中国与日本资本账户开放路径研究

谢丹丹

【摘 要】中国与日本经济实力与国内经济走势在某些方面非常相似，通过研究中日资本账户开放路径，可以了解中国资本账户开放所应注意的事项吸取经验教训，促进中国资本账户开放平稳进行。

【关键词】中国；日本；资本账户；开放

一、中国与日本经济发展对比

第二次世界大战后，日本作为战败国，其国内经济受到严重影响，高失业率、高通胀率以及物资短缺都使整个经济体系运转处于崩溃的边缘。日本当局没有着急引进外国资本对本国进行投资以修复经济损伤，其重点措施在于发展国内经济，日本政府强势管制同时结合西方工业化模式，让日本实现了工业化和现代化。国内经济逐渐转向正轨后，日本开始打开国内市场，实施众多改革措施，鼓励出口导向的对外贸易政策，引进先进设备和技术，进一步深化金融市场达到经济进一步增长，同时期，日元国际化也被提出。

1960年到1990年三十年间，日本国内生产总值呈现飞跃式增长，平均增长率达11.9%，于20世纪七十年代末超越德国，一跃成为世界第二大经济体。日本国内自然资源极度匮乏，也因此日本必须依靠先进的科学技术立国，发展经济，日本第二大经济体地位保持了二十几年，直到2010年被中国超越。

1978年十一届三中全会的召开。拉开了中国改革开放的序幕，中国特色社会主义道路由此铺开。一系列改革措施陆续出台：1983年，农村家庭联产承包责任制全面推广；1984年，开放14个港口城市开展经济技术开发区，之后陆续开辟长江三角区、海南经济特区等大力进行经济体制改革。

从1978年到2007年三十年间，中国经济增长22倍，2008年次贷危机之后，中国经济依然保持在7%上下的中高速发展。1978年到2017年40年间，GDP平均年增长达9.6%，尤其自1993年开始增长速度不断提高，相较于日本，中国增长趋势时间更长。2010年，中国超越日本成为世界第二大经济体。

除GDP增长趋势相似，两国起初经济增长模式都是依靠出口带动经济增长，实行贸易立国，日本初期完全依附美国，中国初期依靠苏联进行技术交流。两国在货币国际化之前经济增长走势与动量极为相似。随着日元的走强，汇率大幅升值，日本经济蓬勃发展，大量海内外资金涌入日本市场，热钱流入房地产市场与股票市场，日本房价暴涨。

房地产市场的急剧升温催生了日本经济泡沫，1989年底，日经平均股价达到最高点38915.87，自此开始下跌。1991年房地产泡沫正式开始破裂。回顾中国近20年发展，房地产泡沫经历十分相似。

日本早在1964年已经完成经常账户自由兑换，到完全实现资本账户开放用了将近30年时间；中国在2012年实现经常账户完全可兑换，在经济增长形式与国内市场与日本当年情况相似的背景下，可通过探索日本资本账户开放路径借鉴经验，避免出现经济危机。

二、日本资本账户开放路径

二战后，日本经过封闭期的经济恢复后，成为出口大国，但其外汇管制依旧严格，1960年到1973年，政府才允许外国投资者购买部分本国资产，1964年实现经常账户可兑换。布雷顿森林体系崩溃后，各国中央银行开始持有日元作为储备资产，日本央行也开始加强日元的价值，但日元作为国际交易和债券定价的份额仍旧很少，1979年，只有25%的出口与2%进口以日元标价i。因为日本的金融市场依旧是高度管制的，1976年到1977年，日本政府仍然对日元的升值进行干预，显示出日元国际化利益低于出口带来的利益。

直到20世纪80年代，日本综合国力不断增强，由于美國等发达国家贸易赤字带来的压力，日本开启金融自由化道路，日本政府才开始放松日元跨境交易管制，鼓励对外直接投资，起初仍然保有少量的必要的管制权。完善国内金融市场，建立离岸中心，逐步放松对离岸市场和国内市场之间资本流动的限制，日元的国际使用随后达到顶峰。

