融资与信用：农业巨灾风险债券化的基本逻辑

史智才

（湖南人文科技学院 经济与管理系，湖南 娄底417000）

一引言

近年来我国巨灾频发，对原本弱质性、风险型农业产业的稳定发展冲击加剧，使得农业巨灾风险管理问题日益凸显（黄英君、史智才，2012）。在我国农业保险体系尚不完善的背景下，如何有效为农业巨灾风险融资，是构建农业巨灾风险管理体系的核心环节。目前农业巨灾风险融资困境在 于：一方面，市场的参与度低，农业保险的承保范围以及从保险密度和深度上体现出的保险水平发展滞后；另一方面，风险主体对政府的依赖性大，尤其在应对农业巨灾风险的实践中，单纯依赖社会救济和政府救助。黄英君和史智才（2011，2012）研究认为，微观层面保险机制在农业领域的失灵，宏观层面缺少激励相容的制度性安排，导致农业巨灾风险管理过程中“市场缺位、政府不到位”的局面，以至于在农业巨灾融资方面市场和政府同时失灵。基于巨灾风险本身的非独立性及小概率属性，风险主体无力单独承担巨灾风险的损失（即使在理论上引入保险市场，亦不能够有效应对相应的风险），理论界将研究视角转向再保险市场和资本市场，以实现巨灾风险在更大范围内的分散，或在更广泛空间上的转移。国内学者更多的引介巨灾风险债券为农业巨灾风险融资，即以保险连接债券的形式将农业巨灾风险债券化，重新定价风险提高并优化保险业的承保能力（史智才，2012）。

应对农业巨灾风险，以债券化的形式为农业巨灾风险融资，其目的在于获取化解风险的资本准备，其本质在于构建新经济环境下的信用关系。农业巨灾风险债券化本身是在传统的信用工具——债券的基础上引入巨灾风险概念，基于风险与收益的正向关系，涵盖巨灾风险的债券风险水平较高，其回报也是相当可观。这也是理论上设计该一产品，同时在实践中也能得以应用的原因所在。不过基于上述理念的农业巨灾风险证券化在实践中的应用是有条件的：其一，要有完备的资本市场；其二，市场主体具有足够的风险承受能力。前者是保障债券的流动性，后者是保障市场的可持续性。我国农业巨灾风险债券化的探索亦是延续以上逻辑，鉴于目前我国资本市场的发展阶段，相关探索也只是止于理论层面，缺少实践性的发展。基于此，本文主要从农业巨灾风险的属性出发，阐述农业巨灾风险融资中的信用关系，进一步从信用关系的视角分析农业巨灾风险债券化的信誉问题，结合信用工具所承载的物证和信誉，探讨农业巨灾风险债券化的基本逻辑，最后是本文的结论。

二 农业巨灾风险的属性与融资信用

从经济学的认知上分析，农业巨灾风险属于系统性风险，不具有可分散性，呈现典型的“公共物品”特性（黄英君、史智才，2011）；而从统计学的角度看，农业巨灾风险则属小概率事件，在概率分布上具有典型的“厚尾”（fat tail）特征（史智才、肖诗顺，2012）。受认知范围和属性界定的不同影响，在农业巨灾风险融资模式选择方面会体现出不同的差异性，进而会体现在融资结构和融资信用的差异上。比如说，将农业巨灾风险界定为公共物品，则在融资选择上会更多的强调政府的作用，而保险市场基本是失灵的；若坚持认为农业巨灾风险本质依然是风险，厚尾特性并不影响保险业经营风险的基本原则，其在融资方向上仍倾向于以保险、再保险为主导的市场功能选择。深入分析农业巨灾风险的属性问题，结合其融资信用特征把握农业巨灾风险债券化的基本逻辑，是有效进行债券化为农业巨灾风险融资的前提。

（一）农业巨灾风险属性分析

对于农业巨灾风险属性的分析，既不能够停留在其小概率属性认知上，也不能够局限在其“非竞争和非排他”的公共物品属性上。考察时间和空间的范围不同，仅仅从概率层面认识农业巨灾风险具有极大的模糊性；而作为“厌恶型”的公共物品属性，通过构建新的信用市场形式化解可能会更有效率。

事实上，农业巨灾风险的影响不仅仅是包括农户、相关企业在内的风险主体损失，而且也会冲击经济体的发展、公共资源的配置。这里简要论述巨灾风险对经济体的冲击：假设A、B为一个均衡的经济体，各生产要素在A、B内的配置效率是一致的，即各要素的边际回报率相等。若A区受巨灾风险的冲击，仅考虑该区资本要素的大幅减少，那么由于资本总量的减少，相较于冲击前其资本的边际回报率提高，即受冲击后的A区资本边际回报率高于B区。不考虑要素间的替换，在市场流动性的前提下，B区资本应流向A区，以实现经济体配置效率的提高。简言之，农业巨灾风险属性涵盖微观和宏观两个层面，涉及市场、政府等不同主体的内容。

（二）农业巨灾风险融资信用

鉴于农业巨灾风险影响的多主体、多层次性，其融资过程中涉及的货币资金转移方式，进而实现信用（债权债务关系）运动的形式，亦会呈现多样化特征。现实是：我国农业巨灾风险融资途径、融资规模均及其有限，农业巨灾风险融资依然停滞不前。理论与实践的强烈反差，反映的是农业巨灾风险融资的困境，其实质在于信用的贫乏。信用是在资源相对短缺的“十个坛子九个盖子”前提下，不断发现交换价格，实现资源的动态匹配不断降低交易费用，同时提高交易效率的过程（郭生祥，2007）。融资是典型的信用形式，农业巨灾风险融资是有待进一步发掘的信用形式。撮合不同的经济主体发现农业巨灾风险下的资源价格，不断降低交易费用，使得资金供求双方有效匹配，是拓宽农业巨灾风险融资信用的关键所在。目前，无论是保险市场、再保险市场，还是资本市场，应对农业巨灾风险的资源流动性都是不足的，并没有形成有效、稳定的信用工具交易、流通市场。

