民间借贷行为规制的行刑衔接探究

游成婧

摘 要：非法吸收公众存款罪和民间借贷的区分不应仅停留于间接融资和直接融资之分。 “存款”和“借款”不仅在融资方式上有所不同，而且在存款保险制度、民诉时效、债权实现的方式以及证券构成要件上都有着相当大的区别。中国现行《证券法》对证券的定义过于狭窄，与不断变化的集资行为不相适应。因此，有必要扩大证券的法律定义，罗列不同种类的证券，以行政法规范集资行为。在扩大证券种类的基础上，相应地将《刑法》第一百七十九条擅自发行股票、公司、企业债券罪修改为擅自发行证券罪，以此规制具有刑事违法性的集资行为，做到行政法调整与刑法规制的有效衔接，平衡局部经济效率与整体经济安全，避免过度牺牲单方价值。

关键词： 民间借贷;非法吸收公众存款罪;证券法

中图分类号：D912.28 文献标识码： A 文章编号：1003-7217（2021）01-0148-07

我国刑法第一百七十六条并没有明确规定非法吸收公众存款罪的行为方式，司法实践中对是否非法吸收公众存款罪的认定主要根据《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》进行判断。该司法解释第二条详细列举了十种非法吸收公众存款的行为方式，并在最后以“其他非法吸收公众资金的行为”进行了兜底规定。以“非法吸收公众存款罪”为关键词对网上公开的判决进行检索，随机抽取了135份刑事判决书并对其进行分类归纳。从被告人吸收资金的行为方式看，借款式吸资就占据了120份。一方面，大部分非法吸收公众存款罪是以民间借贷为行为方式构成，但另一方面，民间借贷又是社会生产生活中进行资金融通的重要方式之一。因此，如何从中分辨罪与非罪是当前亟待解决的问题。

一、直接或间接融资分析的逻辑不足

在选取的135份判决中，从判决书中提供的事实来看，行为人吸资用于生产经营的案件占89份，将所吸资金转借他人的案件占20份。当前的理论研究也主要以是否将资金用于生产经营来区分罪与非罪。有观点认为应当在资金用途上区分间接融资行为与直接融资行为。非法吸收公众存款罪规制的是间接融资行为。行为人将所吸收资金用于自身生产经营时的直接融资行为不应认定为非法吸收公众存款罪，只有将资金用于货币资本经营，即贷给他人使用才构成非法吸收公众存款罪[1-7]。与此相反的观点认为行为人将所吸资金用于生产经营或进行投资，并不影响对该罪的认定[8，9]。还有观点认为，如果行为人将所吸收资金用于生产经营，但是无偿还能力、无盈利手段并造成损失的，应被认定为集资诈骗罪，否则应认定为非法吸收公众存款罪[10]。不过，刘宪权教授后期也修正了其早期观点，并认为只有间接融资的行为才可能构成非法吸收公众存款罪[11]。

对于资金用途是否影响行为性质，最高院以及部分地方高院也对该问题做了司法解释。《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第三条第四款规定：“非法吸收或者变相吸收公众存款，主要用于正常的生产经营活动，能够及时清退所吸收资金，可以免予刑事处罚;情节显著轻微的，不作为犯罪处理。”《浙江省高级人民法院、浙江省人民检察院、浙江省公安厅关于当前办理集资类刑事案件适用法律若干问题的会议纪要》第四条规定：“为生产经营所需，以承诺还本分红或者付息的方法，向社会不特定对象筹集资金，主要用于合法的生产经营活动，因经营亏损或者资金周转困难而未能及时兑付本息引发纠纷的，一般可不作为非法吸收公众存款犯罪案件处理。但对于其中后果严重，严重影响社会稳定的，应当按非法吸收公众存款犯罪处理。” 《江苏省高级人民法院、江苏省人民检察院、江苏省公安厅关于办理非法集资刑事案件的意见》第七条规定：“对于资金主要用于生产经营及相关活动、行为人有还款意愿，能够及时清退集资款项，情节轻微，社会危害不大的，可不作为犯罪处理或者免予刑事处罚。” 《四川省高级人民法院、四川省人民检察院、四川省公安厅〈关于我省办理非法集资刑事案件若干问题的会议纪要〉》第二条第2款规定：“行为人按生产经营规模所需吸收资金，并主要用于合法的生产经营活动，因经营亏损或资金周转困难而未能及时清退本息引发纠纷，其资产足以还本付息，情节显著轻微的，可不以非法吸收公众存款罪处理。”上述司法解释中，只有浙江省规定在行为人未及时兑付本息的情况下，一般可不作为非法吸收公众存款案件处理，最高院、江苏省和四川省的规定都是在行为人及时清退或有足够兑付债务的资产作为保障时，才可不作为非法吸收公众存款罪处理或虽作有罪处理，但免于刑事处罚。

