基于因子分析的制造业上市公司综合绩效评价

左元丽

【摘 要】 在我国制造业上市公司中，影响经营业绩的因素非常复杂，经营业绩表现趋于多元化，不仅包括财务方面的业绩，也包括管理方面的业绩；财务方面的业绩也不仅仅局限于某一个单一的能力指标，若要全面反映公司综合业绩的整体特征，对公司经营状况做出客观准确的评估，就需要建立一个基于所有主要财务指标的综合评估体系。文章以江苏制造业上市公司为例，选取了江苏省204家制造业上市公司作为研究对象，从多个方面选取了十九个财务指标，应用因子分析法，构建多维度的综合绩效评价模型，并利用模型对2015年江苏制造业上市公司的综合绩效进行了评价分析，同时根据实证研究的结果对提高江苏制造业上市公司综合绩效水平提出了相关建议。

【关键词】 上市公司； 制造业； 综合绩效； 因子分析

【中图分类号】 F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2016）24-0089-04

一、引言

制造业上市公司作为工业的领军者，其综合绩效引起了广泛关注。制造业上市公司综合绩效的优劣不仅关系着工业产业的健康发展，也关系着国民生活质量的提高及我国经济在全球的竞争力，其能否具有持久的盈利能力、不竭的营运能力以及能否在经济低迷的大环境下保证偿债能力不受影响，已成为制造业上市公司发展过程中必须面对的问题。

《中国省域经济综合竞争力发展报告（2014—2015）》（简称“蓝皮书”）对采集到的2013—2014年全国31个省、市、区的相关数据资料进行了统计整理和合成，结果显示，在全国省域产业经济竞争力排名中，江苏省、山东省、广东省居前三位[1]。工业作为江苏经济支柱产业进入快速发展阶段，并且对江苏经济的贡献不断上升，而制造业上市公司作为工业的领军者，对江苏经济的贡献不言而喻。本文以江苏制造业上市公司为研究对象更具有指导意义。

二、上市公司样本选取及绩效评价方法基本选择

根据新浪财经制造业板块的股票信息，截至2016年4月30日，江苏省制造业上市公司共有207家，为了提高数据的可靠性，在选取样本的时候，本文做了以下处理：（1）选取正常上市公司，剔除ST和*ST股公司（ST舜船和*ST蓝丰）以及一家退市公司（扬子石化）；（2）选取各项指标齐全且正常披露的公司。经筛选，共选取204家上市公司作为研究样本，经验证这204家公司在2015年均未退市或降级。

目前，我国制造业上市公司的经营业绩在财务方面主要体现在收益能力、营运能力、偿债能力、发展能力等方面，要客观评估制造业上市公司的经营业绩，就需要建立一个能涵盖上述能力的综合评估体系。

本文采用因子分析的绩效评价方法来评估上市公司，该方法的特点是全面、客观，同时可以消除指标间相关关系的影响。因子分析法是利用降维的方法得到所选指标的主成分，通过因子来反映权数，这个权数不需要人为确定，通过变换自动生成，因此所得结果排除了人为主观性，同时也能消除指标间关联性影响。进一步看，因子分析可通过因子旋转技术来帮助解释，具有方向性，更有利于解释；并且因子分析不仅可以给出样本的排名顺序，而且还能解析出影响样本排名次序的因素，这是其他综合评价方法所无法代替的。

三、江苏制造业上市公司综合绩效评价指标体系构建

现阶段学者和投资者主要是通过研究财务收益状况来研究企业市场经济份额和各种经济利益最大化，所以笔者认为对企业综合绩效的评价研究应该着眼于财务收益状况的评价，通过阅读大量文献并借鉴前人的研究成果，结合制造业上市公司特点，比如存货较多、应收账款较多等，从收益能力、营运能力、发展能力、偿债能力及获现能力这五个方面筛选出了19项关键指标，组成了一个新的评价指标体系，本文构建的指标体系中，流动比率、速动比率是适度指标，取它们的倒数做同趋化处理，分别记作X15、X16。其次，对同趋化后的指标进行无量纲化处理，如表1所示。

