.05%、降低2.70%、增长6.18%。

2020年三季度以来，以“三道红线”为代表的地产融资持续收紧。从7月国资委表示“將持续加大房地产项目的监管力度”，到8月“三道红线”政策，再到9月银保监会表示“将持续开展30多个重点城市房地产贷款专项检查，压缩对杠杆率过高、财务负担过重房企的过度授信，加大对首付贷、消费贷资金流入房市的查处力度”，以及“五类分档”制度的建立，监管部门要求商业银行压降、控制个人住房按揭贷款等房地产贷款规模，房地产融资政策整体趋紧。

根据兴业证券的研究，通过梳理过去几年融资和土地溢价率情况，发现融资收紧往往带来土地溢价率的下行。如，2016年下半年推出了《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》，对房地产行业发债实施了分类监管，2016年底左右确立了地产债收紧，额度管控变成借新还旧。土地溢价率也随之下行，从50%以上的水平下降到30%左右，至今基本都保持在30%以下水平。2019年5月的“23号文”以及7月信托余额窗口指导下，土地溢价率从当年上半年的20%以上，下降到不足10%。

2021年前两个月，房企积极拿地的趋势依旧持续。据中原地产研究中心统计数据显示，因为2020年初疫情的特殊情况，使得2021年1-2月的土地成交金额同比涨幅较高，50大热点城市卖地5146.8亿元，同比上涨高达30%，其中上海、杭州、成都、北京、宁波、南京等11个城市卖地超百亿元，11个城市中，只有北京和福州的土地出让金同比减少。

从2月数据看，部分热点城市土地成交溢价率较高，但整体呈现出环比下滑态势。易居研究院数据显示，2月份，40城中土地成交溢价率为12.4%，环比下降0.2个百分点，同比上升3.1个百分点。排名前5的城市分别为西安、徐州、南宁、金华和宁波，土地成交溢价率分别为153%、79%、73%、52%和36%。

具体来看，2月份，西安溢价率最高，主要是一宗曲江新区的纯住宅用地成交实际可售楼面价达24325元/平方米，溢价率达到153.6%，该地块楼面价创西安历史新高;徐州多幅纯住宅用地和商住用地高溢价成交，部分地块溢价率甚至超过100%;南宁仅有一宗江南区的商住用地成交，溢价率达到73%。此外，2月份，廊坊、兰州、深圳等9城的土地成交溢价率为0，部分城市地市仍处于降温中。

光大证券认为，从价量关系来看，重点城市住宅用地供应量不足，需求旺盛，是导致住宅用地价格持续上涨，同时通过成本推动导致房价上涨的重要因素。

在此背景下，青岛市自然资源和规划局于2月24日在官方网站上发布了题为“坚决落实上级有关要求，部署2021年住宅用地供应工作”的短文。主要内容包括：严格落实“房住不炒”，科学编制住宅用地供应计划;坚持做好住宅用地信息公开工作，住宅用地信息公开做到及时、准确、全面;严格实行住宅用地“两集中”同步公开出让，即集中发布出让公告、集中组织出让活动，全年将分3批次集中统一发布住宅用地的招拍挂公告并实施招拍挂出让活动，引导市场理性竞争。

据悉，22个重点城市除了北上广深四个一线城市外，还有南京、苏州、杭州、厦门、福州、重庆、成都、武汉、郑州、青岛、济南、合肥、长沙、沈阳、宁波、长春、天津、无锡18个二线城市。

2月26日，针对近期相关城市实施集中供地措施，自然资源部开发利用司负责人做出了公开回应。其表示，坚决贯彻党中央、国务院“房住不炒”定位及“稳地价、稳房价、稳预期”的决策部署。稳定市场预期，既要靠合理的供需关系，也要靠充分的信息披露，让各类市场主体和消费者全面掌握相关信息。

