控股股东股权质押经济后果研究

王梦

【摘要】近年来股权质押已成为资本市场上热门的融资方式。截至2019年底，我国A股市场质押股数6，051.3亿股，市场质押股数占总股本9.1%，市场质押市值为47，511.30亿元。随着股权质押市值的增长，股权质押为资本市场注入资金，一定程度上使公司流动性资金不足的问题得到解决，缓解了融资约束。但是，一旦股价下跌至警戒线，而控股股东未能及时地赎回股权或补充质押，就可能导致质押股权被质权人强制平仓，甚至丧失控制权。本文以ST中南为例，研究股权质押背景下的利益侵占及其经济后果。本文从内部治理、外部监管、中小股东层面提出意见和建议供利益相关者参考，希望在上市公司股权质押、利益侵占和公司治理领域提供些许补充。

【关键词】股权质押 利益侵占 经济后果

1.引言

我国1995年的《担保法》首次提出了关于股权质押的内容，质押担保制度。近年来，我国上市公司控股股东普遍采用股权质押方式筹集资金，股权质押融资方式受到越来越多的控股股东的青睐。

随着股权质押的发展，控股股东股权质押和利益侵占之间的联系逐渐暴露。股权质押的初衷是满足控股股东自身融资需求，但股权质押的比例过高且过于频繁，不仅引发过度杠杆化的风险，控股股东不能偿还到期债务而导致丧失控制权的危机，还可能引起道德风险，使其成为控股股东变相减持、抽逃资金的“快速通道”（黎来芳，2005）。

股权质押背后隐藏的利益侵占动机，使其成为资本市场的“隐形炸弹”，威胁到资本市场的稳定和中小股东的利益。对于上市公司而言，股权质押后控制权仍旧属于股东，但是被质押部分的股权的风险却转移到了债权人身上，股权质押可能成为控股股东利益侵占的桥梁。

2017-2018年，ST中南控股股东在将近乎全部的股权质押后，操纵上市公司关联担保、资金占用等金额高达14.11亿元。本文分析了ST中南控股股东进行股权质押的动因，从内部治理等方面提出了相关建议，希望能给与类似的公司控股股东及中小投资者警示和启发。

2.案例简介及分析

中南红文化集团股份有限公司原名江阴江南管业设备成套有限公司，成立于2003年5月28。2010年7月在深圳证券交易所挂牌上市，是国内第一家工业金属管件行业上市公司。由于公司关联担保、未履行内部审批决策程序开具商业承兑汇票、控股股东及实际控制人资金占用等事项，中南文化自2018年10月30日开市起停牌1天，于2018年10月31日复牌后实行其他风险警示。股票简称由“中南文化”变更为“ST中南”。

2018年ST中南深受内忧外患的困扰，控股股东和实际控制人的利益侵占行为使上市公司的经营管理陷入危机，诉讼和处罚接踵而至。2018年ST中南文化娱乐业营业收入同比下降63.30%，机械制造业业务毛利率仅为3.80%。

2015年11月19日，中南重工集团将2015年8月26日质押给中国民生银行股份有限公司无锡分行的152，100，000股股份全部解除质押，并重新将105，000，00 0股质押给中国民生银行股份有限公司无锡分行，质押期限从2015年11月19日至质权人申请解冻为止，资金用途未披露。

通过上图可以看出，在时间窗口期超额累计收益率呈现截然相反的变化，在T（-7）日超额累计收益率达到最高点15.540-/0，在T（一9）一T（一2）期间超额累计收益率保持为正值意味着股权质押一定程度上加强了投资者对企业未来的预期。在T（5）日开始超额累进收益率显著下跌，并在T（8）日达到最低点-20.56%，可见市场对于ST中南的股权质押并非完全保持乐观，后续的投资者不看好公司的前景，最终导致了股价下跌。

3.结语

从内部治理层面看，应该建立健全股权制衡机制。由于公司治理一般都掌握在控股股东的手中，使得控股股东拥有便利的条件操纵上市公司进行利益侵占。

其次，强化独立董事制度。上市公司需要重视和发挥独立董事的作用，增加独立董事在董事会中所占比例。增加独立董事的数量也有助于发挥独立董事作用，应当增加独立董事的表決权，提升控股股东凌驾于独立董事之上的难度。

最后，完善内部控制制度及信息披露。高质量的内部控制下公司的决议需要经过多重审批程序，有助于增加控股股东掏空上市公司的阻力，公司管理者和其他股东及时发现问题，识别违规操作其中的风险。ST中南控股股东的关联担保、资金占用、未经审批开具商业承兑汇。

参考文献：

[1]黄娟娟，沈艺峰.上市公司的股利政策究竟迎合了谁的需要——来自中国上市公司的经验数据[J]，会计研究，2007（08）：38 -43.

[2]郝项超，梁琪.最终控制人股权质押损害公司价值么？[J]. 会计研究，2009 （7）：57-63.

[3]郑国坚，林东杰，张飞达.大股东财务困境、掏空与公司治理的有效性——来自大股东财务数据的证据[J]，管理世界，2013（5）：157-18.

[4]郑艳秋，江涛，姜薇.定向增发中的资产注入与利益输送方式研究[J].会计之友，2015（07）：32-36.

[5]刘少波，马超.经理人异质性与大股东掏空抑制[J].经济研究，20IS，51（04）：129-14 5.