税收优惠、环保投入与企业价值的内生性实证研究——以创业板化工企业为例

■ 王宏新 许向玮

辽宁工程技术大学工商管理学院 葫芦岛 125105

0 引言

随着供给侧改革的不断深入,财政部自2014年开始，陆续对企业税率减档下调。2019年4月1日，进一步对增值税进行下调，由原适用16%的税率整为13%[1]。《环境保护税法》指明走节能、低碳、资源综合利用路线，研制环保产品以及适应税收优惠政策，是企业未来可持续发展主流。但是，我国目前多数公司只注重税率不断下调带来的眼前利益，忽略了环保投资可以带来的长期企业价值提升。随着时代发展，单纯的经济利益不应再是企业追逐的唯一目标，绿色发展应成为企业奋斗的宗旨。所以，在各式税率优惠政策争相出台的大环境下，如何更好的协调税率优惠、企业环保投资和企业价值之间的关系是企业亟需解决的问题。辽工大科技处为了顺应大势、抓住改革机遇、响应环保号召、指导经济发展，设立了博士科研启动基金，本文是该课题项目中企业价值研究的部分成果。其结论丰富了该基金项目中对税率变革、环保趋势与企业价值关系的理论，对其科研进展起到了极大推进作用。

目前，在学者们对三者关系的研究中，Jerónimo de Burgos[2]利用威尔士分析法探究环境投入与财务价值之间的关系，认为环境保护的投入对财务绩效呈显著正相关。蔡蕾、苏文兵[3]等人通过构建双重差分模型研究税率与绩效关系时发现：公司在税改后由于税率降低，避税行径使得企业价值明显上升。即税率上升的公司税改后由于税率提高，避税带来的企业价值的上升比税改前明显降低；税率下降公司在税改后避税，却显著提高了企业价值。不难看出，目前的研究重点在于分析两者之间的关系，缺乏对税率优惠、环保投资与企业价值三者作用关系的研究。

综上所述，以创业板化工企业为研究对象，采用因子分析等方法，构建税率优惠、环保投资与企业价值的关系模型构，探讨三者之间的勾稽关系，为提升企业价值提供有效的解决措施。

1 理论分析与研究假设

1.1 税率优惠与企业价值的关系

由结构均衡相关的理论可知，税收优惠能够调整企业结构、促进产业升级，并且引导资源流向这些产业，以达到提升企业价值，优化经济结构的目标[4]。冯套柱、陈妍圆张阳等以70 家软件上市公司为研究对象，基于系统MM 分析，构建固定效应模型进行探讨。研究指出，流转税优惠对软件和信息技术企业价值成正相激励，税收优惠作为政府宏观调控的重要经济手段，这只“看得见的手”参与到市场中，能够激发企业进行研发活动的积极性，从而实现企业价值最大化的目标[5]。鉴于此，本文提出研究假设H1。

H1：既定条件下，企业税收负担减少，有助于企业价值的提升。

1.2 环保投入与企业价值的关系

利益相关者管理理论指出，企业作为资源受托管理者和利益相关者，在综合利用生产资料来取得经济利益的同时，也要协调政治、道德、文化和生态的和谐发展。从潜在利益角度来看，环保投资与企业绩效呈正相关，但是Schoderbek 和Soo 认为，环保设备及投入在企业内部形成良性循环需要一定周期，故环境投入对绩效也存在相应的滞后性[6]。于上，本文提出研究假设H2a 和H2b。

H2a：企业环保投入对短期，即当期、滞后一期、两期、三期企业价值呈负面影响。

H2b：企业环保投入对后期，即滞后四、五期企业价值表现为正相关，且在滞后五期时显著。

1.3 税率优惠、环保投入与企业价值的相互关系

创业板化工企业作为依靠能源发展的支柱性企业，经济可持续发展是企业获取核心竞争力的关键。在各式新颖优惠税率政策不断试行的现状下，其优惠政策在为企业节省经营活动中现金流的同时，也有效刺激企业加大环保投入力度，提升企业绿色可持续发展能力，使企业获得竞争优势从而提高企业价值；不仅如此，新优惠税率又能有效补偿企业所购环保社会及置办环保措置带来的损失，从而增加企业的绩效，绩效增加的同时不仅会是企业获得绿色环保的企业声望，即会进一步提升企业价值。

总言之，企业在享受新的优惠税率的同时增加环保投资，可以为企业价值提高、可持续发展以及良好社会形象的树立注入新的活力。形成新优惠税率、环保投入与企业价值良性推动和循环。

基于以上猜想，本文提出研究假设H3。

H3：环保投入在税收优惠对企业价值的影响起到正向促进作用。

2 变量选择与研究设计

2.1 样本选取与数据来源

本文选取2013～2017年创业板化工企业作为研究样本。对样本数据进行筛选，剔除被ST 的企业、财务数据有所缺失的企业和财务数据畸高畸低的企业。本文所需的企业环保投资数据来源于企业社会责任报告、可持续发展报告和环境报告，全部进行手工收集和整理。选取70 个企业,共297 个观测值作为样本数据，在原始数据的基础上，通过Excel 和SPSS13.0 等工具计算得出相关变量指标。

