环境信息披露质量与财务绩效耦合、脱钩的实证研究——基于重污染行业上市公司的数据

史宝娟,周思彤,张立华

(华北理工大学 经济学院,河北 唐山 063210)

一、引言

国家“十四五”规划对生态环境保护问题进行了包括坚持绿色发展引领、推动经济社会绿色转型发展等方面的具体阐述。重污染企业处于产业价值链中低端,具有高污染、高消耗、低附加值的特征。作为宏观经济的微观主体,其环境信息披露质量与财务绩效是国家制定环保政策、企业做出环保决策的关键依据,近年来引起政(学)界的广泛关注。为此,在共生视角下将重污染行业环境信息披露质量综合水平(EDI)与财务绩效综合水平(FPI)视为两个复杂系统,厘清二者的协同作用机理,对重污染行业上市公司EDI 与FPI 的耦合度、脱钩及其空间分异进行深入探讨,为重污染行业环境信息披露质量与财务绩效互动效应研究提供一种全新视角。

二、文献综述

目前关于重污染企业环境信息与财务绩效的研究主要集中于三个方面。第一,两个系统作用机理研究,传统新古典主义理论研究发现两个系统之间的关系类似于共生类型中“偏害共生”的负相关特性[1-2];利益相关者理论、波特假说和环境资源基础论从不同角度研究发现两个系统存在“互利共生”的正效应以及“偏利共生”的正相关关系[3-5]。第二,两个系统融合理念研究,对企业环境绩效评价时未考虑财务绩效,有些学者基于产品生命周期、ISO14031 标准和有毒物质排放清单TRT 等进行指标选取[6-8];在对财务绩效评价时未考虑环境因素[9-10]。随着研究的深入,部分学者从企业可持续发展角度探索新的环境评价体系,将环境信息披露或环境绩效与财务绩效融合起来构建多维度的环境财务指标体系[11-12],计算重污染企业环境财务指数[13]。第三,两个系统互动关系方法研究,早期学者们采用的测度方法包括多元回归、固定效应模型、Pearson 相关性、面板回归模型、自相关模型与协整检验等[14-21],将企业环境绩效与财务绩效的相关系数作为效应值分析两个系统之间的关系及其影响因素[22];研究结果差异很大,几乎涵盖了统计学上的所有可能。

由此可见,对企业两个系统相关性的研究取得了基础性的经验证据,但对企业环境信息披露质量与财务绩效耦合协调及脱钩的实证研究相对较少。基于此,本文从以下三个方面进行研究:(1)选取 2015—2019 年478 家重污染行业上市公司为研究样本,分别构建EDI 与FPI 评价体系,对其进行综合评价;(2)对两个系统的静态耦合度、动态耦合度进行测度并分析其脱钩类型;(3)探究两个系统动态耦合度空间分异性总体差异、行业内差异、行业间差异,丰富现有关于企业环境信息披露质量与财务绩效互动效应的研究。

三、评价指标体系的构建、数据来源及处理

构建科学合理的评价指标体系是研究环境信息披露质量与财务绩效耦合、脱钩的前提保障,遵循科学性、关联性、可操作性等原则,财务绩效子系统最终选取了包括盈利能力在内的4 个二级指标、11 个三级指标,如表1 所示。环境信息披露质量指标体系参考武剑锋等[23]的研究,选取货币化环境信息指标(6 个)和非货币化环境信息指标(7 个)。

表1 财务绩效评价指标体系

数据来源及处理:以2015—2019 年重污染行业上市公司作为研究样本。为保证实证分析结果的可靠性、有效性,对样本选择采取如下原则:去掉财务状况异常的上市公司、包含奇异值的上市公司、金融业和环保业上市公司、当年上市的公司、一个行业只有一个公司的情形。最终,选取制造业399 家,采矿业51 家,电力、热力、燃气及水生产和供应业28 家。财务数据来源于2015—2019 年上市公司年度报告。在对财务绩效进行评价时,采用极差法对数据进行标准化来消除量纲的影响。环境数据来源于2015—2019 年上市公司年度报告、社会责任报告等。环境信息如果完全不披露0 分,定性披露1 分,定性定量结合披露2 分。

四、实证研究

(一)EDI、FPI 综合发展水平及耦合度评价

1.EDI、FPI综合发展水平评价方法。假定EDIF总分12 分,EDINF总分14 分,得到EDI总分为26 分,并且各项目同等重要,因此设定相同的权重,具体计算如下:

其中,EDI为环境信息披露质量综合水平,EDIF为货币化环境信息指数;EDINF为非货币化环境信息指数,其数值越大表明EDI发展水平越高,反之越低。

计算财务绩效综合发展指数,采用相同权重,公式如下:

