美联储玩转世界 人民币何去何从

当地时间12月16日下午，美联储决定将联邦基金目标利率提高25个基点，为2008年以来实施7年之久的零利率政策画上句号。

从2014年3月算起，美联储加息预期炒作了将近两年，可谓千呼万唤始出来。

2015 年12 月16 日，美国联邦储备委员会宣布将联邦基金利率上调25 个基点， 这是美联储近10 年来以来首次加息。

美联储是被迫加息吗？

难产必有难言之隐。虽然耶伦信誓旦旦地表示，美国经济向好是启动加息的缘由，但此次加息之前，市场已经形成非常一致的预期，即如果此次还不加息，美联储将彻底失去全球投资者的信任。因为接近两年的加息炒作是史无前例的，美联储一再跳票也令市场对美国经济是否足够稳固日渐生疑。因此，美联储此次加息未必完全出自本心。

以美联储最关注的就业市场为例，美国11月5%的失业率的确靓丽，美国非农就业总人数也达到1.4290亿，次贷危机全面爆发前的就业峰值出现在2008年1月，为1.3837亿，就业市场的确已经全面恢复，此时不加息似乎“天理难容”。

但仔细观察美国的就业增长结构，会发现并非白璧无瑕。非农就业增加的453万人里面，教育和保健服务业贡献了339万，休闲和酒店服务业贡献了179万，二者合计518万，这意味着美国除了这两个行业外，其他行业在过去8年时间里就业是萎缩的。更不幸的是，上述两大行业的工资水平在美国劳工部划分的13大私人非农行业中分别位列倒数第五和倒数第一。时至今日，薪资较高的金融、信息、建筑等行业的就业人数仍未恢复到2008年1月的水平。

此外，截至2015年11月，美国非农就业人口中，有597.2万是非自愿兼职人员，比2008年1月增加了121.7万。根据统计规则，只要在调查周从事了1-34个小时的有偿劳动，就算兼职从业者，不计入失业大军，但这意味着其收入水平可能相当之低。

简单概括一下，美国就业市场的繁荣是建立在低收入就业人群膨胀基础之上的，新的经济增长热点并未出现，这意味着美国未来消费增长的潜力可能受到相当大的约束，对一个主要靠消费拉动的经济体而言，恐怕不是一个好消息。这也就不难理解为什么美联储对加息慎之又慎了。尽管不能武断地认为美联储的加息决策完全是形势所迫的违心之举，但断定美联储对美国经济信心十足似乎也有失偏颇。

新的炒作噱头已诞生

虽然美联储不断推迟首次加息的时间，但在一轮轮波涛汹涌的舆论炒作中，非美经济体，特别是新兴市场经济体却实实在在、心惊肉跳地遭受了一次次电击般的折磨。其中最突出的表现就是资本外流和货币贬值。近期人民币的贬值压力已经令不少人心怀忐忑，但我们的遭遇只是新兴市场集体痛苦的一小部分而已。

2015年新兴市场货币中几乎没有谁能独善其身，截至12月21日，巴西雷亚尔、南非兰特、阿根廷比索对美元分别贬值34%、23%和33%;印度卢比和泰铢的贬值幅度较小，但也分别达到5%和9%;印尼盾和俄罗斯卢布居于中间，贬值幅度分别为10%和18%。

美联储加息之前就有舆论担忧，在加息预期兑现之后，对美元的追捧是否会一如既往。因为耶伦此前反复强调，“不要过度关注首次加息，美联储的加息一定是缓慢的，货币宽松的状态将维持很长时间”。一旦美元的吸引力在加息预期兑现后降低，美国持续吸引海外资金帮助经济复苏，维持资产价格的能力必然降低，这无疑是美联储不愿看到的。

所以，在启动加息之后，美国急需一个新的炒作噱头将市场目光牢牢钉在美元身上。就在美联储启动加息之后，2016年新的炒作热点就隆重出台了，是什么呢？是“2016年的加息次数”，或者更文学一点，是“2016年的加息路径”。

美联储官方发布的预测报告显示，2016年底联邦基金目标利率可能达到1.4%。这是在告诉市场，如果每次加息25个基点，2016年美联储可能还要加息4次。这个频率和历史上的加息周期相比不算高，但和仍在宽松进程中的欧洲及中国比，绝对不算低，这明显有助于美元长期强势的维持。

谁知道美联储能不能4次加息呢？没有人知道，其实耶伦也不知道。

美联储是否会加息4次其实并不重要，重要的是由于1年有4个季度，这就意味着每个季度，美联储的加息问题都会萦绕在全球投资者的脑中，让你时刻都不敢过分放松。万一2016年一季度没有加息，那么美联储二季度加息的预期就很可能增强，因为时间剩下的越少，要想完成4次加息的计划，每次加息间隔的时间就要越短，这对美元也是有好处的。

当然，如果到了2016年6月，也就是第四次议息会议的时候，美联储仍未加息，那么市场肯定会怀疑美国的经济复苏力度，美元可能随即暴跌，所以美联储要么放弃继续加息，要么下次加息的时点不会迟于二季度。

人民币如何是好？

美联储启动加息后，即使不能快速上调利率，但由于我国依旧处于货币宽松进程当中，降息、降准的空间仍然存在，人民币相对于美元的利率优势也将被进一步蚕食，这很可能加剧我国的资本外流压力，同时对人民币施加贬值压力。但现在断定2016年人民币一定会大幅贬值为时尚早。

2014年人民币对美元贬值2.4%，截至12月21日，2015年人民币对美元贬值约4.3%，贬值步伐有扩大迹象。虽然根据CFETS人民币汇率指数，2015年人民币相对于一篮子货币小幅升值，但由于美元占据我国外汇收支的九成以上份额，市场最关注的仍是人民币对美元的波动前景。

目前境内人民币理财产品年化收益率约为4%左右，而美元理财产品的年化收益率基本在2%以下，二者利差在2%-3%之间，若人民币未来贬值步伐进一步加快，可能诱发民众大规模逃离人民币，增持美元资产，这将给外汇储备和人民币汇率施加难以想象的沉重压力，因此监管当局不太可能放任贬值预期泛滥。

2015年1-11月我国贸易顺差总额高达5387亿美元，本不容易形成贬值压力。之所以目前贬值压力较强，固然有经济增速下滑恶化市场预期的因素在内，但人民币在2015年以贬值为主，“双向”波动幅度不足，波动频率较低也是重要原因，市场尚未确信人民币真的会在“均衡水平附近双向波动”。

若要有效打击贬值预期，必须令人民币真正实现双向波动，取信于市场。在我国有管理的浮动汇率制度下，凭借庞大的外汇储备，监管当局完全有能力做到这一点。一旦市场将目前的单边贬值预期转化为双向波动预期，目前被抑制的结汇意愿才可能得到释放，从而令结售汇市场自发地重新趋于平衡，人民币贬值压力自然能够得到缓解。

因此，2016年虽然人民币贬值压力依旧难以在短期内得到化解，但亦不宜对其贬值幅度寄于过高期望，而更为剧烈的双向波动可能正在前方等待。（韩会师博士为中国建设银行金融市场部资深研究员，本文仅代表个人观点。微信公众号：会师论市）