四、江苏制造业上市公司综合绩效实证分析

根据国家统计局新修订的《国民经济行业分类》（GB/T4754-2011），制造业包括30个大类行业，通过参考证监会行业分类，将制造业整合为10大类，具体内容为：1.食品饮料业；2.纺织、服装、皮毛业；3.造纸、印刷业；4.木材、家具业；5.石油、化学、塑胶、塑料业；6.电子业；7.金属、非金属业；8.机械、设备、仪表业；9.医药、生物制品业；10.其他制造业。本文以上海证券交易所、深圳证券交易所网站所公布的A股及创业板江苏地区制造业上市公司2016年的财务指标为依据进行研究。本文所用财务数据均来源于锐思数据库（www.resset.cn），数据处理均是在SPSS 22.0中完成。

（一）因子经济意义分析

SPSS操作选取前六个公因子，通过数据分析处理得知各因子在原变量上的复合值都相差不大，经济含义模糊，故不便于对各因子载荷进行合理解释，现采用方差最大法对初始因子载荷矩阵进行因子旋转，得到各因子的方差贡献率，以便更好地了解它们的含义。旋转后的因子系数已经明显向两极分化，有了更鲜明的实际意义，对旋转后的因子进行分类，将19个指标按高载荷分成6类，并结合专业知识对各因子进行命名，如果用Fn来表示第n个因子，则经过因子分析得到的公因子分别为F1、F2、F3、F4、F5、F6，从旋转后的因子载荷矩阵（表2）中可以看出：

（1）公因子F1的因子载荷主要分布于净利润增长率（X12）、每股收益增长率（X10）、利润总额增长率（X11）、成本费用利润率（X3）上，并且这四个因子的载荷都非常高，公因子F1反映了利润发展能力对企业综合绩效的贡献最大，发展能力是衡量一个企业是否具有发展潜力的一个重要能力指标，因此可以将其命名为利润成长力因子。

（2）公因子F2在营业利润率（X5）、销售净利率（X4）、全部资产现金回报率（X17）、资产净利率（X2）、资产报酬率（X1）上有较高的载荷，这些变量反映了企业股东的收益能力，故将其命名为收益能力因子。

（3）公因子F3的因子载荷主要集中于净资产增长率（X13）、总资产增长率（X14）、经营净现金流量/负债合计（X18）这三个变量上，反映公司的资产是否有增长潜力，因此命名为资产成长力因子。

（4）公因子F4在总资产周转率（X6）、流动资产周转率（X8）、股东权益周转率（X9）上有较高载荷，这三个指标表明企业资金周转速度，可以反映企业资金的利用率，能够体现企业管理人员经营管理以及运作资金的能力，故将其命名为营运能力因子。

（5）公因子F5包括流动比率（X15）、速动比率（X16），这两个指标反映了偿债能力，即企业能按时足额归还债务的能力，故将其命名为偿债能力因子。

（6）公因子F6在经营现金净流量（X19）、应收账款周转率（X7）上有较大载荷，分别为0.906、0.885，这两个指标主要反映了企业进行经营活动而获现的能力，因此将其命名为获现能力因子。

（二）因子综合得分及排名

在了解了各个综合因子的具体含义后，采用回归法计算上市公司公因子得分系数矩阵，然后以各公因子方差贡献率占六个因子总方差贡献率的比重作为权重进行加权汇总，根据因子得分系数矩阵可以得到旋转后的因子得分的表达式：

F=K1Z1+K2Z2+K3Z3+K4Z4+…+K17Z17+K18Z18+K19Z19

上式中的K1—K19分别表示旋转后19个指标所占的成分，Z1—Z19分别表示19个指标对应的标准化值。

根据得到的各个公因子的得分，再以各个因子旋转后的方差贡献率作为权数，构造的江苏制造业上市公司综合绩效分析评价模型为：

F=（22.778F1+18.524F2+15.305F3+12.898F4+11.661F5+

10.197F6）/91.364

这里，F代表公司综合绩效的综合评价指数。根据这个综合评价指数，对江苏204家上市公司综合绩效进行排序。

（三）评价结果分析

根据排序结果分析，样本公司在收益能力、发展能力、偿债能力、营运能力及获现能力等方面各不相同，决策者可根据自己对企业的关注点不同做出相应决策。本文在进行因子分析时对数据进行标准化处理，对6个主因子得分以及综合得分都设定均值为0。以0为基础进行参考，认为综合得分大于0的公司综合能力相对较强，根据数值的大小表现实力[2]。

