ICO终结

文 《法人》记者 赵青

ICO终结

文 《法人》记者 赵青

从“一币一别墅”的暴利创富神话到非法集资定性，ICO在中国的红白变脸，几乎只是瞬间。

9月4日，中国人民银行联合中央网信办、工业和信息化部、工商总局、银监会、证监会、保监会等机构，联合发布《关于防范代币发行融资风险的公告》(以下简称《公告》)，对近期国内通过发行代币等形式进行融资的金融活动进行严厉定性，同时宣布了取缔的决定。

《公告》明确指出，“代币发行融资”(又称“ICO”)本质上是一种未经批准非法公开融资的行为，涉嫌非法发售代币票券、非法发行证券以及非法集资、金融诈骗、传销等违法犯罪活动。即日起，各类代币发行融资活动立即停止。已完成代币发行融资的组织和个人应当做出清退等安排，合理保护投资者权益，妥善处置风险。

面对监管重拳出击，代币市场价格集体疯狂跳水。作为国内三大比特币交易所之一的“比特币中国”随后也应声发出公告，即日起停止新用户注册，并于9月30日停止所有数字资产交易业务。

ICO的沦陷、比特币交易平台的关闭，成为继互联网金融监管后金融市场遭遇到的最大变局。新政下，这一游走在法律与监管边缘，并与区块链技术发展密不可分的融资方式，将何去何从？ICO沦陷是否意味着区块链技术的终结？

ICO暴富传奇

ICO全称为Initial Coin Offering，是一种通过发行虚拟代币的方式进行众筹融资的行为。与大众所熟知的IPO不同，它发行的并不是股票而是代币，发行方大都是区块链初创公司，通过众筹的方式交换比特币、以太币等主流“加密货币”，来达到融资目的。

起初ICO仅仅集中在区块链极客圈子，一些无法获得创业投资的创业者，就在圈子内发布项目白皮书，感兴趣的投资者支付如比特币、以太币等数字货币予以支持。项目发起方利用融来的传统数字货币，在虚拟货币交易所换回人民币等法定货币，再投入到指定的技术项目中。投资者通过ICO这种交易所获得创业项目中对应的服务，而创业者也解决了项目启动所需资金问题。

然而就在今年上半年，一款基于智能合约设计的数字货币以太币的暴涨，在短短3个月的时间内从最初的50美元涨到近400美元，迅速点燃了ICO交易市场。其中最著名的莫过于Stratis，从2016年8月上线时估值不到100万美元到2017年6月最高点时超过10亿美元，收益率最高时竟达到1500多倍。

一夜之间十倍甚至几十倍的收益，带来了ICO“暴富神话”，井喷式的ICO市场瞬间受到投资者异乎寻常的疯狂追捧。

根据国家互联网金融安全技术专家委员会近期发布的《2017上半年国内ICO发展情况报告》(下称“报告”)显示，仅2017年上半年，中国国内已完成的ICO项目共计65个，累计融资规模达到26.16亿元，累计参与人次达10.5万。

在巨大收益的引诱下近乎丧失理智的投机分子正是ICO走向“灭亡”的催化剂，这些投资人，一方面对门槛极高的区块链原理认知甚少，另一方面炒币赚钱的热情却极高。

其次，许多ICO项目并不是利用区块链技术解决某个行业的现实问题，而只是打着“区块链”的幌子，宣传人员为ICO路演而各地奔波，用包装好的技术语言骗取投资人的信任，以实现大量圈钱的最终目的，至于研究区块链以实现技术突破，早已被众人忘在了脑后。

面对越来越失控的ICO项目乱象，政府不得不出手，抑制虚拟货币引发的金融泡沫以降低市场风险系数。

北京金诚同达律师事务所张烽律师在接受《法人》记者采访时表示，在ICO很火热的时候，很多项目所发行的代币并不是应用型的数字货币，有一些可能是符合传统证券法意义上的股票、股权、债券、私募基金这种传统型的证券。如果是属于传统证券型的代币，那么就应当受到现行相应金融法律规范。甚至有一些项目所发行的数字货币是属于诈骗型的或者传销型的，那肯定是应该打击的。

“ICO本质上是一个风险投资，因为一个项目哪怕技术上再成熟，也有可能在市场上会失败。”张烽说。

易观金融行业分析师田杰在接受《法人》记者采访时表示，比特币最重要的两个特点是隐蔽性和去中心化，隐蔽性就是无论怎么交易，都不能发现交易主体；去中心化就是没有发行机构，没有监管机构，完全靠系统自动完成。

