节能环保产业金融支持效率及影响因素

黄小英+温丽荣

摘 要：基于40家节能环保上市企业2010—2014年的面板数据，应用DEA-Tobit方法，分析我国節能环保产业金融支持效率及其影响因素。研究表明：节能环保产业金融支持效率还有较大的提升空间；金融支持效率与资产负债率呈负相关，与企业成立年数、资产周转率、股权集中度呈正相关。提高节能环保产业金融支持效率的新思路：政策性金融根据经济所处的不同时期，提供相应的扶持政策；建立多层次融资渠道，完善普惠金融；建立多层次资本市场体系，拓展直接融资渠道，发挥股票、债券等融资渠道的优势。

关键词：节能环保；DEA；Tobit；金融支持

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2017）01-0045-06

随着经济的快速发展，资源、环境、人口等问题日益严峻，各国政府、非政府组织、学术界等，都开始思考当前经济发展和资源环境的冲突，也开展了许多政府间、非政府间的活动。2016年9月我国首次作为G20的东道国，绿色金融也首次作为G20峰会的主题，中国一直大力提倡发展绿色金融，并围绕绿色金融，在环保及与之相关的产能过剩治理方面加大投资力度，发展节能环保产业。

我国作为世界人口大国、世界工厂，面临的资源短缺、环境污染等问题更为严重。据《中国统计年鉴》数据显示我国废水总排量和资源的消耗量都呈明显的上升趋势。面对突出的资源环境问题，2010年国务院将节能环保产业规划为当前阶段重点发展的新兴产业之首，使得节能环保产业成为我国产业经济发展的新方向之一。节能环保产业作为我国经济可持续发展的关键环节，离不开国家政府的政策支持，更离不开金融的支持，因此研究节能环保产业的金融支持效率是必要的。

我国针对节约资源、环境治理等问题采取了很多措施，投入了大量资金，主要从工业污染治理和基础设施建设等方面进行投资。根据《中国统计年鉴》数据整理得出图1，我国在节约资源、环境治理等方面2010年投资7 612.2亿元，占国内生产总值1.90%，并逐年增加投资，到2014年投资9 575.5亿元，占国内生产总值1.51%，从节能环保投资额度来看呈现很明显的增长趋势，但是投资额度占GDP比重远不及国际水平。

一、文献回顾

DEA模型作为效率评价的综合性方法，已得到了广泛的应用，在经济管理领域，大多被应用于分析公司绩效和某方面的支持效率问题；Tobit模型可以为解决经济管理等领域的问题提供科学化的决策参考，主要用于影响因素的分析。有学者从资金筹集、资金配置效率出发，以战略性新兴产业的金融支持效率测度结果为基础，构建分析效率影响因素的Logit模型，证实了新兴产业发展受宏观经济的影响巨大，金融支持效率的影响因素凸显阶段特性（熊正德 等，2010）[1]。尽管DEA和Logit模型已经有了较多的运用，但是理论上，这两种模型的简单结合并不合理。因为DEA测度的效率值为1的情况大量存在，因变量在某种程度上是受限的。若直接用Logit模型回归，会导致参数的估计有偏差且不一致。而且Logit是二项离散选择模型，需要将测度的效率结果重新设置为二值变量，有效的决策单元的数值为1、其他未实现有效的所有决策单元数值均为0，这掩盖了未实现有效的决策单元效率值的差别，也易使回归分析的因变量数值失去真实意义。综合考虑各项因素，本文采用DEA-Tobit两阶段方法，进行全面的分析和评估我国节能环保产业的金融支持效率及其影响因素。关于节能环保产业发展的金融支持问题的研究主要集中在以下三个领域：

一是就节能环保产业发展与金融的关系，探讨节能环保产业发展过程中金融支持的机制及影响因素。金融与产业发展关系最早由Hellmann et al.（1997）提出“金融约束论”，认为金融制度安排和政策有助于支持产业的发展[2]。之后（Arestis et al.，1997）实证证实了良好的金融状况对产业发展具有明显的支持作用[3]，产业发展与金融支持具有显著的因果关系[4]（Schreft et al.，1998），良好的金融体系能够促使创新更好地转化为生产力，促进资本从夕阳行业向新兴行业转移[5]（Fratzscher et al.，2006）。

