量身定制企业汇率风险管理评价标准

文/孙亚杰 闫明 方瑜仁 编辑/王亚亚

汇率风险管理评价方法主要有成本法、预算汇率参考法、市价标杆法及比例法，其各有优劣，适用于不同业务类型的汇率避险管理评价。

企业进行汇率风险管理时，往往面临如何对汇率风险管理结果进行有效评价的难题，即如何设定科学的汇率风险管理评价标准。虽然管理理论及监管要求都明确企业在进行汇率风险管理套期保值过程中需要遵循“品种、规模、方向、期限”相匹配的原则，但企业在实际经营中往往要面对更为复杂多变的情况，对不一样的业务种类需要适用不同的汇率风险套保机制，进而也需要不同的汇率风险管理评价标准。本文将重点介绍成本法、预算汇率参考法、市价标杆法及比例法四类汇率风险管理评价方法，希望能对不同类型的企业开展汇率风险管理评价工作有所启发。

成本法

这种方法适用于成本较为明确的业务类型，一般是企业先对多个不同市场上相同业务的无风险成本价格进行比较，然后选择在无风险成本价格较低的市场上获取相关资源。其本质体现的是两个市场间的无风险套利操作。

企业融资类业务是适用成本法的典型业务类型。企业进行融资安排通常有相对明确的融资成本，如企业能以5%的票息发行三年期人民币债券，则其外币债券的汇率风险管理评价标准就是5%的融资成本。此时，如果企业发行票息为3%的三年期美元债券，则需将外币债券融资成本转换为人民币融资成本进行比较。假如企业就该美元债券与银行签订货币交叉互换的衍生品协议，将发行的美元债券由3%的美元票息成本转换为4.5%的人民币成本，则很明显，企业发行美元债券将比发行人民币债券节约0.5%的融资成本。除去融资类业务之外，企业运营活动中其他成本相对明确的业务均可适用成本法，比如企业大宗原/燃料采购等。

成本法的优点在于，业务本身就有明确的成本价格作为风险管理的评价标准。企业可以先将外部市场上的成本价格转换为无风险成本价格，然后通过对两个无风险价格进行对比，得出企业成本节省的确切金额，便于业务绩效考核。由于套期保值操作与实际业务紧密结合后所产生的效益是明确的，成本法的汇率风险管理评价标准有利于引导企业树立正确的保值观念，避免以单边衍生品盈亏为评价标准。成本法的缺点在于，受宏观经济周期、行业特点以及企业自身管理精细度的影响，在生产经营中可以明确成本水平的业务类型占企业总汇率风险敞口的比例不太高，其适用性受到一定局限。

预算汇率参考法

没有明确的成本价格作为汇率风险管理评价基准的业务，可以人为选定一个明确的价格作为评价标准，将这个价格作为汇率风险管理评价的“标杆”。而被企业选定的价格可以分为市价价格类和非市价价格类两种。预算汇率法就是典型的非市价价格类标杆。

当企业启动预算管理后，企业会以本位币进行预算编制，涉及外币时需要根据预算方案中设置的预算汇率进行折算。企业一般会依据宏观经济运行情况、金融机构的汇率预测，结合自身生产经营特点，形成主要使用货币的汇率预测区间和平均汇率预测值，作为预算汇率。预算汇率一经确定，企业全年汇率套期保值操作都将对标这一参考基准，通过将汇率风险管理与预算管理结合，使企业进出口、海外投资及工程项目等业务的汇率价格与预算汇率关联到一起，在对企业正常生产经营进行保值对冲操作的同时，最大限度降低汇率波动对预算安排的影响。在以预算汇率作为参考基准的前提下，一些企业甚至会按业务类型，设置不同的预算汇率目标价格。比如分别设置进口及出口业务的目标价格，并将进口的目标价格汇率设定的稍低于出口汇率，保证各业务达成各自预算目标价格后，对企业总体而言，其效果会优于预算汇率的价格水平。

