杠杆收购在我国发展的可行性分析

张丽

【摘要】随着经济全球化进程的加快和我国经济的崛起，杠杆收购作为企业迅速发展壮大、参与国际竞争的重要途径，日益受到各界人士的重视，本文主要简单介绍我国杠杆收购的可行性分析，并且对使用这一收购方式的光明食品集团收购英国维多麦案例进行了研究。

【关键词】杠杆收购 光明食品集团 英国维多麦案例

一、杠杆收购概念

杠杆收购又称债务并购，指以目标公司的资产作为抵押取得借款，购买目标企业的股份，以目标公司未来收益或资产的变现价值来偿本付息，并从中获取超额收益的有效金融工具。杠杆收购的特点

杠杆收购具有如下特点：

（1）不需要投入全部收购费用即可完成收购；在操作过程中可能要先安排过桥贷款（bridge loan）作为短期融资，然后通过举债（借债或借钱）完成收购。

（2）借款公司用自己的资产做担保向银行货款；杠杆收购在国外往往是由被收购企业发行大量的垃圾债券，成立一个股权高度集中、财务结构高杠杆性的新公司。在中国由于垃圾债券尚未兴起，收购者大都是用被收购公司的股权作质押向银行借贷来完成收购的。

（3）高风险与高回报并存；杠杆收购融资运用了财务杠杆效应，当资产收益率大于潜入资金利息率时，增加财务杠杆可以大幅度地提高股份制企业的每股盈余：反之，如果企业经营不善，则会使企业净收益和每股盈余急剧减少。由于杠杆收购所需资金大部分是借入的，如果收购后公司经营状况不能得到很好的改善，负债融资就会成为企业的负担，严重时甚至会影响企业的生存。

二、杠杆收购在我国发展的可行性

（一）我国法律障碍逐渐降低

近几年来，随着我国法律制度的不断完善，使杠杆并购的法律障碍逐渐降低，法律环境进一步优化。2007年新的《企业法》实施后，取消了关于对外投资比例不得高于企业净资产50%的限制，企业完全可以根据自己的实际情况进行投资，我國从法律上降低了企业对外投资的限制，从而使杠杆并购在我国实施成为可能。

（二）我国融资环境进一步优化

杠杆并购的资金来源于三个方面：一是自有资金，二是银行贷款，三是发行债券，而在这三方面中，最重要的资金来源于银行贷款。2008年银监会原则上通过了《并购贷款管理办法》规定，对符合条件的中资并购方，商业银行本着审慎的原则，可以发放并购贷款，用于借款人并购国内企业和境外企业。与此同时，信托等融资手段也进一步的优化。

（三）企业的实力进一步提高

经过改革开放后30多年的发展，我国企业的实力有了很大的提高，主要表现在：一是国有企业改革后，其活力和效益都有较大的提高，以上市企业为例，其盈利水平有了较大的提高；二是现代企业制度不断完善；三是企业的管理水平继续上升。这些为企业进行杠杆并购提供了可能。

综上所述，中国目前的宏观经济背景是发展杠杆收购的肥沃土壤，而杠杆收购的发展对于快速培育我国优秀企业与优秀管理人才以及完善金融市场有着重要的作用。

三、光明食品集团收购英国维多麦的案例分析

2012年5月3日，中国食品巨头——光明食品集团宣布以收购60%股权和承担部分债务的方式，取得英国乃至全球领先的谷物食品生产商——英国维多麦食品有限公司的控制权。

（一）收购过程分析

光明食品集团收购维多麦的交易中，合并对价近70亿元人民币，其中包括支付1.8亿英镑以获得维多麦60%股权，以及承担维多麦约9亿英镑债务中的5亿英镑无追索权的贷款。然而2011年光明企业营业收入769亿人民币，净利润26.5亿人民币，业内普遍认为光明食品的自有资金不足够充裕，为了完成收购，光明食品展开了一系列的融资行为，先后运用了杠杆收购、过桥贷款和俱乐部融资等诸多先进的金融手段，以规避和降低收购的风险和不确定性，最后高杠杆完成了收购。

（1）杠杆收购。光明食品集团在交易发生时先通过银行达成一笔短期（不超1过年）的高息过桥贷款。用以向狮王资本一次性支付交易价款，待被收购对象交割完毕后，光明食品集团再以维多麦的资产作抵押进行长期、低息的债务融资。

（2）俱乐部融资。2012年6月，光明食品集团向金融机构发出3年期5.5-8.5亿美元贷款的条款书，并宣布采取成本更低的“俱乐部融资”方式，之所以俱乐部融资比大银行牵头银团融资的成本低，主要是因为在大银行牵头的银团贷款中，企业为了顺利实现融资，不得不支付给牵头银行较高？的“牵头费”，而在俱乐部融资中所有参与银行被一视同仁，通过俱乐部融资方式，使光明集团的融资成本下降至3%-3.2%之间。

（3）海外发债。另外一个支持光明食品集团成功收购维多麦并以低成本进行海外融资的重要因素是光明集团在此次收购过程中巧妙的运用了国际信用评级。2012年9月底，国际三大信用评级机构均给予光明集团“投资级”的信用级别，这实际上是为光明食品集团发行海外债券募集5亿美元资金铺平了道路。

（二）收购结果

（1）偿债能力。光明集团收购维多麦前后两年的流动比率分别为1.1，1.08，1.13，1.32，1.21，这说明光明食品集团收购维多麦之后，其偿债能力得到了提升。

盈利能力。从光明集团的营业收入和净利润两个指标可以看出，不管是在收购维多麦之前还是之后，光明集团的营业收入和净利润都是稳步上升的，并且对于净利润指标而言，在收购后的第一年，即2012年至2013年，集团的净利润增长速度明显高于收购之前的两年。

（3）经营能力。经分析可知光明集团在收购维多麦之后应收账款周转率显著下降，这可能是因为集团为了增加销售量，放松了信用政策和付款条件，使得集团的应收账款先煮增加，进而导致应收账款周转率有所下降。

综上所述，我国目前已经具备了发展杠杆收购的条件，结合光明集团收购维多麦的案例，可以得出：杠杆收购在我国的是可行的，但是要恰当地运用杠杆收购，还必须在结合本公司情况对目标公司产业环境、盈利能力，资产构成及利用等情况进行充分分析的基础上，科学选择策略方式，合理控制筹资风险，从而优化各种资源配置，以实现资本增值最大化。