2.2 定义变量

为了验证前文所提出的假设，选取ROA 为被解释变量，衡量企业价值；环保投资强度R、税收负担为解释变量；企业规模大小、股权集中度、资产负债率和企业性质为控制变量。各解释变量具体定义如下表1。

表1变量定义汇总表

变量类型变量代码变量名称含义

解释变量R 环保投资强度当年在环境保护上投入的所有费用/企业当年的总营业支出

Pit 税收优惠力度（利润总额*25%-所得税费用）/利润总额

被解释变量ROA 资产收益率净利润/平均资产总额*100%

控制变量SIZE 企业规模总资产的自然对数

NUTURZ 股权集中度控制股东持股比例

LEV 资产负债率期末总负债/期末总资产

2.2.1 解释变量的选取

目前，学术界对环保投资的测算方式没有统一的界定。臧秀清、邓洪丞环保责任与企业价值关联性研究一文中运用环保投入率=企业环保各项收入/当期营业收入作为代理变量[8]。陶岚在研究环保投入与企业价值关系时用环保投入强度作为衡量环保投资的指标[9]。因此，本文以企业本年环保投入与总营业支出的比值为指标，衡量环保力度。纵观已有文献，对税率优惠力度的衡量也各不相同。本文借鉴刘丁慧弘[10]在探究财政补贴、税收优惠对企业价值的影响时，运用公式为：所得税优惠（Pit）值等于利润总额的百分之25 减去所得税费用与利润总额的比值。

表1 描述分析

2.2.2 被解释变量的选取

基于徐晴等学者已有研究，本文同样选取资产收益率（ROA）为企业价值测算方式[11]。

2.2.3 控制变量的选取

龙小宁等研究结论显示，较高的环保投资能提高规模较大企业的利润率，降低了规模较小企业的利润率[12]。单春霞实证研究表明，在企业运营和环境保护中，股权越集中越高，公司领导层对于环境保护方面的重视越大，越能提高环保投资的投入强度[13]。资产负债率可以有效衡量企业的偿债能力，由于偿债能力是影响企业管理者对环保投入决策的重要影响因素，所以也将其作为控制变量。基于以上分析，本文控制了如下变量为：公司规模、股权集中度、资产负债率。

2.3 模型构建

2.3.1 税率优惠对企业价值的影响模型

根据2013-2017年创业板化工企业作为的数据作为进行研究，以资产收益率（ROA）为被解释变量，以新税率下企业的税收负担为解释变量，以公司规模、股权集中度、资产负债率。为控制变量，构建模型一：

ROA=β0+β1Pit+β2SIZE+β3NUTURZ+β4LEV+ε

2.3.2 环保投入对企业价值的影响模型

以2008-2013年创业板化工企业的样本数据进行整理，分析环保投入强度对当期到滞后五期的企业价值的影响。其中被解释变量用资产收益率(ROA)计算，被解释变量为环保投资强度（R）。构建模型二：

ROAt=β0+β1R+β2SIZE+β3NUTURZ+β4LEV+ε

ROAt+1=β0+β1R+β2SIZE+β3NUTURZ+β4LEV+ε

表2 相关分析

ROAt+5=β0+β1R+β2SIZE+β3NUTURZ+β4LEV+ε

2.3.3 企业在一定环保投入的基础上，税收优惠对企业价值的影响模型。

其中解释变量中TETR*R 为税收政策虚拟变量与环保投资强度变量的交互项。基于研究假设H3，构建关于新税率优惠、企业环保投入和企业价值关系模型如下：ROAt=β0+β1Pit+β2R+β3Pit*R+β3SIZE+β4NUTURZ+β5LEV+ε

3 实证研究

3.1 描述性统计分析

变量的统计性描述见表1，表中呈现了所研样本的主要变量描述性统计结果。环保投资强度（R）的均值和标准差分别为0.0006 和0.0019，说明本公司历年环保投资强度（R）普遍占企业当年营业支出较小一部分。对于创业板化工企业来说，应当重视环保投资，加强环保投资力度。

总资产报酬率（ROA）最大值（MAX）为0.4661，最小值（MIN）为-0.2831，说明本公司企业价值在逐年改变；多数化工企业随着环保投入加强，对企业绩效也产生了一定的影响；

3.2 相关性统计分析

本部分进行相关性分析，表2给出了各个变量之间的person 系数。本次结果显示，ROA 与pit 的相关系数r=.451**，呈显著正相关，表明税收优惠力度与企业价值为显著正相关；与LEV 的相关系数为r=-.301**，呈显著性负相关。可以看出环保投资强度（R）、税收优惠力度（Pit）、资产收益率（ROA）、在1%的显著水平上显著相关，表明被解释变量与各个解释变量之间有着紧密的关系。

