广西金融支持实体经济效率不高的症结何在？

陈怡仲

摘要：广西壮族自治区与发达地区对比，在绝对量上处于落后地位、在传导效率和行业生态发展方面表现出滞后、在支持实体经济发展方面未能呈现出一定的与国家发展方向相符的局面。本文通过使用更能反映真實情况的财务分析体系，发现广西实体经济上市公司的资金使用效率被低估了30%，财务风险被高估约35%。进一步地，资金更多因为看似更高的投资活动回报率而纷纷“脱实向虚”，债权人也更少关注看似承担了更高债务风险的企业。通过量化研判扭曲程度，可以一定程度上找到广西金融支持实体经济效率不高的症结，有益于区政府对症下药、客观评估。

关键词：金融支持实体经济;金融杠杆;资金效率;财务风险

一、引言

金融是现代经济发展的血脉，起到了融通全身资源，连结大小环节和个体的作用，其发展的深度与广度与经济的发展状况密切相关。对于金融支持实体经济这一课题，早已有学者判断出中国金融发展存在着脱实向虚的征兆。姚建兵（2014）从信贷资金的投向、直接融资发展的不足、企业信息不对称等问题逐步凸显、实体融资能力有限和融资结构失衡等方面进行了论述，认为中国金融体制对于中国实体经济的支持仍显不足。作为身处中西部的欠发达地区，广西壮族自治区与发达地区对比，在绝对量上处于落后地位、在传导效率和行业生态发展方面表现出滞后、在支持实体经济发展方面未能呈现出一定的与国家发展方向相符的局面。新时代和新阶段下，保证经济的有效发展需要金融的支持，从而需要各级政府充分认识当前发展状况，制定切实有效金融发展政策，并从一而终地落实的政策落地。

理论上看金融不仅从依附于实体经济，实践中更是多次证明其脱离于实体经济产生的恶果。理论上看，实体经济是有关乎产品、服务的生产，而金融是依托它们产生的资金分配、交换与增值;而几乎每次金融危机的成因，都与金融虚拟经济过度膨胀，超脱于实体经济有关。理性和感性都在告诫着我们金融把握好服务实体经济大方向不变的重要性。而如今广西金融支持实体经济的程度不算高。

一是广西贷款产出效率呈边际递减趋势。2019年末广西贷款边际产出为0.44，较2017年下降0.36，排全国第18位，分别低于云南和湖南0.35和0.14。二是金融支持战略性新兴产业、弱势领域力度不足。三是广西民营、小微企业融资难问题仍然存在，特别是首贷难问题较为突出，抽样调查显示，获得贷款的企业中首贷率仅为7.6%。

已有许多学者对关于金融支持实体经济效率不高的原因做出论述，郭映江（2020）认为目前中国金融支持实体经济效率不佳的原因有以下三个，一是货币政策传导机制不畅通，二是商业银行资本约束较强，三是直接融资市场不健全。姚建兵（2014）认为其中最主要的原因在于融资结构方面，直接与间接融资之间的比例严重失衡，商业银行等间接融资占据较高比例，而债券市场的发展滞后导致中国实体经济太过依赖于间接融资，极大地削弱了金融资源对实体经济发展的支持作用。但从财务指标分析的很少，王竹泉（2020）认为传统财务分析体系存在的资金（资本）与资产概念相混淆、营业性负债与金融性负债不加区分以及经济活动分类不当等理论缺陷，导致传统财务分析体系提供的资金效率与财务风险信息被严重扭曲，资金效率被严重低估，财务风险则被严重高估，最终引起了金融的脱实向虚、金融支持实体经济效率不高等问题。本文采用同样的新财务体系，立足广西的视角，力图得到广西的金融支持实体经济真实情况，并测算偏差程度以更好说明广西金融支持实体效率不高的原因。

在这个思路之下，本文通过选取2010-2019年在广西境内上市的非金融类A股公司的数据作为样本，通过对比重构体系和传统财务体系下上市公司各项财务数据，可以得到具体偏离幅度，从而帮助我们认识广西金融支持实体经济的政策着力点和改革方向。

