“一带一路”跨境并购回顾及风险管控展望

文/张伟华 编辑/王亚亚

2013年9月和10月***主席分别提出建设“新丝绸之路经济带”和“21世纪海上丝绸之路”的合作倡议，2015年3月28日，发改委、外交部、商务部联合发布了《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》（下称《愿景与行动》），明确了“一带一路”倡议的共建原则、框架思路、合作重点及合作机制等多方面内容，为“一带一路”沿线的投资与发展提供了纲领性文件。时至今日，《愿景与行动》已发布7年，本文对过去7年中资企业“一带一路”跨境并购数据进行回顾，并对风险管控方式进行分析。

中企“一带一路”并购投资全景

根据路孚特（Refinitiv）数据统计，2015—2017年中企在“一带一路”沿线跨境并购交易额逐年上升，并于2017年达到历史峰值241亿美元。随后，由于地缘政治影响、标的国债务危机加重、企业对外投资风险偏好减弱等多方面原因，中企对“一带一路”沿线的跨境并购在2018年开始下滑。之后，受2020年开始的新冠肺炎疫情影响，2021年“一带一路”沿线跨境并购交易额不足50亿美元（见图1）。不过，根据我国商务部统计，“大口径”投资（全行业对外直接投资，含跨境并购和绿地投资）数据显示，中企2018—2021年在“一带一路”沿线总投资保持稳中有升的态势：2018年，中企对“一带一路”沿线56个国家和地区的非金融类直接投资156.4亿美元，2019—2021年，这一数据分别为150.4亿美元、177.9亿美元、203亿美元。

图1 中企“一带一路”沿线跨境并购交易情况汇总

从行业分布来看，中企在“一带一路”沿线的跨境并购以资源能源型标的为主，同时覆盖不动产、电子信息技术等行业。按照并购金额计算，中企在“一带一路”沿线对金属及矿产行业标的的并购占总并购额的15.02%；商业不动产、电力领域的并购分别占比13.93%和11.69%；石油和天然气领域的并购占比9.04%。近年来，随着电子商务的快速崛起，信息技术以及电商等新兴行业开始在“一带一路”沿线并购中占据重要位置，电商行业的跨境并购额占8.11%（见图2）。

图2 中企“一带一路”沿线并购行业分布

从并购标的所在国别看，中企“一带一路”并购标的国主要为新加坡、以色列、智利、阿联酋、意大利、马来西亚、俄罗斯等（见图3）。从“大投资”口径看，俄罗斯、马来西亚、土耳其、阿联酋、泰国、巴基斯坦、印度尼西亚、沙特等国在吸引中企投资方面排名靠前。这些国家历史上就和中国经贸往来比较密切，政治关系较好，对中企的投资有良好的接受度。

图3 中企“一带一路”沿线投资国别分布（2015—2021年）

当前，中企在“一带一路”沿线投资出现了新的动向和势头：一是顺应低碳绿色发展潮流，更为强调投资的环境、社会及公司治理（ESG）标准，强调投资的绿色环保，注重社会效应，关注环境保护、与当地社区和谐发展等投资理念。二是关注促进投资标的所在国的发展建设。实践证明，中企跨境并购基于双赢基础上，助力被投资国家的基础设施建设、提高其制造产业能力，同时促进其高端产业、电子商务、医疗健康等产业发展提升。三是中企强调联合当地企业一起参与“一带一路”并购项目。根据Refinitiv统计，在中企对“一带一路”沿线并购的项目中，纯中资企业参与的项目占比40.59%，多数项目都有当地企业参与的身影。引入当地企业参与并购项目，能够引入本地资源，降低并购风险，也会为标的后期整合发展提供更多支撑。

“一带一路”跨境并购风险及管控

中企在“一带一路”沿线跨境并购面临不同风险类型，相应也有不同的风险应对举措。

一是多数“一带一路”沿线国家和地区有较高的政治风险。在这些国家进行投资时，需要从合约签署、并购主体架构设立、保险配置、争议解决方案约定等多方面来控制风险。第一，在合约签署方面，中企要确保与当地政府机构、合作伙伴所签署合约的商业属性，去除政府享有的“国家主权豁免”抗辩（传统的国家主权豁免观念使得当国家不作为商业主体出现时，是免受诉讼索赔的）。第二，在投资主体架构设立中，可兼顾双边投资保护协定相关规定。如，大多数投资者在非洲国家进行跨境并购交易时，都会采取中转设置，即在某些欧洲国家设置并购收购主体，以争取更好的投资保护。第三，中企需对并购标的所在国的政治风险、国家征收风险进行充分评估，可通过安排相应的政策保险或商业保险来减轻此类风险。第四，在投资争议解决中，尽量争取国际仲裁方式，既有利于专业化的国际仲裁机构解决纠纷，也便利未来国际仲裁的裁决执行。

二是“一带一路”沿线国家和地区常见的法律变化风险。面对此类风险，其一，中企可在并购合约中针对法律风险进行约束，“法律稳定性”条款可写明，如果投资过程中被投资国的法律法规产生变化从而给投资项目带来经济性的变化，那么需要修改相应的合同条款，使中方投资的回报能恢复到做出投资决策或者签订相应的投资协议时的水准。其二，如果是政府或者国家公司的投资项目，可尽量要求项目能够出具政府担保。其三，除了一般商业合约约定的争议解决方案外，根据两国/地区的投资协定可积极通过投资仲裁保护自身投资权益。如，乌克兰将中企投资的航空发动机制造公司马达西奇国有化之后，中企就利用《中国-乌克兰投资协定》向乌克兰提起了索赔35亿美元的投资仲裁。