1985年广场协议签订促使日本帮助美元贬值。协议签订后，日元大幅升值，其国际化使用程度也越加广泛，日元升值可以帮助日本拓展海外市场，成立独资或合资企业。但出于对日元升值带来的经济影响的担心，日本当局从1986年1月到1987年2月，连续五次降低利率，将贴现率从5%降低到2.5%，达到当时世界主要国家甚至日本历史上最低利率，资产泡沫由此催生。当时日本经济策略为扩大内需，以低利率带动国内投资，因此直到1989年5月之前，贴现率2.5%一直维持不变。正是由于80年代银行放松信贷的过度扩张货币政策，市场上产生大量廉价过剩资金，过剩资金流向股票市场与房地产市场，国内泡沫急剧扩大。

1989年，日本银行改变宽松货币政策，从当年5月至8月，连续五次上调中央银行贴现率，短短三个月，贴现率由2.5%水平上升至6%，宽松货币政策转向紧缩，最终股票市场泡沫与房地产泡沫在90年代破灭，造成了日本经济的长期停滞。1993 年开始，日本大量解除外汇管制，直至 1998 年简化了法人买卖外汇和居民进行海外直接投资的审批手续，基本实现了资本项目的开放。但日元占全球外汇储备的份额在1999年到2008年之间从6.4%下降到3.1%。

1997年亚洲爆发的金融危机使得亚洲各国经济均受到不同程度的影响，日本也不例外，国内经济受到冲击，货币国际化进程受到影响。也在此时，区域经济一体化在东亚地区逐步推进。看到欧元的强势表现，日本当局改变日元国际化路径，及时调整日元国际化的推进方向，将直接推进日元全球化方向转为先进行亚洲区域化，进而实现全球化。但此时面对中国经济的快速发展，日元在亚洲的推进面临强劲的竞争对手，再加上其国内经济长期停滞，国际化目标已经很难完成。

三、中国资本账户开放路径探讨

已有主流国际货币的发展历程为人民币国际化路径提供了经验指导，尤其是与中国发展相似的日本。人民币国际化路径选择循序渐进的方式，从地缘经济逐渐扩展推进至全球，逐步实现周边化、区域化与全球化。随着人民币国际化的推进，资本账户也在逐步实现对外开放。

改革开放之前，我国对外汇一直采取严格的管理措施，集中管理，限制资本的跨境流动。中国人民银行作为唯一外汇管理机构，统一管理所有外汇往来。个人及企业全部外汇收入均需上交国家兑换，对外来资金进入中国市场也进行严格限制。直到1978年改革开放的提出，我国才开始推行各类改革，外汇管理改革也由此开始。改革开放之初的中国投资资金极度贫乏，为加快经济建设，以出口带动经济增长，政府放松了对资本流入的管制以吸引外来投资。允许企业按比例留成外汇收入，还可对闲置外汇进行转让。1979年，我国首个专职管理外汇的机构——国家外汇管理局成立，外汇业务逐步开展。1985年，第一家外汇调剂中心在深圳成立。

自1993年到2002年，社会主义市场经济体制开始建立发展。资本账户管制开始放松但仍然存在诸多限制。1993年，我国通过了《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》，提出“建设以市场为基础的有管理的浮动汇率制度”的改革方向。但直到2004年，人民币事实上是实行了盯住美元汇率制度。

在中国特色社会主义市场经济体制的带动下，中国经济实现了高速发展，随着2001年中国加入WTO组织，对资本账户的管制由直接转为间接，之后陆续推出QFII与QDII，提供额度内的投资与对外投资渠道。2005年7月22日改革后，人民币汇率实行以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节的有管理的浮动汇率制，完善了人民币汇率形成机制。2009年8月人民币国际化口号提出，人民币贸易结算试点开始推行，同时大力推进人民币周边化与区域化发展，其中东盟对人民币国际化发挥了重要作用。