很明显，这两点是绕开各监管层的有效措施，有效地满足了一些非法机构的收支需求，比如在线博彩、黑市交易、敲诈勒索、隐匿资产、传销吸纳资金、收受贿赂等，这一部分人是比特币交易市场最大的刚需，他们需要这个市场有足够的流动性满足他们的需求。因此，他们最有炒作比特币的动机，当比特币有价值之后，一些在正规市场不能完成融资的机构就通过众筹，以代币代表公司股权，然后挂靠比特币，利用比特币的流动性筹集资金。

ICO宣称不受传统监管的约束，一定程度上助长了投机的气焰

这在一方面为比特币提供了价值背书，进一步推高了比特币的价值。另一方面，避开了监管。

“ICO市场是一个匿名且无法监管的市场，风险很大。”田杰说，作为一种募资手段，ICO与传统募资的核心差异就是匿名和绕开监管，这将导致很多问题。第一，资金来源不清，因为匿名化，资金来源的合法性存疑，且只要比特币存在，资金来源就一直成疑。第二，募资机构质量较差，自ICO诞生以来，市场闹出过多起募资闹剧，募资企业质量普遍较差，募股书写得一塌糊涂，换句话讲，正规渠道能融资的谁会来虚拟货币，当然，其中也不乏优质的募资机构，正是因为如以太坊等极少数ICO机构的成功助推了大家投资的热情，但成功的是极少数。第三，跑路，基于无监管和匿名，ICO市场存在大量跑路行为，普通投资者不明白运作模式，又容易被上涨的假象蒙蔽，自然容易被圈钱。第四，传销，比特币有一些交易所，国内目前已被禁了，国外还有，但诸多代币是没有交易所的，不能赎回，只能转卖给下一个看好的人，因为代币本身没有价值，传播的方式极易形成传销，普通投资者又难以分清其中的差别。

“因此当前整顿令对ICO‘一刀切’具有必要性。”田杰认为。

锦天城律师事务所曾峥律师在接受《法人》记者采访时亦表示，一般的人不太理解区块链技术，更难理解依据区块链技术发行的数字代币本身和项目本身，但由于其能够快速融资、投资匿名、回报显著且快，所以吸引了很多普通投资者入场；其次，ICO火热后，有大量ICO的数字代币本身缺乏向上的动力和向上的理由，也就是项目本身缺乏支撑依据，到了一种除了博傻和传销没有什么其他脱身手段的程度，很多人投资ICO不是因为项目本身，而是单纯冲着代币的涨跌，助长了其投机性。

曾峥指出，此外，ICO宣称不受传统监管的约束，一定程度上助长了投机的气焰。其本身信批也尚不完善，使得部分浑水摸鱼者能在其中分一杯羹，大量投资者入场后，ICO早已从小众的区块链投资人蔓延到“大妈们”这样的一般投资者，最后导致劣币驱逐良币。

曾峥分析称，政府暂停ICO是合理的，比特币从诞生开始就公然挑战各国中央政府的货币权威，自认为是一种替代性的数字货币；其次，比特币等数字货币的匿名性，使得中央政府难以管控，比如反洗钱，影子银行的问题；再次，以上述两个特征为基础的ICO，在蔓延到一般投资者这里时，已经具备了面向不特定多数人的特征，同时有利益回报，涉嫌非法集资，ICO的资金筹集与使用欠缺托管机构监管，对投资者没有进行适当性管理，如果发生爆仓，自然会影响到社会稳定；最后，鱼龙混杂的ICO项目中掺杂了大量具备价格操纵、传销、诈骗成分的项目或者行为，本身也是政府治理和打击的对象。

ICO的本质

虚拟货币是区块链技术的代表性应用，ICO被叫停后，业界最担心的莫过于人们对区块链技术失去信心，将区块链与ICO混为一谈，一棍子打死。

作为比特币的底层基础技术，区块链可以说与20多年前的互联网一样，是可能在未来带来颠覆性改变的革新技术。简单来说，区块链是一种加密的分布式账本系统，能永久保存数字交易的记录，因此比特币具有数据不可篡改、去中心化的通缩性质。正是由于这种特质，区块链技术很快冲破实验室进入市场广泛应用。

