农民李书福与他的并购王国

唐亮

李书福原名李胥福，家里人为图“书生有福”而为其改名。但他9岁时就辍学了，2年后继续学业也只读完高中。

自成名以来，李书福行走商界的路数皆非书生模样。他标榜自己是“农民企业家”，在行业里属于“汽车狂人”，最著名的言论还是那句“汽车就是两排沙发加四个轮子”。

仅就外表而论，李书福没有王传福那般的儒雅，也不具魏建军的英气，民营出身更无徐留平那样的气派。但他憨厚、朴实、草根的形象，就是能让人感到安全、真诚。

往往就是最不出挑、最不以为然的人，其实才是最“危险”的。

2018年2月24日，戴姆勒集团披露一家名为TenacIou3 Prospect Investment Ltd.的公司已获得其9.69%具有表决权的股份，成为最大单一股东。这家公司实际由李书福持股91%、李书福之子李星星持股9%的吉利集团（注册地为浙江台州）控制。

消息传来，国内舆论为之一振，同时亦感到不可思议。

在德国，首次触及上市公司3%持股线就需向上市公司及监管申报。然而，戴姆勒方面并不清楚李书福是如何绕过监管，直取最大股东宝座的。戴姆勒董事会主席蔡澈也表示，此前至少一年时间没见过李书福。

2018年3月，谜底或被掀开了一角：坊间揣测的为吉利收购戴姆勒股份提供资金的摩根士丹利，联合旗下控制主体与合资公司，采用包括股票期权、复合期权、交换契约、证券借贷协议收回等多种金融工具，悄然增持戴姆勒至12.57%，其中大摩直接持股仅为0.14%。

资本市场顿生疑窦，大摩火力全开究竟为谁“铺路”，这些股份会自持还是转手吉利？

在参加两会期间，李书福对“盟友”大摩的行动公开表示“不清楚”，并额外补充了一句话：“只知道‘我们自己在买。”

李书福回复时的表情与口吻似曾相识，让人联想到几年前吉利对沃尔沃采用的“蛇吞象”系列财计，狡黠、隐蔽并充满想象。

回顾吉利的发展史，李书福的煽情与草根形象看似木讷，为他和他的企业赢得了同情与好感，更获得了公众的关注。同时，这些表面化的“人设”，让交易对手、竞争对手低估了李书福的手腕，对他放松了戒备。

通过连续性的全球并购，李书福名下（吉利控股管理体系下）现已形成四大汽车产业集群：吉利汽车集团系、沃尔沃汽车集团系、吉利新能源商用车系与吉利集团系（以新业务为主，此次收购戴姆勒的主体）。仅吉利汽车市值（00175.HK）便超过2 300亿港元。上述清单，还不包括李书福名下除汽车之外的金融资产、文旅资产、体育资产……

李书福的很多“狂言”可能都像是一个“笑话”，但是他总能笑到最后—在“农民企业家”的外表下，包藏着一位民营造车大鳄对标全球汽车产业的并购图强雄心。

并购高手的前传

外界第一次领略李书福的并购手腕，是在2001-2005年。

当时，为迅速补充资金以支撑“疯子”一般的扩张计划，吉利寻求借壳上市。李书福在A股相中了全柴动力，但由于政策面上的反对，合作不了了之。

2001年12月23日，央视《对话》栏目上演了戏剧性的一幕：柳传志当场给李书福下判书，指民营性质的吉利虽然拿到汽车生产许可证，但得到的还不是奶酪，“李书福可能要脱几层皮才能达到目标”。

颇有些置之死地而后生的意味，李书福后来把目光投向了港股国润控股。这在当时非常大胆，由于限制颇多，中国内地企业借壳港股鲜有成功的案例。

国润控股原为南华资讯，被上海人、原香港华润高管贺学初通过增资方式控股；又经资产重组与负债剥离成为壳股，大股东为贺学初掌控的PGHL控股公司，持股达40%。

按照香港联交所规定，李书福若要收购PGHL名下40%国润控股股份，就将触及30%要约收购红线，必须对全部股东发起要约收购。这样的借壳相当于私有化，对李书福而言完全没有意义。

