大力发展股权投资基金，加快战略性新兴产业发展和产业结构转型升级

李方旺 曲富国 刘毅飞

大力发展股权投资基金，加快战略性新兴产业发展和产业结构转型升级

李方旺 曲富国 刘毅飞

发展股权投资基金，运用股权投资这一金融工具支持产业尤其是新兴产业发展，是市场经济国家通行做法。我们认为，现阶段我国应借鉴发达国家的成功经验，大力发展股权投资基金，政府通过参股股权投资基金或建立股权投资引导基金，推动诸如集成电路等战略性新兴产业加快发展，支持化解过剩产能和企业“走出去”，促进产业结构转型升级和做强做大。这是当前转变政府职能，协调发挥好政府和市场“两只手”作用的较好选择。

股权投资基金；战略性新兴产业；产业转型升级

党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确提出：经济体制改革的“核心问题是处理好政府与市场的关系，使市场在资源配置中起决定性作用和更好地发挥政府作用”。无论是使市场在资源配置中起决定性作用，还是更好发挥政府作用，都要搞好政府和市场“两只手”的协调配合。从发达国家经验来看，“股权投资基金”(Private Equity Fund)作为市场配置资源的重要金融工具，既是连接金融资本和实体经济的纽带，有助于资本市场的繁荣，也是政府推动现代产业发展和产业结构转型升级的有效手段。因此，当前及今后一段时期，借鉴发达国家成功做法，探索发展我国股权投资基金，对于加快我国战略性新兴产业发展和产业结构转型升级具有十分重要的现实意义。

一、发达国家有效运用股权投资基金，协调发挥政府和市场“两只手”的作用，支持企业和产业做强做大

广义的股权投资是指对非公开交易企业股权的投资行为，一般通过非公开募集股权资本形式建立投资基金，由专业投资人士负责基金的管理和股权投资，在基金存续期内择机退出并实现获利。根据投资阶段，可大致分为创业投资基金(VC)和产业投资基金(PE)两种。其中，创业投资基金主要投资于新兴产业领域种子期和初创期的创新型企业；产业投资基金主要投资成熟产业领域成长型企业。并购基金实际上是一种产业投资基金，通过收购企业股权获得对企业的控制权，然后对其进行重组改造，持有一定时期后再出售获利。

自1946年世界上第一家股权投资公司——美国研究与发展公司成立以来，股权投资业发展历程已近70年。追溯历史可以发现，股权投资的规模扩大和制度创新，进而对各国产业发展发挥了极其重要的作用，从根本上讲是企业创新发展活动变迁推动所致，同时也得益于各国政府的激励和政策支持。

1.采取多种激励措施，促进股权投资基金发展。为推动股权投资业发展，美、英等国先后出台了资本利得税优惠、低利率贷款等扶持政策，积极创造良好外部环境，促进股权投资基金的繁荣发展。一些股权投资基金得益于政府直接支持，得以发展壮大，并成为全球性集团，比如排名世界股权投资机构前5位的凯雷投资集团，在其发展早期，美国陆军给其所属军火企业200亿美元的订单，直接促成凯雷集团的飞速发展。股权投资基金规模扩大、投资方式创新，为产业发展提供了重要的资金来源。据普华永道会计师事务所统计，早在2006年，发达国家股权投资基金募资总额已超过企业上市发股融资总额，成为仅次于商业银行贷款的重要融资手段。

2.放松投资管制，激发机构投资者，促进股权投资基金发展。政府放松对拥有长期性资金的保险公司、养老基金等机构投资者投资管制，使这些机构投资者能够广泛涉足股权投资领域，是美国等国股权投资基金持续发展的重要源泉。20世纪70年代末，美国开始允许养老基金投资股权投资基金。此后，欧洲各国相继放松管制，允许银行和保险公司投资股权投资基金。此外，政府税收优惠政策如美国政府长期资本利得实行优惠税率(23.8%，明显低于短期资本利得适用普通所得的43.4%)，进一步激发机构投资者投资股权投资基金的积极性。目前，养老基金、券商、保险公司等已成为美国、日本等国股权投资基金的主要来源。

