美联储加息成“不可能的三角”

倪文涛

美联储11月议息会议如期加息75个基点，联邦基金利率上升至3.75%～4.00%区间。鲍威尔暗示加息节奏或放缓，但利率高点将更高，且利率在高位停留的时间将更长。

众所周知，美联储货币政策取决于通胀和就业数据。因此，预测美联储加息拐点需要先预测美国通胀和就业的情况。目前来看，既不能低估美国高通胀的持续时间，也不能对美国经济过度乐观——美联储加息正处在“不可能的三角”中。

通脹方面，不能低估美国高通胀的持续时间。

从期限上看，本轮海外高通胀有短期的地缘冲突、疫情带来超宽松货币政策、能源危机等因素，也有长期的碳中和约束、ESG和去全球化等因素。

从结构上看，本轮海外高通胀有需求侧和供给侧的因素共同推动核心商品通胀上行。

供给侧因素有地缘冲突导致全球供应链的错位带动大宗商品价格上涨。

需求侧因素有以美国为首的主要经济体面对疫情时超宽松货币政策的滞后效应。

虽然美国消费价格指数（CPI）当月同比在2022年6月创出9.1%新高后回落至9月8.2%，但是美国核心消费价格指数（核心CPI）当月同比依然维持在6.0%以上的高位。再叠加美国中期选举在即，美联储为了拉拢民意做出相对鹰派的言论也合乎常理，却对风险资产又是一次打击。

美股三大指数集体收跌，纳斯达克指数跌3.36%，标普500指数跌2.51%，道琼斯指数跌1.55%，金属材料、软件应用板块跌幅居前，大型科技股普跌。美债收益率继续上行，其中美国2年期国债收益率大幅上行50个基点升破5.1%。

就业方面，经历疫情之后美国非农就业在2022年5月恢复到疫情前的水平，相对强劲的就业数据也为美联储超预期加息带来支撑。

不过美国强劲的就业数据能否在2023年继续维持恐怕存在疑问：第一，就业数据相对经济而言是一个滞后的指标。第二，美国强劲的就业数据背后存在一定的工资价格螺旋效应。工资价格螺旋效应是指劳动力市场短缺导致工资和物价轮番上涨的现象。

在高通胀的情况下，增加工资带来的不是收益而是副作用，并且会进一步推高通胀。

20世纪70年代美国大滞胀时候主要是工资价格螺旋效应推动的。

不过目前的情况与20世纪70年代还有所不同。

首先，高利率提高融资成本抑制企业投资活动和居民的购买力。其次，高通胀导致企业和居民实际的可支配收入呈现负增长，现金流承压。

目前美国30年期抵押贷款固定利率已经突破7%，美国新建住房销售持续走低。随着需求的下滑，美国职位空缺率会下滑至正常水平。2022年10月末美国3个月期和10年期美债收益率出现倒挂也预示美国经济未来会进入衰退。

总体来看，不能低估美国高通胀的持续时间，也不能对美国经济过度乐观。美联储处在“不可能三角”的状态中，既要抗通胀、又要稳增长、还要防衰退。

在明年美国的高通胀大方向回落和经济预期进入衰退的背景下，美联储加息拐点的到来还是要取决于通胀下行的速度和经济衰退的程度。

（作者系大朴资产固定收益研究员，文章仅代表作者个人观点，不代表《红周刊》立场。）