轻工制造升级龙头整合势起

周海晨+屠亦婷+丁智艳

关注“稳稳的幸福”行业长期整合逻辑，择机布局“心跳的回忆”。

2015年，轻工制造指数整体表现强劲，在所有行业中排名第二。原因有两点：一、子行业龙头市占率提升，带来稳健收益。二、转型意愿强，主业经营面临巨大压力，愿意寻找跨界发展思路;民企占比较高，有转型动力;市值小，股价容易有弹性，容易成为资金炒作对象。

但在经济转型下，传统轻工制造业面临巨大压力，以家具、玩具行业为例，近几年收入随宏观经济疲软而增速放缓。其中，家具制造行业增速由2004年最高的32.3%，缓慢回落至2015年上半年同比增长8.5%;玩具制造行业增速由2010年最高26.0%，缓慢回落至2015年上半年同比增长6.7%。在海外及国内市场需求疲软，成本红利不再（人工、土地、环保等成本刚性上升）的大背景下，个位数增长将是新常态。

展望未来三年，轻工各子行业中，由于房地产产业链高需求时代已成过去，家具行业的增速在0-10%之间，龙头企业有望依然保持超过30%的增长;包装行业将受益于消费升级，增速有望保持在5%-10%之间，龙头企业的集中度进一步提升，并由制造向服务转型;受益于消费升级、二胎概念，珠宝、文具行业有望分别保持5%-10%、5%-15%的增速，有品牌、有设计的企业将实现快速扩张，玩具、乐器行业也有望保持5%-10%的增长;而造纸、印刷行业将继续承受无纸化冲击，增速分别为-10%-5%、-5%-5%。

经济转型下的压力

过去十年，中国制造业依靠低成本和外部的高需求，实现了快速粗放式增长。现在，由于发达国家支持高端制造业回流，而新兴发展中国家又在凭借成本优势承接中低端制造业转移，行业普遍辉煌时期已经过去。未来，制造业将面临增速回落，粗放型成长的模式告一段落，每个子行业内部的分化开始加大——关键不是做什么，而是如何做。

宏观经济、行业发展、以及资本运作，都在考验一个公司的运作能力，在多轮的周期振荡中，残酷的竞争体系下，完成转型升级，“剩者为王”。

未来，龙头企业将分享更为广阔的成长空间。凭借资金优势，行业积淀优势和客户优势资源，在行业整合后，龙头企业获得的好处包括：收入端的提升（捕捉到更多的长尾市场，业务模式的扩张）、盈利能力提升（规模效应，话语权提升，对上下游议价能力上升）、资产周转效率改善。

制造业整合三大趋势

制造业整合有三大趋势，趋势一：信息化，“互联网+”，信息化重构供应链体系，“中国制造”向“中国智造”转型;趋势二：服务化，制造向服务转型，重资产向轻资产业务发展;趋势三：平台化，“个体”向平台转型，构建生态圈，挖掘大数据价值。

趋势一：信息化重构供应链体系——智能制造。

腾讯创始人马化腾认为，“互联网+”战略是利用互联网的平台，利用信息通信技术，把互联网和包括传统行业在内的各行各业结合起来，在新的领域创造一种新的生态。

此前，销售渠道的信息化重构，使龙头集中度大幅提升，诞生了淘宝和京东。而整个供应链体系的信息化重构，将会产生更深远的影响。

智能化制造改变了工业生产的逻辑和组织过程，充分运用互联网的信息技术，优化上下游之间的组织关系，提升信息流通与供应链的效率，实现全产业链（产品的设计，生产，制造，运营和服务）过程的动态优化，向智能制造方向发展，打造智能工厂和柔性生产，实现对用户个性化需求的快速响应。

如定制家居：C2B柔性依单生产，实现小批量、多批次的大规模定制;无冗余存货和半成品;3D模拟设计效果，实现大家居。再比如互联网包装平台：整合碎片化的需求和分散的产能，挖掘长尾市场的潜力。

C2B模式大规模实现了以“消费者为中心”，让消费者有参与感。先有消费者需求，后有企业生产。聚合消费者需求，根据消费者个性化需求完成供应链重构，让用户参与到产业研发和设计环节中工业4.0的核心是智能制造，工厂能够自行优化并控制生产过程。实现工厂、消费者、产品、信息数据的互联，最终实现万物的互联，从而重构整个社会的生产方式。

C2B+工业4.0，实现互联网的精益生产。通过互联网聚集个性化的小众需求，前端实现“定制化”，后端采用精益生产的方式，实现多品种、小批量的个性化生产。挖掘用户的个性化需求，聚合小而美的“长尾市场”。

