康盛股份收购标的高增长幻象

王东岳

应收账款增幅远超同期营收增速，康盛股份收购标的业绩高增长难持续。

6月15日，康盛股份（002418.SZ）发布重大资产收购预案，拟以非公开发行股份方式收购烟台舒驰客车有限责任公司（下称“烟台舒驰”）95.42%股权、中植一客成都汽车有限公司（下称“中植一客”）100%股权，交易标的合计作价14.82亿元。同时，公司还拟募集不超过12.55亿元配套资金，分别用于烟台舒驰新能源客车技术改造及中植一客新能源客车技术改造等项目建设。

根据收购预案，烟台舒驰和中植一客主要从事新能源商用车的研发、生产及销售业务，产品包括新能源纯电动客车及新能源纯电动厢式运输车。

康盛股份表示，本次交易的完成将有利于改善上市公司的财务状况，提高上市公司的资产质量，增强上市公司的盈利能力，符合上市公司及全体股东的利益。

财务数据显示，2016年，烟台舒驰和中植一客合计实现营业收入27.04亿元，同比增长721.88%；但同期，两家公司应收账款金额合计约为28.14亿元，同比增长1227.36%，增幅远超同期营收增速。

同时，与康盛股份此前披露的财务数据相比，本次收购预案中，烟台舒驰及中植一客各项数据均存有明显差异，其原因有待公司解答。

一年增值16倍

根据收购预案，康盛股份本次拟向中植新能源以及于忠国等46名自然人发行股份购买其合计持有的烟台舒驰95.42%股权，以及中植新能源持有的中植一客100%股权，交易标的100%股权分别作价10.4亿元和4.9亿元。

本次交易前，康盛股份实际控制人陈汉康及其一致行动人合计持有上市公司28.61%的股权；本次交易完成后，陈汉康及其一致行动人合计持有上市公司股份比例将上升至33.91%。

根据资产评估报告，截至评估基准日2016年12月31日，烟台舒驰母公司账面净资产约为1.08亿元，预估增值额为9.4亿元，增值率约为873.91%。

需要投资者注意的是，与前次转让价格相比，本次交易中，烟台舒驰整体估值增幅明显。

2015年12月28日，烟台舒驰召开股东会，一致同意宋绍武、于忠国、刘成学等8位自然人分别将其持有的烟台舒驰出资额按照1元/注册资本价格转让给中植新能源。交易完成后，中植新能源合计持有烟台舒驰51%的股权。

以转让价格计算，截至2015年12月28日，烟台舒驰100%股权整体估值约为5895万元，与之相比，本次收购价格增幅高达1664.21%。

收购预案中，康盛股份表示，估值差异产生的原因主要是由于本次评估基准日时，烟台舒驰的财务状况、经营规模、盈利水平等与前次评估时点发生了显著变化；本次交易前，烟台舒驰已完成从传统车制造向新能源车制造的转型升级，经营效率和业绩水平大幅提升。

财务数据存疑

收购预案显示，2015年，烟台舒驰营业收入约为2.44亿元，净利润约为-3625万元；同期，中植一客实现的营业收入金额约为8545万元，净利润约为-983万元。

2016年，烟台舒驰实现营业收入18.06亿元，同比增长640.16%；实現净利润1.99亿元，同比增长649.71%，公司毛利率由2015年的9.74%猛增至29.91%；同期，中植一客表现同样不俗，公司实现营业收入8.98亿元，同比增长956.47%，实现净利润684万元，同比增长169.51%。

然而，需要指出的是，截至2016年12月31日，烟台舒驰、中植一客应收账款期末余额合计约为28.14亿元，较2015年增加26.02亿元，同比增长1227.36%。同期，上述两家公司合计实现营业收入27.04亿元，较2015年增加23.75亿元，同比增长721.88%。

经计算，2015年和2016年，烟台舒驰和中植一客应收账款占营业收入的比重分别约为64.44%和104.07%，公司应收账款增幅明显超过同期营收增速。

现金流量表显示，2015年，烟台舒驰和中植一客的经营活动产生的现金流量净额分别约为3243万元和-2839万元，2016年分别为-6.96亿元和-6.61亿元，公司业绩快速增长的背后并未形成实质上的现金流入。