预算汇率参考法的优点在于，将汇率风险管理的评价标准与企业生产经营和预算管理全面联系在一起，统筹设定业务的预算汇率目标价格，比其他汇率风险管理评价标准更加系统全面。预算汇率参考法的缺点也非常明显：其一，预算汇率价格是预测的一个大致平均数，与预算年份的实际汇率平均价格未必一致，当两个数值偏差较大时，以预算汇率作为汇率风险管理评价标准就失去了实际意义。因此预算汇率与实际汇率平均价格的偏差程度，将影响最终执行效果。其二，预算汇率价格一经确定，将作为预算年度全年的汇率风险评价参考标准，因此，预算年度内如果汇率的波动率较高，将对套期保值对冲操作的效果产生负面影响，难以达到与预算汇率的拟合效果。其三，由于企业各项业务的发生时点和业务量分布不同，为了达成保值对冲操作后接近或优于预算汇率标杆，企业需要灵活调整保值策略，导致保值对冲操作较为复杂。

市价标杆法

市价标杆法的“标杆价格”需要在业务发生时从市场公开价格中选取。选取方法设定后，“标杆价格”的确定只和当时市价有关，从而可排除主观人为因素的影响。一般而言，依据业务发生的不同时间阶段，有三种价格可供选择。假设业务发生日（即汇率风险敞口产生日）为T日，业务到期日为D日，则可选价格有T日即期、T日远期及D日即期。其中前两个价格在业务发生日可以观察到，后一个只能在业务到期日才能确定其价格，因此市价标杆法排除D日即期价格。

大多数情况下，T日远期是市价标杆法的最优选择。依据利率平价理论可知，T日远期与D日即期是等价的，因此T日远期价格就是该业务发生时的无风险价格。具体来说，在T日背景业务风险敞口发生时点所对应的远期价格，就是汇率风险管理的评价标准；若日内背景业务发生次数较多，也可选择某一时点对应的远期价格为评价标准。举例来说，若业务发生日为2020年7月24日，当日中国外汇交易中心人民币兑美元即期报价为7.0133，三个月后升贴水报价372点，企业如有三个月后的购汇需求，则7.0505就是其汇率风险管理的评价标准。在实际业务中，以银行所报远期价格为基准。

在某些场景下，T日即期也可以作为评价标准。比如在T日公司业务发生时，企业尚未建立相应的风险管理制度，未能及时通过保值对冲操作来锁定风险敞口，导致企业开展汇率保值业务时，难以获得T日的银行升贴水报价，则可以用T日即期替代T日远期价格作为评价标准。

市价标杆法的优点是，价格数据从公开市场中选取，因此易于获得，只需要评价自身保值对冲效果，不用考虑其他指标的适用性。其尤其适用于业务发生频率低、与其他业务关联度也较低的业务。比如海外投资类业务，业务发生频率不高，与其他业务关联性较低，但单笔金额对企业影响较大，可针对单笔业务背景进行保值对冲安排。其缺点在于，标杆价格的选取与企业目前已有的其他业务联系不紧密，虽然对冲了基础资产风险敞口，但对企业整体影响缺乏系统性分析，且随着市场价格波动，其标杆价格也会变化。

比例法

比例法要求企业对一定时期内发生的汇率风险敞口，统一按一定比例进行保值操作，并以完成这一保值比例为汇率风险管理的评价标准。这一保值比例可以是一个固定值，也可以是一个区间值。若设定为固定值，则执行保值对冲操作简单易行，风险敞口削减额度便于估算；若设定为区间值，则保值对冲操作团队拥有一定的灵活性，可在既定区间内小幅调整保值比例，利于对团队考核评价。该方法的核心思路是，不纠结于每笔业务的风险控制，统筹考量一段时间内汇率风险波动造成的影响，按比例整体削减风险敞口。比例法适合企业日常经营活动中发生频次较高的业务，尤其适合企业同时有大量外币收入和外币支出的业务。不同于市价价格标杆法，比例法在敞口发生时必须同步锁定既定比例部分的敞口，因此不论汇率价格如何波动，都可以削减掉对应套保比例的汇率波动影响；而市价价格标杆法规定的是价格比较基准，不同企业会有不同的交易策略，如果没有及时锁定风险敞口，汇率又产生了较大幅度波动，将对其之后套期保值效果造成较大影响。

比例法的优点在于，对于一段时间内发生的风险敞口，可以从企业总体角度出发，按业务类别分别设置各自的保值比例，最终达成汇率风险总体可控的效果。其风险管理评价标准简单清晰，易于评价考量，适合业务发生量较为频繁的套期保值操作。比例法的缺点是，按统一比例保值，不适用于发生频率较低的业务，且对每笔业务的保值比例都有硬性要求，否则无法评估保值对冲操作对业务的总体影响。