二是围绕构建和完善节能环保产业金融支持体系进行研究，从金融支持节能环保产业存在的问题出发提出针对性建议。对于完善节能环保产业的金融支持体系，国内学者提出建立环保信托、BOT、环保产业投资基金、风险资本投资、以及民间资本融资等方式，也有学者从国际经验比较的角度提出了法制建设、融资环境、风险防范机制、激励机制等促进节能环保的金融政策和机制[6]。刘华 等（2010）从理念、产品、制度、信息等角度对当前金融支持节能环保进行了分析探讨[7]。朱世宏 等（2011）认为做好有效金融支持要在充分发挥政府引导和推动作用的同时，创新金融工具，发展多层次的金融市场，完善风投机制，为节能环保产业的发展提供良好的金融环境[8]。

三是将节能环保产业作为战略新兴产业的一部分，对其金融支持效率进行研究。熊正德 等运用DEA-Tobit、DEA-Logit、协整检验等方法分析了新一代信息技术、新材料、节能环保、新能源等七大战略新兴产业上市企业的金融支持效率及影响因素[9]。张强 等（2013）[10]对节能环保企业的融资效率进行了测算，但是只从内在因素对影响融资效率进行了malmquist指数分解，而本文的研究不仅从内在因素，也从外在环境变量和调节变量的角度进行研究。董冰洁 等（2015）对我国68家节能环保上市公司进行综合评价，得出金融规模、金融结构和金融效率对节能环保产业发展具有正向影响，其中金融结构与金融效率对产业发展的正向影响十分显著[11]。

目前国内外金融支持与节能环保产业的相关文献大多局限于宏观政策讨论，我国对节能环保产业金融支持的研究还处在初始阶段，大部分是围绕节能环保产业金融支持体系的构建、发展现状和问题提出针对性建议，较少从效率角度来考察节能环保产业与金融资本结合的程度，在实证研究方面主要集中在节能环保企业的公司绩效、经营效率、投融资效率等方面。

在前人研究的基础上，本文主要在四个方面进行了创新：（1）与前人单独使用DEA、Tobit，或者不合理使用DEA-Logit二阶段法有所不同，本文综合各项因素，采用DEA-Tobit两阶段方法，进行全面分析和评估我国节能环保产业的金融支持效率及其影响因素。（2）与前人侧重于企业内在因素或者宏观因素的分析角度不同，本文不仅从内在因素，也从外在环境变量和调节变量的角度进行研究。（3）前人对节能环保产业金融支持效率的研究只是零散的出现在七大战略性新兴产业研究中，本文则专门对节能环保产业金融支持效率影响因素进行研究。（4）本文把节能环保产业作为一个独立的研究对象，选择了40家上市公司5年的数据，属于大样本研究，在变量选择上也具有很强的针对性。重点从微观层面研究，从公司治理层面研究影响各节能环保企业的金融支持效率因素。

二、节能环保上市企业的金融支持效率评价

本文采用DEA-Tobit两阶段方法（two-stage method），评价我国节能环保产业的金融支持效率和分析效率的影响因素。

1. 测度方法。DEA（数据包络法）是依据决策单元的投入值和产出值，运用数学规划来估计有效生产前沿面，再将各决策单元的投入产出组合与前沿面进行比较，测算各决策单元的效率值。DEA评价方法类型多样、形式各异，本文在分析我国节能环保上市企业的金融支持效率时假定规模报酬可变，主要运用Banker et al.（1984）提出的BCC模型。

规模报酬可变时生产可能集：

T={（X，Y）；X≥■λiXij，Y≤■λi=1，λi≥0，1≤i≤n}

建立技术效率评价模型：

其中Xij：第i个决策单元第j种类型输入的投入总量；Yij第i个决策单元第j种类型输出的产出总量；θi第i个决策单元的技术效率值，满足0≤θi≤1。

DEA方法的原理是将处在前沿面上的决策单元认定为其投入产出组合最有效，并把该决策单元的效率值定为1；不在前沿面上的决策单元则被认为是无效的，同时通过与前沿面对比，确定其相对的效率指标。因此当θ*v=1，且SA=SB=0，表示决策单元为DEA有效；当只满足θ*v=1时，决策单元为DEA弱有效；当θ*v<1，决策單元非DEA有效。θi越大说明资源配置效率越高越合理，λi是DMU投入和产出的权向量，且λi≥0，SA是与投入相对应的剩余变量组成的松弛向量，是与产出相对应的剩余变量组成的松弛向量，SB分别表示第i种资源的无效投入量和第j种产出的不足量。