更为值得关注的是，与康盛股份此前公告中披露的信息相比，本次收购预案中，烟台舒驰和中植一客各项数据均存在明显差异。

公开资料显示，2016年4月17日和2017年4月28日，康盛股份先后发布了《关于2016年度日常关联交易预计的公告》和《关于2017年度日常关联交易预计的公告》（下称“关联交易公告”）。

根据关联交易公告，2015年，烟台舒驰实现的主营业务收入约为2.46亿元，实现的净利润约为-3152万元；同期，中植一客实现的主营业务收入约为8454万元，净利润约为103万元。

2016年，烟台舒驰实现主营业务收入18.82亿元，实现净利润3.47亿元；同期，中植一客实现主营业务收入9.01亿元，实现净利润9675万元。

与关联交易公告披露的信息相比，本次收购预案中，烟台舒驰2016年净利润减少1.48亿元，降幅约为42.65%；同期，中植一客净利润减少8991万元，降幅高达92.93%。

同时，关联交易公告还显示，截至2015年12月31日，烟台舒驰资产总额约为5.15亿元、净资产约为-7722万元；同期，中植一客资产总额约为3.31亿元、净资产约为-1.41亿元。

截至2016年12月31日，烟台舒驰资产总额约为23.19亿元，净资产约为2.63亿元；同期，中植一客资产总额约为12.72亿元，净资产约为2.39亿元。

而根据收购预案，截至2016年12月31日，烟台舒驰资产总额约为22.58亿元，净资产约为1.05亿元；同期，中植一客资产总额约为16.18亿元，净资产约为3.57亿元。本次收购预案中，烟台舒驰2016年净资产减少1.58亿元，中植一客资产总额及净资产则分别增加3.46亿元和1.18亿元。

值得一提的是，本次收购中，中植一客采用的是资产基础法评估。根据资产评估报告，中植一客母公司账面净资产约为3.8亿元，预估增值额约为1.1亿元，增值率为28.95%。若以关联交易公告披露数据计算，本次收购中，中植一客估值增值率将上升至105.02%。

业绩高增长难持续

根据业绩补偿协议，本次收购的补偿义务人承诺，2017年度、2018年度和2019年度，烟台舒驰承诺的净利润（经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润）分别不低于1亿元、1.6亿元和2亿元。

需要指出的是，2016年，烟台舒驰实现的净利润金额约为1.99亿元。本次收购预案中，烟台舒驰2017年至2019年业绩承诺金额远低于2016年净利润。

实际上，由于受到新补贴政策影响，2016年年底，各家新能源客车生产企业曾纷纷突击生产，以求踏上高额补贴“末班车”。

公开信息显示，2016年12月29日，工信部联合四部委发布了《关于调整新能源汽車推广应用财政补贴政策的通知》（下称“调整通知”）。根据调整通知，在保持2016-2020年补贴政策总体稳定的前提下，调整新能源汽车补贴标准，进一步完善新能源货车和专用车补贴标准，分别设置中央和地方补贴上限，其中，地方财政补贴（地方各级财政补贴总和）不得超过中央财政单车补贴额的50%。除燃料电池汽车外，各类车型2019-2020年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上减少20%。

由于上述补贴政策自2017年起实施，对于2016年销售（按照上牌日期）的新能源汽车仍按原定补贴政策执行，各家车企纷纷加班加点赶工上线。

统计数据显示，2016年11月和12月，国内新能源客车产量分别为28280辆和39771辆，分别同比增长9.97%和20.28%；11月和12月，国内新能源客车合计生产68051辆，占全年生产总量的50.37%。

根据收购预案，2016年，烟台舒驰及中植一客约有15.71亿元应收账款为应收国家新能源汽车推广补贴款，约占同期应收账款余额的55.83%，政府补贴对于烟台舒驰及中植一客的业绩增长作用明显。

值得投资者关注的是，根据最新统计数据，2017年，新能源商用车产销量均已出现明显下滑。伴随新补贴政策的实施，烟台舒驰和中植一客业绩能否保持高速增长仍有待观察。

统计数据显示，2017年5月，国内共销售新能源商用车6447辆，同比下滑30.6%；累计销售新能源商用车15035辆，同比下滑61.9%。其中，纯电动新能源商用车累计销售12633辆，同比下滑65.1%。

2017年5月，国内新能源客车产量为1973辆，同比下滑74.11%。2017年1-5月，国内新能源客车累计生产5383辆，较2016年同期减少20612辆，同比下滑79.29%。