神话破灭，迪拜饮恨房地产

姜英梅

迪拜是阿拉伯联合酋长国的第二大城市，也是阿联酋最富裕的城市。阿联酋70％左右的非石油贸易集中在迪拜，它是整个中东地区的转口贸易中心。11月25日，迪拜政府突然宣布重组旗下的主权投资公司迪拜世界，主要是受金融危机冲击最大的房地产和外国投资项目，并寻求延迟六个月偿还债款。迪拜世界旗下棕榈岛集团(Nakheel)的35亿美元到期债券也将被延后偿还，但业绩良好的迪拜环球港务集团(DP World)将不会改组。由于迪拜世界的债权人多为欧美大型银行，而且其资产遍布世界各地，此举震动了国际资本市场，欧洲和亚洲股市下挫，金价、油价下跌，世界经济复苏之途更添曲折。穆迪投资和标准普尔都大幅下调了众多的迪拜政府相关实体的债务评级。迪拜的赖债风险在全球政府中排名第六，高于冰岛。迪拜世界一旦无力还债，将成为自2001年阿根廷违约以来，全球最大主权基金违约事件。

沙漠神话是如何成就的

20世纪90年代以来，迪拜发生了翻天覆地的变化：拥有世界第一大豪华七星级酒店、全球最大人工岛“棕榈岛”、世界第一高塔迪拜塔、全球最大购物中心、世界最大室内滑雪场。世界各地富豪名流趋之若鹜，在迪拜一掷千金。迪拜成为奢华的代名词，有“新纽约”、“海湾明珠”的美誉。

由于石油资源有限，迪拜走出了一条独特的发展道路，其经济模式更像由政府主导的家族企业。雄心勃勃的迪拜酋长谢赫·穆罕默德马克图姆颇具商业头脑，将香港自由经济政策与新加坡政府治理城市的优点很好地结合起来，其开放政策掀起了过去极端保守的阿拉伯世界的经济革命，他本人也被誉为领导阿拉伯世界现代化进程的明灯。迪拜石油经济占GDP比例从1985年的50％降到仅为6％左右。政策推动加上得天独厚的地理位置，让迪拜选择了以房地产以及物流、旅游、金融等第三产业为主的经济发展模式。迪拜政府通过近乎零管制的宽松政策和建立国际金融中心等吸纳资金和人才，刚好填补中国和西方交易市场上的“金融真空”。在城市形象上，迪拜还处处以“世界第一”的地标性建筑为目标，发展高端房地产。一时间，迪拜成为投资的热土、享乐的天堂。迪拜几大国有企业集团——迪拜世界与迪拜控股公司以及政府参股的开发商艾马尔地产公司，利用来自国内外银行的资金在世界各地投资，实现了迪拜政府的雄心壮志。

“瞪羚必须比狮子跑得快，否则就会被吃掉；狮子也必须比瞪羚跑得快，否则就会被饿死。不管你是瞪羚还是狮子，都要比对方跑得快。”这是打造迪拜神话的迪拜酋长谢赫·穆罕默德·马克图姆的名言。

过去几年，迪拜为打造成中东地区物流、休闲和金融枢纽推动了3000亿美元规模的建设项目，政府与国有企业的债务像滚雪球一样不断增加。目前，迪拜政府负债800亿美元，包括迪拜世界的590亿美元债务，超过一半债权由欧洲银行持有，约达400亿美元。其实，自国际金融危机以来，迪拜经济已遭受重创，但国际上普遍认为迪拜神话不会破灭，债台高筑的国有企业将得到迪拜政府和阿联酋联邦的支持。2009年3月，迪拜政府就曾将阿联酋央行认购政府债券所得100亿美元资助国有企业和公司，其中房地产开发公司是主要受资对象。4月，迪拜酋长表示迪拜已度过危险期，阿联酋经济将率先得到恢复。开放给外国投资者购买的住宅楼价，今年第三季度攀升7％。油价回升，迪拜在石油美元带动下经济正缓慢复苏。就在投资者轻舒一口气时，11月25日，迪拜政府突然宣布重组旗下的主权投资公司迪拜世界……

迪拜世界是政府控股的旗舰公司，被誉为迪拜“经济王冠上的宝石”、“日不落企业”，是迪拜经济增长引擎，其投资跨越21世界四大商业策略性增长地区，即运输和物流，干坞和海运，城市发展以及投资和金融服务。旗下子公司棕榈岛集团开发了迪拜具地标性的棕榈树形人工岛和仿照世界地图填海兴建的世界岛发展项目，上面遍布豪华别墅和酒店。金融危机以来，一些项目被推迟甚至取消，从年初就开始停工的千米高准世界第一摩天大楼到棕榈岛项目，都面临烂尾危机。地产繁荣时期匆匆上马的项目，名副其实是“建在沙子上”的，经不起风雨。

