当前投资，防守是最好的选择

陈希琳

资本市场改革渐渐步入快车道。中国证监会主席肖钢给出2014年资本市场的改革路线图，将在多层次股票市场、债券市场、期货和衍生品市场、私募市场等方面有所动作。那么在这种情况下，中国资本市场将面对哪些新形势，投资的机会何在？为此《经济》记者专访了博时基金宏观策略部总经理魏凤春为读者分析股市走向。

三期叠加不容乐观

《经济》：日前，国家主席***提出了经济困难“三期叠加论”，即“经济增速换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期”，经济增长的下限也被设定为7%。那么在这种情况下，您对政府出手救市的可能性做何判断？

魏凤春：实际上，随着中国经济的转型和人口结构变化，7%的经济增长足以缓解就业压力。政府很难再出手救市，股市大盘很难有起色。

《经济》：近期，央行在一周之内连做了两次正回购，从市场回笼资金，但利率依然下行，推动了债市的走高。是否意味着这次调控失去作用？

魏凤春：其实仔细分析，表面上看很矛盾，但却也是有理由的。这次债市走高的特点是信用债优于利率债，短债优于长债，同时还伴随着人民币汇率的贬值。

究其原因，可归结为4点：首先，一月份的贸易顺差和外商直接投资较强，同时央行货币政策在年前较为宽松，正回购只是对银行间充足流动性的对冲；第二，人民币的贬值极有可能是央行干预的后果，可以看到虽然即期汇率猛烈下跌，但NDF所显示的远期汇率并没有变化，这可以推测出央行有意通过公开市场操作降低了汇率，其目的可能在于控制热钱的流入和增强出口的动力；第三，长端利率几乎没变，10年期国债收益率甚至小幅上升，而只是利率的短端在下降，这既反映出央行“锁长放短”政策未变，也可以看出商业银行在积极的操作短债；第四，最近几起比较抢眼的信托到期事件都未能触发到信用风险，市场对信用风险的担心程度在下降，这推动了信用债的走高。因此，“两会”后利率回升的概率是很大的。

金融、周期仍难有趋势性机会

《经济》：无论是全球股市，还是A股行业，分化行情已演绎1年有余。那么接下来这种分化行情是否会有所收敛？

魏凤春：近期涨幅靠前的两个行业是计算机和石油，但这两者逻辑截然不同：信息化是大势所趋，具有持续增长的动力；而石油行业只是受国企改革预期的提振，长期内难有作为。

系统性的机会在于新兴成长，类似新能源汽车所带动上游的有色、中游的制造业等，以及新能源中的光伏、风电、核能也都存在机会。近期华北地区大面积的雾霾天气，或许是推动大气环保行业的催化剂。对股票的行业配置建议仍然偏向新兴成长，但要更加考虑估值的安全性。

反过来看，目前国内经济糟糕的基本面，很难再给予周期行业以支撑。近日，汇丰公布的PMI数据也创下连续半年来的新低，尽管对于这个来自香港的数字总是毁誉参半，但也至少说明周期性行业的好景已去了。

以矿产资源为代表的强周期行业正面临着债务考验，这在货币偏紧的环境中尤其不利。2011年煤价上涨拉动了煤炭行业的投资，使得当年能源类信托的发行量高速增长，这些产品的期限通常在两年左右，现在或今后一段时间将是这些产品到期兑付的关键时期。在经济周期趋弱、去产能化的背景下，这些公司的财务状况或将承受更大压力。

《经济》：那么金融板块近期走势也不强，今年能否有继续上涨的空间？

魏凤春：这将取决于宏观经济强弱。考虑社会、政府治理变革的影响，可能将进一步抑制消费，这也预示着下游行业毛利率改善的空间变小，虽然中上游行业的价格有所企稳，但是下游的驱动因素减弱，供给端暂时改善带来的影响必将难以持续。因此，金融板块并没有宏观经济的强支撑。

虽然银行沾上了“BAT”的概念，但这些概念大多只是短期的兴奋剂，但在传统的金融周期之中，有凤凰涅、脱胎换骨可能的个股与行业仍值得关注。

防守赢得总冠军

《经济》：您对当前形势下的投资有何建议？

魏凤春：“进攻赢得观众，防守赢得总冠军”这句NBA的金玉良言放到股市投资之中，同样适用。在享受了成长的果实之后，当下要做的便是防守，巩固前期硕果。从基本面、流动性、情绪面这3个方面来讲，防守都是最好的选择。

其一，在产能过剩、缺乏需求的长期制约之下，PPI将延续通缩态势。国内一季度经济增长短期下滑，从周末公布的外贸和物价数据中再次得到确认，2月CPI同比下降2.0%。整体回落带有基数效应，也明显是受到了个别项目带动。其中，食品之中猪肉价格在1月-2月份持续大幅下跌，同比下降了8.7%；非食品中，旅游、衣着和车用燃料价格出现环比下降。PPI同比降2%，延续着低迷的态势。

其二，政府短期内不会有刺激政策。政府7.5%的GDP目标实现起来有难度，但短期仍不到最困难的时候，所以不会见到刺激政策。预期三季度才有望开启。但即便是刺激，也非大规模刺激，而是“改革主导、投资托底”的预调微调模式。

其三，流动性供给将受到制约。人民币稳定升值预期的扭转将令新增外汇占款出现回落，加上央行公开市场净回笼的延续，都将对资金供给形成压制。因此向前看，流动性可以说是“松无可松”，表征流动性价格的R007近日已跌到了2.4%。市场利率将逐步回升。除此之外，3月份有大量城投债到期，借新还旧压力和偿付风险事件难免会给市场带来扰动。endprint