紫光股份收购华三案例

【摘 要】 本文首先分析了紫光股份收购华三的动机和效应，用事件研究法分析了该事件对紫光股份公司价值和短期绩效的影响，最后通过实证检验得出结论：该并购事件对股东财富产生了积极的影响，短期内提升了股票的价值。

【关键词】 紫光股份 事件研究法 并购

一、紫光股份收购事件

华三通信主要提供IT基础架构产品及方案的研究、开发、生产、销售及服务。华三因其强劲的竞争力，在资本市场一直颇受欢迎，服务器、存储和技术服务均处于市场领先地位。根据Wind金融数据库显示，2016年5月，紫光股份总共支付交易对价1966.58亿元，用以收购华三通信51%的股份。此次并购产生139.92亿元的大额商誉，占2016年紫光股份资产总额的37.71%。紫光股份于2016 年5月1日起将华三通信纳入公司合并报表范围。

二、事件研究法

（一）定義事件日。衡量事件的影响首先要确定事件以及事件研究窗口。2015年5月26日，紫光股份首次公告通过非公开发行股票收购华三公司51%股权的预案，所以将2015年5月26日定为事件日。

（二）确定事件窗和估计窗。事件研究窗包括事件窗和估计窗，事件窗的选择通常是以事件日为中心，选择事件日前后的一段时间，一般确认公告发布日当天为第0天，确认事件窗口可以观察窗口期内股票价值和收益率的。事件窗口内不得出现其他影响股票价值的因素，如公司高管变动等。估计窗的确认是为了估计出正常的没有发生事件是事件窗预期的正常股票收益率，估计过程中需利用模型来预计事件窗的股票收益率，事件研究法主要有常数均值模型、不变收益模型、市场调整模型三种模型。在实践中，由于市场调整模型最为简单，因此也是最常用的方法，根据研究表明，以上模型在方向和显著性上无较大差异。本文也将选择市场调整模型来估计出事件窗预期的正常收益率，利用估计窗的数据可以通过回归计算出α和β值，以此推算在时间窗口内股票的正常预期收益。估计窗一般是在事件窗之前的一段较长的时间，通常不小于120天。由于此次紫光股份收购华三前6个月一直处于停牌状态，故选择事件日之后的30个工作日作为事件窗，即2015年5月26日至2015年7月7日共计30个工作日，估计窗则选用2014年6月27日至2014年12月19日共计120个交易日。

（三）数据来源。本文使用国泰安数据库下载所需数据。

1、紫光股份日个股回报率。在国泰安数据库中心的股票市场系列中的股票市场交易下载紫光股份的日个股回报率数据，选用考虑现金红利的日个股回报率作为本文分析的依据。

2、市场回报率。在国泰安数据库中心的股票市场系列中的股票市场交易下载综合日市场回报率数据，选用考虑现金红利再投资的综合日市场回报率（等权平均法）作为本文分析的依据，综合市场类型选择A股市场，计算综合日市场回报率的有效公司数量为1960家左右。

3、市场调整模型。

其中Rit和Rmt分别为紫光股份第t时期的日个股收益率和市场第t时期的市场收益率，α是截距项，β是个股收益率相对于市场收益率的回归系数，用来衡量该股票的市场风险，ε为随机干扰项。

（四）回归拟合α和β。将2014年6月27日至2014年12月19日共计120个交易日的紫光股份个股日回报率和市场收益率利用stata软件进行回归计算出α和β的估计值，进而可估算出个股在“窗口期”内的预期正常收益率，预期收益率的计算公式为：ER=α+β*Rmt。因为紫光股份在深交所上市，所以深圳A股综合市场日收益率为解释变量，以紫光股份个股日回报率为被解释变量，对模型进行回归，根据输出结果可得出回归方程：

将2015年5月26日至2015年7月7日共计30个交易日的综合日市场收益率带入该回归方程，输出的超额收益率的结果。

（五）累计超额收益率CAR。计算出累计超额收益CAR，CAR衡量了在事件期内紫光股份获得的累计异常收益，通过绘制散点图和拟合线，可以看出紫光股份在公告日后的30个交易日，累计超额报酬率迅速上升，说明该并购事件对股东财富产生了积极的影响，短期内提升了股票的价值。从整体上来看，紫光股份的日超额收益率AR总体上变化较小，呈现出轻微的波动，偶尔也会出现负值;而通过散点拟合图可以看出累计超额收益率总体上呈上升趋势，在公告日后的第16个工作日达到了146.52%，表明投资者对于紫光股份并购化三公司的反应是比较正面的，看好本次并购行为。

（六）检验差异性。由于CAR是超额的异常收益率的累计，因此需要检验CAR是否显著不同于0，0代表无超额收益。假设紫光股份的累计超额收益率与0没有差异，即：CAR=0。

对CAR进行stata中的单样本t检验，在结果中，P<0.0000，在95%的显著性下拒绝原假设，可以认为并购事件对紫光股份的股价产生了显著的积极影响。

三、结论

通过运用事件研究法对短期绩效的分析可知，紫光股份并购华三通信的消息于2015年5月26日公告后，累计超常收益率总体呈上升态势，表明投资者对于紫光股份并购华三通信的反应是比较正面的，比较看好本次并购行为，短期内股东财富有所增加。总体而言，紫光股份并购华三的中长期绩效略有改善。盈利能力方面，从销售净利率和基本每股收益看，一定程度上公司盈利能力有所提高。偿债能力方面，公司长期偿债能力有所增强、公司整体的抗风险能力上升。成长能力方面，紫光股份在本次并购交易后一直处于快速扩张期，企业的营业收入、净利润以及总资产规模不断增加，此次并购行为进一步提高了紫光股份的成长能力。 紫光股份并购华三通信整体而言是一次较为成功的并购活动，使公司的IT生态圈迅速扩大。并购发生后公司的短期绩效和中长期绩效均有所改善。同时，紫光股份对华三的收购，使华三控股权回归我国本土，更好地参与到由政府主导的网络设备采购竞争中，有利于我国网络信息安全的提升。

【参考文献】

[1] 朱滔.上市公司并购的短期和长期股价表现[J]，当代经济科学，2007.（3）.

[2] 张新.并购重组是否创造价值——中国证券市场的理论与实证研究[J].经济研究.2003.（6）.

[3] 章煜，何卫红.通信制造业战略并购与财务协同效应——基于紫光股份收购华三通信的案例分析[J].经济研究导刊，2018，（23）.

作者简介：孙斯（1993）女，汉族，四川安岳人，单位：四川大学经济学院，硕士学历，金融专业，研究方向：金融分析