二、数据选择及研究方法

（一）数据来源

由于本次研究的主题是现有财务指标对于资金效率的低估以及对于财务风险水平的高估进而展开对于金融支持实体经济效果影响几何的探讨，因此我们选取了除金融业外所有广西A股上市公司2010-2019的财务数据作为数据来源，平台为chioce金融终端。

（二）研究方法

本次研究的整体思路为通过比较传统及重构财务指标体系对于广西A股上市公司的资金利用效率、经营活动效率、投资活动效率、负债率等指标进行对比，量化的考察不正确的指标对于效率影响的程度，从而探究广西金融支持实体经济效率不高的症结所在。

三、财务分析体系简述

（一）概念定义

1.“资源”概念的重新界定

“资产”的概念在长久以来一直作为基本的财会概念表明着资源的多少，指导着各项经济事务的运行。然而，虽然能够表示一项用以产生经济价值的最初本钱（或者说是加上了面向外部的举债），它却很少能反应使用者用以进行使用的效率，这很大程度上体现在其包含了大量在营业中形成的负债，而这些资产在衡量资源的使用效率上不应该作为“本钱”被记录在分母之中。

2.投资和经营活动的资源使用效率

企业的盈利活动可以分为经营和投资两个板块，但由于传统指标中对经营和投资收益和本钱的划分不当，造成了许多企业在关于资金的使用方向上的错判，误将大量资金投入进实体经济而忽略了较高的经营效率

3.财务风险的正确界定

同样的，通过剥离营业性负债，可正确界定企业的经营杠杆，从而避免失真的财务风险对企业资金使用形成阻碍。

（二）新财务分析体系论述

本文主要着重于两个方面的研究，资金效率和财务风险。依据先前的研究，我们将资金效率分为总效率、经营活动效率和投资活动效率，将财务风险用杠杆水平表现。传统的计算公式如下：

总资产效率=息税前利润/平均资产余额，其中息税前利润=财务费用+利息收入;

经营资产效率=经营活动息税前利润/经营活动资产平均余额，其中经营活动息税前利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-资产减值损失+营业外收入-营业外支出;经营资产=总资产-各项对外投资;

投资资产效率=（投资活动收益+公允价值变动收益）/投资活动资产平均余额，其中投资活动资产=总资产-经营活动资产;

资产负债率=总负债/总资产;

而更好反应企业资金利用效应和财务风险的指标如下：

总资金效率=修正的息税前利润/平均资本余额，其中修正的息税前利润=息税前利润+财务附注中的利息收入+对联营企业和合营企业的投资收益×[所得税率/（1-所得税率）];总资金=总资产-营业性负债

经营活动资金回报率=经营活动息税前利润/经营活动资金平均余额，其中经营活动资金=总资产-货币资金-各项对外投资-营业性负债;

投资活动资金回报率=投资活动收益/投资活动资金平均余额，其中投资活动收益=投资收益+公允价值变动损益+财务附注中的利息收入+对联营企业和合营企业的投资收益×[所得税率/（1-所得税率）];投资活动资金=总资金-经营活动资金

资本负债率=金融性负债/（所有者权益+金融性负债）

四、资金的使用效率：总体的低估及使用方向的扭曲

（一）广西实体经济上市公司资金使用效率的总体水平：严重低估

资金的使用效率是实体经济能否得到足够资金支持的关键指标，是其能否获得资金认可的、市场经济下的决定性因素，而我们的新财务分析指标下我们发现广西实体经济上市公司的资金使用效率被严重低估。

1.整体层面的平均指标上看，使用新指标体系下的2010-2019年广西实体经济上市公司资金回报率的真实水平约为2%，但传统财务分析体系却将其低估了约30%;此外，整体的资金回报率水平中位数的十年来的平均表现为2.36%，最高的回报率超过了20%，而传统体系下的资产回报率中位数的平均表现仅为1.31%，其中最高的资产回报率仅为5%。由于指标体系的落后，资金的使用效率被大大低估，十年间资金低估中位数的平均水平为31.94%，其中最大的低估幅度超过了80%。

