我国的货币政策工具研究

时间：2024-05-04

王建利

(华南理工大学经济与贸易学院广东广州 510006)

我国的货币政策工具研究

王建利

(华南理工大学经济与贸易学院广东广州 510006)

2015年开年以来，全球经济形势复杂，油价继续暴跌，欧元区通缩风险日益加大，各国增长形势分化明显，金融市场担忧情绪持续蔓延。我国国内需求持续放缓，经济增长乏力，房地产市场、投融资平台、民间借贷等领域潜在风险增大。在国际经济形势复杂多变与国内经济放缓的双重压力下，我国企业面临着融资环境恶化、外部市场需求下降等等多方面的挑战。作为“十二五”的收官之年，中央明确2015年经济工作的总基调是稳中求进。所以在2015年，我国宏观经济政策的基本趋势是，在继续实施积极财政政策和稳健货币政策的同时，还要增强宏观经济政策的弹性与灵活性，进一步释放中小型企业及新兴产业的活力和潜力，努力防范和化解风险，积极推进体制改革和结构调整，力争在转变经济发展方式上取得实质性进展。尤其是在经济转型的关键时期，货币政策对经济发展的作用更加明显，因此本文通过阐述我国常见货币政策工具及其对经济的作用、货币政策工具实施特点和分析我国货币政策工具效果不理想的原因，进而提出提高我国货币政策有效性的有效措施，具有十分重要的理论和现实意义。

货币政策工具；经济；市场

1 引言

货币政策工具是中央银行为实现货币政策目标而使用的各种手段。货币政策目标具有整体性、长期性和非数量化的特征。在实际中,必须根据货币政策目标的内在要求和经济金融运行的实际情况,制定相应的货币政策,并有选择地运用货币政策工具来控制和调节中介目标,以达到货币政策目标的最终实现。中央银行选择运用货币政策工具有三个主要特点：第一,货币政策工具的选择运用是由一国社会、经济和金融发展水平与现状决定的。第二,货币政策工具的选择运用与货币政策目标特别是中介目标有直接联系。第三,各种货币政策工具有各自的优势、适应条件、作用机制及局限性,需要综合选择与相互配合。现在，我国正处在经济转型的关键时期,中国人民银行在运用货币政策工具时必须兼顾我国经济与金融的发展要求。本文通过阐述我国常见货币政策工具、我国货币政策工具实施特点和对我国货币政策工具效果不理想的原因进行分析，进而提出提高我国货币政策有效性的有效措施。希望能对我国在今后的货币政策实践中更好地运用货币政策工具工具有所帮助。

2 我国常见的货币政策工具

货币政策工具是中央银行为实现货币政策目标而使用的各种手段。可供货币政策当局选择的货币政策工具通常有一般性货币政策工具、选择性货币政策工具和其他补充性货币政策工具三大类。一是一般性货币政策工具。指以整个商业银行系统的资产运用与负债经营活动为对象，影响整个经济社会的信用和货币状况的货币政策工具，主要包括法定存款准备金政策、再贴现和公开市场操作业务。二是选择性货币政策工具。指以某些商业银行的资产运用与负债经营活动或整个商业银行系统的资产运用与负债经营活动为对象，只影响某些特殊经济领域中的信用和货币状况的货币政策工具，主要有消费信用管理、不动产信用控制和证券市场信用控制等。三是补充性货币政策工具。包括直接信用控制和间接信用指导两类。前者是指从质和量两个方面，以行政命令或其他方式，直接对金融机构尤其是商业银行的信用活动进行控制，其手段包括规定利率最高限额、信用配额管理、流动性比率管理和直接干预。后者是指中央银行通过道义劝告、窗口指导等办法间接影响商业银行的信用创造。目前我国使用的货币政策工具大体包括：存款准备金、公开市场业务操作、存贷款基准利率、再贴现、窗口指导等。

2.1 存款准备金

存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金，金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金制度是在中央银行体制下建立起来的。目前实行中央银行制度的国家普遍建立了存款准备金制度，并将其作为一项货币政策工具加以运用。我国于1984年建立存款准备金制度。中国人民银行通过调整存款准备金率，影响金融机构的信贷资金供应能力，从而间接调控货币供应量。该工具的主要特点是有直接显著的控制效应,充分体现中央银行权力和意图。主要局限性是强制性高、作用和震动大、政策预期反应显著等。存款准备金对经济的作用主要表现为：第一，可以将金融机构分散保管的准备金集中起来，防止存款人集中、大量挤提存款而导致支付能力消弱，对经济金融产生破坏性影响，保证金融机构的清偿力和金融业的稳定；第二，用于调节和控制金融机构的信用创造能力和贷款规模，控制金融供应量。第三，增强中央银行金融实力，使中央银行不仅有政治实力，还有强大的经济实力做后盾。