上述负责人表示，2020年以来，自然资源部对重点城市提出了三条要求：一是稳定合理增加住宅用地供应，将保障供地规模作为第一位的要求，要求各重点城市2021年继续增加住宅用地供应量。二是充分披露住宅用地供应信息，包括存量信息，要求向各类市场主体和消费者充分公开。三是为减少土地公开出让过程中关联信息不充分带来的对市场预期的影响，纠正信息披露随意性、碎片化、不确定等不规范问题，防止市场主体由于不掌握重要关联信息带来的竞争，2021年要求各地进一步将住宅用地出让信息合理适度集中，重点城市要对住宅用地集中公告、集中供应，让各类市场主体和消费者充分掌握信息，形成合理预期。同时，继续鼓励各地探索限地价、竞配建、竞自持等稳地价措施。

从自然资源部相关司局负责人的公开表态和青岛自然资源局的官网文件来看，光大证券认为其表态有两个侧重点。

第一，稳定合理增加住宅用地供应，将保障供地规模作为第一位的要求，要求各重点城市2021年继续增加住宅用地供应量。

2020年百城住宅用地价格在2019年已上涨13.16%较高基数的基础上，继续双位数上涨10.55%，引起监管机构的高度重视。与此同时，2020年百城住宅用地建筑面积成交小幅下降。需求旺盛，供给不足，价格连续两年双位数上涨。自然资源部表态中的第一个重点就是合理稳定增加住宅用地供应量，通过增加供给来稳住价格。

第二，是充分披露住宅用地供应信息，减少住宅用地出让中的信息不对称，使土地出讓流程的公开、公平、透明，来稳住市场预期。

通过依靠充分的信息披露，使市场的各类主体（包括土地开发商、金融机构、购房者群体等）信息充分对称，全面掌握住宅土地出让的相关信息，减少土地公开出让过程中关联信息不充分带来的对市场预期的影响，纠正信息披露随意性、碎片化、不确定等不规范问题，防止市场主体由于不掌握重要关联信息带来的竞争，以实现“稳预期”的效果，从而进一步实现“稳地价、稳房价”。

新政提升利润

中泰证券表示，相比以往土地逐块成交，集中放量供应在土地交易期内大幅增加供应，在入地出让保证金制度下，对于部分热点城市热点地块的土地竞拍起到了分流的效果，开发商更加注重以合理的价格获得合理的土地资源，土地市场回归理性，成交均价增速有望放缓。

同时，由于拿地节奏和进度上的影响，历年一季度开发商拿地意愿较强，四季度拿地意愿较弱，导致一季度土地价格快速上升而四季度流拍土地增多的情况，在“两集中”的新政下也能得到一定的缓解，土地资源的配置进一步优化。

从一二线核心城市土地市场成交量价来看，2015年后，热点城市土地市场持续量价稳健增长，2015年至2020年，住宅类用地成交建筑面积由2.04亿平方米增长至2.8亿平方米（约占百城土地住宅类用地的40%左右），5年复合增速6.5%;成交平均楼面价由4726元/平方米增长至8260元/平方米，5年复合增速11.8%。

中泰证券认为，土地成交价格上升一方面由于地方政府起拍价格上升;另外一方面，由于开发商对于热点城市优质地块竞争激烈，溢价率保持在较高水平。2016-2017年热点城市地王频出，2018年，伴随着商品房销售的回落，土地市场回归理性，溢价率回落明显，但仍旧保持在接近30%的水平。而且，虽然年度整体平稳，但每年内，每个季度的土地出让显示出显著的季节性特点。

从供求比上来看，除2020年受新冠疫情影响之外，2016-2019年，一至四季度的供求比持续上升，一季度土地市场最为供不应求。中泰证券认为，年初金融机构较为充沛的流动性，以及开发商自身的现金流储备，共同导致了开发商同步拿地意愿扩张，推升了土地成交价格及溢价率。而在四季度后，土地市场通常会转冷，从热点城市未成交（大部分为流拍）土地数量上来看，四季度未成交土地数量显著高于前三季度。

图3：整体房企加权平均ROE

数据来源：Wind，华泰研究

图4：热点城市宅地起拍价及溢价率（元/m²，%）

数据来源：Wind，中国土地大全、中泰证券研究所

从拿地数量上来看，头部上市房企拿地数量与热点城市供应宅地数量相差不大，并不存在严重的供不应求的情况。相比传统卖地一块一块推出的方式，集中推出土地将多家房企争夺每一块土地的竞争格局，转变为了多家房企在同一时间选择多块土地的竞争格局，对于热点城市的土地竞拍者，起到了显著的分流效果。