从综合得分排名来看，数据中的204家江苏制造业上市公司中有95家上市公司综合得分大于0，这说明有近五成的公司绩效水平超过了平均水平。但其中只有15家分值超过0.5，分值超过1的更少，仅有3家，这说明江苏制造业的上市公司中喜忧参半，这些上市公司的整体水平仍有待提高。从综合排序中还可以发现排名靠前的公司大多规模较大，收益能力较好，这说明，只有形成规模效应，才能降低成本，具备较强的竞争实力。

高居综合得分榜首的是洋河股份，得分为1.221，这主要是由于其收益能力和现金质量两项因子得分占绝对优势，分别高达1.821和10.711，均居各因子排行中的第一位。收益能力因子主要集中了营业利润率和销售净利率的信息，现金质量因子主要集中了经营现金净流量的信息，显示了该公司在2015年通过经营获取利润的能力较强并且具有强劲的生命力。但是该公司的成长力因子以及营运能力因子均排在行业倒数，远低于行业平均水平，说明该公司经营中的主要问题是提高发展能力。综合得分排在第二、第三名的是江山股份、澳洋科技，得分分别为1.114和0.803，而排名最末的是江苏阳光，为-3.122，与排名第一名的洋河股份的综合得分相比，两者相差甚远。

从各因子得分来看，江苏制造业上市公司只有4家利润成长力因子得分大于0.5，仅有2家得分是大于1的，说明江苏制造业上市公司总体利润成长力有待提高，公司可以适当地进行产业结构调整，改进生产技术降低成本。得分最高的是江山股份，说明该公司具有很好的发展前景。其次是宝胜股份、南京化纤，最低的是江苏阳光，为-12.396，与第一位的江山股份相比差距太大，这与公司资产规模、收益能力、市场占有率都有一定的关系。综合得分排第一的洋河股份的发展能力相对较低，这可能与2015年白酒炒作退潮、公款消费受限但白酒产能扩大等多重因素的影响下，名酒价格大幅持续回落有关。

在收益能力方面，江苏制造业上市公司有100家收益能力因子得分高于平均得分，占总体的48.30%，由此来看，江苏制造业上市公司收益能力还可以，接近半数的公司达到了行业平均水平。但是，在这100家里只有20家收益能力因子得分大于0.5，仅有6家得分大于1，说明虽然江苏制造业上市公司具有一定的收益能力，但是盈利水平高的拔尖公司并不多。排名第一的洋河股份有出类拔萃的表现，得分为1.821，与第二名相比具有绝对的优势，这也是它在综合得分中位居第一的原因，主要由于2015年期间，洋河股份持续走全国化战略，积极营销、在市场萎缩情况下维持产能而实现稳定的收入。但是，在发展能力因子、营运能力因子等方面均排在行业末尾，说明公司在资金运营周转方面比较弱，这也可能与公司之前大规模扩张导致的结构性产能过剩有关。

在资产成长力因子方面，有41家公司资产成长力因子得分大于零，占总体的19.75%，但是有半数的公司资产发展能力因子得分大于1，甚至排名第一的南大光电得分高达5.473，说明江苏制造业上市公司在资产成长力方面差异较大，资产成长力强的公司数目不多，但是水平很高，而大多数公司需提高自身的资产发展能力，以缩减与其他公司的差距。南大光电得分是最高的，这表明南大光电作为国内MO源（高纯金属有机化合物）光电材料龙头公司资产呈现爆发式增长，资产成长力得分排在最后的是和晶科技。

营运能力因子方面，有85家公司得分高于平均水平，占总体的41.06%，并且有32家公司得分大于1，甚至有17家公司得分大于2，扬子新材以绝对的优势排在第一位，得分高达4.238，由此可以看出多数公司的营运能力都比较强，但是大多数的公司仍需提高其营运能力，缩减与得分较高公司的差距。虽然扬子新材营运能力因子得分最高，但是它的其他各项因子得分都比较靠后，因此综合得分也就排在了十名开外。最低的是红豆股份，加之其收益能力因子得分也较低，说明该公司作为服装加工生产厂其资金周转速度慢，资产结构有待调整。

在偿债能力方面江山股份表现突出，该公司其他各项因子得分均排在行业前列，因此其综合得分排在第二位。扬子新材的偿债能力最差，但其营运能力位于行业第一，因此多少抵销了其偿债能力的不足。

在获现能力因子方面，江苏制造业204家上市公司中有65家的因子得分大于0，可见江苏制造业上市公司需要加强经营现金流量方面的管理，提高获现能力，以保证公司健康稳定的发展。排名第一的是洋河股份，得分是排在第二位沙钢股份的三倍，比最后一名的徐工机械高出13分之多，反映出江苏制造业上市公司在盈利质量方面有很大的差距。