2.2 公开市场业务操作

公开市场业务操作是指中央银行通过买进或卖出有价证券，吞吐基础货币，调节货币供应量的活动。与一般金融机构所从事的证券买卖不同，中央银行买卖证券的目的不是为了盈利，而是为了调节货币供应量。中国人民银行公开市场操作业务起步于1994年的外汇市场操作。1994年，外汇管理体制进行了重大改革，实行了银行结售汇制度，建立了银行间外汇市场，实现了人民币汇率并轨。为了保持人民币汇率的基本稳定，中国人民银行每天都要在外汇市场上买卖外汇。1996年4月，中国人民银行又开办买卖国债的公开市场操作业务。此后，公开市场业务得到长足发展。目前公开市场操作业务已发展成为我国中央银行的主要货币政策工具之一。公开市场业务操作在实际运用中的突出优点和独特功能主要是中央银行有充分的主动权,工具运用有较好的操作弹性和政策告示效应,有中央银行和商业银行双向性传导与调节机制,政策操作时间与方式比较灵活等。公开市场操作工具要求的运用条件主要是存在较发达的证券市场、央行有强大的调控实力、金融支付系统电子化程度较高、与其他政策工具运用配合较好等。公开市场业务操作对经济的作用主要表现为：根据经济形势的发展，当中央银行认为需要收缩银根时，便卖出证券，相应地收回一部分基础货币，减少金融机构可用资金的数量；相反，当中央银行认为需要放松银根时，便买进证券，扩大基础货币供应，直接增加金融机构可用资金的数量。

2.3 存贷款基准利率

存贷款基准利率是人民银行公布的商业银行存贷款的指导性利率。基准利率是我国中央银行实现货币政策目标的重要手段之一，制定基准利率的依据只能是货币政策目标。在利率市场化的进程中，基准利率是核心，它在整个金融市场和利率体系中处于关键地位，起决定作用，它的变化决定了其他各种利率的变化。但现阶段我国的利率市场化程度较低，严重影响其功能的发挥。存贷款基准利率对经济的作用主要表现为：一方面可以巩固宏观调控成果，保持国民经济持续、快速、协调、健康发展的良好势头，进一步发挥经济手段在资源配置和宏观调控中的作用。另一方面是稳步推进利率市场化的又一重要步骤，有利于金融机构提高定价能力，防范金融风险。

2.4 再贴现

再贴现，就是中央银行通过制订或调整再贴现利率来干预和影响市场利率及货币市场的供应和需求，从而调节市场货币供应量的一种金融政策。央行以再贴现率变动来影响金徽机构的资金成本,以调控资金供求和货币供应量。再贴现率是短期性官方利率,再贴现以商业银行自愿主动进行为实现条件,因此它具有一定的灵活性和政策告示效应,但存在一定的单向性局限。再贴现政策对经济的作用主要表现为：第一、能影响商业银行的资金成本和超额准备，从而影响商业银行的融资决策，使其改变放款和投资活动。第二、能产生告示效果，通常能表明中央银行的政策意向，从而影响到商业银行及社会公众的预期。第三、能决定何种票据具有再贴现资格，从而影响商业银行的资金投向。

2.5 窗口指导

窗口指导是指中央银行通过劝告和建议来影响商业银行信贷行为的一种温和的、非强制性的货币政策工具，是一种劝谕式监管手段。窗口指导是监管机构利用其在金融体系中特殊的地位和影响，引导金融机构主动采取措施防范风险，进而实现监管目标的监管行为，可以是指导性政策也可以是指令性政策。窗口指导对经济的作用主要表现为：一方面可以体现国家对经济发展的宏观指导和管理；另一方面也可以给商业银行留有相当大的机动余地和经营的自主权，使它成为自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的市场主体。因此，在市场经济条件下，窗口指导具有较为广泛的适用性，是国家宏观调控和货币政策工具的一个重要内容。

