高管薪酬、股权集中度与企业绩效——基于我国创业板上市公司的实证分析

师文源

(云南工商学院 会计学院，云南 昆明 651701)

1 引言

根据委托代理理论，股东雇用有专业管理能力的人才来做高管，负责企业的管理和日常运作，而高管通过已学的知识和既有的经验来进行公司日常业务的管理，保证公司良好的运作和发展，最终领取相应的薪酬。处于股东的角度，股东关心的是企业是否因为高管的有效管理而带来绩效的提升，而高管关心的是能否领取和付出相对应的薪金。可见，高管薪酬是委托代理关系中一个重要的调和因素，高管薪酬和企业绩效是否存在相关联的关系，成为学术界关注的问题。

根据监督理论，股权集中度较高有利于较好地监督并约束管理人员，可以避免高管的在职消费等利己行为的发生，同时提高高管的工作积极性。那么，股权集中度会对企业的绩效产生怎样的影响，公司的股权应如何配置可以保证企业的绩效稳定、持续的增长，是社会各界普遍关注的话题。

目前，学术界和实务界对于高管薪酬和企业绩效关系的研究较为丰富，对于股权集中度和企业绩效的研究也日渐趋于完善，但学术界目前对于近年来资本市场的不同板块的相关方面的研究并不多。2020年8月24日，创业板注册制首批企业挂牌上市，宣告资本市场正式进入全面改革的“深水区”，创业板2.0扬帆起航。创业板作为我国资本市场的重要组成部分，与主板市场相比，上市要求往往较为宽松，创业板市场最大的特点是低门槛进入，严要求运作，为有潜力的中小企业获得融资机会。文章拟以创业板上市公司数据入手，通过实证分析方法，研究近年来高管薪酬、股权集中度和企业绩效的关系，以期为我国资本市场中小上市公司对于高管薪酬的设计以及股权集中度控制等问题提供针对性建议。

2 文献综述与研究假设

2.1 高管薪酬与企业绩效的关系

关于高管薪酬与企业绩效的研究较多，早期国内学者李增泉(2000)、魏刚(2000)等的结论普遍认为高管薪酬与企业绩效没有显著的相关性，这很可能是由于当时高管薪酬激励作用不大所致。林浚清、黄祖辉、孙永祥(2003)对我国上市公司内高层管理人员薪酬差距和公司未来绩效之间关系进行检验，发现两者之间具有显著的正向关系，大薪酬差距可以提升公司绩效。

然而，随着时代的进步与发展，高管薪酬与公司绩效之间的关系也潜移默化的发生着改变，多年过去，高管薪酬与公司绩效都是学术界和实务界关注的热点。刘绍娓、万大艳(2013)研究发现，高管薪酬水平与公司绩效显著正相关，且随着高管持股数量的增加，非国有上市公司高管薪酬对公司绩效的影响程度更高，但国有上市公司则相反。郭雪萌、梁彭、解子睿(2019)以我国2010—2017年沪深A股上市公司为样本，研究发现，高管薪酬激励会显著促进资本结构调整及企业绩效提升。

从近三年的研究来看，高管薪酬与企业绩效呈正相关。范宋伟(2022)研究发现，科学合理的薪酬结构对企业技术创新绩效的促进作用，有利于激发市场经济活力。李怀建、耿晓晗(2021)实证研究发现：研发投入与高管激励均对企业绩效有积极的促进作用；高管激励机制中薪酬激励对企业创新投入和公司绩效的关系具有显著的正向调节效应。葛广宇、陈佳妮、魏向杰(2021)以服装行业上市公司的数据作为样本发现，高管薪酬、公司规模与企业绩效有正向影响趋势。赵永远(2023)以2016—2020年A股企业作为研究样本，结果表明，高管薪酬激励可以促进企业绩效的提高，对企业绩效的正面促进作用十分明显。

由此提出假设1：

假设1：高管薪酬与企业绩效正相关。

2.2 股权集中度与企业绩效

以往不同的经验分析显示，不同类型背景下的数据研究显示出股权集中度和企业绩效之间的关系的结论是不同的。

岳云霞(2005)通过对1998 年至2003年的股权结构进行回归分析，得出股权集中度与公司绩效负相关的结论；谭兴民(2010)研究2006—2009年11家全国股份制商业银行的数据，实证表明股权集中度和银行绩效呈负相关。徐文学、陆希希(2014)研究了中国饮料业上市公司的股权结构，实证分析得出股权集中度与公司绩效呈正“U”型关系。陈霞、马连福、丁振松(2017)选取2006—2013年沪深两市A股上市公司为样本，实证分析了不同类别国有企业高管薪酬激励对公司绩效影响的差异。研究结果表明，在竞争类国有企业中，高管薪酬激励能够显著促进公司绩效，而公共服务类国有企业和特定功能类国有企业的高管薪酬激励效果不显著。

