赣锋锂业高光不再

胡锟

曾经，赣锋锂业股价的一路高涨也反映了投资者对公司前景的美好期望。从下游新能源汽车爆发的2015年第三季度开始，赣锋锂业的股价就开始了“飙升”模式。从2015年9月-2017年9月，短短两年间赣锋锂业从6.75元暴涨至57.08元，涨幅高达745.64%。期间公司业绩也是不断创历史新高，2016-2018年赣锋锂业实现归属母公司净利润分别为1.25、4.64、14.69亿元。同比增长45.99%、271.03%、216.36%。

万般皆是周期，2018年随着“退补”时代的来临，新能源汽车销量的增速逐渐下滑，其上游能源材料也感觉到了丝丝冷意。

结束了三年的高增长之后，赣锋锂业的“高光时刻”不再，2018全年实现归属母公司净利润12.23亿元，同比下降16.73%。

锂业的萎靡并没有马上扭转，而是一直延续到了现在。根据公司披露的2019年报，公司去年实现归母净利润3.6亿，同比下降73.3%;公司毛利率为23.5%，同比降低12.6个百分点。聚光灯下的赣锋锂业业绩令人大跌眼镜，究竟是出何原因？未来还有可能重回高增长轨道吗？

谁是老大？

提到锂业巨头，不得不提赣锋锂业和天齐锂业这两家行业龙头。

虽然都是龙头，但是他们的成长方式却截然不同。其实在上市之初，两家公司的规模都很小，赣锋锂业、天齐锂业在上市之初的资产不过才7.76亿元、10.4亿元，也是随着近几年锂电产品需求增大、不断并购才得以逐步扩张。

天齐锂业的扩张方式很“野蛮”，通过两次“蛇吞象”式的并购逐步壮大了自身的阵营。2012年，刚上市的天齐锂业当年净利润仅0.42亿元，而泰利森则是公司的供应商，并购泰利森无疑是一笔“蛇吞象”式的操作。收购结果就是募集40亿元的天齐锂业在次年负债总额同比提高了179.9%，不过好在之后几年动力电池市场爆发，缓解了公司财务压力。

赣锋锂业的扩张方式与天齐锂业截然不同，更像是一种“ 小步快跑”的方式。

天齐锂业的第二笔“蛇吞象”式并购发生在2018年，当年总资产只有178.4亿元的天齐锂业以作价40多亿美元的价格从Nutrien集团手中收购SQM公司23.77%的A类股股权，这也导致自身负债提到高了74.5%。

赣锋锂业的扩张方式与天齐锂业截然不同，更像是一种“小步快跑”的方式，逐步参股海外矿产资源，并在氢氧化锂产品和固态电池方面提前布局，力图将其打造成贯穿锂电上中下游的全产业链企业。

根据公开资料统计，赣锋锂业上市之后分别收购了无锡新能锂业有限公司60%股权、赣锋锂业相继对江苏优派新能源有限公司51%股权、国际锂业爱尔兰公司51%股权、优派新能源49%股权、美洲锂业19.9%股权等近20家公司，合计耗资约37亿元。

不同的并购扩张模式，也造就了不同的结果

由于天齐锂业大多以控股的形式进行并购，因此话语权也更大。赣锋锂业则是以参股、获得矿产包销权为主。在矿山资源方面，天齐锂业会更胜一筹，不过赣锋锂业在中游会更有优势一些，目前赣锋锂业的主要基地马洪厂区具备氢氧化锂产能3.1万吨，碳酸锂产能1.5万吨。赣锋锂业正在着手进行产线升级，实现碳酸锂和氢氧化锂的产能转换。

目前从市值来看，赣锋锂业市值为554亿元、天齐锂业为229亿元，两者相差超过一倍。同时这两家公司也预估了中报业绩：赣锋锂业预计上半年实现归属母公司净利润14000万-20000万元，同比下降32%-53%;天齐锂业预计上半年将亏损62160万-93240万元。

可以说，至少从目前情况来看，赣锋锂业的扩张运作模式比天齐锂业相对成功一些，不过手握优质资源并且话语权更大的天齐锂业也并不是没有反超可能，一旦天齐锂业未来能实现扭亏为盈，二者的市值比拼又会更加激烈。

扩张之患

例如天齐锂业在收购泰利森之后，产生贷款利息和融资费用共计费用38.76亿元，使得天齐锂业的净利润从2012年的0.42亿元下滑到2013年的-1.91亿元，同比下降557.66%。不过好在之后赶上了动力电池发展浪潮，上游锂业的日子也跟着吃香。天齐锂业2014-2018年的净利润总额分别为2.82亿、4.26亿、17.87亿、26.12亿、28.04亿元，成功化解了因并购而带来的种种问题。

不过好景不长，资料显示，电池级碳酸锂2019全年的均价为6.9万元/吨，同比下跌了41%，天齐锂业的业绩也受到波及，去年全年天齐锂业的净利润为-58.42亿元，十分惨淡。

同样的故事也在赣锋锂业的身上发生，不断扩张的结果往往是，行情好的时候能够增加很多收益，而行情不好的情况下业绩下滑的也很严重。

其实危机一直都存在，只不过行业处于上升周期的时候很多人感受不到，一旦行业处于周期的拐点，之前的种种弊端便会暴露出来。

不幸的是，碳酸锂的价格在这几年不断走低，赣锋锂业也是“苦不堪言”。碳酸锂在经历2018年“腰斩”以及2019年持续大跌后，2020年碳酸锂市场继续低位徘徊，价格最高时也没能超过4.5万元，最低价跌至4.29万元，创历史新低。

伴随着锂业价格的萎靡，赣锋锂业的业绩也遭遇了“滑铁卢”。2019年赣锋锂业归属母公司净利润为3.58亿元，同比下降73.31%。今年第一季度实现归属母公司净利润0，08亿元，同比下降96.94%。

值得注意的是，造成去年业绩不好还有一部分原因是因为公司收购的Pilbara股价下跌导致公司计提公允价值变动损益3.86亿元。

这家Pilbara也是赣锋锂業在去年3月时所收购的，根据当时交易方案，赣锋锂业以自有资金投资5，000万澳元认购Pilbara定向增发的77，633，871股的股份。交易完成后，赣锋国际持有Pilbara公司8.37%的股权，是Pilbara公司的单一第一大股东。

Pilbara在去年3月时的股价基本在0.79澳元，由于中国锂盐供给输出，海外锂价不断下跌。根据资料，2018下半年至今，海外锂价自最高的1.6万美元/吨，下跌至1.05万美元/吨。Pilbara的股价如今股价只有0.205澳元，赣锋锂业这一波“抄底”操作可谓“站在山顶”。

有意思的是，尽管锂价格不断下跌、并购标的股价不断下跌，赣锋锂业依旧有扩张的态势。公开资料显示，赣锋锂业2020-2021年有两项新建产能即将投产，计划今年投产的一条电池级氢氧化锂生产线年产5万吨。

事情的关键在于，产业链纵向扩张的赣锋锂业，能否在需求萎靡的环境下等到下一波新能源需求浪潮。这一点，还需要很长的时间去验证。