结构性产品的危与机

谢李婉雯

结构性产品设计面临的问题是,如何通过简单的创新,达到保证投资本金安全,并受益于任何股市的上涨

2009年是金融市场“危机”的延续, 还是“机会”诞生的一年?

投资者的看法各有不同,分歧很大,但可以肯定的是,股票市场将维持高波动/震荡;证券价格可能已达到超卖水平,但在盈利趋势不明朗情况下,没有资金承托令股价难以提升;各类资产的相关性提高;低利率周期还会持续。

很多客户希望,在零利率和高风险股票投资中找到更好的投资方案。这里所说的“更好”,包括比存款利率高的回报、比直接投资股票更安全、高流动性以及高透明度。

虽然结构性产品和金融创新,被认为是这次金融危机的根源,然而,股票类结构性产品却证明,它具有帮助投资者寻找安全、可靠、稳定的投资方案的能力。而且,创新并不一定代表着推出复杂难懂的方案。

成功的创新往往是非常简单的,一些银行最受欢迎的产品都是直观易懂的,例如 “每天收息”(Daily Range Accrual)结构,投资者受益于标的资产在一个价格波动范围内徘徊,而不是受益于标的资产价格的上涨。

另外,推出创新型产品的目的,只是为了满足客户的需求。结构性产品的一个重要特点,就是结构和收益类型可以被量身裁定,从而符合客户认可的市场走势。

“因时制宜”的产品

2009年只过去了三个多月,但相信投资者已能感受到,今年将是波动性持续的一年。目前,由于波动性居高不下,短期股票挂钩完全保本型产品往往价格比较昂贵,降低这种成本的一个方法,就是允许产品发行者在规定条件下提前赎回。

在当前的市场环境下,投资者不认为股市会在短期强势反弹。根据这一观点,设计短期内让发行银行提前赎回投资,将不会影响产品的收益潜力,却能降低这种产品的保本成本。

当然,如果股市出现强势反弹时,投资者将放弃部分标的资产的投资回报,以换取发行者所提供的固定收益。但这些提前赎回型产品的吸引人之处在于,在保证本金安全性的同时, 更能给投资者提供一个非常好的潜在收益。

保证投资本金,在目前市场条件下还是非常重要的。当市场走势不明朗时,投资者倾向于投资于主要股票指数。指数投资的优点包括代表性、高流动性及积极更生证券。法兴即为投资者构建了“市场参与”(Beta)指数和“超额表现”(Alpha)指数,作为投资标的。近期比较受欢迎的包括多空策略或智星中国指数,旨在通过系统性的选股策略为投资者增值。

另一个符合客户要求的方案,是使投资者以最低价格进场或锁定最高利润的方案,产品的收益可因应客户需要而定。这是一个反映结构性产品灵活性,及切合投资者“低买高卖”需要的简单例子,在某段时间内对市场观察之后作出“进场”或“离场”的决定,从而优化产品的收益情况。

最后, 对一些对市场方向没有信心的投资人来说, 市场中立策略能让他们在市场上涨和下跌的情况下获利。

有效的优化投资方案

零股理论(Odd Lot Theory)告诉我们,行为导向会导致投资者在掌握投资时机的时候进行无效率投资:他们会在股市高位时买进,因为他们相信股票还会继续上涨;而在低位时卖出。

反周期投资和感性投资都是正常的行为,而通过系统性策略,结构性产品限制了投资者的非理性行为,使之完全不受行为导向的影响。当然,如果投资者想在产品到期之前赎回产品,很多的发行者也在产品运行期间担保二级市场的流动性,给投资者提供到期前赎回的服务。

结构性产品大都是流动性很高的产品。一般来讲,产品的流动性反映了标的资产的流动性,股票和指数都具有每天的流动性。在法兴而言, 我们还能为对冲基金标的资产提供每周流动性。

根据EDHEC商学院所做的研究,保本型产品可以改善股票和债券投资组合的“有效边界”。加入保本型产品,会使投资组合在承担相同风险的条件下明显改善预期收益。同理,对于相同的预期收益,加入保本型产品投资组合的风险也会明显减小。(见图)

因此,结构性产品对于任何类型的配置型投资组合,在任何市场条件下(无论上涨还是下跌,牛市、熊市还是波动市)都是一个很好的补充。

市场需要透明的投资方案,而这,正要求产品发行人根据客户的不同需求来调整结构。■

作者为法国兴业银行环球证券及衍生工具中国客户业务行政总裁

场外金融衍生品交易“中国标准”出炉

【《财经网》报道】央行3月16日发布公告称,由中国银行间市场交易商协会(下称交易商协会)推出《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》(下称《主协议》)。这将有效确立场外金融衍生产品交易主协议的“中国标准”。

《主协议》的核心条款,分别就违约事件和终止事件的类型,对某一事件可能同时具备违约事件和终止事件构成要素的情况下的事件等级,发生违约事件和终止事件后的处理,以及各种未能正常履约情形下的利息计算与支付安排等作出约定。

为有效降低金融衍生产品系统风险,《主协议》首次明确提出了终止净额结算机制。终止净额以单一协议制度为基础,是在提前终止情况下对所有交易进行结算处理的一项制度安排。这一制度是金融衍生产品市场风险控制的核心,也是降低信用风险最重要的制度安排之一。

此前,交易商协会和国家外汇管理局下属的外汇交易中心在2007年分别推出了NAFMII主协议和CFETS主协议。NAFMII主协议应用于本、外币衍生品的场外交易,外汇交易中心发布的CFETS主协议则应用于外币衍生品交易。但由于这两个主协议存在管辖重叠,给市场参与者造成一定业务困扰和法律风险。

央行公告同时表示,《主协议》发布之日起六个月内为新旧主协议过渡期。■