早期东盟的贸易开放在亚洲地区处于主导地位，出口贸易量最大，直到2004年中國超越东盟成为主导。1997年金融危机使贸易恶化，但使东盟与中国的联系更加紧密。美元由于连续的财政和负债问题走弱，欧元被债务问题拖累，东盟商业和银行业都希望人民币能成为世界交易和投资的另一大货币。东盟和中国开始加强贸易结算协议，如新加坡开展的人民币区域融资。2001年1月1日，东盟与中国自由贸易协议实行，该自由贸易集团成为仅次于欧盟和北美自由贸易区，贸易量第三的自由贸易区。

政策自由化始于2002年，合格境外机构投资者（QFII）被允许投资中国国内股票市场；2004年初自由化政策扩大区域，零售、债券、货币互换在香港和东盟国家的贸易结算。2013年“一带一路”政策提出，在人民币由周边化到区域化再到国际化的发展过程中，发挥桥梁和纽带的连接作用，推动人民币国际化。东连亚太经济圈、西接欧洲经济圈，有助于加快人民币被更多投资者接受。

人民币实现国际化路径前，应先实现区域化，这就要求母国经常账户赤字。中国的贸易顺差主要来源于发达经济体（如欧盟和美国），这表明，人民币可能会在与中国发生贸易顺差的新兴市场中首先被接受。2006年，中国进口产品中41%为加工品，其中将近一半来自东盟，这也是中国对东盟贸易赤字而对美欧贸易盈余的原因。

根据IMF（国际货币基金组织）每年发布的《汇兑安排与汇兑限制年报》，IMF将资本项目分为十一大类共计40小项，2011年，对中国资本账户按照不可兑换、部分可兑换、基本可兑换和完全可兑换四类一一进行评估，结果部分可兑换22项、基本可兑换14项、不可兑换4项，不可兑换账户主要集中在资本市场、货币市场与衍生品市场。

根据2017人民币国际化报告，截止2016年底，人民币在7大类共40项资本项目交易中，已实现可兑换、基本可兑换、部分可兑换的项目共计37项，资本项目不可兑换子项目还有非居民境内发行股票、货币市场工具和衍生品业务等3项。

在资本账户实现谨慎有序开放时，2018年3月23日凌晨，美国总统特朗普签署备忘录，依据“301调查”结果，将对从中国进口的商品大规模征收关税，商品价值规模约600亿美元，并限制中国企业对美投资并购，以此应对中国的“经济侵略”。中国商务部迅速做出回应，在23日宣布拟对美国价值约30亿美元的进口产品征收关税，中美贸易战拉开序幕。

中美贸易战的拉开不管是对人民币国际化进程还是资本账户开放进程均会产生冲击。首当其冲的是中国的出口企业。失掉美国市场后，过剩产能如果不能及时消化，会造成被征关税行业大量的滞销、停产以及人员失业，从而影响国民经济，国民收入减少会导致内需萎缩，对国内经济冲击会比较大，会导致经济增速下降。为应对经济增速下降可能采取的措施是提振内需与扩大投资，这就要求当局采取宽松的货币政策。中国正处于一轮金融周期的顶部，本来债务率已经攀升至高点，防风险和去杠杆已经成为政策主基调，这时候如果放松信贷无异于火上浇油，进一步扩大房地产市场与股票市场泡沫，这一情形跟当年日本情况十分相似。中国产业转型仍在路上，但杠杆泡沫却在高位。

综合近几年国内经济增长以及现阶段中美两国紧张的贸易摩擦，资本账户开放进度将以更加循序渐进的步伐，巩固与一带一路沿线国家的合作发展，推进人民币区域化，直到中国产业实现转型，宏观经济稳定运行不受跨境资本大幅度干扰。

【参考文献】

[1]彭欢欢.资本账户自由化与金融深化[D].中央财经大学，2015.

[2]曹旎.中国当前资本项目管制制度分析[D].华东政法大学，2011.

[3]陆前进.论国际金融体系的改革和人民币国际化战略[J].社会科学，2009（04）