然而，李书福与贺学初却上演了一出“天才”般的借壳模式。

第一步，贺学初把PGHL32%的股权以“秘密价格”转让给李书福，由于间接持有的国润控股不足30%，李书福不必发起对全体股东的要约收购。

接着是一场“苦情戏”：国润控股通过配股、增资、收购，鲸吞吉利大部分汽车资产。表面上看，贺学初是国润控股第一大股东、董事长，李书福为获取融资渠道被“架空”了。

事实上，外界当时就是有意见认为李书福已经“出局”了……直到2005年1月真相才公之于众：吉利突然宣布通过维尔京群岛注册新公司收购PGHL所持有的全部国润控股股份，收购价只有0.09港元/股。

虽然李书福按照香港联交所要求向所有股东发出了要约收购，但收购价只有市价的20%，根本无人肯卖。经此一役，李书福完成在资本市场的华丽转身。

李书福之后，中国内地公司借壳港股蔚然成风。他的借壳模式还被概括为“三部曲”：

1.在30%要約收购线下收购控股股东股份；

2.装入借壳资产；

3.低价收购控股股东持有的壳股股份。

李书福真正“厉害”的地方，还在于他能够一个并购模式套用10年、20年，甚至连并购方案里的数字都不换……

旧瓶装新酒

2012年1月，仍然是贺学初，将其私人注册公司洪桥资本“32%”股份以“秘密价格”转让给李书福之子李星星。洪桥资本正是港股壳公司洪桥集团的控股股东，此次交易未达到要约收购30%红线。

2013年3月，洪桥集团发布公告称，吉利控股将认购其发行的7.4亿港元可转换债券，募集资金用于巴西铁矿的勘探、开采。

很多人都看不懂李书福意欲何为。当时钢铁行业已持续过剩，即便为了对冲成本，钢铁所占汽车制造成本也仅为15%，遑论铁矿石的成本比例。

“套路”隐藏在可转换债券的协议里—债转股执行价仅为0.37港元/股，只有市价的“20%”。吉利控股如果选择债转股，将一举控股洪桥集团。与当年国润控股的情况类似，其他股东不可能低价接受要约收购。

李书福主导的这场巴西铁矿投资，一年后以环境许可证办理等原因未能成行。于是，我们再也无法确定吉利控股当年究竟要往壳股里装入什么资产。

但是，有一个大胆的猜测—李书福曾想装入沃尔沃！

2012-2013年，正是吉利“消化”沃尔沃最艰难的时段，有关吉利资金紧张的传闻甚嚣尘上。如果沃尔沃能借壳洪桥集团上市，不但获得融资平台，或许还能得到“内资”身份，得到更多政策支持。

沃尔沃从2014年开始走出并购整合困难期，这与洪桥集团放弃铁矿投资的时段重合。或许沃尔沃不需要这个壳了。

2015年3月，洪桥集团向新希望发行可转债15亿港元。李书福似乎已经找到新的装入资产—与刘永好一道投资新能源汽车，尤其是电动汽车。

在电动汽车领域，吉利似乎远不及国内领导者比亚迪，得到的关注甚至不如董明珠。然而，一切都只是假象。

李书福的电动汽车布局，分为三条貌似并无关联的明线，以及一条才暴露不久的隐线。

第一条明线由吉利集团（宁波）主导。2013年3月吉利集团（宁波）与康迪成立合资公司，2015年1月又与知豆母公司新大洋成立合资公司，分别生产康迪、知豆电动汽车。

第二条明线由洪桥集团与吉利控股主导。2014年9月，洪桥集团收购凯荣投资90.68%股份，从而间接持有山东衡远49%股份，成为其第一大股东。山东衡远另两大股东分别为上海华普（48%）与嘉兴嘉乐（3%），其中上海华普由吉利控股持有90%股份。