综上分析可以看出，综合业绩较好的公司各自能力水平不平衡。综合得分大于0的92家上市公司中只有排第二的江山股份六个因子是全部大于零的，其它公司全部都有负的因子得分，并且也只有江山股份的所有因子得分都是排在前面的，其他公司较高的总因子得分基本都归因于其某一项或是几项能力，这在一定程度上反映了江苏省制造业上市公司发展的不平衡，但也没有公司能够形成绝对的优势。以在江苏制造业上市公司中综合得分排在第五的南大光电为例，其只有资产负债能力、偿债能力因子是大于零的，而其他能力因子得分均小于零，很强的资产负债能力和较强的偿债能力使得其因子总得分排在第五位。

五、提高江苏制造业上市公司综合绩效水平的建议

通过分析研究，江苏制造业上市公司可以采取以下措施来提高综合绩效水平：一是注重发展，扩大规模；二是注重现金流量和收益能力，提高资产管理能力和盈利质量；三是注重江苏制造业上市公司多方面协调发展；四是做大高新技术公司，推进传统制造业公司的技术改造。

（一）注重发展，扩大规模，壮大公司实力

从上面实证分析得到的综合评价模型可知，发展能力因子在综合评价模型中所占权重最大，在江苏制造业上市公司综合绩效实证分析中，该因子所做的贡献为20.074%。而公司的发展能力是公司扩大规模、壮大实力的潜在能力，结合江苏制造业上市公司的现状发现，江苏制造业仍然以劳动密集型为主，虽有一定的技术含量，但满足不了市场发展的需要，因此公司需要进一步改革投资体制，促进市场份额向优势公司集中，并且通过多种形式实现制造业的聚合裂变扩张，使结构调整和技术创新融为一体，推动制造业向价值链高端攀升。

（二）注重现金流量和收益能力，提高资产管理能力和盈利质量

从综合评价指数发现，收益能力因子在综合评价模型中所占权重仅次于发展能力因子，位列第二。所以，在提高公司综合能力水平的同时，收益能力的提高显得尤为重要。洋河股份就是一个很好的例子，虽然该公司的其他能力因子基本都未达到平均水平，甚至处于倒数行列，但是由于收益能力因子的作用较大，该公司的综合绩效得分排名仍然排在了前三，因此江苏制造业上市公司可以吸引外资和技术，以市场需求为导向，拓展市场，扩大营收，增强盈利能力。而现金流量决定公司的兴衰存亡，对公司的发展起着至关重要的作用，现金质量因子在上市公司的实证分析中占有重要地位，因此不能忽视现金质量的重要性，公司可以通过改善产品的质量，注重货款回收，来提高经营现金净流量，使盈利质量得到改善。

（三）注重公司多方面协调发展

通过以上实证证明，公司的长远发展不能仅依靠某一方面，如果仅仅注重综合绩效的某一个方面，最终将不能获得高的绩效水平，因此，只有注重多方面协调发展，才能实现资源的优化配置，提高公司综合竞争力。

（四）做大高新技术公司，推进传统制造业公司的技术改造

江苏一些传统制造业上市公司相对于高新技术上市公司来说，综合绩效水平显得有些薄弱，纺织、服装、皮毛加工业上市公司由于受到各种内、外因素的影响，导致综合得分与其他行业上市公司相差甚远。而高新技术上市公司虽然综合排名位于前列，但是其收益能力均为负值，所以，在未来的一段时间内，关键要壮大规模，同时，推进传统制造业上市公司的技术改造，实现产品的跳跃式更新换代和产业的跨越式发展。通过高新技术的融合和改造，把先进技术、新设备、新工艺以及高效的管理等应用于薄弱的传统制造业公司当中[3]，提高加工水平和劳动生产率，从而提高整个江苏制造业的技术水平和生产率水平。

【参考文献】

[1] 李建平.中国省域经济综合竞争力发展报告（2014—2015）[M].北京：社会科学文献出版社，2016：6-7.

[2] 殷裕品，杜凯.基于价值链的家电公司绩效排名及分析[J].会计之友，2013（4）：33-37.

[3] 简晓彬.制造业价值链攀升机理研究[D].中国矿业大学博士学位论文，2014.