中泰证券表示，自2019年以来，申万房地产行业毛利率水平持续下滑，地产行业估值中枢持续下行。而在“两集中”新政后，边际改善的房地价差将会驱动开发商盈利能力的修复，带来估值向上的修复机会。

申万房地产行业毛利率水平自2019年年中的高点28.7%持续下滑，2020年三季度行业毛利率下滑至23.8%，主要由于2017年的高价地项目进入结算周期。而伴随着2018年后房地价差的改善，以及“两集中”政策下对于未来热点城市房地价差的进一步改善，头部房企盈利能力将会边际修复。

而从业绩结算角度，2018年，主流房企地售比相比2017年改善显著，按照拿地到结算业绩三年的经营周期来看，2021年行业结算利润毛利率将迎来改善。

除地售比外，开发商融资成本的持续下降，带来资本化利息的持续下降，进一步带来结算利润率的改善。

中泰证券以房企信用债平均发行利率衡量企业融资成本，2018年至2020年，开发商信用债发行利率大幅下行，AAA及AA+企业融资成本下行幅度更为显著，利息支出中较大部分通过资本化进入了开发商的营业成本，融资成本的持续下行在一定程度上对冲了地售比的持续上升。

利润边际改善

事实上，地产行业利润率的修复不仅仅将发生在“两集中”新政实施之后，华泰证券研究报告显示，其通过对核心城市2018-2020年取证的近6000个样本的详尽分析，地产行业销售利润率已经筑底，2021年有望边际改善。

华泰证券采用了克而瑞跟踪的数据，基于核心17城市（北京、上海、广州、深圳、杭州、苏州、南京、宁波、合肥、福州、厦门、青岛、成都、重庆、武汉、郑州、西安）2018-2020年内获取预售证的近6000个项目为样本，观测近年一二线城市销售项目的盈利能力变化。华泰证券认为，对于全行业而言，建安成本、融资成本较为刚性，土地成本则是营业成本中最具弹性的变量，因此测算利润率中，同城市项目地货比（楼面价/销售均价）的走势基本可反映项目盈利空间的变化。

华泰证券从两个维度来观测近6000个样本的利润率情况：维度一以项目拿地时间维度划分，这一维度对应拿地利润率;维度二则以项目取得预售证的时间为维度划分，这个维度对应销售利润率。

维度一：2017年拿地项目盈利能力最低，2018年以来逐步改善。

华泰证券研报显示，以拿地时间为维度：2018-2020年取证的近6000余个样本数据中，23%的項目拿地时间在2015年之前，而在2015-2020年各年度拿地项目的占比分别为7%、11%、16%、15%、22%和6%。

分层数据显示，拿地利润率最低的年份是2017年，地货比高达54%，原因也很显而易见，2017年是重点城市逐步执行限价令的元年。随着此后房企拿地策略逐步适应限价令，2018-2020年逐年改善1-5个百分点，2020年地货比降至47%，回落至2016年水平。

如果再辅以一定假设来测算利润率情况（假设一线及准一线城市的建安成本为5000元/平，二线城市的建安成本为4000元/平方米），在不考虑利息资本化以及项目配建、自持项目等额外成本的影响，即仅考虑整体楼面价以及建安成本的情况下，华泰证券测算了各年度拿地项目的宽口径毛利率：2017年拿地项目毛利率触底，低至28%;2018-2020年逐年改善，其中，2018年、2019年宽口径毛利率分别为34%和36%，2019年拿地项目宽口径毛利率已高于2016年水平1个百分点，2020年进一步改善1个百分点，宽口径毛利率修复至37%。

维度二：取证项目利润率在2020年二季度触底。

以取证时间为维度，样本数据显示，2018年以来，取证项目的平均地货比整体呈现上行趋势，从2018年一季度的29%，攀升至2020年二季度的47%，达到峰值，而在2020年下半年有所回落，地货比约为40%。结合上文采用的假设来测算取证项目的宽口径毛利率，其走势与地货比负相关，自2018年一季度的51%降至2020年二季度的37%，而2020年三、四季度反弹，均为40%。

