拼团模式难成支撑 拼多多300亿美元估值存疑

惠凯

成立3年，拼多多就做到GMV千亿元以上，是因为抓住了三四线城市及以下的增量市场，但招股书显示，拼多多活跃用户的增幅已经从去年九月底的58%跌至2018年3月底的不足21%，显示这一波人口红利已然接近枯竭。

本刊曾在48期就拼多多存在的平台与商家纠纷、缺乏支付资质等问题做出过报道。以母婴行业为例，两家企业向记者表示，拼多多上售卖的低价商品未经公司授权，并质疑拼多多凭借平台定位来逃脱监管。

此外，拼多多在经过2017年以来的高速发展后，近期增速已明显下滑。IPO招股书显示，拼多多主打“五环外和三线城镇”，其人口红利已经几乎挖掘殆尽。招股书显示，拼多多去年9月底活跃用户的增幅达58.17%，到2018年3月底已经跌至20.47%，跌幅达65%。

拼多多成立3年，此前仅经过三轮融资，实控人黄峥的持股依然在50%以上，尚有进一步PE轮融资的潜质，其急于上市的举动不禁让人心生疑惑。对此，多位受访专家表示，前期资本退出的压力不可忽视，而且纳斯达克指数处于历史高位，国内IPO环境较好。而对于拼多多IPO估值300亿美元的传言，如果以好市多、京东来对标，那么拼多多的估值显然偏高。

假货与产权问题纠纷不断

总成交额从0到1000亿元以上，阿里用了10年，京东用了5年，拼多多仅用了两年多，低廉的商品、独特的拼团模式吸引了业内的注意。

但是，拼多多也因假货、侵权等问题而备受争议。互联网母婴企业“爸爸的选择”就是其中一家。去年起，爸爸的选择就指责拼多多上售卖未经授权的爸爸的选择品牌纸尿裤。在谈判无果后，爸爸的选择决定诉诸于法律。公司CEO王胜地告知《红周刊》记者，公司已委托世泽律师事务所调查取证，并即将启动律师团队赴美，对拼多多发起诉讼。

“我们在2017年就注意到，拼多多上有大量未经我司授权的产品，以远低于官方价格、甚至低于成本价出售。”就职于爸爸的选择公司的韩先生告知记者，拼多多不止侵犯了爸爸的选择这一家公司的产权，拼多多此举给公司、客户和上下游合作方带来了很大的伤害，甚至已经影响到了整个母婴产品行业。

“一年多来，我们持续跟拼多多方面积极接触，希望拼多多能给一个合理的解决，但拼多多方面一直未正面回应。拼多多或许认为自己作为平台，对商家没有直接的监督关系，但这并不能完全撇清本身的责任，显然，同样是平台商，淘宝、天猫等做的显然要好很多。”

记者以“爸爸的选择”为关键词在拼多多中搜索，结果为“搜索结果不予显示”。但记者再以另一家初創母婴品牌“爹地宝贝”为关键词搜索，粗略估算，搜索结果中有上百家售卖“爹地宝贝”牌纸尿裤的商铺，大部分单品的价格在20-30元之间。

假货与侵权现象为何屡禁不绝？两位拼多多商家告知记者，出现上述现象，与拼多多的激励和引导机制有关。“拼多多上的商品很多是爆款货。”浙江籍的服装商罗先生告知记者，“商家入驻拼多多后，拼多多会极力推荐商家做促销活动。一般来说，拼多多会提供2-3个资源位，商品才有望成为爆款。”

“这种活动本质就是价格战，商家纯粹是亏本赚吆喝，我做活动，每件衣服要亏5元，但如果不搞活动，销量又起不来，而且做活动是有成本的，拼多多会向商家收取5万元的保证金，再加上七八万的货款，一次活动下来，商家沉淀在拼多多的资金就有十几万元”。在这种引导机制下，商家即便初期能坚持提供质量不错的商品，但在盈亏压力下，只能越来越倾向于提供廉价商品。

拼团模式能否持续存疑

拼多多依靠微信导流起家，成功抓住了互联网流量红利末期的增量部分。海通证券荀玉根团队认为，拼多多65%的成交量来自于三线城市及以下，是三四线城市消费升级的体现。对于拼多多的商务模式，电子商务研究中心主任曹磊向记者表示：“拼多多‘社交+电商的模式非常符合腾讯胃口，美团点评和京东亦是腾讯的左膀右臂，三家在零售电商、生活服务电商等业务上互相补充，共同构成了拱卫腾讯系电商版图的三驾马车，分为对标阿里系的淘宝、天猫、口碑和飞猪等平台，从而对阿里巴巴发起了新一轮挑战。”