2.在对单个企业低估幅度的分析上看，十年来每年均有80%以上企业的总资金回报率被低估幅度超过10%，约35%企业的总资金回报率被低估幅度超过一半，如此高的低估幅度将极大的扩大资金分配不均的情况。其中，十年间被低估幅度超过10%的企业平均占比达89.21%，而被低估超过一半的公司占比的平均数将近占到了1/3。

（二）广西实体经济上市公司经营和投资资金效率的真实水平——使用方向的扭曲程度：造成资金脱实向虚的重要因素

1.十年间广西实体经济上市公司经营资金的回报率的真实水平（按照新财务分析体系计算得）约为7%，传统体系下经营资产的回报率水平仅为4.5%左右，在对偏离水平进行分析后发现，偏离水平的中位数平均值达到了39.59%。

2.2010-2019年广西实体经济上市公司投资资金的回报率的真实水平基本在1%以下，但传统财务分析体系却将其持续高估三倍有余。

五、財务风险水平：风险的高估及承担者身份的扭曲

（一）广西实体经济上市公司财务风险被高估

本文采用传统资产负债率与资产杠杆相对于创新的资本负债率和资本杠杆偏离程度来衡量目前的体系下财务风险相对真实水平的偏离。

1.整体层面的平均指标上看，使用新指标体系下的2010-2019年广西实体经济上市公司资产负债率的真实水平约为40%，资本杠杆在1.7左右，但传统财务分析体系却将分别扭曲为48%～58%之间和1.80～2.3之间，财务风险持续被高估35%以上

2.数据处理后显示，几乎所有（仅有一次例外）广西上市公司的真实负债率被高估，高估幅度的中位数为34.16%。在这些企业中，高估程度达到10%以上的企业占比为78%，而高估程度超过50%的企业比例达到了40%，如此高的错估程度势必在债务调配等方面对实体企业融资产生极大阻碍。

（二）究竟是谁在承担较高的风险？——基于创新指标视角下看股权与债权投资者承担风险比例的扭曲程度

负债率的50%是个分水岭，如果超过50%表明是债权投资者承担较高的风险，而低于50%表明是股权投资者承担较高的风险。在广西实体经济上市公司的传统指标下，负债率被大大高估，导致了外界认为公司的风险主要由债权投资者承担，从而降低了公司的获债能力。

广西实体经济上市公司中，债权投资者承担更高风险的公司比例的实际水平约为32%，而传统财务指标却将其扭曲为55%。

六、结论与建议

（一）研究结论

在传统的财务分析指标下，广西实体经济上市公司的资金使用效率被总体低估了30%，且资金被数据误导，更有可能投向看似回报率更高的投资活动;此外公司的财务风险被整体高估约35%，且数据上看是债权投资者承担了更多风险。这些资金效率和财务风险上的扭曲不仅从质上导致了我国金融支持实体经济成效不佳（流入的资金更多的用于投资活动），也从量上降低了金融支持实体经济的力度（实体经济被认为资金使用效率不高、且财务风险很大）。资金更多因为看似更高的投资活动回报率而纷纷“脱实向虚”，债权人也更少关注看似承担了更高债务风险的企业。通过量化研判扭曲程度，可以一定程度上找到广西金融支持实体经济效率不高的症结，有益于区政府对症下药、客观评估。

（二）研究建议

1.广西区政府亟待重新进行广西金融支持实体经济效率的评估，从指标重构、内部认识到整体架构的设计一系列制度体系安排上应尽量参考更能符合真实情况的财务指标，从而更加真实的反映区内公司及企业真实的财务及风险水平。

2.在投资决策需要更多的纳入新指标体系之余、也要多加注重实际情况的调研和比对，做到实事求是，不囿于指标。

3.内部加强已有金融设施体系建设，在配套友好制度下加强对外学习交流与先进经验借鉴，培育更多具有高质量发展潜力的中小企业;外部开放金融门户，在良好的风险防控体系下做好充分的对外高质量共建共享。

参考文献：

[1]王竹泉，王苑琢，王舒慧.中国实体经济资金效率与财务风险真实水平透析——金融服务实体经济效率和水平不高的症结何在？[J].管理世界，2019，35（02）：58-73+114+198-199.

[2]姚建兵.金融支持我国实体经济发展的现状及对策分析[J].中国商贸，2014（10）：122+125.