回顾过去，华泰证券认为，2018年至2020年二季度取证销售项目盈利空间持续下行的核心原因在于，早期低价地的占比下降，同时2017年以及部分2018年出让的高价地的占比提升。

目前，盈利质量最高的地块逐步去化完毕。2015年以前拿地项目地货比低，相对盈利质量最强，而这部分项目的货值占比在2020年大幅下降。在2018年、2019年的取证销售项目中，2015年以前拿地项目占比依然有40%、30%，但2020年这部分占比降至11%。

而盈利质量较差年份的地块在过去近年持续供货。从各季度取证销售项目中2017年所获地块的占比来看，峰值出现在2018年四季度，2017年获得的地块贡献的货值占当季度总货值的33%，其次是2019年二季度，占比达31%，2020年一季度、二季度取证项目中，2017年拿地项目的货值占比分别为24%和11%，已经开始有所下降。

因此，华泰证券认为，2020年下半年盈利空间的改善主要来自于入市的高价地占比下降，取证销售项目中，2017年所拿地块占比大幅下降，至2020年四季度，占比仅为5%，较一季度下滑19个百分点。

与此同时，华泰证券还发现，近两年，地产项目周转速度进一步加快。2018年、2019年、2020年第四季度取证销售项目中，当年拿地项目的货值占比分别为9%、18%和28%，前一年拿地项目的货值占比分别为33%、36%和41%，因此华泰证券认为，2021年销售利润率的情况更多取决于2020年和2021年拿地的盈利空间，样本数据显示，2020年项目盈利空间同比2019年有所改善，因此有理由相信，即使不考虑限价令的宽松可能性，在行业融资规范、企业自身加快周转等背景下，行业持续下行的利润率已经在前端开始止血，有望在2021年左右开始见底并逐渐改善。

西南证券认为，本次调控政策要求集中发布土地出让公告，为行业营造更加公开透明的竞争环境。土地供应“两集中”政策结合“三道红线”及房贷集中度管理两项融资政策，共同构成了房地产供给侧改革的闭环，改变行业过去恶性加杠杆、无序拍地的不良竞争格局，行业转向更加有序的良性竞争。

集中供应下地价上涨有望得到控制，地产行业利润率有望迎来拐点。集中供应下地价上涨有望得到控制，其一是土地集中供应使资金分流，预计房企的竞拍数量会明显下降，避免众多房企对同一地块的过度竞价导致溢价率过高;其二是地方政府难以通过“饥饿营销”抬高地价，由于地方政府出让土地的机会减少，促使地方政府对土地的定价更加谨慎合理，同时供地量也可能存在一定程度的增加，本质上为政府向企业的让利。

但在房企“三道红线”，银行“两道红线”背景下，光大证券认为政策对地产行业ROE影响较为中性，其从利用杜邦公式拆解ROE的角度进行了分析。

利润率：成本端来看，全国百城住宅用地成交价格连续两年双位数增长;销售端来看，住宅预售价格受到“限房价”的严格管控，光大证券认为短期内行业销售利润率的提升幅度有限;同时，竞配建/竞自持等非价格竞争举措，也限制了房企的利润率的提升。

杠杆率：光大证券认为当前房企正处于“三道红线”降杠杆的大背景下，企业杠杆率受到严格控制，在短期内将会持续下降以满足监管层要求。

周转率：加快施工，加快销售，回笼资金是提升房企周转率的核心要素。但在银行实施房地产贷款集中度管理的情况下，开发贷和按揭贷款增长均受到限制，从而限制房企的施工节奏和购房者的购房节奏。光大证券认为行业周转率近期明显提升的可能性不大。

综上，光大证券认为从利润率、杠杆率和周转率的综合角度出发，绝大部分房企短期的ROE水平难以得到提升。近期有关部门的表态主要侧重于增加住宅用地供应和土地出让信息公开透明，通过增加供给和增强信披，意图稳定重点住宅用地的成交价格，即通过“增供给”+“稳预期”来“稳地价”，进而“稳房价”，对行业的ROE水平影响相对中性。

