金融去杠杆的原因及方法分析

牛消夏

摘 要：2018年是推进供给侧改革的深化之年，作为“三去一降一补”五大任务之一的去杠杆，对金融服务实体经济的效率至关重要。本文对金融去杠杆的原因进行分析，并对金融如何去杠杆提出建议，最后分析了去杠杆过程中可能产生的风险等。

关键词：供给侧改革；金融去杠杆；社会融资规模

一、引言

近年来，我国金融业发展较快，蓬勃发展之下我们不得不关注资产泡沫可能带来的风险。而近几年，国内债务增速上升，经济增速放缓，杠杆率上升，在金融体系内部循环的倾向下，金融与实体经济出现了某种程度的不适应性，金融“脱实向虚”问题引起了社会的广泛关注。服务实体经济是金融的本质，也是其存在和发展的基础，但在过去几年间金融体系资金存在一定程度的空转，不断推高资产泡沫，金融领域风险不断积累。

马勇等（2016）对金融杠杆、经济增长与金融稳定之间的关系进行了实证分析，表明伴随着去杠杆化，金融危机的发生概率会明显增加，最后提出应该前瞻性地加强金融杠杆的宏观管理。杨有振（2017）则认为金融部门去杠杆意味着尽可能地减少信用违约损失，化解信用违约风险，减少对投机性投资行为的支持，但去杠杠化不是要缩减银行的信贷投放规模，相反是要从金融供给侧消除我国当前的金融抑制现象，破解企业融资难的困境。本文在供给侧改革背景下，分析我国金融去杠杆的原因，并提出适当方法。

二、金融去杠杆的原因

关于金融杠杆并没有十分明确的定义，本文认为金融杠杆发挥作用的过程实际上是信用创造和使用的过程，亦即以自有资金作为基础，通过负债和借贷撬动更大规模的资金。自2016年以来，金融去杠杆一直备受关注，究其原因，分析如下。

金融对实体经济拉动作用减弱。从金融機构层面来说，杠杆作用体现在金融业增加值和金融机构资产规模的快速增长。金融业增加值指数是以上一年度作为基期计算的指数（按不变价格计算），它反映了一定时期内金融业增加值变动趋势和程度的相对数。2010―2015年间，金融业增加值指数由108.9（以上年=100计算）上升为116.0，而这一期间，金融业增加值占GDP的比重更是在2015年和2016年连续两年达到8.3%。2016年末，银行业金融机构资产规模达到232.25万亿元，同比增长15.80%。同期分析工业增加值指数，该指标以上一年作为基期进行计算，反映一定时期内工业增加值变动趋势和程度的相对数。2010―2015年间，工业增加值指数由112.6下降到106.0（见图1）。同一时期，社会融资规模在2013年达到17.30万亿元的短期峰值后，于2015年回落到15.41万亿元。社会融资规模一般用来衡量在报告期内实体经济从金融体系获得的资金，属于增量概念。

金融业增加值指数的上升、金融业增加值的快速增长、金融机构资产负债表的膨胀与工业增加值指数下降、实体经济不振并存，这两类数据的一升一降，说明金融对实体经济的支持力度边际递减。

三、金融如何去杠杆

金融去杠杆的本质在于信用收缩和减少货币创造，即金融部门的缩表。金融机构减少同业业务，减少资金在金融体系的空转，信用扩张得到抑制，这大体就是金融去杠杆的思路。

第一步是控制货币乘数。货币乘数反映了银行、影子银行等金融体系信用创造货币的程度，也在一定程度上反映了金融系统的杠杆水平。货币乘数的大小取决于基础货币和准备金率等。我国的货币乘数自2011年的3.79上升到2017年第二季度的5.33，达到了1997年以来的高位，基础货币的不足使得货币供应的增长依赖于信用创造货币，流动性更多由债务杠杆交易提供。另一方面，通过调整法定存款准备金率以及对当前不缴纳准备金的部分再度征收。根据货币创造乘数的公式k=（Rc+1）/（Rd+Re+Rc），当准备金率提高时，货币乘数下降。总之，保持合适的基础货币量和适当提高准备金率，控制货币乘数，是金融去杠杆的第一步。