从近三年的文献整理来看，结论也不尽相同。李小青、贾岩冰、陈阳阳(2020)以2013—2017年沪深A股进行“混改”的制造业国有上市公司为研究样本，实证检验了股权结构对企业创新绩效的影响，研究表明：股权多样性越丰富、股权制衡度越高，则创新绩效越好，股权集中度越高，创新绩效越差；董事会中行政型董事比例弱化了股权多样性对创新绩效的促进作用，强化了股权集中度对创新绩效的抑制作用。彭勇(2021)选用2011—2018年深市创业板上市企业为样本，研究结果表明：股权集中度与企业绩效之间存在显著的负相关关系；王莉莉、韩道琴、张宸恺(2021)以2010—2018年中小上市公司面板数据为样本，实证结果发现：股权集中度和研发投入均与公司绩效之间存在正相关关系。

从文章研究主题来看，股权集中度作为公司治理的重要组成部分，对于企业绩效的影响是很大的。对于文章分析的创业板上市公司来说，作为中小企业目前处于发展阶段，企业的资金不够雄厚，业务流程也属于不断改进完善的阶段，如果股权较为集中，股东可以起到一定监管的作用，股东们齐心协力做好高管、公司业务的监管工作，从而提升企业的经营绩效。

由此提出假设2：

假设2：股权集中度与企业绩效正相关。

从上述文献综述研究发现，不同的年代背景、数据背景得出的研究结论是因情况而定的，而目前就创业板上市公司的高管薪酬、股权集中度与企业绩效关系的研究范例并不多，文章针对近年来创业板公司的数据进行研究，以期能够为当代创业板公司的良好发展提供可行性建议。

3 研究设计

3.1 样本选择与数据来源

文章拟研究高管薪酬、股权集中度对企业绩效的影响，选取的样本数据源于CSMAR数据库，以2017—2021年创业板上市公司作为研究样本。为确保数据的正确性和有效性，本研究对样本数据做以下处理：①只选取创业板上市公司；②剔除ST、ST*类等亏损公司样本；③剔除券商类、银行类、保险类等金融行业数据；④部分公司数据缺失，无法准确获取，所以将该类公司数据剔除。经过数据的筛选后，获得4171个样本数据进行研究。运用到的分析软件是SPSS 23.0和Excel。

3.2 模型设计

文章建立两个模型来验证高管薪酬、股权集中度与企业绩效的关系。模型1：高管薪酬对企业绩效的影响；模型2：股权集中度对企业绩效的影响。

ROA=α+β1PAY+β2LEV+β3SIZE+β4TAT+

β5TAG+ε

(1)

ROA=α+β1OWN+β2LEV+β3SIZE+β4TAT+

β5TAG+ε

(2)

在上述模型中，其中，α为常量，β1、β2、β3、β4、β5为方程的回归系数，ε为模型的残差。变量如表1所示。

表1 变量定义

4 实证分析

4.1 描述性统计

如表2所示，本研究有效数据共4171个。其中，ROA均值为0.0359，说明2017—2021年，创业板上市公司资产的盈利能力不是很好，业绩好的公司ROA为0.5415，业绩差的公司ROA为-1.4646，标准差为0.1038，可见，创业板公司资产盈利能力差异不是很大。从ROE的数据来看，ROE的均值和ROA的均值差异不大，标准差为0.234，企业整体水平差距不大。而从解释变量高管薪酬(PAY)来看，文章取前三名高管薪酬的对数最大值为17.6014，最小值为12.3992，均值为14.5463，高管薪酬差距相较被解释变量稍微大一些。另一解释变量第一大股东持股比例最小值和最大值间差距较大，但均值为0.2943，标准差为0.1305，可以看出创业板公司整体股权集中度(OWN)适中，差异不大。资产负债率(LEV)均值为34.46%，但最大值和最小值之间差距较大，而整体数据标准差为0.1786，数据差距不大。公司规模(SIZE)的标准差为0.8743，是所有变量的标准差最大值，公司规模均值为21.5194，创业板企业整体规模都不大。总资产周转率(TAT)最大值为11.3449，最小值为-0.0502，均值为0.5365，总资产周转情况适中。总资产增长率最大值和最小值分别为11.3546和-0.929，平均值为0.2719，说明总体来看创业板企业总资产是呈稳步增长的趋势，标准差0.5606，说明总资产增长率差异不大。从表2可看出，创业板企业的企业绩效、高管薪酬、股权集中度和各控制变量的数据差异并不是很大，从发展情况来看，平均值数据显示创业板企业整体发展情况尚可，还有一定的提升空间。