山东衡远，正是一家做锂离子电池的公司，也是康迪、知豆的主要供应商。

由此，两条明线在山东衡远身上发生了交汇。康迪、知豆，其实是吉利布局电动汽车领域的“试探”或“陪练”。完成技术积累的同时，吉利也积攒了新能源汽车积分。

当一切准备妥当，2015年12月，洪桥集团、上海华普、嘉兴嘉乐开辟“第三条明线”，以相同的比例49%：48%：3%成立浙江衡远，开始向吉利的“亲儿子”沃尔沃与领克提供锂离子电池包。

一旦李书福名下新能源汽车资产借壳洪桥集团，债转股完成后李书福父子、贺学初、刘永好将成为前三大股东。其并购手腕的隱蔽性、前瞻性由此可见一斑。

至于另一条隐线，如今看来极有可能就是在电动汽车领域处于全球前沿地位的戴姆勒！

两种增长模式：北长城，南吉利

在李书福隐秘纵横于资本市场的岁月里，贺学初显然是一位关键人物。事实上，不同的历史时期，总有并购高手与团队环伺于李书福身旁。

这可能源于两点：第一，李书福不拒绝资本；第二，他擅于处理资本关系。

一段往事可以作为佐证。吉利最早并不叫“吉利”，而是“波音”，并且成功抢注了商标。波音公司前来抗议，但打不赢官司。然而，李书福出于对波音的尊重，主动放弃了“波音”。这件事让当时波音一位主事高管刮目相看。后来，这名高管去了福特，在吉利收购沃尔沃最艰难的时刻提供了支持，发挥了关键作用。

当李书福与罗斯柴尔德、大摩等投行打得火热的时候，国内汽车产业另一位领军人物、长城汽车创始人魏建军，却陷于被大摩、小摩、美银美林等投行沽空的境地，就连重要股东高盛也落井下石估低股价。

李书福与魏建军的不同遭遇，恰恰说明了两种风格：一位求胜但开放，一位自强但保守。

近年来，长城一直奉行聚焦战略，押宝SUV，但是纯粹的内生性增长遭遇品牌天花板。尤其是在最近一两年，长城强推高端产品哈弗H8受挫，魏建军意识到品牌问题，通过内生性增长逻辑推出全新的高端品牌WEY，试图以高端品牌带动高端产品，成效还有待检验。

吉利虽也执行“一个吉利”战略，同时却也兼具外生性增长，比如与沃尔沃共建CMA平台、成立合资品牌领克。近20年来，吉利在各个时段的并购，只要交易成功都顺利地以独立+合资经营反哺了自身，无论是品牌还是技术都实现了同步提升。

李书福早有判断：对起步较晚的中国汽车工业而言，仅与国际大厂合资是远远不够的，收购海外优质资产为己用才是正途。于是，李书福一面叫嚷“汽车是两排沙发加四个轮子”，一面又去抢DSI这样具备高端技术的的海外优质资产。

2009年，吉利在收购DSI后借助后者技术力量迅速推出6AT变速箱，一举打破国内变速箱对外严重依赖的局面。这一成功可能直接坚定了李书福后来计划全部吃掉沃尔沃的决心。

当然，时势也在逼迫李书福变成并购高手。2007年以后，随着原材料、人工成本上升和全球市场增长放缓，民营出身又是靠低端产品撬动市场的吉利最早发现了生存危机。李书福在励志转型，致力技术与品质提升的过程里，必然会发现最迅速的成长路线：以并购换技术、用技术换市场。

通过汽车企业之间的横向联合（资本），实现技术、产业领域的纵向整合，现如今被称为“积木式创新”。李书福的成功证明，它比合资品牌的“市场换技术”在当下更具生存力。

2016年的愚人节，吉利与戴姆勒第一次发生“绯闻”，盛传吉利控股计划收购戴姆勒27%股权，一起造电动汽车。从那时起，到现在吉利集团（浙江台州）成为戴姆勒第一大股东，中间及前后一直伴随着李书福、贺学初、刘永好在新能源汽车领域的布局。

逻辑线条是这样串起来的：李书福狂言到2020年实现吉利销售的90%以上产品均是新能源汽车（2015年11月）—然后刘永好就来了（2015年12月），浙江衡远落地（2016年4月）—刚实现稳定生产（2017年10月），李书福便开始吸筹戴姆勒了。

