疫情期间上市公司ESG绩效对公司价值提升的影响

时间：2024-04-24

杨雅莉　潘颖　何芊芊　丁璨

摘要：文章以沪深300指数成分股公司为研究对象，通过建立本土化ESG-ECV（疫情应对）评级体系，研究疫情期间上市公司ESG绩效与公司价值之间的关系。主要发现如下：第一，企业在供应链支持方面的表现对其企业价值提升有正向影响，这种影响在国企中更为显著；第二，企业在政府税收、应对疫情的信息披露度、负面事件三方面的表现对其企业价值提升有负向影响，这种影响在非国企中更为显著；第三，疫情期间社会责任敏感行业存在负面事件股东财富减损效应，社会责任非敏感行业存在捐赠行为有效性。

关键词：ESG；疫情；公司价值；社会责任

一、引言

ESG是英文Environmental（环境）、Social（社会）和Governance（公司治理）的缩写，是一种关注企业环境、社会、治理绩效的投资理念和企业评价标准。ESG理念早在2006年联合国责任投资原则（UN PRI）发布时已初见雏形，同年高盛发布一则ESG研究报告，ESG理念正式确立。此前，有关公司环境保护及社会贡献绩效与公司价值之间关系的实证研究已有很长的历史，随着ESG理念逐渐发展，此类研究也持续深入。

在“双碳”政策的推动下，国内企业可持续发展意识不断提升，ESG作为评价企业可持续发展水平的标准受到了广泛关注。近年来受疫情影响，加之“双碳”政策的推动，我国适应国情的疫情应对政策使得ESG理念出现了不同于国际金融环境的本土化表现。那么本土化的疫情应对政策下企业ESG绩效是否仍符合历史验证呢？本文通过建立本土化ESG-ECV评级体系，对2019-2021年沪深300指数成分股公司的表现进行实证研究后发现，企业在供应链支持方面的表现对企业价值提升有正向影响，在政府税收、应对疫情的信息披露度、负面事件三方面的表现对企业价值提升有负向影响，这种影响在不同产权性质的企业中存在差异。同时，对样本分社会责任敏感性进行分析发现，社会责任敏感行业存在负面事件股东财富减损效应，社会责任非敏感行业存在捐赠行为有效性。

二、文献回顾

本文主要针对以下三个方面的文献进行研究补充：一是疫情应对政策下的本土化ESG-ECV体系构建；二是疫情应对政策下的ESG-ECV绩效对公司价值的影响；三是基于产权性质和行业的异质性分析。

（一）疫情应对政策下的本土化ESG-ECV体系构建

苏畅等（2021）认为对ESG内涵的界定需要立足于其本质属性，并结合特定的社会情境和组织情境。疫情背景下，国内企业出现了一系列不同于国际社会的本土化ESG表现，商道融绿认为在疫情这样的极端压力之下，上市公司的行为方式可以反映出上市公司的抗压能力，这是上市公司风险防范与可持续发展能力的重要构成，并首次开发ESG-ECV（疫情应对）体系。李刚（2020）、李卫兵（2021）等对疫情期间企业的社会责任表现进行了详细的研究，但运用ESG-ECV体系对企业在疫情期间的本土化社会责任进行绩效评价的研究却几乎没有。因此，本文将对ESG-ECV体系进行进一步优化，并依据此体系对样本公司进行评价。

（二）疫情应对政策下的ESG-ECV绩效对公司价值的影响

疫情期间，我国始终坚持以人为本的基本国策，把人民生命安全放在第一位，发布了一系列封控管理政策。积极层面上，一方面，疫情带来了前所未有的数字化需求，李刚等（2020）提出中小企业数字化转型的企业发展策略；另一方面，李卫兵等（2021）研究发现，疫情期间进行捐赠的企业具有更高的股票收益率，并且这种促进作用是通过增加媒体报道数量和提升投资者关注度而实现的。消极层面上，一方面，徐玉德（2020）调研发现，中小企业的生产经营压力会传导扩散至供应链上其他中小企业，进而导致整条供应链运营压力陡增，加剧供应链断裂风险。此背景下，企业加大供应链支持方面的投入，势必会带来战略性回报；另一方面，疫情政策变化及企业应对措施会对投资者情绪产生影响，进而影响投资者决策，文磊等（2022）发现疫情防控显著降低了湖北省上市公司股价波动，实施防控措施以后，湖北地区上市公司股票波动性比其他地区低10.8%。

