交易所的创新“生意经”

艾博·索瓦尔

在10年前，如果要在“金融服务机构”群里选取一家公认的赢家，很难想象任何一家证券交易所会榜上有名——更不用说像LSE（伦敦证券交易所）这样从事传统股票交易的机构了。

然而，就是这样一家新近才经历了股份制改造（股份控制权由大机构股东转向外部投资者持有）、且普遍被认为处于竞争风暴中心、对新技术革命又缺乏敏感的交易所，LSE非但没有沦为“猎物”——过去几年中，在与德国证券交易所（Deutsche Brse）、美国纳斯达克交易所、甚至规模较小的瑞典交易所（OMX）等一众饥饿的竞购者博弈中成功护守城池——并且进而成为下一个强大的“猎食者”，LSE现已跻身全球第五大交易所（以市值计），机构估值高达130亿美元;如今，LSE的股票交投量甚至超出金融危机爆发前历史峰值的1/3。

这些显然足以令世界各地大多数的交易所、乃至银行家们感到吃惊。在业务模式远非“酷炫”的交易所生态圈内，是怎样的革新举措帮助LSE实现化茧成蝶？其又折射出哪些（一定程度上放之四海而皆准的）全球“交易所的生意经”？

首先，在管制潮流中顺势而为、实现业务多元化。英国《金融时报》将LSE首席执行官Xavier Rolet （罗睿铎）称为这家交易所抓住“后危机”时代扩张机遇、成功实现业务多元化的架构师。

金融危机爆发后，受监管机制要求，绝大多数银行为了进一步将投资风险从其资产负债表中挤出，而纷纷抛售其原来持有的各种股票衍生产品，与此同时，就连那些帮助实施这些衍生产品交易的清算部门——银行机构也不得不卖掉手中持有的股份。LSE就此抓住历史性契机，购进欧洲最大清算所LCH的多数股权，跨出了使LSE业务收入源头多元化的重要一步。另外，通过购买指数、提供数据及交易后服务等一揽子举措，自2010年以来，LSE的传统主业（即股票债券交易业务）的收入从其集团总收入比例的一半降至仅占25%。

普华永道（PWC）公司出版的研究报告《交易所的未来》也指出，在后金融危机时代，欧美国家的各类金融交易机构跨国界合并收购的声音曾一度甚嚣尘上，然而阻挡这一趋势的因素同样不容小觑：一方面有国家利益与政治性的考量;另一方面，从收益多元化中尝到甜头并且取得可观利润增长的交易所，也重新将焦点放在机构的有机生长（organic growth）上。

碳排放交易和可流通的能源类证券等即是交易所产品多元化的生动例证。这类垂直产品的二级市场在美国洲际交易所和加拿大多伦多证券交易所的NGX等交易市场得到足够重视，除能源类股票产品及其衍生品类交易之外，投资者在交易所平台可以“一站式”获得包括清算与结算在内的服务。放眼未来，更多像奢侈品和艺术品等创新交易产品也将获得上佳的发展空间。值得一提的是，甚至于场外交易（OTC）端，业者亦有大举将合约交易与结算“嫁接”到主板交易所（通过后者的中央清算部门）的趋势。

无疑，这些促进收益源多元化的战略举措，帮助交易所降低了对拥挤的股票债券交易的过度依赖。

第二，创造辐射全球投资者的撬动机制。在前述LSE的近五年改革举措中，还有一个值得一书的亮点，那便是花重金购买“金融时报指数”50%所有权、以及为“罗素2000指数”支付高达27亿美元的授权使用费。

指数——尽管它听起来像是与股票市场本身一样普通的一个事物——然而，它的意义在于其能够帮助交易所充分撬动起一个连结全球投资者的杠杆。但凡涉及被动基金管理产品以及交易所流通的基金（ETF），交易平台往往都需要以指数作为一项重要的指征来对标其产品的表现。而使用指数就需要支付许可费用。根据安永公司的统计报告称，仅交易所流通的基金在世界范围内即约达2.3万亿美元资产，且每年以15%的比例继续增长。

值得注意的是，通过指数运作来撬动全球投资者的作法，是在众多交易所经营者承认早前的跨国界并购之潮事实上是一场迷思的大背景下的一个“异类成功”。从本质上而言，交易所的生意是一项本土产业，（除科技板块外）绝大多数的拟上市公司不会舍近求远谋求离岸IPO;而交易所要做的则是瞄准投资者这一端来顺应全球化趋势。

而在国际投资机构看来，“沪港通”机制亦体现了打通国际交易之脉的异曲同工要义。对中国投资者来说，“沪港通”意在提供一个通向国际市场的全新管道，于国际投资者而言，它带来一个再次进行资产配置的机会，同时也是产品多样化的必要性体现——毕竟，与世界其他地区相比，中国资产组合多年来偏重地产类等行业和资金类交易产品，具较高风险性。况且，如果以中国三地（沪深港）交易所7.5万亿美元市值总和计算的话，将能创造出一个仅次于纽约交易所的世界第二大交易平台。

第三，借助技术共享打通平台互用性。即使不走兼并收购之路，如何实现运营成本优化和高效率？平台之间的技术共享和互用性（Interoperability）是其中的不二法门。在投资者全球化的大版图下，具竞争力的IT系统和数据处置能力也将帮助交易所吸引越来越成为买方市场的客户。

结合美国的Dodd-Frank法案以及欧洲颁布的《金融市场工具管理意见》（MiFID），交易所与清算部门之间“锁定的联系”不复存在，而更多利基市场化的清算解决方案提供商的进入也迫使平台间的互用性必须大幅提升。拜IT系统共享共用效应之赐，交易所亦能收获更好的规模效应。

确实，从“猎物”到“掠食者”或许仅有一步之遥，关键是需要看透交易所这门有一点“古老”、商业模式并不“酷炫”、但竞争环境实则惨烈的产业之“生意经”。透过业务多元化、取势监管风云所带来的转型机遇、平台共享共用和优势互补的合作方联手开阔新市场等手段，“只有大型兼并才能实现规模经济，此乃（交易所）生存的仅存工具”之论断无疑会受到强有力的挑战，直至再无立足之地。