浅谈伊斯兰债券

杨雪

摘 要：全球伊斯兰金融资产从2002年的1000亿美元发展到2014年的1.8万亿美元，伊斯兰债券的发行额度也稳步上升，全球对苏库克工具的发行需求将持续增长。债券发行机构希望进一步开启伊斯兰财富之门，推动释放更多全球流动性。各国政府也逐渐意识到伊斯兰债券是对其金融体系的有补充，预计未来将有更多的国家发行伊斯兰债券。

关键词：伊斯兰债券；苏库克

一、伊斯兰债券（SUKUK）概述

（一）定义。伊斯兰债券——苏库克（sukuk）（以下均称“苏库克”）起源于阿拉伯语“sakk”和表示法律文书、支票意思的另一个阿拉伯语词汇。而“sakk”的意思是在合同契约上留下印记。这是伊斯兰债券的原始概念。

根据伊斯兰金融会计与审计组织（AAOIFI）的定义，苏库克代表有形资产、服务、特定项目的未分割资产所有权份额。虽然苏库克与传统金融债券在很多方面都有类似之处，但苏库克体现了投资者对资产、项目、服务的所有权，而不是债权。除了性质不同外，最本质的区别在于：苏库克是在伊斯兰资本市场上流通的金融产品且产品结构符合伊斯兰教法。因此，根据伊斯兰学者讨论，给出了苏库克的最终定义是：基础资产大部分为有形资产的可在金融市场上流动的融资工具，其市场价格反映了有形资产组合的所有权。

从本质上看，苏库克是符合伊斯兰教法关于禁止支付或收取利息规定的一种固定收益债券，债券收益或来自于利润分享，或租金收入，并通常收到有形资产的支撑。与传统债券相比，苏库克不仅收益有吸引力，且波动更小，在利率处于上升期时优势尤为明显。此外，苏库克提供了参与一些经济体的机会，而这些经济体正是那些经济快速发展、金融体系稳健、并曾长期被债权指数与基金所忽视的地区，如海湾国家、东南亚国家等，受益于苏库克本身的独特结构，加上上述国家的市场活力，使得债券收益与全球其他固定收益市场相关性不强，成为投资者资产或债券组合的有益补充。

（二）苏库克合约类型。（1）租赁型苏库克，如伊吉拉型；（2）利润分享型和股本参与型伊苏库克，如穆德拉巴型和穆沙拉卡型；（3）销售型苏库克，如加价贸易型、委托加工型和预付款型；（4）复合型苏库克；（5）其他类型，如代理型苏库克。这五种类型中最流行的是租赁型苏库克，占全球苏库克发行总量的36%，

2007年到2008年间这一类型的苏库克更是占全球苏库克发行量的一半。2014年9月11日，香港发行的10亿美元苏库克也是租赁型。

二、租赁型苏库克

（一）定义：租赁型苏库克指的债券发行人将自己资产的所有权转移给债券购买人，以此作担保，借以筹措资金，约定在一定期限内，按照约定的收益率给债券购买人支付收益。

（二）流程解释。（1）SPV是债券的发行方，持有标的资产或权益，同时承载付款要求和资金安排。（2）债券投资者购买苏库克份额，SPV成为受托人，持有标的资产或权益。（3）实际发行人将标的资产售予SPV。（4）SPV付款给实际发行人。（5）受托人（SPV）将资产租回给实际发行人，租期与债券期限相同。（6）受托人作为出租人，从承租方（实际发行人）手里定期获得租金收入。（7）受托人按事先约定的期限和额度将租金收入支付与债券投资者。（8）约定到期后，SPV将资产重新出售给承租方。（9）承租人（发起人）按最终的回购价格支付给SPV。（10）SPV偿付本金给债券投资人。（11）、在债券存续期间内，最终发行方作为承租方，还要与SPV签署服务代理协议，承担租约期间内标的资产的维修、税收、保险等正常使用费用支出的义务。