第二步，利用MPA直接控制扩张。同业存单和同业理财一直是近几年来银行加杠杆的主要途径，正是由于二者不受监管，为银行套利提供了机会。2016年初，MPA考核正式实施，央行构建了包括贷款、买入返售资产及存放非银金融机构资产、股权、债券等其他投资在内的广义信贷考核指标。意在通过同业负债、资金流向、广义信贷等指标的考核直接调控银行的扩表行为。目前，央行已明确自2018年一季度开始，将银行发行的5000亿以上的一年以内同业存单纳入MPA进行考核，同时，银行理财也已经被纳入MPA广义信贷指标进行考核。

第三步，规范金融机构杠杆率。2016年，证券资管“八条底线”规定股票类结构化产品的杠杆率不得超过100%，固收类结构化产品的杠杆率不得超过300%，结构化产品的资产杠杆率不得超过140%，一对多非结构化产品的资产杠杆率不得超过200%。新规明确提出了统一杠杆的要求，考虑将不同种类产品的杠杆率进行统一管理。同时，银行理财新规征求意见稿也规定了理财产品总资产不得超过净资产的140%。除此之外，对于银行表外业务，根据2016年银监会出台的银行表外业务风险管理征求意见稿的要求，按照实质重于形式的原则计提风险。

四、金融去杠杆中的风险与防控

鉴于中央对金融安全的定位，我们有理由相信本轮金融去杠杆能够持续推进，有效实施。但在金融去杠杆进程中，有以下三方面的风险需要考虑和防范。

1.我国宏观经济增速下降的风险

2017年经济的开门红，“三驾马车”之一的投资功不可没，但截至2017年8月份，中国固定投资增速大幅放缓，创1999年以来新低，房地产市场再度冰封，经济下行压力明显。据海关数据显示，中国今年8月以美元计价的出口额同比增长5.5%，与7月同比增长7.2%相比似乎并不尽如人意，反观8月同期进口增速14.4%，超过预期的10%。至于消费，社会消费品零售总额增速已经三连降，2016年消费对经济增长的贡献仅为64.6%，只是略高于世界平均水平。三驾马车动力不足，显示经济可能短期触顶，宏观经济增速放缓是大概率事件，金融去杠杆面临着稳增长的压力。为了缓解经济增长的压力，一方面实行积极的财政政策，另一方面继续实施稳健中性的货币政策，可定向宽松，增强调控的针对性，做好供给侧结构性改革中的总需求管理。

2.资本市场下行的风险

银监会、保监会、证监会针对资本市场的调整出台不少政策，明确了“防风险、治乱象是健康市场的需要”的理念，指出不能因处置风险而发生新风险。在去杠杆、防风险的大背景下，市场中的紧张情绪难以避免。如果资本市场下跌，以避免系统性风险为由的呼声越来越多，金融去杠杆面临着较大的舆论压力。但是监管不可一蹴而就，统筹考虑、协调渐进的监管要求需要持久推进。鉴于此由，可以对监管力度适当缓和，央行也多次强调“加强金融监管协调，有机衔接监管政策出台的时机和节奏，稳定市场预期”，而稳定市场预期和加强监管两者并不矛盾，监管层可适度调整力度，缓和市场情绪。

3.融资成本上升的风险

利息率的适当调高，确实在一定程度上引导了金融机构去杠杆，但也由此导致了实体经济融资成本上升。据Wind资讯显示，截至2017年5月份，票面发行利率大于等于7%的债券达92只，不低于6%的债券也多达415只。但在2017年五六月时，收益率3%左右的债券都会遭到哄抢，而今年收益率5%、6%的企业债券却门可罗雀。市场资金面紧张，债券市场不振，融资成本趋紧。央行对货币政策的定位是中长端利率下行，但近期实体融资成本反而上升，表明金融服务实体经济的效率有所下降，货币政策传导机制有待完善。为了缓解实体经济融资成本上升的风险，疏通货币政策传导渠道和机制，协调各期限货币政策操作指引，推动中长端利率缓慢下行。金融去杠杆的成本肯定是有的，但只要在推进过程中严防出现以上三种风险，同时不造成系统性金融风险，在此背景下，去杠杆的方法可以适当调整。

参考文献

1.陆晶.浅析金融杠杆成因及金融去杠杆方式.中国管理信息化，2017，20（23）.

2.马勇，陈雨露.金融杠杆、杠杆波动与经济增长.经济研究，2017，52（06）.

3.娄飞鹏.金融领域高杠杆的深层次成因与去杠杆建议.西南金融，2017（06）.