2. 指标选取及数据来源。投入、产出指标的设置对DEA效率评价方法的运用至关重要。本文所衡量的金融支持效率包括两部分：一是资金筹集效率，即企业通过各种融资渠道或融资方式以最低的成本获取资金的能力；二是资金配置效率，即企业将融资获得的资本运用到生产经营等活动中，实现企业经营目标的能力。故本文从资金筹集和资金配置两方面来衡量金融支持的效率，用融资指标衡量资金筹集，考虑股权融资、债券融资和信贷融资三种主要的资金来源，选择流通股比例、应付债券占总资产比和贷款占总资产比作为投入指标，衡量三种融资来源对产业的投入强度。产出指标主要选择营业利润率、每股收益、净资产收益率三个指标，衡量公司经营效率和盈利能力，即金融支持行为对节能环保企业盈利能力和经营效率的影响与效果。

节能环保产业是一个涵盖多领域、多部门的交叉性行业，我国目前的行业分类中还没有单独的节能环保产业统计门类。因此本文首先是根据上市公司是否属于概念板块中节能环保板块进行筛选，其次根据2012年修订版《上市公司分类指引》的行业分类原则，根据企业的财务报表等信息确定所研究的企业是否属于节能环保企业。最后选取2010—2014年40家上市公司，涉及节能技术和装备、节能产品、节能服务产业、先进环保技术和装备、环保产品与环保服务六大领域。投入和产出变量的描述性统计如表1所示。

3. 效率测度结果分析。DEA模型测算的效率值是金融支持的综合效率，主要考量金融体系的资源配置情况，它可以分解为纯技术效率和规模效率两部分。其中，纯技术效率衡量的是在现有技术和资源条件下的产出能力，从一定程度上反映金融体系内部的体制机制运行和管理水平；而规模效率则用于衡量金融体系的发展规模是否合理。

（1）综合效率。综合效率值即技术效率，是纯技术效率值与规模效率值的乘积，综合衡量了资金筹集与资金配置的效率，即本文定义的金融支持效率。

我国节能环保企业金融支持效率不高。2010—2014年全国每年的平均效率值在0.83左右，但是综合效率值达到1的企业也不多。从时间上看，40家上市企业中综合效率值为1最多的年份也仅有6家，其他年份则更少降至2家左右。这就说明我国金融对大部分节能环保上市企业的资源配置效应没有实现最优。

综合效率随时间的推移而递减。2010—2014年四个区域的平均综合效率值均呈现逐渐递减的趋势。从综合效率有效的数量来看，2010年综合效率值为1的数量为6家，2014年的数量降为了2家。

节能环保企业综合效率存在区域差异。北上广地区的节能环保企业综合效率均值最高，其次是东部和西部地区。综合效率值为1的企业也主要集中在北上广、东部、西部地区，中部地区综合效率为1的企业最少，五年中仅有一家实现综合效率为1。

（2）纯技术效率。纯技术效率是用来表示要素投入在使用上的效率，使得在特定产出条件下投入最小，或者在特定投入条件下产出最大。纯技术效率值越高，表示项目的投入越得到有效运用，即公司效率越高。

节能环保上市企业大部分没有实现纯技术效率有效，项目投入没有得到很有效的运用，企业内部的金融资源机制运行和管理水平没有实现有效。40家企业中2010年达到纯技术效率有效的企业数最多，有9家；其他年份达到纯技术效率有效的企业仅有3家左右。纯技术效率均值呈递减趋势，2010年的纯技术效率均值最高，均值为0.90；2014年均值最低，仅为0.85。

（3）规模效率。规模效率代表在一个时期里投入和产出的比例是否恰当，规模效率的值越高，代表规模越合适。本文通过规模效率指标衡量金融投入和金融产出是否最优。

规模效率均值虽高于综合技术效率和纯技术效率，仍没有达到规模有效水平值1。规模有效的企业数在10家左右，其中2010年有12家，2011年和2012年有8家，2013年有9家，2014年11家，四年平均不到总数的25%，也就是说其他75%的企业都没有选择合适的金融投入规模。