3 我国货币政策工具实施的特点

3.1 我国货币政策的调整越来越频繁，货币政策工具的使用越来越灵活

2000年至2002年我国为了减轻亚洲金融危机的影响和刺激国内经济，中国人民银行多次下调存款准备金率与存贷款利率。1997年10月我国的存款利率是5.67%，而2002年2月存款利率已低至1.98%。宽松的货币政策在刺激经济的同时也带来了隐患，2006年初国内经济过热、通货膨胀显现，于是，央行又执行了从紧的货币政策，不断上调存贷款利率及存款准备金率。2008 年9月25日我国金融机构存款准备金率高达17.5%，2007年至2008年9月10日前，存款利率一直保持在4.14%的高位。2008年中后期受美国金融危机的影响，经济指标出现下滑，央行实行宽松的货币政策，四次降低存款准备金，五次下调存贷款利率。2011年我国的主要经济问题是通货膨胀与高房价，为了治理通货膨胀和抑制高房价，央行迅速将宽松的货币政策转变为稳健的货币政策，七次提高存款准备金率，三次提高存贷款利率。

3.2 我国货币政策工具的配合使用越来越频繁

2004年,我国为遏制固定资产投资增长过快的势头，保持经济平稳快速增长,中国人民银行执行稳健的货币政策,从各方面入手,加强金融调控,合理控制货币信贷增长,着力优化信贷结构,抓紧完善金融宏观调控的制度性建设,加快推进金融企业改革:一是灵活开展公开市场操作；二是提高法定存款准备金率:2004年4月25日再次提高金融机构存款准备金率0.5个百分点；三是上调金融机构存贷款基准利率:央行从2004年10月29日起上调金融机存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点,由1.98%提高到2.25%; 一年期贷款基准利率上调0.27个百分点,由5.31% 提高到5.58%,其他各档次存、贷款利率也相应调整,中长期存贷款利率上调幅度大于短期；三是加强对商业银行的窗口指导，促进优化贷款结构。2008年年中随着美国次贷危机蔓延加深，中央银行实行了宽松的货币政策，综合运用各种工具，采取一系列灵活、有力的措施，及时释放市场流动性：调减公开市场对冲力度，相继停发3年期中央银行票据、减少1年期和3个月期中央银行票据发行频率，引导中央银行票据发行利率适当下行，保证流动性供应。2008年9月、10月、11月、12月连续下调基准利率，下调存款准备金率，以增加市场货币供应量，扩大投资与消费。2008年10月27日还实施首套住房贷款利率7折优惠；支持居民首次购买普通自住房和改善型普通住房。同时取消了对商业银行信贷规划的约束。坚持区别对待、有保有压，鼓励金融机构增加对灾区重建、“三农”、中小企业等贷款。2011年为了应对通货膨胀压力，央行迅速将宽松的货币政策转变为稳健的货币政策，七次提高存款准备金率：一方面降低货币供应量的增长率，以压抑总需求；另一方面提高利率，以抑制投资需求，并刺激储蓄增加，从而保证总需求与总供给的均衡。同时通过提高商业银行存贷款利率和金融市场利率水平，减少流通货币，缩小信贷规模，从而减少投资规模，达到平衡储蓄和投资，从而增加商品和服务，消除总需求与总供给的缺口，进而达到了防止通货膨胀的目的。截至2012年11月大型银行存款准备金率高达21.5%，三次提高存贷款利率：截至2011年7月7日，我国存款基准利率高达3.50%，贷款基准利率高达6.56%。

3.3 我国货币政策工具越来越趋向市场化

我国于1998 年之前使用的货币政策工具以计划手段为主,有信贷计划、现金计划、贷款规模控制、法定存贷款利率、基准利率、法定存款准备金率、再贴现、再贴现率、再贷款、特种存款等多种货币政策工具。1998 年取消贷款规模控制后,逐步过渡到市场经济条件下的间接调控手段为主,主要有公开市场操作、准备金率、存贷款基准利率、信贷政策、再贷款、再贴现以及窗口指导等。从表1可以看出，近些年来，我国存贷款基准利率与再贴现率调整次数不断增加，说明我国不断加强利率对经济的调控，货币政策工具的市场化趋势不断加强，不断增强货币政策工具的效果。

表1 2001年至2015年我国存贷款基准利率与再贴现利率调整次数

数据来源：根据国家统计局网站数据整理.

3.4 近些年我国虽然加强了利率对经济的调控，但仍以存款准备金为主要工具

表2显示从2001年到2015年的15年中我国存款准备金率调整高达39次,而存贷款基准利率仅调整27次，再贴现率仅调整12次，这说明存款准备金在我国货币政策工具中占有举足轻重的地位，是目前我国最常用的货币政策工具。

表2 2001年至2012年我国各种货币政策工具运用次数对比

数据来源：根据国家统计局网站数据整理.

