喜忧参半的“市值显著增长论”

张俊鸣

近日，上交所人士指出，股市增长尚不能满足实体经济对直接融资的需求，股市的市值“预计将来会有更大的增长空间”。这一“市值显著增长论”，对资深投资者来说，却是喜忧参半、五味杂陈。从字面上看，股市市值增长了，投资者的“钱袋子”也应当增长;但从过去十多年的情况看，股市总市值的大幅增长，并没有带来股指的同步上涨，二级市场的投资者更难以获得同等的“上涨待遇”，反而一再成为市值增长的买单者。让更多投资者尤其是长线投资者，共同分享市值增长的果实，而不是单纯追求市值的膨胀，才能让A股实现投融资均衡，稳健前行。

一样的2600点，不一样的总市值

从过去20多年的发展历程来看，A股市场的总市值一直在不断增加中，“持续增长”早就是常态。单就最近10年上证指数2600点对应的AB股总市值来看，就已经膨胀了3.48倍。2007年2月5日，上证指数收盘2612.53点，当天AB股总市值为10.11万亿;2010年5月18日，上证指数收盘2594.78点略低于2600点，总市值却增长了一倍来到20.64万亿;2014年11月26日，同样是2600点左右，总市值已经达到32.05万亿。而在本周一（2018年12月17日），上证指数还在2600点附近，两市总市值却已经达到45.30万亿。一样的2600点，总市值却天差地别。

如果说上证指数受到权重股影响可能出现失真，对比其它A股主要指数从2007年2月5日到2018年12月17日的涨幅，也可发现全部落后同期AB股总市值增长的幅度。其中，涨幅最大的中证1000指数上涨了1.53倍，深证综指上涨1.05倍;而大市值股票为主导的上证50只上涨了27.28%，中证100上涨36.73%，沪深300上涨39.15%，只是总市值增长幅度的零头。如果再考慮到A股换手率高带来的交易成本，这一差距还将扩大。

“横向发展”折射投融资失衡

不难发现，“市值显著增长”早已经是A股的常态，但在过去10多年里A股的投资者并没有同步受益，出现了“长胖不长高”的现象。在指数“横向发展”中，市值快速膨胀折射出A股某种程度上的投融资失衡。在总市值增长率比估值相对更多的部分，可近似看做是外延式增长。和股价上涨带来的内生式增长不同，外延式增长主要来自新股上市、定向增发等再融资导致股本扩张等。而伴随着股本扩张，限售股不断解禁流通，又会让二级市场投资者成为有意无意的买单者。

从这个角度来说，“横向发展”的状态下，A股市场的赚钱效应不佳也就是十分自然的事情。在总市值快速增长的过程中，投资者能够分到的蛋糕相对有限，甚至远不如大小非解禁卖出之后获得的暴利。尤其是相对高位进场的投资者，解套时间漫漫，“接盘侠”的角色尴尬无比。如果不能改变这一局面，很难让庞大的民间资金入市成为长线投资者，延续追涨杀跌的短线投机手法也就不足为奇了。也正因为如此，股市阅历较长的资深投资者，对于“市值显著增长”的目标，并没有展现出太多的乐观，而是普遍抱持较为谨慎的态度，从近期市场持续整理的走势也可见一斑。

让更多投资者分享市值增长的果实

平心而论，由股价上涨带来的“内生式增长”固然对投资者是实实在在的获益，但“外延式增长”也并非完全是让二级市场买单的圈钱者。新股上市、再融资收购资产，都会让更多的社会资产实现证券化，给投资者更多的选择。如果没有源头活水的持续注入，股市也将走向萎缩。因此，优质资产进入股市的“外延式增长”，才真正有利于投资者分享市值增长的果实。

毋庸讳言，在过去10年A股市值的快速膨胀中，也产生了很多问题。除了解禁股套现离场对二级市场造成的直接压力之外，前期交易所提示的巨量商誉减值问题也十分明显。这些当年收购价超过账面资产带来的商誉，如果资产不能实现当初承诺的盈利水平，就如同给市场注入泡沫甚至是毒素。因此，想要让市值增长惠及大部分投资者尤其是长线持股的投资者，就必须从股份来到这个市场的源头开始狠抓质量。如果有瑕疵，也需要有补救措施，而不是限售股一卖了之。

在上交所科创板箭在弦上之时，深交所也有人士提出创业板加快改革，放宽上市和再融资门坎的设想。这些举措无疑有利于股本的扩张和市值的增长，但投资者也希望，能够有事前、事中、事后完善的监管措施，让真正有利于经济发展、有投资回报的公司进入市场。唯有如此，股市总市值的增长，才能实现投融资平衡，让一二级市场同步获益。