FPI为财务绩效综合水平,其中PI、SI、OI和DI分别表示盈利能力、偿还能力、营运能力和发展能力,PI'ij、SI'ij、OI'ij和DI'ij分别表示其标准化值。

2.耦合度评价方法。耦合来源于物理学,后来经济学家把耦合理论广泛应用到产业生态学领域,阐述多个系统间彼此相互支撑、相互依赖、相互利用所显现出来的现象。EDI与FPI两个系统的耦合度计算公式如下:

其中,C为两个系统的静态耦合度值,介于[0,1]之间,C的取值越大,说明两个系统相关性越高。为了更好地反映EDI和FPI耦合发展的动态性,需要进一步构造动态耦合度模型:

其中,D为EDI与FPI的动态耦合度,Z代表两个系统综合调和指数;α和β分别代表EDI和FPI的贡献权重,依据专家打分及层次分析法,将其权重均取0.5。物理学关于动态耦合度的评判标准如表2 所示。

表2 动态耦合度评判标准

3.EDI与FPI综合发展水平及静态耦合度结果分析。根据公式(1)～(6)测算得出2015—2019 年478 家重污染行业上市公司环境信息披露质量与财务绩效综合得分、静态耦合度C及动态耦合度D的描述性测度结果,如表3 所示。

表3 重污染行业综合发展水平及静态耦合度、动态耦合度计算结果

总体上,2015—2019 年财务绩效综合发展水平变化不大,重污染行业在0.202～0.222,说明行业内的企业财务绩效没有得到显著提高。反观环境信息披露质量综合发展水平却呈现逐年上升趋势,分行业来看,制造业从2015 年的0.299 到2019 年的0.469,年均增长率为11.91%。采矿业从2015 年的0.373 上升到2019 年的0.494,年均增长率为7.28%。电力、热力、燃气及水生产和供应业从2015 年的0.411 上升到2019 年的0.582,年均增长率为9.09%。

依据物理学中静态耦合度的划分标准,无论是总体还是分行业来看,静态耦合类型处于磨合与高水平耦合之间。制造业,采矿业,电力、热力、燃气及水生产和供应业静态耦合度总体平均值分别为0.935,0.912,和0.907,表明重污染行业EDI与FPI相关性较强,静态耦合度平均值都属于高水平耦合。

4.动态耦合度分析。表3 最后一列显示了重污染行业2015—2019 年环境信息披露质量与财务绩效的动态耦合度。从总体来看,2015—2019 年动态耦合度分布在0.283 和0.707 之间,经历了中度失调、轻度失调、濒临失调、勉强协调、初级协调及中级协调六个阶段。从时间发展来看,重污染行业的年均动态耦合度均呈现上升趋势,制造业从2015 年的0.486 到2019 年的0.557,采矿业从2015 年的0.510 到2019 年的0.561,电力、热力、燃气及水生产和供应业从2015 年的0.541 到2019 年的0.587。

根据动态耦合度结果计算各协调等级对应的企业数量,结果表明:动态耦合度主要集中在濒临失调衰退和勉强协调发展,即重污染行业的上市公司EDI与FPI的耦合程度不是很好。两个系统中度失调衰退、轻度失调衰退、濒临失调衰退的企业数量在逐年下降,其中中度失调衰退企业数量由2015 年的4 个下降到2019 年的1 个,轻度失调衰退由2015年的57 个下降到2019 年的14 个。而呈现濒临失调发展和勉强协调发展的数量逐年增加,勉强协调发展的企业数量由2015 年的200 个增加到2019 年的284 个。值得一提的是,初级协调发展的企业数量由2015 年的28 个增加到2019 年的124 个,表明重污染行业上市公司的环境信息披露质量和财务绩效呈现低水平的耦合,远远没有达到良性发展的协调状态,但是两个系统间的协调度逐渐由中度失调衰退向初级协调发展演进,由低水平协调向高水平协调和谐演进,这与我国近几年实施生态文明建设,地方出台各种法规规范企业环境信息披露有关。

(二)EDI 与FPI 动态耦合度分布特征分析

核密度函数是一种非参数估计方法,具备依赖性和稳健性特点,用核密度函数展示动态耦合度的分布特征、延展性和极化现象,对于研究时空分异具有很高的应用价值[24],其计算公式为:

