科创板新制度：究竟是助力还是限制？

李明敬

科创板还在备受热议！这一年度全新金融现象“媲美”甚至“超越”10年前创业板引发的舆论关切。

4月16日，上交所公布《上海證券交易所科创板股票发行与承销业务指引》，对即将到来的科创板IPO流程中券商的行为做出规定。

其中最引人注目的两个新增加制度，一个是别名“绿鞋”的超额配售制度，另一个是保荐机构跟投制度。这两个制度的引进，将使得目前主板和科创板的券商操作产生较大区别，也会对国内券商行业结构造成影响。

但新规究竟是增加技能点，还是平衡限制爆发呢？

“绿鞋”制度等于定海神针

新股上市，最怕就是投资者，尤其是散户们立刻跳船走人，造成砸盘破发，对上市公司造成重击。而科创板即将引入的“绿鞋”制度——也就是超额配售制度，就是给了券商一根定海神针，替上市公司稳定住波涛汹涌的市场行情。

这个制度得名自第一次采用该制度上市的波士顿绿鞋公司。

“绿鞋”制度指的是在上市IPO阶段，公司向主承销商超额配售公开募资金额一定比例（我国规定为15%）的股票期权。

这一期权为承销商设定了一个期限（我国规定为30天）。

在股票正式上市之后到期权过期之前，如果出现破发，即股票交易价跌破发行价时，承销商可以在二级市场购买股票，并行使期权将股票交还给大股东或公司本身。

这个举动可以使股价因大量买入角度稳定回升，券商也可以通过实际上的“做空”交易——即事前约定高价，事后出售从市场购买更低价格的股票——来获利。而如果没有出现“破发”局面，券商也可以通过承销佣金，以及到期后的期权服务费获利。

引入“绿鞋”制度，无疑是给在科创板上市、业务前景尚不明晰的公司，吃了一粒定心丸，同时也对券商的操作专业性和资本存量要求提出了更高要求。

保荐制度+跟投制度既是助力也是限制

科创板此前已经披露的一个重大改革就是新企业上市将采用注册制，而不是核准制，即“符合证券法规定就可以自行IPO，只需在证监会备案即可”。而此后发行价、发行规模、承销以及信息披露等权责，都会由市场和机构投资者们决定。其中之一，就是保荐机构。保荐机构，既是担保人，又是推荐人。

具体而言，保荐人就是为二板市场的上市公司的上市申请承担推荐职责，为上市公司的信息披露行为向投资者承担担保职责，可以说是“上达天听，下为民情”。这样大的权力，必然要有足够的责任对标。跟投制度，就是监管机构给券商们下的“限制”。

《业务指引》中着重规定了，保荐机构必须用旗下子公司自有资产跟投被保荐公司发行股票数量的2%～5%，或价值不超过10亿元的股票，这一水平和此前业内的估计基本一致。券商从事IPO引导上市工作，他的佣金是按上市募集资金的一定比例分配。

这种动机，让券商会努力将IPO价格提高，并且让他们为了短期利益，放松审核，让有毒企业上市。某种程度上近几年的互联网企业，首发股价一个个恨不得对标行业龙头，最后破发得一地鸡毛，就和这种机制有关。而跟投制度的实行，要求券商自己从自己口袋里掏出真金白银购买自己保荐的股票，等于一定程度上把保荐机构和投资者绑在一条船上。

由于券商保荐时需要投诉更多资本，这对券商的资本规模以及日常流转都提出了更高的要求。但另一方面，中小规模、轻资产的券商可能就更难参与到科创板上市服务当中。

事实上，在传出跟投制度的风声之后，各大券商就已经开始紧锣密鼓的进行融资，扩充“弹药库”：

1月21日晚，中信建投发布定增预案，拟募资不超过130亿元。3月5日，国信证券公告称，拟募资不超过150亿元定增方案获证监会受理;3月12日，招商证券公告称，计划配股募资150亿元;广发证券在2018年11月3日获批150亿元定增后，又在今年2月完成78亿元公司债的发行;3月31日，申万宏源新发行不超过64.79亿股外资股通过港交所聆讯。

此外，还有多家券商热衷于发债。

兴业证券计划发行短期融资券207亿元，并发行公司债30亿元;海通证券发行次级债33亿元;浙商证券成功发行35亿元可转债;华安证券拟发行28亿元可转债......总计募集资金规模已超过1000亿。相信这一波操作猛如虎之后，国内的券商行业将更加分化与洗牌。大券商有资本有名声，就可以拿到更多业务，中小券商的生存空间将进一步挤压。