无论是理论研究还是司法解释，都将直接融资即将资金用于生产经营作为出罪或者作为减轻刑罚的事由。这样的规定看似是基于间接融资的风险大于直接融资，但事实上间接融资的风险并不一定完全高于直接融资。在间接融资的情况下，行为人很可能将所吸收资金分为多笔转贷给不同对象，这可能具有分散风险的作用。而在直接融资的情况下，由于行为人将所吸收资金全部用于生产经营，风险更为集中，一旦投资失败，更是加大了出资人的资金风险[12]。因此，抛开具体的投资项目、资金使用者等因素，笼统地比较直接融资和间接融资风险大小无法得出谁优谁劣。又或许是因为只有在行为人将所吸资金转借给他人时，这种转贷行为类似于银行的放贷行为，因此认为其构成非法吸收公众存款罪。但区分“存款”与“借款”，不应仅停留于对是否间接融资的分析，还应结合两者的其他不同之处综合考虑。

二、“存款”与“借款”的债之相似性与差异性

当前之所以在“借款”与“存款”之间纠缠不清，是因为前者在出借人和借款人之间，后者在存款人和银行之间，两者在本质上都是债权债务关系的体现。我国刑法第一百七十六条规定的是“非法吸收公众存款罪”，《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第一条规定：“违反国家金融管理法律规定，向社会公众（包括单位和个人）吸收资金的行为，同时具备下列四个条件的，除刑法另有规定的以外，应当认定为刑法第一百七十六条规定的非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款。”通过对两条规定的比较，不难发现刑法中的“存款”变成了司法解释中的“资金”。我国现有法律法规并没有对“存款”的具体含义做出详细规定，但美国在《美国法典》第12编第1813条第l款详细定义了存款，其核心要素是由银行或者储蓄协会持有①。美国司法实践中也肯定了存款是由银行等金融机构保管或持有的②，对存款性质的解释是将其与银行主体相联系的③。在ELLIOTT v. CAPITAL CITY STATE BANK案中，法院认为存款交易行为仅限于银行，主要目的是为了保护存款人的资金安全，同时也是为了给存款人在进行大量资金交易时免持现金提供方便④。从存款人角度出發，将资金存入银行不仅是为了获得利息收入，而且也是为了使资金得到安全的保管，在存款人提出取款要求时，可无障碍地取回其存款⑤。从本质上讲，存款就是存款人和银行之间的借款，存款人和银行之间是借贷关系⑥。

我国对存款人将资金存入银行是否转移了货币所有权，即存款人与银行之间是否是借贷关系一直存有争议，主要观点有：（1）存款人对存款货币依然享有所有权[13，14] ;（2）存款人将货币存入银行时就将所有权转移给了银行，存款人对银行享有债权[15-20]。从现有研究成果看，大部分学者认为银行享有存款货币所有权，存款人对存款货币享有债权。从存款人把现金存入银行那一刻起，现金就由银行占有，这里适用“占有即所有”，银行获得该现金所有权。与此同时，存款人取得对银行就转移该现金所产生的债权。存款人手中的存折表示其拥有该笔存款所有权，但存款所有权并不是现金所有权，这种所有权并不是通常意义上的客体为有形物的所有权。换言之，存款人将现金存入银行，银行占有了现金，也就取得了对现金的所有权，存款人取得记有相应金额的存单的所有权。但存单本身是没有价值的，其价值决定于存单上所记载金额的多少，即存款人对银行享有债权金额的多少。凭证和凭证上所记载的物是相互分离的，如盗窃他人存折不等于盗窃者取得了存折上所记载的存款的占有。存折所有人丧失的仅仅是证明存款人对银行债权凭证的占有，但债权并没有丧失，只要存款人能以其他方式证明自己是该存款的权利人，那么并不会影响其对存款的管理和支配[21]。