同时，所有的解释变量间相关系数均小于0.8，表明不存在共线性。并且由表3共线性检验结果可知，所有的解释变量的VIF 均小于3，即本次模型无共线性，则可继续进行下一步分析。

表3 共线性检验

3.3 回归分析

3.3.1 模型（1）回归结果分析：企业税收负担对有企业价值的影响

表4是假设H1 的回归结果。本次研究中调整R 方为0.2585，表明模型拟合效果较好。F 值为26.79，在1%水平显著，表明模型拟合成立。

从具体变量结果看，税收优惠力度（pit）的显著性为0.000，在1%水平显著，回归系数为0.0628，表明税收优惠力度与公司绩效是正相关，验证了假设H1 成立。从控制变量结果看，LEV 显著负相关，表明随着资产负债率（LEV）增加，公司价值减少。

表4 假设1的回归结果

3.3.2 模型（2）回归结果分析：环保投入对企业价值的影响

表5是假设H2 的稳健性结果。（1）-（6）分别是环保投入当期到滞后5期的结果。由表可知当期至滞后第三期回归系数为负，表明环保投入对当期、未来一期、二期、三期为负向作用。滞后四期开始回归系数为正，其中五期显著为正，表明环保投入对未来4、5 期环保投入正相关，其中未来5 期是显著正相关，假设H2 成立。与原回归结果一致，表明结果稳健。

表5 假设2的回归结果

表6 假设3的回归结果

表7 假设1的稳健性分析

表8 假设2的稳健性分析

表9 假设3的稳健性分析

3.3.3 模型（3）回归结果分析：税收优惠、环保投入对企业价值的影响

表6是假设H3 的回归结果。调整R 方是用来判断模型拟合优良的指标，本研究中调整R 方为0.2821，表明模型拟合效果较好。F 值为20.38，在1%水平显著，表明模型拟合成立。

从具体变量结果看，税收优惠力度（pit）的显著性为0.000，在1%水平显著，回归系数为0.0628，表明税收优惠力度与公司绩效是正相关，在一定范围内随着税收优惠力度增加，公司绩效增加。即，优惠力度加大有助于提升企业价值，与假设1 结果一致。交互项pit*r 显著正相关，环保投入在税收优惠对企业价值的影响起到正向促进作用，假设H3成立。

3.4 稳健性检验

3.4.1 模型（1）稳健性检验

为了保证相关结果的有效性，对回归结果进行稳健性检验，检验中用托宾Q 替代ROA，模型不变。表7为假设H1 的稳健性分析，从结果看调整R 方为0.2085，表明模型拟合效果较好。F 值为20.49，在1%水平显著，即模型拟合成立。同时，pit显著正相关，LEV显著负相关，结果与原回归一致，表明结果稳健。

3.4.2 模型（2）稳健性检验

表8是假设H2 的回归结果。由表可知,当期以及滞后前三期回归系数均为负,表明环保投入对近期为负向作用;滞后五期显著为正,表明未来第五期是显著正相关,验证了假设H2。

3.4.3 模型（3）稳健性检验

同样用用托宾Q 替代ROA，得到表9，即假设H3 的稳健性分析，从具体变量结果看，税收优惠力度（pit）的显著性显著正相关，交互项pit*r 显著正相关，与原回归结果一致，表明结果稳健。

4 结论及建议

4.1 研究结论

已有的研究对于税收或环保对公司价值影响进行了很多有益的探索，而在今年新税率出台以及近年企业节能减排话题热议的大背景下，本文根据2013-2017年上市公司的面板数据，首次探讨了税制改革、环保投资以及企业价值三者之间的勾稽关系，所做的理论假设也都得到了验证，并且稳健性检验结果对前文假设提供进一步支持。

研究结果表明：税收优惠能够对企业的结构甚至产业优化产生直接影响，引导资源流向这些产业以达到提升企业价值的目的；环保投入虽然对近期企业价值暂无显著提升，但是在滞后五期时对价值提升效果显著；在新优惠税率下背景，环保投入对企业价值的影响更为显著。所证实的结论为今后学者研究税收、环保和企业价值关系提供参考，也为公司提供环保投入等战略决策提供建议。

4.2 相关建议

基于以上实证分析结果，笔者提出建议如下：

第一，政府部门应以税收优惠政策为主，财政补贴政策为辅，加大企业税收优惠力度，扩大税后优惠政策实施环节[7]。为企业节省更多现金流，更好促进企业经济内部循环、提升公司综合效率、规模效率，进而达到提升企业价值的目的。

第二，企业应加强前期预防性投入，基于长远发展视角，重视环保投入以及科研创新。加强污染防止监控，并且树立社会责任意识，以绿色可持续盈利为标杆，不仅增强企业公信度，也对企业长期价值的提升有重大意义。

第三，我国企业应抓住新优惠税率的良好机遇，适应新税改，使企业有更多资金用于环保、研发投入。如此直接推动了绿色经济发展、科技创新优化、多元化经营征程，也为企业总体价值的提升有重大贡献。