在所选的样本40家节能环保上市企业中，重庆水务、华光股份、环能科技、博世科四家企业连续五年规模效率有效，远优于样本中其他35家企业。2010—2014年，其他35家企业有的规模效率在下降，有的规模效率在上升，有的处于大致不变的状况。

4.小结。通过上述分别对综合效率、纯技术效率和规模效率的分析有以下几点发现：

（1）我国节能环保产业的金融支持普遍没有实现有效。在样本期内金融支持节能环保产业的纯技术效率全部小于规模效率，所以纯技术效率是引起节能环保产业金融支持效率低的主要原因。因为：一是节能环保产业对资金的吸引能力不强。节能环保产业具有一定正外部性，具有重要的社会意义和战略价值。但是这个行业投入大、见效慢，处于起步阶段的节能环保产业经济效益尚不显著，对逐利资本吸引力不高导致金融体系支持力度低。二是节能环保产业有待继续发展。金融支持效率的实现不仅需要资金筹集环节的高效，也要求产业高效。节能环保产业作为一种新兴产业，政策支持不全面、管理经验不充足、技术水平不先进等问题都制约着这一产业转型升级。

（2）我国节能环保产业企业多数处于成长期，对国家政策的依赖性较大。在国家政策支持力度大的年份发展好，企业的金融效率提升快。从DEA模型的测度结果可以看出我国节能环保产业金融支持效率2010年最高，之后几年呈明显的下降趋势。主要是因为2010年国务院通过的《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》中将节能环保产业规划为当前阶段重点发展的七大战略性新兴产业之一，资本市场关注度一度提升，由于对政策的过度依赖，节能环保产业金融支持效率的开始减弱。绿色GDP 、“美丽中国”等概念的相繼提出，节能环保行业获得了较大政策支持和财政补贴等，这些支持在一定程度上助长了企业的外部依赖性，导致企业经营效率、盈利能力等减弱。

（3）东部和西部地区节能环保产业金融支持效率居高，中部地区节能环保产业金融支持效率垫底。东部地区，尤其是北上广地区经济、金融的发展程度，都远远高于中部和西部，对于节能环保产业的需求大、市场广阔。而西部地区虽然在经济和金融发展程度上不如东部，但是也有其优势所在。首先，西部地区具有丰富的自然资源，对于一些节能环保产业如新能源的发展，西部地区就有丰富的水电资源、风力发电资源等。其次，受到国家西部大开发战略的支持，有不少政策支持。第三，西部地区的节能环保企业一般建成投产的时间比较晚，具有后发优势。第四，西部地区的土地、人力、资源等要素成本较低，从而使得企业总成本更低。

（4）我国节能环保企业金融支持效率呈现明显的规模报酬递减趋势。一些成立时间长的节能环保企业以为自身积累了行业经验，在战略上趋向扩张规模。但是对于节能环保这一特殊行业，金融支持效率低的原因主要是纯技术效率低，而不是规模效率低。因此节能环保企业的重点不是追求规模扩张，而是技术创新深化。

三、节能环保上市企业金融支持效率的影响因素分析

1. Tobit回归模型。Tobit模型是一种受限因变量模型，也称审查回归模型（Censored Regression Model），属于极大似然法的估计过程，考察模型的整体显著性，在这个模型中解释变量是可观测的，而被解释变量却是受限制的。对于方程yi=Xi′β+εi，引入因变量y的潜在变量，构建如下模型：

yi*=X′iβ+δε*

其中，δ是比例参数，再建立因变量yi与其潜在变量y*的对应关系：

2.解释变量的确定。本文着重从微观层面研究，从公司治理层面研究影响各节能环保企业的金融支持效率因素，提出影响节能环保企业金融支持效率的因素：资产负债率、节能环保产品比重、公司成立年数、股权集中度、资产周转率。

资产负债率：节能环保产业具有高新技术性，需要对核心技术进行研发、投入大型设备，资金需求大、回收期长，具有较大的风险性，资产负债率能反映公司筹集资金的能力。

节能环保产品比重：由于节能环保产业具有外部性的特性，节能环保产业的资金很大一部分来自政府给予节能环保产业财政和金融方面的支持。对于节能环保产品比重大的企业，在享受国家优惠政策时会更有倾斜，本文用样本企业的主营业务中节能环保所占比重（JNHB）来衡量。