（三）租赁型苏库克的特点：（1）必须根据苏库克到期时间，提前约定好租金金额及支付周期。（2）发起人（承租人）对基础资产享有使用权，SPV（出租人）代表投资人享有所有权，承租人只能按照合同约定的用途使用基础资产，不得挪作他用。（3）作为资产的所有者，SPV代表投资人负责与资产有关的任何风险，直到租赁期结束。但使用资产所产生的其他风险则由承租人即发起人承担。（4）租赁型苏库克可以议价也可以在二级市场挂牌交易。（5）租赁型苏库克从发行管理及市场性来说具有很高的灵活性，中央政府、自治地区、个人或公共机构均可以发行伊斯兰债券。可以通过金融媒介或是租赁资产的使用者直接发行。

三、伊斯兰债券与普通公司债券的比较分析

（1）苏库克是一种所有权而非债券。理解苏库克最好的办法就是一定要认识到发行伊斯兰债券必须要有实体资产，它的价值代表着资产所有权的价值。普通债券代表的是债权。其债券发行人与持有人之间的关系绝对不同于伊斯兰债券。在普通债券中，债券持有人就是债权人，发行人就是债务人。这项债务合约有固定利息，因此这就成了伊斯兰律法中所说的riba。在苏库克中，债券持有人拥有资产的所有权，是购买人，而不仅仅是签署了一份贷款合同。（2）支持苏库克的基础资产必须符合伊斯兰律法的要求，而普通债券要求的资产则无需满足这一条。（3）苏库克的定价取决于基础资产的价值，而普通债券的价格则取决于贷款利率。（4）当基础资产的价值增长，苏库克的价值也会增长。而普通债券的利润和固定利率是一致的。（5）当苏库克持有人出售债券时，实际出售的是基础资产的所有权，而普通债券出售的是债权。二者在某些方面是有区别，不过总的来说，都可以在二级市场销售变现，都需要在评级机构评级，消费者可以自由选择这些金融工具。

四、全球苏库克发展概况

在全球伊斯兰核心市场上，苏库克发展比较快。十多年前，苏库克市场规模仅96亿美元，发行机构有限。2013年市场规模已达到2694亿美元，大宗交易数量呈指数式增长，发行机构日益多元化。除伊斯兰投资者外，传统投资者参与数量日益增长，已占到债券参与者的一半左右。2012年，全球苏库克发行量1340亿美元，2014年初苏库克发行量1800亿美元。2000年-2014年初，全球累计发行6000亿美元。根据科威特金融机构研究报告称，苏库克市场已从2010年的1215亿美元存量上升到2013年的2476亿美元，且需求增势显著，新的债券发行往往得到大幅超额认购。根据安永公司预测，随着对苏库克接受程度的不断提高，2017年对苏库克的全球需求量将达到9000亿美元。

自2001年以来，共有16个国家政府发行了SUKUK，但发行国主要集中在海湾国家及东南亚，其中又以马来西亚、阿联酋、沙特及土耳其为主。2013年，安曼、突尼斯和埃及也陆续加入苏库克的发行队伍中。苏库克的迅猛发展使得穆斯林国家之外的地区也开始关注这个名叫“苏库克”的伊斯兰债券。2006年6月，时任英国财政大臣布朗公开表明，欲将伦敦打造成全球最大的伊斯兰金融中心，允许各银行在英国销售伊斯兰金融产品并制定一系列措施，使包括符合伊斯兰法的储蓄账户和抵押服务合法化。英国经济专家自2007年开始不断取证、论证，以强有力的证据来说服国会修改法律，为伊斯兰金融在英国的开展扫清障碍。2007年英国不仅在马来西亚成功发行了苏库克，2013年10月英国又在本土发行2亿英镑的伊斯兰债券，成为全球首个发行伊斯兰债券的西方国家。2014年9月11日，香港政府宣布，经由金融管理局（下称“金管局”）向全球投资者成功发行5年期10亿美元伊斯兰美元债（苏库克），成为继伦敦后又一个涉足伊斯兰金融的全球金融中心。债券最终录得47亿美元认购，超额4.7倍，成为全球首支由AAA评级政府发行的伊斯兰债券。

苏库克在全球范围内逐渐得到越来越多的关注，在我国虽然尚属空白，但随着“一带一路”、“21世纪海上丝绸之路”政策的稳步推进和实施，以及我国与阿拉伯国家各项合作关系的日渐紧密，国内经济金融专家也开始了对苏库克的研究和探讨，希望此项新兴理论及其衍生出的金融产品可以在当前大时代背景下，发挥其应有的作用。

参考文献：

[1] financial markets series

[2] 伊斯兰金融学会资料