无论是存款还是借款，都是存款人和银行或出借人和借款人之间债权债务关系的体现，正是由于这种债权债务关系的相似性，进而导致司法实践常常难以分清“借款”与“存款”。虽然两者本质上都是“债”，但存款这种“特殊之债”并不同于通常意义上民间借贷所产生的“债”。

（一）存款保险制度

目前，全球已有110多个国家和地区建立了存款保险制度，我国也于2015年5月1日起正式实施了酝酿多年的《存款保险条例》。虽然在该条例出台之前我国没有存款保险制度，但实际上政府一直在为银行提供隐性的保险制度，比如当金融机构破产时由人民银行承担相关债务。1998年，海南发展银行由于接管了海南城市信用社而陷入挤兑危机，中国人民银行指定了中国工商银行托管海南发展银行所有债权债务，实现了对居民存款的兑付。央行通过接管、组织收购等方式使得破产机构的债权人受到了完全的保护，实质上就是对金融机构债权的隐性担保，而我国建立存款保险制度则是隐性存款保险制度的显性化[22]。无论是过去的隐性保险还是现在的显性保险，即使是和有担保的民间借贷相比，在债权实现方面，存款都具有更高的安全性。

（二）民事诉讼时效

民间借贷纠纷诉讼时效适用《民法总则》第一百八十八条规定，自不待言。对于存款纠纷的诉讼时效，《最高人民法院关于审理民事案件适用诉讼时效制度若干问题的规定》第一条规定：“当事人可以对债权请求权提出诉讼时效抗辩，但对下列债权请求权提出诉讼时效抗辩的，人民法院不予支持：（一）支付存款本金及利息请求权……”该规定不仅区分了民间借贷与存款诉讼时效上的不同，同时也印证了存款人对银行享有的是债权。此外，从现实交易角度分析，存款也很难具有适用诉讼时效规定的可能。在活期存款中，银行每经过一定固定期间就会对存款进行结息计算，这一结息行为表明了银行对该债务的承认，因此诉讼时效是在不断地重新计算。在定期存款中，即使存款人没有设置到期自动转存，那么该定期存款也只是自动转为活期存款而已，自然也就以银行对存款结息的行为更新诉讼时效。无论是活期存款还是定期存款，随时取款是存款人的权利。虽然定期存款到期了，但存款人没有去取，没有被银行拒绝付款，存款人的权利就没有被侵害，那么也就不存在计算诉讼时效的问题[23-25]。

（三）债权实现方式的差异

随着科技的发展，无论是线上或线下消费，电子支付都已经成为了主流支付方式。电子支付是通过网上银行直接支付或是通过第三方支付方式完成，前提是消费者在银行有账户且有存款。之所以人们可以无需现实地持有现金与商家进行交易，是因为存款实质上是现金的替代品。虽然存款人将现金货币所有权转移给了银行，但是对存款人而言，该活期存款可以发挥和现金货币同等的客观交换价值，已经完全替代了现金货币[26]。存款人可以通过这样的方式随时实现自己的债权，这是通常意义上的民间借贷无法做到的。

存款与民间借贷的这些不同之处使得前者比后者具有更高的安全性，为资金寻求安全保护也正是存款人将资金存放在银行的主要目的⑦。民间借贷利率通常高于银行同期存款，出借人在获得更多的利息收入的同时，也不得不失去上述基于存款才能获得的权利。

三、“存款”与“借款”的证券属性回归

《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第一条第一款：“本规定所称的民间借贷，是指自然人、法人、其他组织之间及其相互之间进行资金融通的行为。” “所谓资金融通，是指在经济运行过程中，资金供求双方运用各种金融工具调节资金盈余的活动，是所有金融交易活动的总称。比如常见的股票市场、债券市场、外汇市场，是资金转移的一个重要途径”[27]。通过金融活动 ，使资金在当事人之间合理流动 ，资源得到有效配置，从而实现资金提供者资本保值增值的目的[28]。对于常见的股票、债券交易，由我国《证券法》进行监管，且该法仅适用于股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易。与其他国家相比，我国法律意义上的证券范围还相当狭窄。美国《证券法》（Securities Act of 1933）第2节第77条a款（1）项对什么是证券（securities）做出了十分详尽的规定，包括任何形式的债务证明、公司债券、存单等⑧。同样，加拿大安大略省《证券法》第1节第1条对证券的定义也相当宽泛，债务性证明文件均被纳入证券范围内⑨。