3.引导股权投资基金投向，支持企业创新和产业发展。发达国家通过规定优惠贷款投向、直接设立基金等方式，引导股权投资基金投向创新型企业和新兴产业。1958年，为了克服高技术创新型企业资金不足的障碍，美国政府规定中小型企业投资公司(即公司制股权投资基金)可以以低于市场水平的利率向政府贷款，但所贷款项须投资于创业型中小企业。该政策的推出，极大地刺激了美国股权基金和中小型创业企业发展，促使中小企业在发展壮大的同时发挥“鲶鱼”效应，激发整个股权投资业和中小企业的创新活力。2012年，美国股权投资支持的企业实现的年度总收入高达美国GDP的21%，拉动产业经济发展的成效显著。2002年，以色列政府设立了Heznek种子基金，通过与商业性创业投资基金联合投资，引导带动民间资本投向新兴产业领域创业企业，推动了以色列电子信息等新兴产业的快速发展。

4.支持和参与并购基金发展，促进企业和产业做强做大。为促进企业扩大规模，提升产业集中度，日本、英国等国出台了税收优惠、直接设立并购基金等政策，支持通过并购基金方式整合行业及企业发展优势资源，促进企业和产业做大做强，支持企业“走出去”。2000年，日本设立了总规模达1300亿美元的并购基金，并通过对海外投资所得税方面的减免、延付等优惠，支持企业实施海外战略并购。在相关政策直接刺激下，2011年日本企业海外并购总额达684亿美元,同比增长78%，大大超过美国(56%)、欧洲(22%)的企业海外并购增长率，为日本企业开拓新兴市场和跨国发展起到重要帮助。

二、我国股权投资基金在企业创业成长、产业转型发展方面起到重要推动作用

我国的股权投资始于20世纪80年代，主要标志是1985年原国家科委、财政部共同出资成立中国新技术创业投资公司。此后二十年间，活跃在我国市场的主要是外资股权投资基金和政府背景的本土创业投资基金，民营投资基金发展缓慢。2005年以后，随着资本市场的完善，以及股权投资相关政策力度的不断加大，我国股权投资业得以迅速发展，本土专业化、市场化的股权投资基金不断涌现。据不完全统计，到2012年年底，我国股权投资基金已达6290家，累计管理资本总量超过2万亿元，近5年新设基金平均增速达17%以上，年均募资4220亿元。股权投资基金的发展，不仅促进了金融创新，改善了金融结构，也促进了中小企业快速发展，推动了产业结构转型升级。

1.提高直接融资比重，促进企业创业成长。长期以来，我国金融体系呈现银行主导型特征，企业融资渠道单一、融资成本偏高，融资难成为制约企业特别是中小企业发展的主要瓶颈。我国中小企业占全国企业总数的99%以上，但每年银行贷款仅20%左右用于中小企业，且贷款利率比大型企业至少高10个百分点。随着股权投资业的快速发展，股权投资基金成为仅次于银行信贷和公开上市发股的重要融资手段，改善了我国融资体系，拓宽了企业融资来源，降低了企业融资成本。据有关方面统计，目前中小企业来自于创业投资基金的资金约占其外部融资的50%。股权投资对于那些创业初期、市场前景广阔的中小企业渡过资金“难关”发挥了十分重要的作用，促进了一批中小企业迅速成长，国内一批在纳斯达克上市的如盛大网络、分众传媒控股有限公司、携程旅行网等企业都是经过多轮股权融资发展起来的。2009年以来，中央财政通过产业研发资金试行创业风险投资，投资的36家企业年销售额、缴纳税收、新增就业人数等均高于社会平均水平至少10个百分点。

2.强化市场配置资源，推动产业转型发展。传统政府主导经济发展模式下，生产要素靠行政指令进行配置，由于政府偏好与市场偏好不可能完全吻合，资源“错配”成为困扰我国经济发展的制度性问题。股权投资基金通过市场化机制，将资金、人才、技术等要素向极具潜力的实体企业集聚，强化了市场配置资源的作用，从而推动产业转型发展。一是创业投资基金作为科技和金融有效结合的产物，一般投资于早中期创新型中小企业，能够把科研成果、资金和市场有机结合起来，在萌芽阶段敏捷发现并促进新兴产业的形成。2012年，全国共有163支创业投资基金完成募资，募资额近600亿元，占当年全社会研发投入的6%，推动产业创新作用明显。二是产业投资基金作为主要投资快速成长企业的投资工具，与银行信贷、股票、债券相比，不仅具有融资规模大、期限长的优势，而且有助于改善投资企业的法人治理结构，优化企业的资产结构和运营资源，从而促进产业集中度提高和产业结构优化。以腾讯产业共赢基金为例，基金规模为50亿元，资金主要来源于腾讯公司税后利润，其投资方向主要为互联网产业链上下游优质企业，大约占比83%，其所投企业均实现了较好增长，带动了整个产业链优化升级。