（三）基于产权性质和行业的异质性分析

伴随着可持续發展观念在我国的持续深入，企业的社会责任与企业价值的正相关性逐渐显著。陶冰等（2019）在对2010-2017年整个样本的研究中发现，CSR（企业社会责任）显著降低了企业价值，把2010-2017年划分为两个子时期，2015年之后这种负相关关系变得不再显著，国有企业社会责任显著提升了企业价值，对于非敏感行业和敏感行业，也获得了类似的结果，这些变化是2015年后中国政府、企业和投资者对可持续发展意识提高的结果。由此说明，企业社会责任对公司价值的影响与所处时期人们对可持续发展的关注密切相关，自“双碳”政策提出后，近年来，我国对可持续发展的关注度持续上升，大众对于疫情也尤为关注，公司承担疫情相关的社会责任会使公司受到大众更多的关注，因此在这样的背景下，企业的社会责任与企业价值的正相关性应更加显著。

通过文献梳理可知，目前基于疫情的本土化ESG体系研究较少，疫情期间企业的数字化转型、捐赠、供应链支持等社会责任行为会对其发展产生影响，企业的产权性质及所在行业对ESG与企业价值的关系的影响在随大众的可持续发展意识变化，由此提出以下假设：

假设1：ESG-ECV体系各指标对公司价值提升有影响。

假设2：ESG-ECV体系各指标对不同产权性质的公司价值提升的影响有差异。

假设3：ESG-ECV体系各指标对不同行业的公司价值提升的影响有差异。

三、样本描述与变量构建

（一）样本描述

依据科创板、创业板前100、沪深300、北交所公司发布社会责任报告的统计情况，沪深300指数成份股公司发表社会责任报告的比率达82%，占比最高（截至2021年12月数据），因此本研究将其作为实证研究样本更具代表性。此外，将各指标数据时间范围界定为2019-2021年。

对样本进行处理：剔除金融行业上市公司；剔除交叉上市公司；剔除兼并重组的上市公司；剔除财务数据缺失的上市公司。剔除样本中包括中国银河、宁波银行等47家金融业公司，中国银行、万科等76家交叉上市公司，金山办公、海尔智家等48家公司存在兼并重组。筛选出北方华创、卓胜微等160家公司，其中国企占比71%，所在行业为半导体及光伏设备的公司数量最多。

（二）指标体系优化

本研究在商道融绿ESG-ECV评价体系的基础上进行了指标补充，以企查查、公司社会责任报告、RESSET金融研究数据库等为数据获取渠道，通过文本分析、手工整理获得各指标数据（见表1）。

1.社会层面：企业在面临重大突发公共事件时对于社会的表现，往往可以反映其社会责任意识及其承担风险的能力，基于利益相关者理论、社会责任的共赢效应以及税费优惠政策的“成本效应”，提出社会层面以主营业务支持抗疫、速动比率等八个指标。

2.管理层面：员工是企业的重要利益相关方，企业在面临重大突发公共事件时对于员工的社会责任可以和谐劳资关系，同时应对重大突发公共事件的反应速度、信息披露程度及转型投资，可以反映企业的治理水平，降低企业风险，影响投资者决策。由此提出管理层面员工防护、雇佣行为等六个指标。

3.负面事件：依据信息传递理论，企业发生社会责任负面事件后，相关信息会通过媒体等途径传递到资本市场，资本市场将对负面事件作出反应，直接影响资本市场预期。

（三）样本数据描述统计

对样本数据进行描述统计，得到政府税收变化的均值为-0.15，这得益于疫情期间国家税务总局发布的税费优惠政策，托宾Q值提升率均值为0.54，即整体上样本企业的托宾Q值在疫情期间有所提升。

四、实证分析

通过以下三个步骤，本文对沪深300指数成分股公司在2019-2021年期间的ESG-ECV表现进行评价，据此研究其ESG-ECV绩效对其价值提升的影响。

（一）疫情应对政策下的ESG-ECV绩效对公司价值的影响

将托宾Q值提升率作为被解释变量，运用多元线性回归模型对ESG-ECV体系中各指标样本数据进行拟合，由于公司规模大小对企业价值有直接影响，为排除因果关系混杂干扰，加入资产总计指标作为控制变量，回归模型如下：

Y=α+β1MR+β2QR+β3DPR+β4ROE+β5Gt+β6Don+β7Sup+β8Cus+β9Staff+β10Emp+β11Sal+β12RV+β13Infor+β14DTI+β15Neg+β16Asset+ε

由表2回归结果可知，模型解释度为18.7%，在95%的置信水平下，企业在政府税收、供应链支持、应对疫情的信息披露度、负面事件四个方面的表现对其托宾Q值提升有显著影响，其中，供应链支持有正向影响，政府税收、应对疫情的信息披露度、负面事件对托宾Q值均存在负向影响。