表2 变量的描述统计

表3 相关性

4.2 相关性分析

本研究对样本数据进行相关性分析，来初步判断假设的合理性。首先，可以看到将ROA、ROE作为被解释变量，对于解释变量高管薪酬(PAY)，和ROA、ROE相关系数为0.128和0.094，说明高管薪酬和企业业绩衡量指标呈正相关。P<0.01，说明PAY和ROA、ROE相关系数在1%的显著性水平下显著。由此可初步推断假设1成立。另外，从解释变量第一股东持股比例OWN的相关性来看，OWN和ROA、ROE的相关系数为0.211、0.170，P<0.01，可以看出，第一股东持股比例和企业绩效衡量指标呈正相关，且在1%的显著性水平下显著。

从其他解释变量资产负债率(LEV)、公司规模(SIZE)、总资产周转率(TAT)、总资产增长率(TAG)和其他变量的相关性来看，普遍是呈显著性的，且相关系数均在0.3以下，所以可以断定本研究的解释变量之间不存在多重共线性问题。

4.3 回归分析

通过回归分析得到表4，以创业板公司前三名高管薪酬取对数代表高管薪酬(PAY)，用总资产净利率(ROA)代表企业绩效，进行回归分析得出两者的回归系数为0.098，说明高管薪酬和企业绩效呈正相关；显著性水平为0，说明高管薪酬在1%的显著性水平下十分显著，由此可知，假设1成立。这说明对高管进行薪酬激励，提高对高管的待遇，是可以提升企业绩效的。高管的薪酬越高，越能强化激励效果，从而增加企业的绩效。从回归模型(2)可以得出，股权集中度和企业绩效的回归系数为0.167，两者呈正相关，显著性水平为0，说明股权集中度在1%的显著性水平下十分显著，由此可知，假设2成立。这说明股权越集中，越可以提升对高管的监管、激励作用，从而提升绩效，有利于公司发展。

4.4 稳健性检验

为了验证上述实证结果的可靠性，排除变量选取的偏差对回归结果的影响，文章将被解释变量替换为ROE进行稳健性检验。从表5稳健性检验结果来看，ROE和ROA与其他解释变量的回归结果基本一致，企业绩效衡量指标ROE对高管薪酬(PAY)的相关系数为0.047，且在1%的显著水平下显著，可以再次确认假设1依然成立。而再看ROE对股权集中度(OWN)的回归分析结果，企业绩效衡量指标(ROE)和股权集中度(OWN)的回归系数为0.134，再次说明股权集中度与企业绩效正相关，且在1%的显著水平下显著。以上稳健性检验进一步证实了论证的有效性。

表5 稳健性检验结果

5 结论与建议

5.1 结论

文章采用2017—2021年创业板上市公司数据进行研究，对样本数据进行了描述性统计、共线性检验、相关性、回归分析后，得到以下结论：①研究了高管薪酬与企业绩效的关系，发现两者呈正相关。对高管进行薪酬激励，增加高管的薪酬数，可以提升创业板企业的绩效。②研究了股权集中度和企业绩效的关系，发现两者呈正相关。从研究数据可以看出，股权集中度较高，对于创业板企业来说可以获得更好的公司绩效。

5.2 建议

通过上述研究分析建议如下：其一，根据创业板公司的高管薪酬与企业绩效呈正相关的研究结果，建议创业板上市公司可以在允许的情况下，适度增加高管的薪酬，通过薪酬激励充分发挥高管的管理才干，从而提升企业的整体业绩水平。其二，根据创业板公司的股权集中度与企业绩效呈正相关的研究结果，建议创业板上市公司股权结构不宜太分散化，这会更加容易出现两权分离的问题，损害公司利益。对于创业板规模较小的企业来说，股权集中度是现代企业治理中的关键要素之一。所有权和管理权的分离会导致信息不对称，为了促使管理者更好地为企业服务，可以提高股权集中度，股权集中度高，是对企业发展有益的选择。