根据拼多多提交给SEC的招股书显示，虽然拼多多活跃用户依旧保持高速增长，从2017年一季度末不足7000万暴增至2018年3月底的2.94亿，但其主打“五环外和三线城镇”的低端市场，这一波人口红利已然接近枯竭。招股书显示，拼多多去年9月底活跃用户的增幅达58.17%，到2018年3月底已经跌至20.47%，跌幅达65%。

另外，来自国内移动大数据监测平台Trustdata发布的《2018年Q1中国移动互联网行业发展分析报告》显示，拼多多2018年一季度新增用户数暴跌，其中2月份仅录得820万，较去年12月峰值断崖式下跌七成，创有历史统计以来最大跌幅。更严重的是，拼多多平均月活用户也出现巨跌。从去年月均三位数增长，跌至2018年一季度的18%左右。有分析认为，拼多多砸广告拉新用户-新用户速成体验-用户因购买产品低劣或服务问题卸载是主因。

招股书显示，截至2017年底，拼多多共有1159名员工，平均年龄26岁。而2015年及2016年同期员工数分别为455人和531人。从平均年龄来看，拼多多的员工大多为90后，人均对应的GMV平均为1.2亿元。近年来拼多多不断曝出假货、商家上访等事件，过于年轻的员工队伍，令外界担忧拼多多是否有完备的合规与运营制度。

此外，本刊曾就拼多多缺乏三方支付资质的问题做出过报道。据记者了解，拼多多与平安银行达成合作，后者的“电商见证宝”业务部分扮演了三方支付的角色。罗先生说：“我们入驻的时候，因为有平安银行的第三方担保支付，所以我们很信任。”据商家向记者反映，拼多多和平安银行的合作关系仍继续，但就在上周，拼多多后台已经悄悄撤下了平安银行电商见证宝的标识。

300亿美元估值之辩

拼多多仅成立3年就上市，哪怕在新经济企业中，这也是不多见的现象。招股书显示，拼多多创始人黄峥的持股在50%以上，远高于第二大股东腾讯18.5%的持股，换言之还有PE轮融资的空间。对此，服务于美股投资者的老虎证券一位分析师向《红周刊》记者表示：“前期投资人的退出焦虑是一个原因，对于公司发展来说，需要更多的资金来扩张业务也是一个重要原因，而且美团、拼多多这样的公司未来也都可能拓展海外业务。”

对此，电子商务研究中心主任曹磊向《红周刊》记者指出，“拼多多财报虽然处于亏损状态，但亏损金额不是特别大。因此，拼多多选择此时启动IPO，我认为更多是资本的力量在推动，当然IPO后，对于品牌塑造、公司治理也大有推动作用。”

值得注意的是，近期上市的内地新经济企业均给出了较高的估值，据媒体报道，拼多多的IPO估值达300亿美元。考虑到此前上市的阅文集团等上市后股价一路走低，小米的估值在IPO前亦一再下调，那么拼多多是否也存在高估呢？

曹磊认为，从亞马逊上市后走势可以看出，美国资本市场不同于港股，对于高成长性的企业，投资者并不会过分拘泥于盈利。“拼多多才3岁，高速发展中确实存在一些问题，但从长远看，社交电商模式空间巨大。拼多多在过去三年的发展中也证明了这点，在市场普遍认为电商格局已定的背景下，凭借新电商模式快速发展，已经形成了自己的护城河”，因此IPO估值达到300亿美元并不是没有可能。

但前述老虎证券分析师给出了不同意见：拼多多作为一家走会员流量和低成本路线的电商，目前在国内电商企业中的GMV排名已跃居第3，“美股中合适的对标公司是好市多，目前市值930亿美元，不过好市多的运营利润率稳定在5%上下，而拼多多还在亏损；再参考GMV国内第2、已实现盈利的京东，后者目前估值也不过550亿美元，拼多多300亿美元估值显然偏高”。

事实上，近期多家新经济企业寻求赴海外上市，与全球资本市场风险加大不无关系。就美股来说，整体风险加大，上市窗口正在收紧。华泰宏观首席李超指出，目前来看，美股三大指数中仅纳指在单兵突进，表明投资者对科技周期的强烈信心，而道琼斯指数和标普500在今年2月创出新高后、未能继续上涨，后两者以制造业、金融房产、交运等行业的上市公司为主，反映出投资者对美国宏观经济的担忧情绪愈加强烈，至于科技周期能否落地，李超表示短期较难实现。