虽然都称为《证券法》，但之所以对证券的定义存在如此大的差距，是因为对证券（securities）本身的理解就存在偏差。Security在英文中的意思是指，证明持有人在公司的所有权（如股份）、持有人与公司或者政府的债务关系（如债券）或者持有人其他权利（如选择权）的正式法律文件，同样也指债务证明B10。美国《证券法》中的“证券”通常指以投机（speculation）或者投资（investment）交易所获得的凭证，且“证券”定义的多变性通过如“利息证明或者参与任何利益分享合同”“投资合同”和“一般而言，任何通常称之为‘证券的利息或文书”等描述性术语来表达B11。投机（speculation）是指购买或者销售某物，期望从价格波动中获利（如参与股票市场投机）B12;投资（investment）则指可获得财产或可以产生收益的资金支出B13。例如石油价格的投机是期望价格的上涨或下跌会带来资金收益的机会而购买或者销售与石油相关的产品。不同的产品都可作为投机手段，如石油期货、石油公司股份等。对石油的投资不同于投机，投资是产品的购买或者销售是以期望交易的净现值为正值而进行的[29]。无论是投机还是投资，基于该行为所获得的证明凭证都是美國《证券法》意义上的证券。而根据我国《证券法》第二条的规定，证券仅指股票、公司债券、政府债券、证券投资基金份额、证券衍生品种以及国务院依法认定的其他证券，但证券本身其实并不仅限于《证券法》所列举的这些类型。

“私法上和权利义务关系有关的文书，一般称为证书或证券，包括民法、民事诉讼法、商事法……证券一词包含甚广，并不限于有价证券，甚至可以包括投资契约”[30]。证券内部又可分为不同类型与层级，如存单属于资格证券，它表明持有人具有行使一定权利的资格，凡持有并出示证券者，被推定为有资格行使权利的人;我国《证券法》规定的证券是资本证券，资金需求者通过直接融资方式从资金提供者处获得资金，并向资金提供者签发证券，该证券是不完全的、相对的证券[31]。由此可见，无论是存单还是借款合同或投资合同，皆属证券，只是分属不同的证券类型，这基本就与美国、加拿大《证券法》中的“证券”相吻合了。

由于美国证券法规定的证券种类繁多，因此在司法实践中也逐渐建立起了判断涉案凭证究竟符合哪种证券的一些测定规则。如1946年SEC v. W.J. Howey Co.案，為判断是否为《证券法》规定的 “投资合同” 建立了 “Howey Test” 规则，该规则主要考虑以下四点：（1）使用金钱投资;（2）投资于一个共有的企业;（3）利益期待性;（4）利益的获得仅来源于发起人或第三方的付出B14。我国不少学者在研究民间借贷式的非法集资犯罪问题时都引用了该案例，认为Howey案的投资合同与我国的民间借贷具有一定的相似性，因此建议将“投资合同”也作为我国《证券法》的证券类型，进而对民间借款式集资进行管理[32-38]。

投资合同仅仅是美国证券中的一种，且不同类型的证券由不同的构成要件组成，在判断是否为证券、是哪一类证券时，需考虑的要件也不完全相同。1990年的 Reves v. Ernst & Young案则为是否《证券法》中规定的“借款合同”建立了“Family Resemble Test”规则。该案与Howey案相比，该案更符合我国民间借款式集资的情形。在“Family Resemble Test”规则下，借款合同通常被推定为“证券”。如要反驳这种推定，只能通过证明该借款合同与所列举的非证券凭证具有强烈的相似性来进行，这种相似性由以下四个要素决定：（1）交易双方的动机。如果集资人是以经营为目的而集资，且出借人是以获取收益回报为目的，那么该借款合同就极有可能是证券。即使该借款合同并不必然具有证券的特征，但如果出借人有合理理由认为他们是在进行证券交易，且认为该交易受证券法保护，法院就可以判定借款人构成证券销售。（2）分布情况。在Reves案中，被告在相当长一段时间内向23000多名会员以及非会员借款，直到被告申请破产时仍有1600多名出借人尚未收回借款，法院认为被告的集资行为符合证券要求的公开性要件。（3）合理认知。“证券”的本质是一种投资，被告向公众宣传借款给他们就是投资，且没有相反证据证明这样的宣传会使理性人质疑该集资行为的投资性。在这样的情形下，交易者完全有合理理由认为他们与被告之间的交易属于证券交易。（4）是否有降低出资人资金风险的措施。被告没有对借款提供担保和保险，这些借款也不同于银行存款或退休金，银行存款受《联邦银行法》管理，退休金受《退休人员收入证券法》管理。如果本案中的借款不适用于这些法律，那么将会使其彻底逃脱联邦的管理B15。虽然美国《证券法》规定了存单也是证券，但最高院在1982年的Marine Bank v. Weaver案中判定，受联邦管理的银行出具的存单由《联邦银行法》进行管理，因此不属《证券法》范围内的“证券”B16。