破解农业巨灾风险融资困境与相关信用发展贫乏的问题，需要结合农业巨灾风险属性和农业巨灾风险融资的信用本质，将区域间的主体衔接一起，整合各主体间的生产要素供求，发现作为附属的但同时会反向作用于生产要素的知识、信息、信誉资源价格，提升农业巨灾风险融资的信用层次，构建“知识、信息、信誉”主导下的融资平台和信用市场。

三 农业巨灾风险债券化的信用关系与信誉问题

信用关系是经济主体间的责、权、利的有序统一，以社会化的物质和精神财富为载体，为达到趋利避害、降低交易费用而产生的信用互动。这里的信用互动是基于共同使命、共同挑战、共同命运的驱动；我国农业巨灾风险是每一个社会经济体都要共同承担的使命、共同迎接的挑战和共同面对的命运选择。而信用关系的确立前提却是一种以经济主体自身资源约束下的自由选择、自愿结合的决策和行为；但信用关系确立之后却是一种信誉的自然约束以及合约的带强制性的约束，双方必须履行责任和义务，这就是信用的秩序性，也即是责、权、利的有序统一（郭生祥，2007）。以债券化为农业巨灾风险融资，构建农业巨灾风险债券化信用关系，实质在于不同主体间物质和精神财富间的转移和转化，在责、权、利有序统一的基础实现债权和债务关系的约束。

以往的巨灾债券化关注的重点在于巨灾风险融资额度与造成的潜在损失相匹配，该信用关系多以保险人或再保险人可承受的风险损失为前提，在保单业务基础上引入债券化流程。该信用形式所形成的债券、债务关系是单一的，尽管债券化本身的定价相对复杂，而复杂的背后是更高的交易成本和费用。在此形式下的信用关系，忽略了信誉的自然约束，知识的不对等和信息的不对称问题。我国农业巨灾风险债券化千呼万唤不出来，除了前面提到的资本市场的成熟度和市场主体对风险的承受能力问题，还存在根本的确立、维系信用关系的信誉支撑。延续前例：经济体为A区可能遭遇的巨灾风险融资，整个经济体以债券化形式为其融资，那么资本从B区流行A区，若到期日前发生巨灾，则B区投入的本利和减损，那么进一步的风险债券化信用就会萎缩。这个道理很简单：巨灾发生，信誉作为外生变量，会反作用于下次信用关系的确立，或者成本进一步提高。即使是从A、B经济体外融资，也同样不具有可持续性。

因此，在农业巨灾风险债券化信用关系构建中，信誉问题是核心。如何破解？最直接方式是将信誉内生化。比如前面提到的A区经济体遭遇巨灾风险损失时，一定时期内B区的物质资本相对减少，由于受信誉的冲击，必然减少未来为A区可能发生的巨灾风险提高资金支持的力度。若将信誉内生化，以知识和信息的形式储值，可以在经济体不存在巨灾风险损失时，实现其向物质资本的转化。这样可以有效应对在农业巨灾风险影响下的信誉反向冲击，提高农业巨灾风险债券化的可持续性。

四结论

承前分析可知，农业巨灾风险债券化的基本逻辑在于识别巨灾风险的多主体、多层次性结构，在融资定价过程中平衡保险市场、资本市场定价和围绕“知识、信息、信誉”市场化的定价间的信用关系，以实现融资模式和信用关系的稳定发展，不断的深化和强化经济主体间的信用匹配层次。在农业巨灾风险债券化的道路上，逻辑的构建与现实的实践还有一定距离，该距离的弥补需要多方面的准备：

（1）构建信用平台，拓宽融资渠道。该平台主要是提供信息服务，减少信息不对称，降低交易成本和交易费用。以此信用平台匹配不同类型的农业巨灾风险融资供求，鼓励更多的主体参与农业巨灾风险的管理，一方面获得潜在的投资收益，另一方面获得更高的社会信用。

（2）培育诚信文化，重视信誉的储值和流动转化。人无信不立，构建诚信文化在农业巨灾风险债券化的过程中，不断的发现信誉、积累信誉，以“知识、信息、信誉”良性互动，使得信誉的储值可以转化为可以定价的市场要素。

（3）探索债券本身的定价和信用定价相衔接的市场运行机制，提高市场流动性和可持续性。

总之，农业巨灾风险债券化核心是培育信用，目的是实现可持续性融资。在这一过程中，构建信用平台使得“知识、信息、信誉”能互相发现价格，促进物质资源和精神财富间的流动性。这方面的发展可以依托互联网金融平台，建立风险与收益平衡的信用生态。值得注意的是，在构建农业巨灾风险债券的过程中，不同的经济主体的责、权、利必须明确，而且从法律层面保障信息的公开、透明，并接受外部监督。如何确定并协调统一不同的经济主体间的利益关系，明确各利益体的权责、义务，是有待进一步研究探讨。

[1]黄英君,史智才.农业巨灾风险管理的比较制度分析:一个文献研究[J].保险研究,2011,(5).

[2]黄英君,史智才.农业巨灾保险机制研究述评[J].经济学动态,2012,(3).

[3]史智才,肖诗顺.基于小概率事件的方法论[J].统计与决策,2012,(1).

[4]史智才.基于债券化视角的农业巨灾风险管理研究[D].四川农业大学,2012.

[5]郭生祥.信用经济学[M].北京:东方出版社,2007.