4 我国货币政策工具效果不理想的原因分析

与发达国家的货币政策工具效果相比，我国货币政策工具效果明显不理想。原因在于货币政策工具主要是通过影响经济主体的经济利益来影响其经济行为，达到调节的目的的。但这需要一些条件，如金融市场完善，经济主体是理性人，政策传导机制畅通无阻等。而现阶段我国的这些条件尚不成熟。

4.1 货币市场发展滞后，同业拆借市场交易主体少，交易量小

货币市场的发展是中央银行运用货币政策工具进行宏观调控的基础。货币市场具有高度的敏感性，其资金供求状况和利率化可将货币政策信号迅速传递到经济领域，其短期利率是中央银行货币政策操作的重要手段。但我国货币市场发展不完善，影响了货币政策工具效果的发挥。我国同业拆借主体目前仅仅是各商业银行总行及少数的省级分行以及一些非银行金融机构，而将众多的商业银行分行排斥在同业拆借市场之外，使同业拆借市场传导货币政策的作用受到极大的限制。我国的同业拆借市场自1996年建立以来，在发展过程中经历了三起三落，到1999年才规范发展起来。就同业拆借市场的年交易量来看，但仍处于较低的发展水平中。

4.2 国债持有量少，持有结构不合理，使公开市场业务操作的作用受到极大限制

公开市场操作业务在我国近年得到了很大程度的发展，由于其主动性、灵活性和时效性等特性，已经成为中国央行的主要货币政策工具之一。同时，公开市场业务被视为发展中国家外汇冲销的主要手段。但是，由于中国资本市场和证券市场发展滞后于发达国家，公开市场操作业务受到一定程度的局限。为了促进中国公开市场操作业务的进一步发展，必须加大对证券市场的监管与完善。中央银行进行公开市场操作业务操作的主要工具是短期国债，但我国发行的国债总体上仍是以3-5年的中期国债为主，10年以上的长期国债和1年以内的短期国债所占的比重较低。这样既难以满足投资者对于金融资产期限多样化的需求，也使得中央银行进行公开市场操作因无用武之地而难以发挥作用。另外，在相当长的时间内，我国国债持有者主要是个人投资者，而央行、商业银行和其他金融机构持有有限。中央银行保持一定的国债持有量是中央银行有效开展公开市场操作业务的必要条件。在国债持有不足的情况下，中央银行必须在公开市场买入国债，从而造成货币在“启动期”的刚性投放。并且中央银行通过在公开市场上刚性买入的方式持有国债，还受国债二级市场交易量的限制。商业银行持有国债也是其自身流动性管理的需要，也是商业银行响应中央银行进行公开市场操作的条件。近年来，商业银行购买国债的积极性明显提高，使国债资产占总资产的比重呈现出不断上升的趋势，但仍处于较低水平。

4.3 货币供应的内生性增强，货币政策工具的控制力降低

随着市场经济的不断发展和经济对外开放程度的不断提高，货币供应越来越内生于国民经济运行，中央银行除了能够在较大的程度上控制再贷款、政策性贷款外，对其他与经济活动相关的货币供应及其变动就较难控制。对外开放程度越高，与对外经济活动相关的货币供应及其变化越是不能为中央银行所控制，而取决于经济增长状况、出口状况和资本流动状况。对外开放的程度越高，金融工具的不断创新，金融市场的不断发达，商业银行的资金来源会逐渐多元化，其资金来源受中央银行的约束和影响也越来越少。外资银行在华拓展，也会导致中央银行窗口指导等货币政策工具的影响逐渐减弱。随着改革的深化，居民个人、个体工商户、农民持有的货币量不断上升，货币流通速度变缓，也削弱了中央银行货币政策工具的效应。

4.4 与国内金融机构相比，外资银行受到我国货币政策工具的影响和约束较少

在利率管制方面，尽管目前利率管制是最具强制性的货币政策措施，但是在中国经营的外资银行其外汇存款利率基本不受中央银行管制，外资银行业务量所占比例的增加实际上意味着不受利率管制的金融业务量越来越大，利率管理效率趋于下降。在准备金制度方面，外资银行经营人民币业务以后，其人民币存款应该按照境内存款机构的要求缴存存款准备金。但是由于外资银行在中国境内的贷款通常不受存款来源限制，他们可以从其他金融机构甚至从国际金融市场上获得有效资金。因此，外资银行的发展将会削弱准备金制度的有效性。再贴现等货币政策工具对国内金融业的资金支持具有积极作用，既是基础货币管理的主要内容，又是中央银行作为最后贷款人的政策工具。但是，这些政策工具暂时不适应外资银行的调控，其影响的范围和程度也会趋于缩小。因此，货币供应量的可控性被削弱。