以索菲亚（002572.SZ）柔性化生产的定制家居为例，公司将获取订单环节前置到电商环节，更有利于提前获知消费者偏好，体现大数据优势。传统供应链反应需要一年的时间，厂商对于消费者反馈严重滞后，而在定制模式下，通过互联网搜集用户偏好，事先反馈，订单化模式生产则仅需1-2个月。

趋势二：制造向服务转型。

中国人均GDP已超过6000美元，但相较于其他发达国家来看，服务消费支出占比仍处于较低水平，未来服务消费升级仍有较大空间。

商业模式升级，由制造向服务转变，重资产向轻资产转化。企业的生产组织体系不断进化，“纯制造”所占的比重越来越低，市场调查、品牌设计、物流渠道、营销服务等比重越来越提升;投资方向由重资产固定资产投资，向轻资产商业模式的投资转型。

制造业不再只是提供产品，而是向综合服务的供应商转变。互联网信息爆炸，消除信息不对称，使比价变得容易。价格战由“B2B”领域向“B2C”领域蔓延，仅制造标准化产品，可能面临较大的价格冲击。制造业与服务业融合成为主流趋势，相互融合不断催生出新的产业;由产品经济向服务经济转型，由制造向服务化、现代化的生产体系转型。而由制造向一体化服务供应商的模式转型的过程中，以用户为中心，延伸服务链条，提升附加值。以制造的核心优势黏住客户，以服务来实现增值，具有更大的发展前景。

在产业链核心环节有不可替代的优势（制造能力/专业的经验积累/长期积累的客户优势），并以自己的比较优势切入更大版图，转型平台型企业。

如，包装由制造向一体化包装服务供应商转型;家居由单一品类向大家居服务商转型;印刷由纸质票据向互联网+转型，如电子发票;文娱由乐器制造向艺术文化升级转型;可选消费由零售向服务后市场转型。

具体公司方面，如奥瑞金（002701.SZ）以包装制造为核心，拓展包装大平台战略;索菲亚以核心的柔性定制生产能力，以及强大的线下渠道网络，切入定制家具。

趋势三：“个体”向平台转型，发挥协同效应，挖掘大数据价值。

如，东港股份（002117.SZ）的电子发票平台瑞宏网，对用户及商家均免费，用大数据提供增值服务，第三方收费模式;奥瑞金的二维码营销系统平台，金属罐身加载二维码，可用于溯源、广告、精准营销;潮宏基（002345.SZ）积极布局“她经济”，从珠宝及箱包打造时尚生活生态圈;互动娱乐（300043.SZ）进军互动娱乐产业，注重IP开发。

投资金矿，分享成长

展望未来五年，轻工行业仍是投资金矿，值得重视研究：1）子行业差异度高，研究成本高，覆盖度低，存在研究预期差;2）行业与公司成长路径的差异性;大行业，小公司——千亿到万亿的细分市场，龙头企业市占率不到5%，集中度存在巨大整合空间;3）互联网+时代下，未来行业经营模式有巨大想象空间;4）转型风口的动力。

对于2016年的投资逻辑：关注“稳稳的幸福”行业长期整合逻辑，择机布局“心跳的回忆”。

龙头整合的逻辑将充分演绎，分享市值从100亿到500亿的成长，“稳稳的幸福”中长期配置，底仓品种。信息化、服务化、平台化，细分行业龙头整合逻辑将得以充分演绎和发挥;中长期稳健配置，分享行业整合红利;有成长、有估值、有催化剂、有动力;主要标的：奥瑞金、索菲亚、美克家居（600337.SH）、晨鸣纸业（000488.SZ）、劲嘉股份（002191.SZ）。

择机布局“心跳的回忆”，关注主题，强调弹性与想象空间。借助原有的客户及业务优势，实现进一步的业务升级与转型：东港股份、潮宏基、喜临门（603008.SH）、海鸥卫浴（002084.SZ）、东风股份（601515.SH）、高乐股份（002348.SZ）、上海绿新（002565.SZ）;管理拐点，治理结构改善，内部挖潜空间巨大：大亚科技（000910.SZ）;国企改革：通产丽星（002243.SZ）、珠江钢琴（002678.SZ）、飞亚达（000026.SZ）、岳阳林纸（600963.SH）;次新股：晨光文具（603899.SH）、好莱客（603898.SH）、曲美家居（603818.SH）。

作者为2015年卖方分析师评选水晶球奖轻工行业第一名