公司成立年数：刚成立的节能环保企业根基薄弱，技术研发和管理欠成熟，企业成立时间越长，越具有资源配置和资金运用效率，。

股权集中度：根据Berlee et al.的研究，股权集中程度与公司绩效呈正向相关关系；Jensen et al.运用代理理论认为公司价值与股权集中度呈正相关关系[38]。本文用前十大股东占总股本的比重（G10）来分析股权集中度对金融支持效率的影响。

资产周转率：衡量企业资产运营效率，会影响企业的金融支持效率。

具体自变量和解释变量如表2所示：

构建Tobit回归模型：

Yit=β0+β1ZCFZit+β2JNHBit+β3CYit+β4G10it+β5ZCZZit+εit

其中：

εit～N（0，σ2），i=1，2，…，N；t=1，2，…，T

3. 实证结果与分析。根据eviews回归结果如表3：

由表3可知：

（1）资产负债率与节能环保企业金融支持效率呈显著负相关，资产负债率越高，企业财务负担重，影响企业的经营效率，导致金融支持效率越低。因为节能环保产业受到初期投入巨大、投资风险高的影响，对直接融资吸引能力不强，只能依靠成本较高的间接融资，特别是现在的节能环保产业发展还处于成长发展期、扶持性政策尚不明确，间接融资行为是更不利于金融支持效率的。

（2）成立年数与节能环保企业金融支持效率呈显著正相关。表明企业成立时间越长，行业经验越丰富，技术研发和管理越成熟，金融支持产生效率越高。成立年数越长的节能环保企业，虽然积累了一定的管理经验，在技术研发和管理上都有了较为成型的模式。因此节能环保产业领域内成立时间较长的公司金融资源配置效率更优，金融支持效率更高。

（3）资产周转率与金融支持效率呈显著正相关。即资产周转越快，资产管理效率和利用率越高，越能提高金融支持效率。资产周转率对金融支持效率具有明显的影响作用，且为正的影响。资产周转率越高，说明全部资产的管理质量和利用效率越高，金融支持效率也越高。

（4）股权集中度与金融支持效率呈显著正相关。节能环保上市公司股权越集中，其金融支持效率越高。这和Berle et al.得出的股权集中度与公司绩效和价值呈正相关的结论具有一致性。即股权越集中，股东对公司控制力度越强，决策效率越高，产权代理、内部人控制等问题越小，金融效率越高。

四、结论

综上所述，我国节能环保产业的金融支持效率低主要是由于节能环保产业对资金的吸引能力不强、产业发展水平还不够高导致金融支持纯技术效率低；我国节能环保产业处于成长期，对国家政策的依赖性较大，且存在较大的区域异质性，东部和西部地区金融支持效率高，中部地区为薄弱环节；节能环保企业的金融支持效率与资产负债率呈负相关，与公司成立年数、资产周转率和股权集中度呈正相关。

针对我国现阶段节能环保产业金融支持效率低的问题，本文提出以下建议：

1. 为发挥节能环保产业的正外部性，相关政策部门应当加大政策支持力度，适当地给予税收、财政补贴等政策支持。在经济波动期，政策性金融支持应充分发挥宏观调控的作用，运用政策措施整合资源，規划扶持战略性新兴产业的发展。在经济平稳期，政府对战略性产业发展的扶持应该转变到完善制度体系、加强监管、吸引投资、促进产业集群发展等方面。

2. 完善金融体制，建立多层次融资渠道，为环保产业提供良好的货币金融环境，消除地区差异，实现均衡发展，提高金融服务效率和普惠金融覆盖率。因此，要倡导普惠金融，丰富融资渠道，积极创建良性循环的金融生态环境，使金融主体与节能环保产业发展主体融合生长。

3. 提高直接融资比重，建立多层次资本市场体系。环保产业也是一种具有风险性、回报率低的产业，而我国节能环保产业又处于发展初期，受到初期投入巨大、投资风险高的影响，吸引间接融资的能力不强而且成本过高，间接融资不利于节能环保企业的发展，而节能环保产业的培育和发展更适合采取直接融资方式。因此要积极推进节能环保优质资产上市，拓展直接融资渠道，发挥股票、债券等融资渠道的优势，引导节能环保企业通过股票市场、债券市场等资本市场融资。

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（注：因篇幅所限，2010—2014年节能环保上市企业金融支持综合效率、纯技术效率、规模效率测算结果，如有需要可向作者索取。）

责任编辑：关 华