成也地产，败也地产

迪拜模式的“软肋”在于缺少实体经济，它没有工业和石油，85％的常住人口是匆匆来去的外籍人，通过政府及其掌控的企业在国际上大量借贷来推动经济多元化。迪拜房地产、建筑和金融业总计占国内生产总值比例将近40％。1998年，政府推出了房地产振兴计划，2002年允许外国人拥有不动产，并依据持有的不动产证明申请长期居留权，国际热钱纷纷涌入。房价从2004年开始连翻了三倍，由此催生了房地产泡沫。在2008年初，迪拜政府还乐观地预计GDP将在未来八年以11％的速度增长，但当年9月爆发的国际金融危机摧毁了其梦想，房地产市场结束了六年大牛市，急转直下，大银行开始收紧放贷，国外富豪们纷纷撤资，令外向型的房地产业雪上加霜。相对于2006年高峰时，不少房价跌了快一半，瑞银报告预测还会再跌30％，返回2008年的水平需要数年。除了裁员，房地产公司还在延长还款期限，以防购房者跑掉或拖欠还款。据报道，当地共有400多个工程项目被迫取消，涉及款项超过3000亿美元。根据高力国际(colliers)最新的报告，迪拜当地的住宅空置率高达25％，这意味着更大的资产下行压力。由于迪拜融资主要来自银行和资本市场，一旦出现债务危机，最终将由它们买单。事件发生后，评级公司迅速调低了相关银行的评级。在宣布延期偿还债务后，投资者大肆抛售迪拜的债券，同时也大量卖出阿布扎比的债券。

迪拜债务危机表明，经济过度倚重房地产，一旦泡沫破灭势必冲击整体经济；国企垄断经济，一旦出现问题，有可能是影响整个国家甚至世界的大问题。仅政府开支并不足以保护金融市场，单纯把债务转嫁到政府身上，只会令政府信誉遭受质疑。危机面前政府救助是有选择的，主权债务和企业债务不能混为一谈。迪拜政府与迪拜世界划清界限，宣称不会为迪拜世界590亿美元债务提供担保，而是选择让债权人一起承担风险。

这次事件对于银行在中东的业务模式提出了质疑——贷款的发放应该更多地基于政府担保还是项目的可行性?无论如何，银行风险溢价上升已是不争的事实，这将再起银行惜贷之风。

我心依旧?

针对国际金融市场上的震荡，迪拜官员和经济界人士纷纷表示，迪拜世界公司债务重组计划只反映“该公司自身财务状况”，纯属“区域性的商业决定”。迪拜财长明确表示，市场对迪拜世界宣布延迟还债的反应过大，重申重组债务是顾及各方民远利益的做法。英国《经济学人》杂志认为迪拜的物流和贸易中

心地位将有助其度过危机，当然，这也取决于阿布扎比的流动性和金融支持，或者出台一个对市场有利的债务重组方案。国际货币基金组织中东和中亚部主管马苏德·艾哈迈德12月2日表示，迪拜世界作为阿联酋的旗舰企业，其债务危机可能导致借贷成本上升，并可能波及邻国，导致失业或家庭收入减少，迪拜世界也很难在短时期内摆脱融资困境。但阿联酋有足够资源应对迪拜危机，债务危机对向迪拜世界提供贷款的国际银行造成的直接财务影响是“可以控制的”。就在12月1日，迪拜世界开启了与银行的“建设性”对话，旨在重组其260亿美元债务，主要涉及房地产，这比原先以为的590亿美元债务少了许多。尽管债务危机解决方案尚未出炉，欧洲和亚洲股市已出现反弹，显示市场对于迪拜债务危机将席卷全球的恐慌情绪似乎正在减弱。阿布扎比数千亿美元的主权财富基金，是市场回稳的强心剂。

迪拜模式代表了一种自由主义的发展战略。迪拜多年来通过吸纳外来投资、人才和游客，实现经济飞速发展。2006年，沙特阿拉伯政府开始仿造迪拜各种功能的自由贸易区，在沙特境内建立六个经济城，旨在发展金融业、高科技产业和信息服务业；卡塔尔和阿布扎比也分别计划通过密集的基础设施和房地产投资编织转型蓝图。但是，债务危机导致神话破灭，迪拜发展模式受到质疑，海湾地区其他国家不得不重新寻求其他经济道路，迪拜酋长也从伟人变成罪人。

客观地说，在经济严重依赖石油出口的中东国家，缺少石油的迪拜凭借自身地理优势，有效促进了经济发展，其模式仍值得肯定。但迪拜债务问题说明其资产泡沫严重，繁荣景象不过是沙漠城堡，根基不稳。由于经济倚重房地产业和外国投资，在金融危机的背景下，资产缩水，外资抽逃，旅游收入下降，迪拜最终出现流动性问题。

债务危机后，迪拜财政面临极大挑战，扩张计划和建设规模势必缩小，迪拜模式也将从依赖流动性转向更多依赖基本面支持。缺少以制造业为主的实体经济作支撑和后盾，政府主观愿望和现代化的基础设施不是成为国际金融中心的充分条件，惜人工之力缔造金融大国的梦想还很难实现，迪拜顶多会发展成类似新加坡、香港那样的地区金融中心，其经济地位或许会从全球性的转化为地区性的，经济保守主义将更受海湾地区青睐。