集中度的争议

华泰证券表示，“三道红线”之后，头部房企拿地优势开始凸显，土地拍卖新政将进一步加速这一优势。

华泰证券的统计数据显示，以2020年8月份为“三道红线”的开启时间，以房企规模划分，2020年9-12月，TOP5房企拿地额占TOP100比重较前8个月增加6个百分点，达26%，TOP6-10占比下降1个百分点，达12%，而TOP11-30下降2个百分点达28%。从地售比（拿地额/销售额）角度，2020年9-12月，TOP5房企地售比较前8个月提升3个百分点，而TOP6-10、TOP11-30房企分别下降17和18个百分点。

整体而言，头部房企新政后拿地更为积极。华泰证券认为，融资集中度会因为融资新政更为稳固，与此同时，依据目前拿地分化情况，融资集中度再度蔓延至土地集中度，即头部优质企业将集合融资和土地资源双重优势。

中信建投证券认为，土地拍卖市场“两集中”将考验房企资金、研判和营运等综合实力，本质为行业供给侧改革，推动龙头集中度的进一步提升。

宅地在统一时点集中供应释放后，房企需要在统一时点释放资金、支付多处地块的保证金，因此会加剧房企的现金流压力。同时集中拍地拿地，对于房企拿地前对市场的研判能力、拿地后的营运能力均是较大考验。因此，中信建投证券认为土地拍卖“两集中”制度的本质是与对开发商有息负债管控的“三道红线”、对银行房贷集中考核的“两道红线”共同组成的房地产行业供给侧改革。这将导致杠杆率水平较高的中小房企的生存空间被进一步压缩，利好资金实力较强、综合实力强大的龙头房企，最终进一步提升行业的集中度。政策覆盖面方面，预计土地拍卖“两集中”后续有望进一步向其他重点城市蔓延。

“两集中”将考验房企资金、研判和营运等综合实力，本质为行业供给侧改革，推动龙头集中度的进一步提升。

西南证券表示，土地拍卖市场的新政将对房企的短期资金带来挑战，预计房企之间将形成一二线城市与三四线城市的布局分化。

一二线城市高额的保证金、土地出让金对房企的短期资金带来挑战，结合“三道红线”及房贷集中度管理制度来看，财务健康的企业享有更高的有息负债规模增速，同时在银行房贷受到限制的情况下，资金也会偏好财务健康、有更高償债能力的优质企业，这也使这部分优质企业在一二线城市集中供应下的激烈竞争中抢占先机。另一方面，由于一二线城市的土地拍卖难度加大，预计部分杠杆水平较高、偿债压力较大的企业在布局上会逐渐下沉三四线城市。

西南证券认为，土地供给侧改革下，地产行业将会进一步分化，财务稳健、深耕一二线城市、拿地渠道多元化的龙头房企有望在竞争中脱颖而出。

首先，“三道红线”出台之后，四档企业的投资力度呈现明显的分化，红色、橙色两档房企投资金额均有较大力度回落。土地集中供应之下，由于土地出让时间固定，高周转实现资金滚动的作用将会弱化，房企间的资金实力差距将会进一步显现。

其次，土地的集中供应加大了房企短期投资研策的压力，使得投研工作需要前置，考验公司对于城市周期的研究。深耕一二线城市的房企可凭借更加丰富的经验、更加成熟的团队，在精选土地标的上更具优势。

再次，由于核心城市土地拍卖难度的加大，旧改、产业拿地以及收并购等多渠道拿地的重要性进一步加大。

而中达证券则对土地供应改革会加速房地产行业整合的看法并不认同。其表示，相信土地供应改革会稳定地价，但鉴于开发商可能会更集中地推出新房供应，土地价格下降带来的收益或被房价下行所抵消。从基本面角度出发，中达证券认为该政策对行业的影响为中性或略偏负面。

中达证券认为，针对房地产商的信贷改革（“三道红线”及银行房贷集中度新规）将推动行业集中度提升，因为头部地产开发商将有望获取更多信贷资源。但是，新推出的土地供应改革或将逐渐减缓这一整合趋势，因为在同样规模的信贷资源将面临更高的土地竞标需求。此外，具备较强区域资源的全国性地产商或区域性地产商有望脱颖而出，因为新的土地供应改革要求开发商在信贷资源有限的背景下提供更精确的投资评价。