至今，“Family Resemble Test”被广泛适用于借款式集资案件中。在2013年的S.E.C. v. Thompson案中，被告Thompson共向约60人借款138笔。案件的审理主要围绕被告向借款人出具的凭证（note）是否属于证券而展开，法庭根据“Family Resemble Test”的四个要件对其进行了分析：（1）动机（motivation）。被告向投资者承诺3%～5%的月利率以及36%～60%的年利率，且Thompson也承认大部分出借人是在其告知项目的收益情况后才决定借款给被告的。出借人也明知将款借给被告并不是帮助被告解决现金流动困难或是促进其他商业或者消费目的。（2）分布（distribution）。虽然被告声称最初的出借人都是亲友，但其后将借款对象扩大到了愿意参与投资的陌生人，即社会公众。只要出借人能出借10万美金，哪怕是通过将固定资产变现而获得的，也可以加入该借款活动中，而不论借款人是否具有投资经验。被告通过电话营销、超市推广、网站宣传、向中间人支付佣金等方式向潜在的出借人宣传该借款活动。（3）合理认知（reasonable perception）。虽然被告Thompson声称该投资的风险比将钱存入银行的风险还更小，并不属于《证券法》分类下的证券，但早期的投资人都知道被告将借款用于投资其他企业。审理该案的法院认为无需花费过多时间对该要件进行分析，因为美国最高院的单向棘轮（one-way ratchet）

B17原则已明确指出，即便公众认为这些凭证是证券，但只要其他三个要件认为这些凭证并不是证券，那么就允许这些凭证被判定为非证券;但绝不允许在其他三个要件认为这些凭证是证券的情况下，仅以公众认为这些凭证不是证券为由判定其不属于证券，进而使被告的行为逃避法律的监管。也就是说，在其他三个要件都认为这些凭证属于证券的情况下，可以以公众也肯定这些凭证属于证券为由，加强对凭证属于证券的判断，但不能仅以公众认为凭证不属于证券来否定整体判断。（4）可替代的监管方案或其他降低风险的措施（an alternate regulatory scheme or other risk-reducing factors）。由于美国对证券的监管是由联邦和各州双重进行的，因此该案可适用州内证券法或适用联邦证券法。不过，由于Thompson案中有部分投资人来自州外，仅适用州内证券法无法保障州外投资人的权益，因此该案不存在替代性的监管方案。此外，被告并没有对这些借款提供担保，仅以“Novus公司财产进行保障”等模糊言词作为担保。通过详尽的“Family Resemble Test”分析，法院判定该案的借款属于《证券法》中的证券，被告的行为构成未经注册登记公开销售证券。值得注意的是，虽然该案初审法庭发现这些借款凭证也符合“Howey Test”规则下的“投资合同”，但上诉法庭认为，根据Reves案中的“Family Resemble Test”已经足以认定这些凭证属于《证券法》中的借据凭证（notes），那么就没有必要再用“Howey Test”去判断这些凭证是否属于投资合同（investment contracts）B18。可见，不同种类的证券虽部分要件可能具有重合性，但“Howey Test”和“Family Resemble Test”的判断逻辑并不相同，它们之间不具有可替代性[39]。

“Family Resemble Test”雖然是由美国最高院建立，但加拿大在同类案件的审理上也以该规则判断借款合同是否属于证券法的规制对象。被告人Mr. Tiffin曾是具有保险销售资格金融顾问，同时也是Tiffin Financial Corporation的经营者。在2014年被证监会处以禁止销售保险后，Mr. Tiffin为维持TFC公司的经营，向6名客户以10%～25%的年利率借款70万加币。所有资金均存入了TFC公司账户，并用于公司日常开支以及被告人个人消费支出。加拿大安大略省证监会以其未经注册公开销售证券提起诉讼。法院经审理认为，由于被告以其公司的资产作为借款担保，降低了借款人的资金风险，且证券法的立法目的并不要求对这些借款行为以证券法进行监管。因此，被告出具的借款凭证并不属于证券，驳回了证监会的诉讼请求B19。