其中,X1,X2,X3,…,XN为样本观测值,且独立同分布,x为平均值,h为带宽(窗口),K为核函数。

图1 展示了重污染行业及总体EDI与FPI的动态耦合度的分布状态。

1.分布位置反映了重污染行业环境信息披露质量与财务绩效动态耦合度发展水平的高低。从图1来看,2015—2019 年制造业,采矿业,电力、热力、燃气及水生产和供应业及总体分布曲线的中心都有向右移动的倾向,表明动态耦合度发展水平均呈上升趋势。此外,随着时间的推移,峰度逐渐由平缓变尖峰,处于中间位置的动态耦合度密度的上升以及逐渐减小的左拖尾都反映了中间水平的动态耦合度比例在逐渐增加。左端至中间面积开始减少,右端面积逐渐增加,表明两个系统的协调性越来越强。其中,采矿业和总体分布曲线中心右移的程度较为明显,表明其环境信息披露质量与财务绩效动态耦合度发展水平较制造业,电力、热力、燃气及水生产和供应业呈明显上升趋势,分布曲线中心的变化特征与各行业环境信息披露质量和财务绩效协调发展特征的事实描述一致。

图1 重污染行业及总体动态耦合度核密度函数

2.分布形态反映了重污染行业环境信息披露质量与财务绩效动态耦合度发展水平差异(波峰高度及宽度)及极化现象(波峰数量)。总体而言,重污染行业及总体两个系统动态耦合度主峰高度上升,宽度变窄,表明动态耦合度发展水平离散程度呈现集中趋势。从波峰数量来看,制造业2015 年、2016年有两个波峰,表明制造业内一部分企业动态耦合度水平在低水平上集中,一部分企业在高水平上集中;2017—2019 年逐渐变成一个波峰,出现了多峰向单峰转变的趋势,意味着动态耦合度发展水平由发散走向集中。总体核密度函数的变化与制造业同步,因此制造业的结论同样适用于总体的变化特征。采矿业2015—2019 年一直单峰,说明其内部企业动态耦合度一直处于收敛状态。电力、热力、燃气及水生产和供应业的波峰经历了双峰—单峰—双峰的模式转变,说明该行业两个系统动态耦合度发展水平由发散到收敛再到发散,内部动态耦合度面临不协调的状况。

(三)EDI 与FPI 动态耦合度差异分析

本文引入Dagum 基尼系数测度EDI与FPI动态耦合度空间分异,其总体基尼系数的计算如式(8)所示:

基尼系数可以分解为行业内差异贡献(GW)、行业间差异贡献(Gnb)和超变密度贡献(Gt),如式(9)所示:

基尼系数取值范围介于0 和1 之间,取值越接近于1(0),说明两个系统动态匹配度差异性越大(小)。按照总体及制造业,采矿业,电力、热力、燃气及水生产和供应业,分别测算2015—2019 年的动态耦合度基尼系数,测算结果如表4 所示。

表4 报告了2015—2019 年重污染行业两个系统动态耦合度基尼系数及其分解情况。

表4 重污染行业两个系统动态耦合度的差异分解及来源

1.总体及行业内差异。动态耦合度基尼系数由2015 年的0.060 上升到2019 年的0.088,年均上升10%。这一特征说明,重污染行业内的企业环境信息披露质量会对企业的投资价值产生影响,降低投资者投资欲望。此外,监管部门的惩罚增加了企业财务负担,导致财务绩效降低,两个系统动态耦合度差异逐渐增大。

从各行业来看,制造业和采矿业的基尼系数呈现波动上升趋势,基尼系数分别由2015 年的0.061,0.066 均上升到2019 年的0.089,分别上升了0.028 和0.023,上升幅度分别为9.90%和7.76%。电力、热力、燃气及水生产和供应业呈现下降—上升的趋势,从2015 年的0.041 下降到2018年的0.033,2019 年上升到0.044。采矿业的行业内差异始终高于其他两个行业。电力、热力、燃气及水生产和供应业的行业内差异最小,说明国家在提出“快速转变经济发展方式”、生态文明建设战略调整后,通过产业结构升级、技术创新等举措,使得电力、热力、燃气及水生产和供应业行业内企业环境信息披露质量与财务绩效的动态耦合度趋于平缓。

2.行业间差异。动态耦合度两两行业间的差异呈现逐渐缩小的趋势,其中ZZ-CK 的差异从2015 年的0.486 下降到2019 年的0.472,年均下降0.73%;ZZ-DL 的差异从2015 年的0.512 下降到2019 年的0.497,年均下降0.74%;CK-DL 的差异介于0.283 与0.267 之间,年均下降1.44%。“十二五”以来,国家提出在生产、流通以及消费环节,通过产业转型和技术创新,尽可能减少资源消耗以及环境污染,重视企业环境信息披露的质量,使得重污染行业间的EDI与FPI动态耦合度不均衡现象略有缓和。

3.贡献率。考察期内,Gnb在波动中呈现上升趋势,Gt和Gw处于下降趋势。Gnb始终大于Gt和Gw,也是重污染行业环境信息披露质量与财务绩效动态耦合度差异的主要来源,数值介于79.72%～82.11%。因此,能否尽快缩小行业间差异贡献,已经成为提升重污染行业内企业环境信息披露质量与财务绩效协调发展水平的关键,决定着未来重污染行业内企业两个系统协调发展的走势。