虽然比特币、以太币等虚拟货币都是以区块链技术为基础的，但是这并不是区块链的唯一运用。在金融行业，尤其银行、证券，对区块链的应用非常积极，比如早在2015年，伦敦交易所、法国兴业银行和瑞银集团就已经开始探索区块链在该跨境汇款方面的应用；VISA欧洲公司也宣布它正在开发基于区块链的汇款服务，目的是可以为发送方和支付接收方制定出更完备的汇款服务，包括费用、交易速度和使用便捷性；2015年12月30日，纳斯达克完成了基于区块链平台的首个证券交易，这对于全球金融市场的去中心化有着里程碑式的意义；澳大利亚证券交易所也正在与一个叫数字资产控股（DAH）的区块链初创公司合作，将由DAH提供技术为他们建造一个基于区块链技术的清算和结算系统等等。

基于区块链技术应用发展起来的数字货币，在其发展过程中，对各国的法定货币和现有法律规则发起了多重挑战

与国内ICO的“挂羊头卖狗肉”相比，以上这些事例中的平台都是真正在用区块链技术来服务大众的，绝非以区块链的名头鱼肉投资者的骗局。

北京大学金融创新与发展研究中心副主任冯科认为，理论上讲，ICO平台的建设基于区块链技术，通过将社区中的每一区块或节点相连，最终实现信息的共享和去中心化。可以说，存放在ICO平台的数字代币理应比存放在银行更加安全，更有保障。

“但是在现实中，ICO平台并没有将区块链技术完善地应用于社区当中，以至于没有真正意义上的区块被建造，每一个交易者的电脑只具有代币的购买和销售功能，并不具备清算和记录功能。因此，ICO平台有摆脱监管审查、暗自转移公共资金的可能性。公共资金转移以后，公众又难以对资金去向进行追查。”冯科表示。

北京大成律师事务所合伙人肖飒在接受《法人》记者采访时表示，区块链技术的应用，在中国实体经济领域很有前景，农业、物流、金融监管皆已有突破。我国政府层面、市场层面，对于新兴技术的发展和应用，从来都是鼓励的。本次出现萧瑟之气，主要是因为ICO对于社会不特定人的资金安全产生威胁，可能引发涉众事件，为维护金融消费者利益才下了决断。

“如果融资渠道在国外（不在国内发行或售卖代币），技术研发在国内，我国法律和政策是并不反对的。区块链技术人才和专利项目，无须逃离，既来之，则安之。作为见识过海外创业的人，我深深认可中国才是创业的最好地方。”肖飒说道。

北京国浩律师事务所合伙人苏德栋在接受《法人》记者采访时说，区块链作为一种分布式系统，一种算法技术的创新应用，如果不直接涉及伦理问题和道德风险，本不存在国家监管与法律规制问题，正所谓“技术无罪”。但基于区块链技术应用发展起来的数字货币，在其发展过程中，对各国的法定货币和现有法律规则发起了多重挑战，也引发诸多社会问题和财产风险纠纷。为此，不得不慎重评估区块链技术应用可能存在的法律风险与问题，并思考应对之策。

苏德栋进一步分析说，以比特币为典型的数字货币为例，首先面临的就是监管问题。基于区块链技术发展起来的比特币等数字货币，从逻辑上来说，是去中心化、反对集中监管的。但各国对货币具有主权要求，在此情况下，比特币等数字货币到底是否应该纳入国家监管体系，以及如何纳入国家监管体系，就是一个非常棘手的问题。

其次，区块链技术应用也不得不面临巨大的风险。仍以比特币为例，遗失、盗窃、攻击、投机、洗钱以及各种风波、质疑和事件，一直伴随着比特币的发展历程。比特币系统是纯匿名的，无法把用户账户的地址与用户本人相关联，比特币交易具有不可撤销和不可找回的特性，如果用户的钱包文件（私钥）损坏，就意味着钱包包含的所有地址上的所有比特币都彻底丢失了，彻底躺在了交易记录的历史中，任何人都可以看到它，却得不到。而我国比特币等虚拟货币交易平台，大都借鉴交易所模式，但是根本无法达到交易所合规性方面的基本要求，如不能有资金池，客户资金应该托管在银行，交易平台只做撮合，不得直接从事比特币经营，必须经由省级政府批准（即持牌经营）等情形，可以说比特币等虚拟货币的经营和交易基本处于法律规制失控状态，存在巨大的投机性和风险。