5 提高我国货币政策有效性的措施

随着市场经济体制逐渐成熟，主要依靠货币政策工具的作用实现预期目标已成为趋势，现在我国在使用货币政策工具进行宏观调控时，尽管存在许多问题，调节效果也不尽人意，但毕竟是巨大是巨大进步。现在的任务是，在完善货币政策工具作用机制的同时，如何解决现存的各种问题，进一步改进货币政策工具的市场环境，为其充分发挥作用创造条件。

5.1 大力发展资本市场和货币市场，完善货币政策工具的运行环境

资本市场和货币市场是以金融机构为中介、利率为指标、资金为媒介进行资金运动的，是货币政策工具发挥作用的主要场所。货币市场和资本市场的发展是中央银行运用货币政策工具进行宏观调控的基础。货币市场有高度的敏感性，其资金供求状况和利率水平变化可将货币政策信号迅速传递到经济领域，其短期利率是中央银行货币政策操作的手段，也是间接调控中三大政策工具中最常用、最灵活的工具——公开市场业务作用的场所。但是，我国货币市场发展不完善，影响了货币政策工具效果的发挥。显然应积极培育和完善货币市场，为中央银行公开市场业务效应的发挥创造条件。我国的货币市场应当让更广泛的投资者以多种形式进入货币市场，不同的市场参与者带来不同的信息，能够使市场的动作更有效率，利率对市场的反映更充分。应当鼓励更多的做市商参与市场，并且做市商的作用有待加强，以便投资者任何时候都能找到对应方。建立统一的债券市场，放宽准入条件。尽快完善国债市场，提高中央银行公开市场操作的效率。

5.2 发展票据市场，丰富和充实交易工具，发挥再贴现工具的作用

发展全国统一的票据市场，完善票据基础条件。票据市场的发展可以分为以下三个层次：一是商业银行及专门票据公司的柜台市场。该市场主要面向持票公司，办理贴现融资业务。具有代理业务资格的商业银行或票据公司还可受理一般投资人的委托，帮助其买卖票据。二是设立区域性票据市场。可以采取会员制的组织方式，进行自营贴现、转贴现、代理买卖和代理保管业务。三是全国性市场，所有买卖意向的发布，谈判以及成交确认通过系统网络进行。该市场也是中央银行进行再贴现的平台。开发新的适应市场经济要求的商品交易票据品种，鼓励优质票据签发流通。继续稳步发展银行承兑汇票，扩大票据贴现量，解决票据使用主体过于集中的问题，对符合条件的中小企业的票据承兑和贴现予以支持。

5.3 积极推进我国的利率市场化改革

利率市场化要求中央银行不再直接决定金融机构存贷款利率，而是参照货币市场和宏观经济状况的变化通过制定再贴现利率和公开市场操作等，间接影响市场利率水平。中央银行必须改革自身的利率管理体，建立起相应的决策程序和独立的决策机构。在利率市场化的过程中，逐步建立以中央银行再贴现率为引导，以同业拆借利率、国债利率为基础的富有弹性的市场利率体系。中央银行在调节利率水平时应减少盲目性，注重前瞻性。利率市场化的过程中充满风险，中央银行要在积极引导金融机构有序竞争的同时，增强监管力度，防止出现恶性竞争，抓紧制定利率管理的法律法规，做到利率管理有法可依，以防范和化解金融风险。利率市场化后，市场利率不再是中央银行的货币政策工具，中央银行必须利用其他的货币政策工具进行宏观调控，适时地调整基准利率，并以此来影响货币市场和资本市场的利率水平，引导资金流向，改善利率结构，发挥利率杠杆作用。

5.4 加强窗口指导，引导资金流向

制定和实施信贷政策是中央银行进行窗口指导的主要方式。中央银行信贷政策不同于其他的货币政策工具，信贷政策着眼于解决结构问题，通过窗口指导，引导信贷流向。而其他的货币政策工具着眼于解决总量问题，通过调节货币供应量和信贷总规模，保证社会有效供求平衡。中央银行应积极劝导商业银行的资金流向，积极落实国家出台的各项金融服务，鼓励商业银行进行业务创新，发展新的信贷品种。