三是对“一带一路”投资中对各类利益相关方的风险控制。在中企“一带一路”投资过程中，面对各类利益主体，中企要抓住不同主体的利益诉求，在合法合规经营的前提下，维持好与各利益相关方的关系，以顺利推进海外业务。中企近年来在“一带一路”投资中开始注重对当地社区关系管理人才的培养和招募，这就是在企业海外投资运营中防控利益相关方风险的表现。

四是对“一带一路”并购中的经营合规风险控制。在境外投资中，中企往往会面临腐败、反垄断、洗钱、环保、出口管制、供应链、数据安全等各类合规风险。中企要不断增强合规意识，完善公司内部合规制度，更要将合规要求内化到境外生产经营各个层面的员工行为之中，有效地将合规要求变为企业海外运营标准，并落地实施，才能有效管控海外经营合规风险。

五是“一带一路”投资经营中的安全风险。“一带一路”投资的中企不少遭遇过恐怖袭击、抢劫、绑架、战乱等安全方面的风险。中企海外的安全风险主要依靠外聘安保、企业安全管理来进行控制。鉴于中企在“一带一路”投资额巨大，政府可引导、支持中资安保企业为中企提供全球性的安保一体化方案及服务。

并购交易全过程风险管控落地“一带一路”

在投资并购对象的选择阶段，中企要对投资并购对象的各类风险有充分的识别与预警。选择投资对象及项目，在某种程度上就是选择了与风险相伴。中企要对计划投资的国家、投资的标的有周密的评估，例如该国/地区、该项目是否符合公司投资战略、企业是否能有效管控风险等等。如2021年缅甸发生政变后，一些西方石油公司出售在缅资产，企业是否能够接手这些资产，需要对缅甸的制裁风险、接手后的运营风险、资金风险等一系列潜在挑战进行系统评估后才能做出决策。

在并购标的尽职调查阶段，中企要确保落实科学、详尽、全面的尽职调查。一个好的尽职调查，需从以下几方面着手：一是尽职调查要全面覆盖所涉投资标的的政策、法规、技术、经济、法律风险等各个维度，可聘请有专业能力的外部顾问进行把关；二是尽职调查要通过多种方式进行，除公开材料和项目方提供的材料之外，必要时需要聘用商业情报调查公司，对尽职调查中的疑点深入调查；三是尽职调查要关注投资中难以控制的风险“暴雷点”，若对已识别的“暴雷点”没有合理的风险控制手段，则投资不能继续推进；四是要从交易价款、投资节奏、交易后索赔等角度对尽职调查识别的风险进行管控。如紫金矿业旗下公司在刚果（金）的锂矿权益收购，就因为收购股权问题是否受制于原有股东的优先购买权而陷入了争议，给锂矿未来的开发带来不确定性。此类风险企业原本可在尽职调查环节就识别出来，并做好相应的防御措施。

在签署跨境并购商务合同阶段，中企一定要重视商务合同的质量和水平。商务合同的质量，决定了发生争议后是否能获得索赔以及索赔的额度。中企要用“字斟句酌”的态度，符合国际商务惯例的方式，时刻有风险控制意识的做法，以起草、谈判、定稿商务合同。高水平的外部顾问与内部团队的紧密合作，可以在商务合同中体现企业的需求。安第斯石油公司在厄瓜多尔的投资被征收后，从合作伙伴西方石油公司获得40%份额的赔偿，主要就是因为合同中的“any”（任何）一词发挥了决定性作用。

在投资并购过渡期，中企要谨防过渡期风险，其主要包括各类政府监管审批风险、过渡期并购标的是否发生重大不利变化、投资标的是否遵照合约执行过渡期行为等。当前，中企在“一带一路”沿线投资也不断遭到被投资国监管机构审批的否决。中企在境外投资并购的过程中，为了更好地应对监管审批风险，一是需要提前进行政府监管审批论证；二是在项目过程中持续关注监管风险。在新冠肺炎疫情期间，由于并购标的可能会在过渡期出现经营问题，因此项目过渡期的风险控制更为重要。

在投资并购交割阶段，投资者需预防交割不可控因素，提前做好交割预案，重视交割手续有序推进、价款及所有权同步转移。对中企来说，在“一带一路”沿线项目并购交割时，需要提前做好运营人员准备、运营实体公司注册、当地人员聘用等，以便于项目后续运营。

在项目后续运营阶段，中企可重点考虑以下几个因素：一是因地制宜的管理模式，要按照当地通行、行之有效的管理模式来进行并购标的的运营，不能独出心裁、不符合实际地采用国内管理模式；二是注重整合，要将并购标的融入中企的全球供应链、管理链条中去，最大化地实现协同效应；三是尊重当地员工和文化，要对当地的劳动法律法规、文化进行充分了解，才能真正把当地团队用好、管好；四是适当运用激励机制，把当地管理人员的积极性调动起来；五是利用中国制造及材料供应等优势，把并购标的的成本控制好；六是预先防范、及时跟踪当地合作伙伴的信用评级和财务状态，做好风险预案；七是要把企业运营过程中的ESG合规做好、做扎实，才能成为良好的企业公民，保证外部运营环境顺畅。