地产的“韧性”

赵伟

事件：2020年1—7月份，全国房地产开发投资75325亿元，同比增长3.4%，增速比1—6月份提高1.5个百分点。（数据来源：国家统计局）

点评：4月以来，地产投资快速恢复、“韧性”十足，成为经济修复的重要拉动。4月以来，经济活动加快修复，2季度GDP增速回升至3.2%；其中，资本形成贡献了5个百分点，是经济修复的重要拉动。（图1）主要投资分项中，地产投资增速逐月抬升，7月当月同比增速高达11.6%，前7月累计投资也已恢复增长、累计同比增速至3.4%，呈现出较强“韧性”。地产“韧性”来源、后续持续性和节奏等，或将是影响下半年经济走势的重要变量，市场对此关注较多。（图2）

存量项目加速赶工、是地产投资“韧性”的重要来源；单位面积建安强度4月以来持续增强，当前已升至近年高位。从构成来看，房地产投资主要分为建安投资（占比7成左右）和土地购置费（占比3成左右）两大部分，前者受到单位面积施工强度、施工面积等共同影响。4月以来，房企持续加强施工强度、追赶进度，使得单位面积建安投资加快增长、7月同比增速已高达8%，为2016年以来的最高水平。施工强度增强的同时，部分前期停工项目也在加快复工，带动施工面积回升。

新开工项目，5月以来也开始加快恢复，受前期积压项目推进、销售和拿地改善等提振。疫情影响下，2020年前4月的新开工面积较2019年同期大幅缩减逾1亿平方米。5月以来，房企加快推进项目新开工，新开工面积增速持续抬升至7月的11.3%、拉动了施工面积单月增速的半数以上。除了填补疫情导致的开工进度之外，近期商品房销售修复、房企前期拿地较多等，也在一定程度上提振房企新开工意愿。

不同区域“韧性”来源略有分化；西部地区地产投资恢复最早、最快，赶工逻辑支持最为显著。西部地区的房地产投资，早在3月即开始修复、当月同比增速16.3%，此后总体保持高位；2020年前7月，西部地区地产投资累计同比7.6%，但尚未恢复至2019年底水平（16.1%）。从地产投资修复的主要驱动逻辑来看，西部地区投资恢复可能以赶工为主，单位面积施工强度、净复工面积等存量施工相关指标，表现明显好于东部和中部地区。

东部地区，新开工项目增长最为强劲，与部分省（市）商品房销售恢复较快、前期房企拿地较多有关。相较之下，新开工对东部地区地产投资回升的支持强于中部和西部地区。截至6月，东部地区新开工面积单月同比增速高达14%、明显超过中部和东部地区，并且也好于东部地区2019年底的水平；前6月，东部地区新开工累计同比-4%，中部和西部地区分别为-11%和-8%。其中，上海、浙江、北京等东部省份新开工需求较为旺盛，或与这类地区前期商品房销售和土地成交恢复较快等因素有关。

向后展望，交付压力尚未完全释放、部分延至3季度前后，存量项目赶工逻辑支持或继续存在；但4季度前后，赶工强度可能将有所减弱。竣工逻辑对房地产投资的支持，自2019年起逐步显现；结合代表性上市房企2020年竣工目标来看，年内房企交付压力依然存在。从节奏来看，一般年中和年末是竣工交付高峰期，但疫情影響施工进度下、已有较多房企延期交房，调整后的交付时间多集中在2020年3季度前后、以8月底和9月底为主。这意味着，存量项目赶工逻辑对地产投资的支持，可能还将持续一段时间；但4季度前后，赶工强度可能将有所减弱。

7月以来东部热点城市收紧调控，土地成交已在降温，对新开工的影响可能会在4季度前后有所体现。2季度以来，部分热点城市优质土地供应增加、叠加商品房销售的快速，极大地推升了土地市场热度，以杭州、宁波、深圳等为典型代表。7月以来，杭州、东莞、宁波、深圳等纷纷加码调控，严控地价、规范销售等。伴随调控加码，这类热点城市的成交溢价率已有所回落，土地供应增长放缓、结构也出现一定变化。考虑房企拿地与新开工之间存在一定领先滞后关系，拿地向新开工的影响传导，或在4季度前后有所体现。

此外，2020年棚改建设进度的“后倾”，或也将在一定程度上影响3、4季度地产节奏。2020年，全国棚改目标并未公布，但结合各地公布规划来看、计划开工套数较2019年明显减少。跟踪代表性棚改大市的棚改开工进度可以发现， 2020年上半年棚改开工进度明显慢于2019年同期，或与地方财政平衡压力较大等因素有关。8月以来，部分省份棚改专项债发行重启，或有助于下半年棚户区改造加快推进，对地产投资的支持可能较上半年有所改善。考虑到地方政府往往在10月前完成全年棚改开工目标，棚改“后倾”可能对3、4季度地产节奏产生一定影响。

主要结论

（1）4月以来，地产投资快速恢复、“韧性”十足，成为经济修复的重要拉动。地产投资“韧性”的来源及持续性等，或将是影响下半年宏观经济走势的重要变量。

（2）存量项目赶工持续推升施工强度，是地产投资“韧性”的重要来源。新开工项目，5月以来也开始加快恢复，受前期积压项目推进、销售和拿地改善等提振。

（3）不同区域“韧性”来源分化；西部地区赶工逻辑支持最为显著，东部地区新开工增长最为强劲、受热点省（市）销售和拿地等提振明显。（4）向后展望，竣工交付逻辑下的存量项目加快开工、新开工改善等对地产投资的支持，有望延续至3季度前后，但随后可能面临一定不确定性。此外，2020年棚改建设进度“后倾”，或也将在一定程度上影响3、4季度地产节奏。

风险提示：

国内外宏观经济、政策思路等出现大幅调整。