企业通过加大疫情期间的供应链支持力度，一方面，可以降低整条供应链的断裂风险，支持供应链上的其他企业，带来战略方面的增值；另一方面，可以缓解疫情政策带来的供应链运营压力，在市场经济下行的背景下，带来企业价值提升。与此同时，国家税务总局发布了一系列税费优惠政策，基于“成本效应”，带来企业价值提升。不完善的信息披露体系及负面事件带来的对投资者情绪的影响，则对企业价值提升不利。

（二）基于产权性质的异质性分析

对于不同产权性质的企业而言，国有企业由于其资金流稳定，具备政策优势，疫情期间其稳定性高于非国有企业，甚至在地方承担经济调和的作用，因此，本文对样本中的国有企业与非国有企业进行异质性分析，结果如表3所示。

由表3回归结果可知，模型对于国企与非国企样本的解释度分别为18.5%和31.4%，国企低于非国企。国企样本中，供应链支持、应对疫情的反应速度、疫情下的数字化转型投资对托宾Q值提升有显著影响，均为正向影响；非国企样本中，政府税收变化、应对疫情的信息披露度、负面事件对托宾Q值提升有显著影響，均为负向影响。相对而言，政策利好下，疫情期间承担的社会责任给国企带来了战略性回报，而对于面临更多经营压力的非国企而言，疫情这类突发公共事件则更加考验其应对税务负担、信息披露问题及负面事件等风险的能力。

（三）基于行业的异质性分析

本文借鉴谢建等的分类方法，将食品行业、重污染行业（化工、煤炭、火电、建材、酿造、制药、发酵、采矿业）作为敏感行业，其他行业作为非敏感行业。与非敏感行业相比，敏感行业更易出现社会责任负面事件，受到公众关注度较大，二者预期会在疫情期间出现不同的社会责任表现，由此进一步对样本进行基于行业的异质性分析，结果如表4所示。

由表4回归结果可知，模型对于敏感行业与非敏感样本的解释度分别为26.1%和26.3%，二者差异不大。应对疫情的信息披露度对敏感行业及非敏感行业样本企业的托宾Q值提升均存在显著负向影响。在敏感行业中，负面事件对托宾Q值提升有显著正向影响；在非敏感行业中，以主营业务支持抗疫对托宾Q值提升有显著负向影响。该结论说明，本土化疫情应对政策下的企业ESG绩效表现，仍能印证苑泽明等提出的社会责任敏感型行业负面事件股东财富减损效应和非社会责任敏感型行业捐赠行为更为有效的观点。

（四）稳健性检验

扩大样本选取。以上研究排除了沪深300公司中包括中国银河、万科、凯莱英在内的140家公司，将这些样本纳入分析后，与本文主要结果基本一致。

更换被解释变量。为增加模型及实证结果的可靠性，考虑采用企业价值EV提升率代替托宾Q值提升率作为被解释变量进行分析，模型解释度R方为18.8%，解释变量中政府税收、应付职工薪酬、供应链支持、应对疫情的信息披露度、负面事件等对企业价值EV有显著影响，与本文主要结果基本一致。

排除极端值影响。删除包括阳光电源、坚朗五金、圣邦股份、天赐材料等托宾Q值提升率为极端值的样本，剩余样本纳入分析后，本文主要结果不变。

五、结论与建议

本文从我国疫情应对政策背景下ESG理念不同于国际金融环境的本土化表现出发，优化了企业疫情应对ESG-ECV体系，并据此评估了沪深300指数成分股公司的ESG-ECV表现对其企业价值提升的影响。本研究对突发公共事件下的ESG体系构建、企业本土化ESG绩效对企业价值提升的影响等方面均有贡献。此研究为企业应对重大突发公共事件的策略选择及政府政策制定提供了一定的理论及实践参考价值。

基于以上研究，本文提出以下建议：

对于政府而言，要加强ESG理念发展的基础支持。重大突发公共事件往往给企业带来运营及舆论的双重压力，可能成为ESG理念推行的巨大阻力，政府应及时调整税收政策，减轻企业经营压力。同时，政府应尽早制定符合中国国情的ESG评价体系标准，推动ESG理念在我国持续深入。

对于国企而言，要把握政策利好，在重大突发公共事件中积极承担调和作用。重大突发公共事件往往会带来供应链断裂的风险，国企应主动承担起供应链支持责任，具体而言，可以规范化供应链支持措施，考虑供應链数字化转型，提高面对各种供应链风险的能力。

对于非国企而言，要提高自身应对风险的能力。重大突发公共事件往往带来各类负面信息的发酵，在突发的舆论与经营压力下，企业需要时刻保持社会责任意识，加强内部管理，制定紧急预案，提高信息披露质量及透明度。

参考文献：

[1]苏畅，陈承.新发展理念下上市公司 ESG 评价体系研究——以重污染制造业上市公司为例[J].财会月刊，2021（12）：1-6.

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