维生素A、E价格将保持坚挺

本刊记者 刘吉洪

维生素也称作维他命（Vitamin），其主要功能是与酶类一起参与机体的新陈代谢，使机体机能得到有效调节，是人和动物体内不可缺少的营养素。维生素是个庞大的家族，目前所知的维生素有几十种，大致可分为脂溶性和水溶性两大类，其中脂溶性维生素包括A、D、E、K 等，水溶性维生素包括B 族维生素中的 B1、B2、B5、B6、B12以及C、H、B3、叶酸、泛酸、胆碱等。在维生素行业中，维生素A、E、C等属于需求量大的大品种，全球年需求量都是万吨级别，生物素和叶酸的年需求量分别在百吨级别和千吨级别，属于维生素细分行业中的小行业。

近期国内维生素A企业将2018年一季度的出厂报价提高到1600元/公斤，超出市场预期。近年来国内供给侧改革持续推进，环保政策执行更严格，落后的产能遭到淘汰，这使得大部分维生素的价格开始上涨。而今年10月底国际化工巨头巴斯夫的柠檬醛工厂爆炸，使得原材料柠檬醛的全球产量急剧滑坡，短期内恢复量产无望。近期以柠檬醛为原料的维生素品种市场价也大幅上涨，维生素A国内市场报价已经达到1300元/公斤，维生素E报价130元/公斤。笔者认为，维生素A、E的价格将继续保持坚挺。

中长期逻辑源于供给侧改革

近年来，国家对环保的重视程度及整治力度在逐年加大，2015年1月1日起实施的新《环保法》对整个化工行业影响较大。短期来看，在新环保法的执行下，维生素的环保成本会逐渐上升，一些中小型化工企业所受的影响更加明显，部分环保不达标的企业或被责令整改甚至直接关停，这也会导致上游原材料的供应出现一定的不确定性。长期来看，环保整治力度的加大，有利于整体化工行业朝向节能、绿色、环保、高新产业的方向发展，环保压力的持续升级，对于维生素这一重污染行业来说，生产企业面临的环保压力日益加大。

2017年8月，中央第四批环保督查组进驻浙江，进驻时间约一个月（8月11日—9月11日），浙江维生素A产能占全球34%（新和成24%、浙江医药10%）。同样，维生素E的价格在今年6月份进入底部区间后，到了8月份，因部分厂家减量或者停产，市场报价开始稳步回升。因此，环保压力趋严，拉动国内维生素A、E价格逐步走强。

从上述供给端的情况来看，一方面随着落后产能的淘汰，行业供给端逐渐减少，供需关系已由此前的产能过剩逐渐转为紧平衡；另一方面，小产能出清也使行业集中度提升，龙头企业议价能力进一步增强。两方面因素的共同作用形成了维生素中长期提价预期。而在需求端，维生素A、E分别有83%、66%的产量用于饲料添加剂，饲料行业的景气度将影响到维生素A、E的需求。从2016年年初开始，国内养殖业回暖带动了饲料整体需求的增长，2016年全年的饲料产量达到2.09亿吨，同比增长4.50%；2017年1-7月，我国饲料产量达到近1.70亿吨，同比增长5.70%。2017年是养殖业禁养令最后一年，随着散养养殖户被淘汰，产业集中度上升，饲料行业的爆发将带动维生素A、E的需求增长，供需平衡的格局将维持。

此外，虽然作为生物生长和代谢所必需的微量有机物，目前维生素在营养学上没有替代品，下游大部分产量用于饲料添加剂，但在饲料总成本中却仅占1%-2%，刚性需求叠加成本占比低使得维生素下游对价格敏感度较低，使得维生素龙头企业的提价更容易为市场接受，这又推动了企业涨价的意愿。

原材料紧张引爆短期价格

供给侧改革仍在持续，然而近期维生素A、E价格暴涨的原因则是柠檬醛供给锐减。

合成维生素A的主要原材料为β-紫罗兰酮，其存在于紫罗兰等多种植物中。β-紫罗兰酮在工业大规模生产中是由柠檬醛为起始原料合成，目前全球柠檬醛产能主要集中在巴斯夫，其中约 60%-70%以上的柠檬醛供应量来自巴斯夫。

合成维生素E则要复杂得多。维生素E由异植物醇和三甲基氢醌合成而来，而异植物醇和三甲基氢醌都需要其他原材料合成，尤其是异植物醇，不同的合成方法所使用的原材料也不同。巴斯夫的方法是使用柠檬醛生产出芳樟醇，再进一步生产出异植物醇；新和成的方法是用丙酮生产出芳樟醇，再进一步生产出异植物醇。此外，还有利用法尼烯直接生产异植物醇的全新方式。采用芳樟醇合成的方法中，巴斯夫所占的份额达到了35%。

从维生素A、E的合成方式来看，柠檬醛是重要的原材料。由于10月底巴斯夫柠檬醛工厂发生火灾事故，导致全球维生素A和维生素E供给持续紧张。目前部分下游企业还有原料柠檬醛库存可以维持部分生产，随着库存逐渐消化，维生素A供给或将进一步收缩。据了解，巴斯夫宣布柠檬醛工厂至少要到明年3月才开始恢复生产，柠檬醛复产后生产维生素A和维生素E，但发货也需要数周甚至数月的时间，因此欧洲客户认为巴斯夫直到2018年二季度末三季度初才能恢复维生素A及维生素E的供应。该复产进度较市场预期再度推迟2-3个月。巴斯夫复产持续推迟，意味着全球维生素A和维生素E涨价的空间和时间有望超预期。

图：维生素E合成工艺

龙头企业最受益

维生素A、E涨价，最受益的当然是龙头企业。国内生产维生素A的企业主要有新和成、浙江医药、金达威，产能分别占全球的24%、10%和5%。生产维生素E的企业国内主要有浙江医药、新和成、能特科技、北沙制药等，产能占全球分别为18%、17%、17%和9%。新和成和浙江医药能同时受益于两个品种涨价，不过维生素A和维生素E合计只占浙江医药营业收入的35%不到，新和成则占比更高、受益更明显。

新和成是我国维生素A和维生素产能全国第一的企业，大部分企业需从巴斯夫采购柠檬醛生产维生素A，所以此次柠檬醛停产导致大多维生素A生产厂商极为被动，开工率极低，而新和成则自有6000吨柠檬醛、1万吨维生素A产能，可以满负荷开工生产，单吨生产成本与涨价前持平，维生素A产品的利润弹性极大。此外，新和成的维生素E具有2万吨产能且不需要柠檬醛，但却可以受益于维生素E的涨价，产品利润弹性同样很大。