(四)EDI 与FPI 脱钩分析

脱钩概念来源于物理学,指具有相关联的两个或多个物理量之间的相关关系不复存在。借助于Tapio 弹性系数法,以EDI变化率与FPI变化率之比来表示两者脱钩状态I,具体计算公式如下:

其中,I为脱钩指数,EDIend和EDIstart为t时期内末年和始年的EDI综合发展水平,FPIend和FPIstart为考察期内期末和期初的FPI综合发展水平。依据I、ΔEDI和ΔFPI取值大小将脱钩类型划分为八类,如表5 所示。

表5 环境信息披露质量与财务绩效脱钩程度判断标准

根据公式(10),测度总体脱钩指数,结果表明,两个系统主要处于扩张性负脱钩和强负脱钩状态,强负脱钩166 家,占比34.73%,扩张性负脱钩235家,占比49.16%。整体来看,2015—2019 年478 家重污染行业上市公司中有34.73%的企业财务绩效处于下降状态,环境信息披露质量综合发展水平呈现上升趋势;有49.16%的企业财务绩效增加,环境信息披露质量也相应增加,在增加幅度上后者大于前者。无论是强负脱钩还是扩张性负脱钩,都说明企业环境绩效与财务绩效是负相关,一方的增加以另一方的减少为代价。除此之外,强脱钩、弱负脱钩、弱脱钩、扩张性连接、衰退性连接、衰退性脱钩的企业数量占比分别为:5.02%,3.77%,3.97%,1.88%,0.21%和1.26%,占比最低的为衰退性连接,表明这些企业财务绩效下降,环境信息披露质量减弱,两者下降幅度相似。

从具体行业来看,制造业上市公司强负脱钩有132 家,强脱钩有18 家,弱负脱钩有11 家,弱脱钩有19 家,扩张性连接有5 家,衰退性脱钩有5 家,扩张性负脱钩有209 家。采矿业上市公司强负脱钩有14 家,强脱钩有5 家,弱负脱钩有6 家,扩张性连接有3 家,衰退性连接有1 家,衰退性脱钩有1 家,扩张性负脱钩有21 家。电力、热力、燃气及水生产和供应业上市公司强负脱钩、强脱钩、弱负脱钩、扩张性连接、扩张性负脱钩的企业数量(家)分别为20,1,1,1 和5。(关于更详细脱钩类型的含义具体见表5)。

五、政策启示

本文构建了重污染企业环境信息披露质量与财务绩效的评价指标体系,测度了478 家重污染行业上市公司两个系统间的静态耦合度和动态耦合度发展水平及脱钩类型。在此基础上,采用核密度函数估计法、Dagum 基尼系数具体分析了重污染行业两个系统动态发展水平的分布特征、行业差异及来源。通过实证研究得到以下政策启示:

第一,充分认识到重污染企业环境信息披露质量与财务绩效耦合协调水平较低的现实。两个系统动态耦合发展水平虽然有所提升,但整体发展水平较低,具有较大的改善空间。充分认识到企业要想实现可持续发展,一定将技术创新与环保相结合,转变利润增长方式,提倡绿色生产、资源循环利用。找准促进两个系统协调发展的关键要素,探索两个系统耦合发展模式,实现两个系统优质协调发展。

第二,充分认识到重污染行业环境信息披露质量与财务绩效耦合发展的非均衡空间分布特征,两两行业间动态耦合度都存在着差异,具有不平衡性,应该推进两个系统协调发展的同时,不断加强行业间的协同发展。只有环境绩效与财务绩效达到高级协调时,才能实现最大的经济效益、最佳的环境效益,利益相关者获得正回报,从而达到产业生态友好发展,积极促进经济绿色高质量的提升。加强行业间的联动性,提升产业生态化水平,积极寻求导致行业差异的原因,避免行业间的差异引起全产业链的发展失衡。

第三,行业间差异贡献始终大于行业内差异贡献,构成重污染行业环境信息披露质量与财务绩效动态耦合度发展水平差异的主要来源。重污染企业必然要走资源综合利用、节约能源、降低消耗的道路,实现能源再回收再利用,加大固废回收利用,达到超低排放,甚至零排放目标,从而实现企业与社会、经济长期和谐、协调一致的发展,有效促进重污染企业转型升级;构建规范的企业信息披露制度,及时、准确、完整对外公布环境信息,在市场竞争中获得持续性优势,有利于吸引投资者,进而提升FPI。

第四,从脱钩测度结果来看,强负脱钩166 家,占比34.73%,表明这些重污染企业环境信息披露质量虽然在上升,但是财务绩效在下降。该类企业可通过提升环境信息披露质量,促进企业提高财务绩效综合水平,形成良性循环,实现企业EDI 与FPI的协同正向发展。