第三，区块链技术中的智能合约的效力问题，还没有得到法律和司法的正式确认。其作为数字编码的形式体现出来的合同文本，尚无法确知，是否可以构成生效合同的要件，是否可以符合司法拟采信证据的真实性、合法性、有效性。

他国监管之路

尽管区块链技术热度居高不下，但目前尚处于积累阶段，还有不少待解难题。金融区块链发展将给金融监管带来压力：现有监管模式需要更新、应对风险能力需要提升、法律责任确定更加困难……

因而，加强对区块链的研究，在监管上提前准备，成为当务之急。

当今世界，虽然各国对区块链的监管方式各有不同，但是加强对虚拟货币的监管已经成为大势所趋。

苏德栋告诉《法人》记者，美国联邦政府对于区块链技术的关注，主要集中于基于区块链技术的虚拟货币，目前，一些政府机关已专门对此发布了指导性文件。

例如2013年美国财政部的执法机关FinCEN，在《银行保密法案》（BSA）中，将“可交换的虚拟货币”列入“金钱服务商业”中，据此，在美国，虚拟货币的交易需要到财政部进行登记，并同样参与反洗钱项目。不过，该法案及该执法机关出台的《金融犯罪执法网络法规在个人管理、交换和使用虚拟货币中的应用》，均认为虚拟货币“虽然也有价值，但不是具有法律意义的货币”，不具备实际货币的全部属性和法定货币地位。

美国商品期货交易委员会（CFTC）的《商品交易法案》（CEA），同样适用于虚拟货币。因为“商品”定义很广，可以包括“债券、股票还有货币等”，因此虚拟货币的交易也纳入其调整范围。

2014年3月，美国联邦税务局发布通告称，比特币及其他虚拟货币属于财产，与其他有价商品类同，而不是货币，比特币的“挖矿”、买卖和使用行为均应适用相关税务规则，进行纳税申报。

在泰国，外汇管理和政策部高官曾表示，由于缺乏适用的法律和资本管制措施，加之比特币跨越多种金融业务，因此下述比特币活动在泰国都被视为非法：买卖比特币、用比特币买卖任何商品或服务、与泰国境外的任何人存在比特币的往来。

2017年4月，日本对《犯罪收益转移预防法案》进行修订，加强了对比特币交易对账户持有人、资金来源、交易记录等方面的监管力度。

而就在日前，比特币等数字资产交易活跃的韩国监管当局也启动行动——9月3日，韩国当局的金融服务委员会（FSC）牵头九部委公布了对数字资产的监管施行方案，表示将加强监管，并对洗钱、非法融资及非法交易活动进行调查；当地监管机构表示，对试图以ICO名义进行股权融资筹集资金的企业将“加大惩罚力度”。

如何清退

ICO被叫停后，清退方式是市场最大的难题。

财经专栏作家肖磊在接受《法人》记者采访时表示，由于ICO监管政策出台的时间非常紧促，让发行的机构和公司没有任何准备。有些发行ICO的公司可能已经将代币变现，导致没有币再可以退回投资人，所以投资人的风险就有可能自己承担。

有的虚拟货币仍在二级市场交易，当初参与ICO并一直持有至今的，按照当初投入的价格退回，二级市场买入的，无法退回，因虚拟价格变化幅度很大，有的价格较ICO时上涨已超百倍，按当初的价格退回投资者不愿意。

而有些对标的是比特币，当初募资时比特币是几十美元，若按现在的价格退还比特币也是不可能的。

张烽认为，“目前市场上一些平台已经在开展清退，对于正在募资的项目，资金按原路返回，对于那些已经募资的，特别是已经在二级市场交易过的虚拟货币，应当按照公司清算的形式来退回。”

“监管已成既定事实，希望投资人配合清退，各家发行方还在积极响应表态阶段，此时，抓住时机与之友好协商，完璧归赵的可能性最大。”肖飒说。

曾峥同时也希望政府监管部门能够要求平台在清退过程中，公布清退规则，清退过程稳妥公开透明。

“清退当初募集的资金就是把池内的水抽干，然后发现都在裸泳，虚拟货币没有支撑价格的产物，必然造成投资者与募资者虚拟资产的真实亏损。”田杰表示。