借据或者借款合同、投资合同等与证券是种属关系，不同证券有不同的构成要件。非法吸收公众存款罪的对象是“存款”，是证券的一种，其无法涵盖所有不同种类的证券。“借款”不同于“存款”，虽然两者皆属证券，但不能以非法吸收公众存款罪处理民间借贷式的集资案件。“存款”与“借款”是平行关系，即使在部分要件上有重合，但两者也并非完全相同。由于我国现行《证券法》对证券的定义过于狭窄，与不断变化的集资行为不相适应，因此，需扩大证券的定义，详细罗列各种不同种类的证券，以此对集资行为予以规制。正如有学者提出，投资性、横向共同性和风险未受规制性是证券的三大本质特征，任何具有“共同投资、风险裸露”特征的凭证或合同都属于证券，都应受《证券法》调整[40]。行政法对集资行为的规范是第一步，只有在行为违反了证券法且行为具有刑事违法性时才能运用刑法对其进行处罚。这一点在现行的《证券法》第二条和《刑法》第一百七十九条也能得到印证。《证券法》第二条规定的是股票、债券，《刑法》第一百七十九条规定的是擅自发行股票、公司、企业债券罪，这分别是一次法和二次法对股票、债券的规制。对于除股票和债券外的其他类型证券的集资行为也应相应地做到一次法与二次法的衔接。在扩大《证券法》证券种类的基础上，相应地将《刑法》第一百七十九条擅自发行股票、公司、企业债券罪改为擅自发行证券罪，以此衔接集资行为的行政规制和对非法集资行为的刑事处罚。

四、结 语

以直接融资和间接融资区分非法吸收公众存款罪之“存款”和民间借贷之“借款”，在逻辑上欠缺一定的说服力。“存款”与“借款”虽都体现了出借人和借入人之间的债权债务关系，但两者至少在以下三个方面是有显著区别的：存款保险制度、民事诉讼时效、债权实现方式。忽视这些区别，仅以债权债务关系的相似性作为民间借贷入罪的理由，有违现代刑法所奉行的刑法谦抑性原则。承载存款的凭证与承载借款的凭证皆属证券，不同种类的证券由不同的要件构成，即使有部分要件是重合的，也不应据此将两者等同视之。现行《证券法》的证券定义已无法适应不断变化的集资方式，有必要重新定义证券概念，扩大证券法适用范围，以行政法规范民间借贷活动。只有当借贷行为违反了证券法并且具有刑事违法性时，刑法才能介入其中进行规制，此进路不仅能使行刑顺畅衔接，也是刑法谦抑性原则的体现。

民营企业融资难的问题不仅仅是我国独有，美国也曾面临同样的问题。为改善民营企业的融资环境，提升民营企业的融资能力，2012年美国出台了《Jumpstart Our Business Startup Act》（JOBS法案），并对小额公众集资制定了豁免注册的规定。2018年11月初，***总书记在民营企业座谈会上的讲话，明确提出要解决民营企业融资难融资贵问题，拓宽民营企业融资途径。然而，我国不少中小民营企业经营者踩着非法集资犯罪红线，并因此锒铛入狱的情况时有发生，反映了民间借贷中借贷双方局部经济效率与社会整体经济安全的冲突。效率与安全皆为法律所保护的价值，但法律无法实现对所有价值完美保护。法律的正义理论应兼顾各种价值目标，使其协调共存，避免对某一价值过度牺牲。在当前国家鼓励大众创业、万众创新、支持实体经济的社会背景下，通过以疏代堵的方式，拓宽民间融资渠道，以行政法监管民间融资行为，给予融资主体一定空间，同时结合刑法规制非法融资行为，以此促进我国民营企业健康有序的发展。

注释：

① 12 U.S.C.A. § 1813 （l） “Deposit The term ‘deposit means— （1） the unpaid balance of money or its has given or is obligated to give credit…”

② See In re Cordy， 254 B.R. 413 （Bankr. N.D. Ohio 2000）; See also Moneygram Int'l， Inc. & Subsidiaries v. Comm'r of Internal Revenue， 664 F. App'x 386 （5th Cir. 2016）.