在中国，戴姆勒此前真正的合作伙伴是北汽，双方已于2017年宣布投资50亿元，在北京生产纯电动的奔驰。而在未来5～7年内，奔驰将投资100亿欧元研推奔驰“电动车家族”。

未来，李书福一定不会掩饰与戴姆勒在电动汽车领域的合作期望。他公开表示：“21世纪的全球汽车行业面临巨大创新机遇，也面临来自于非汽车行业公司的挑战，各个汽车企业单打独斗很难赢得这场战争。为了主动抓住机遇，我们必须刷新思维方式，与朋友和伙伴联合，通过协同与分享来占领技术制高点。对戴姆勒的投资正是出于这种战略思考。”

在吉利放眼全球的同时，魏建军近期也有所改变。2017年8月，长城汽车总裁王凤英对外表露有意收购Jeep。2018年2月23日，长城汽车宣布将与宝马股份公司签署意向书，双方将以合资公司的形式在新能源汽车领域开展合作。

此时距离吉利闪入戴姆勒被曝光仅差1天。

“长城们”并不一定清楚，为了这最后1天，李书福可能已经等了20年。

高端实业家并非资本大鳄

2018年2月15日下午19点，吉利集团（浙江台州）CFO李轶梵在微信朋友圈里写道：27年来第一次留在国内和爸爸一起年夜饭。

多方信源及公开资料显示，李轶梵（LI YIFAN）正是吉利集团（浙江台州）收购戴姆勒股份的主导者。

受制于人民币资本外流，在海航、万达、复星、安邦等企业被叫停海外并购的当口，吉利似乎采取了与上述资本大鳄形似而神不似的章法。李书福表示，此次收购资金完全通过吉利海外公司通过海外资本市场运作而来，并未使用中国境内资金。

2017年10月27日，收购戴姆勒股份的Tenaciou3 Prospect Investment Limited（与戴姆勒公告有一个字母的区别，以下简称TPIL）在中国香港成立，由“LI YIFAN”担任董事。这家公司往上追溯，是一家名为FUJIKIRO LIMITED的公司，由两名疑似代持股份的律师各持股50%。

由抵押登记文件显示，2017年12月，TPIL向摩根士丹利、美国银行进行了4筆抵押贷款。这可能就是TPIL收购戴姆勒股份的部分资金来源，其他资金不排除来自投行的自行融资。待中国监管机构审批后，吉利集团（浙江台州）将收购TPIL名下戴姆勒股份，完成全部交易。

整个交易预计耗资90亿美元，而在2017年第二季度，吉利控股的负债已达1 678亿元，压力是存在的。但据吉利内部人士透露，来自戴姆勒股份的分红可持续覆盖海外机构的融资利息，整体风险可控。

无论李书福是否能够如愿与戴姆勒展开实质合作，此次收购都让吉利更加靠近“受人尊敬的汽车品牌”。

更重要的是，在中国企业海外并购是进是退的当口，李书福可能“带火”了一个词，也是一种海外拓张路径：高端实业家，它是相对“资本大鳄”而言的。

资本大鳄采取的全球并购，并购对象主要是溢价能力更高，风险也更高的金融、地产、娱乐等资产；高端实业家的并购对象则主要是优质实业、战略实业，负担更重但资产也更实。

资本大鳄的并购手段，在于闪转腾挪，加杠杆手段，空手套白狼显然会加重金融风险；高端实业家则十分关注收购资金自我平衡，未来现金流健康可期。

不过，资本大鳄与高端实业家最根本的区别，还在于前者的商业模式是“市值管理”，后者的商业模式是“实业并购整合”。

在两会浙江代表团的开放日，李书福再次重申“狂言”：“到2020年，90%以上的吉利汽车都将是新能源汽车。”

在这句话的背后，吉利新能源商用车基地在四川南充落成，生产超低排放出租车的英国伦敦电动汽车安斯蒂新工厂准备投产，沃尔沃汽车正启动电气化战略，在全球第一个提出传统内燃机停产时间表……

资本与实业并举，我们可能正在见证李书福又一个“笑话”逐渐成为现实，只是这一次的尺度将会发生在全球。