③ See Atkinson v. Fed. Deposit Ins. Corp.， 635 F.2d 508， 512 （5th Cir. 1981）; See also Davis v. Elmira Sav. Bank， 161 U.S. 275， 290， 16 S. Ct. 502， 506， 40 L. Ed. 700 （1896）; See also Murray Dir. Affiliates v. Laventman， 70 Misc. 2d 571， 572， 334 N.Y.S.2d 192， 193 （Civ. Ct. 1972） .

④ See Elliott v. Capital City State Bank， 128 Iowa 275， 103 N.W. 777， 779 （1905）

⑤ See Moneygram Int'l， Inc. & Subsidiaries v. Comm'r of Internal Revenue， 664 F. App'x 386 （5th Cir. 2016）.

⑥ See Atkinson v. Federal Deposit Ins. Corp.， 635 F.2d 508， 511 （5th Cir.1981）; See also Davis v. Elmira Sav. Bank， 161 U.S. 275， 288， 16 S.Ct. 502， 505， 40 L.Ed. 700 （1896）; See also Marine Bank v. Fulton Bank， 69 U.S. 252， 256， 17 L.Ed. 785 （1865）; See also Bank of Marin v. England， 385 U.S. 99， 101， 87 S.Ct. 274， 276， 17 L.Ed.2d 197 （1966）; See also New York County Nat'l Bank v. Massey， 192 U.S. 138， 145， 24 S.Ct. 199， 200， 48 L.Ed. 380 （1904）; See also Murray Director Affiliates v. Laventman， 70 Misc.2d 571， 571， 334 N.Y.S.2d 192， 193 （N.Y.Civ.Ct.1972）.

⑦ See In re Heritage Vill. Church & Missionary Fellowship， Inc.， 137 B.R. 888， 896 （Bankr. D.S.C. 1991）; See also Jackson Fin. & Thrift Co. v. Comm'r， 260 F.2d 578， 583 （10th Cir. 1958）; See also Jackson Fin. & Thrift Co. v. Comm'r， 260 F.2d 578， 583 （10th Cir. 1958）.

⑧ SEC. 2. （77b）（a） DEFINITIONS. —When used in this title， unless the context otherwise requires— （1） “The term ‘security means any note…debenture， evidence of indebtedness…”.

⑨ “‘security includes， （a） any document， instrument or writing commonly known as a security…（e） a bond … note or other evidence of indebtedness …（n） any investment contract …（i） any profit-sharing agreement or certificate…”Securities Act， RSO 1990 1（1）.

B10 “SECURITY 4. An instrument that evidences the holder's ownership rights in a firm （e.g.， a stock）， the holder's creditor relationship with a firm or government （e.g.， a bond）， or the holder's other rights （e.g.， an option）…Also termed （in sense 4） evidence of indebtedness; evidence of debt.”Blacks Law Dictionary （Edition 8）， p.4226.

B11 See SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION v. W. J. HOWEY CO. et al S.E.C. v. W.J. Howey Co.， 328 U.S. 293， 66 S. Ct. 1100， 90 L. Ed. 1244 （1946）.

B12 “SPECUATION 1. The buying or selling of something with the expectation of profiting from price fluctuations ，〈he engaged in speculation in the stock market〉.” Blacks Law Dictionary （Edition 8）， p.4380.

B13 “INVESTMENT 1. An expenditure to acquire property or assets to produce revenue; a capital outlay.” Blacks Law Dictionary （Edition 8）， pp.2420-2421.

B14 See S.E.C. v. W.J. Howey Co.， 328 U.S. 293， 302， 66 S. Ct. 1100， 1105， 90 L. Ed. 1244 （1946）.

B15 See Reves v. Ernst & Young， 494 U.S. 56， 110 S. Ct. 945， 108 L. Ed. 2d 47 （1990）.

B16 See Marine Bank v. Weaver， 455 U.S. 551， 561， 102 S. Ct. 1220， 1226， 71 L. Ed. 2d 409 （1982）.

B17 单向棘轮（one-way ratchet）是美国宪法的一个原则，该原则指议会可以制定法律通过最高院的解释，加强对宪法第十四修正案的正当程序和平等保护条款的保障，但是不能削弱这些保障。https：//definitions.uslegal.com/r/ratchet-theory/.

B18 See S.E.C. v. Thompson， 732 F.3d 1151， 1171 （10th Cir. 2013）

B19 See Ontario Securities Commission v Tiffin， （2016） 133 O.R.（3d） 341 （O.C.J.）

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（责任编辑：王铁军）