3.政策性和市场化的有机融合，促进国家产业发展目标的实现。发达国家成功经验和我国30年来改革实践表明，提高本国企业和产业竞争力，必须协调好政府和市场“两只手”，找准市场功能和政府行为的最佳结合点，实现政府产业战略目标与企业、产业发展的双赢。事实上，政府通过设立股权投资引导基金或直接出资参与股权投资基金的设立，能够较好协调投资项目的盈利性和公益性之间的关系，表现出更为明显的政府引导性，属于典型的PPP公私合作融资模式。截至2012年年底，全国各级政府设立的创业投资引导基金已超过100支，资金总规模超过800亿元，主要用于引导社会资金投资新兴产业领域早中期中小企业，对培育和发展战略性新兴产业起到重要作用。另外，一些地方政府与国家开发银行、社保基金理事会等合作，设立了支持区域特色产业发展的产业投资基金，吸引了资金、人才、技术等资源向当地集聚，推动了地区产业集群的形成。从天津市政府参股设立的渤海产业投资基金看，基金已完成首期60.8亿元投资，年均收益率18%，有力促进了该地区现代制造业、基础设施行业和高新技术产业发展。

三、现阶段我国股权投资基金发展还存在体制机制障碍，推动产业发展的作用尚未充分发挥

尽管我国股权投资市场活跃，但与美国等发达国家相比，我国股权投资基金的作用还十分有限。2012年，我国股权投资基金募资总额仅占GDP的1.04%，而美国则为3.5%。总体来看，我国股权投资业发展仍然滞后，其连接资本和实体经济的功能尚未充分发挥。主要原因包括：

1.相关激励政策不够完善，难以有效刺激股权投资快速发展。2005年以前，我国基本没有激励股权投资发展的具体政策。2007年起，国家陆续出台了多项促进股权投资发展的政策，总体上体现了对股权投资适度监管和对创业投资基金适度激励的特征，但对产业投资基金等基本上没有扶持政策，而我国股权投资业82%的资金从事产业投资基金。从创业投资激励政策看，主要是通过所得税抵免等优惠政策扶持创业投资企业发展，并引导其增加对中小企业特别是中小高新企业的投资，但该政策仅限于符合条件的公司制创业投资基金，合伙制、信托制创业投资基金则不能享受。考虑公司制创业投资基金在基金层面和出资人层面都需要征税，即使扣除税收抵免，其总体税率仍然偏高，目前市场上公司制股权投资企业数量呈逐年下降趋势。因此，真正享受税收抵免政策的股权投资基金为数不多。综合来看，与发达国家相比，我国对股权投资基金优惠政策范围过窄。

2.保险公司、社会保障基金等机构投资者的投资范围过窄，不利于股权投资基金的稳定发展。当前，由于资本市场改革尚未到位，股权投资市场秩序还不够规范，出于资金安全性考虑，我国对机构投资者股权投资监管较严，比如保险资金和社保资金禁做创业投资，住房公积金尚未开放股权投资业务，商业银行不能直接在境内开展非金融类机构股权投资业务等，使得股权投资基金缺乏稳定的、规模的、长期的资金来源。截至2012年年底，中国股权投资市场的LP中，机构投资者不足30%。

3.对股权投资基金的有效引导不够，股权投资基金支持企业和产业创新发展的效能不足。一是政府创业投资引导基金的政策导向和市场机制不够统一。如部分地方政府对其设立的创投引导基金参股子基金的注册地和投资地进行限制，导致子基金投资运营“择地不择优”。一些地方政府创投引导基金投资领域与当地产业发展优势不吻合，未兼顾好引导基金的政策性和市场性，出现募资难、投资慢、运行差等问题。二是我国现行创业风险投资所得税抵免优惠政策不能有效鼓励长期性投资和企业创业。我国股权投资基金投资项目期限一般2～5年，与发达国家股权投资基金投资项目一般3～7年的期限相比明显偏短，大量股权投资基金热衷短线操作，难以持续支持企业创新和产业发展。目前，我国股权投资基金投资传统产业和服务业的资金占总投资的90%左右，投资成熟企业的资金占总投资的94%，对战略性新兴产业和创业期企业投资严重不足。

4.股权投资市场不够规范，直接影响了股权投资基金支持产业作用的发挥。一是监管主体职责不清晰，相关法规制度建设滞后，有关规定分散在《公司法》、《合伙企业法》等多项法律法规及部门规章中，政出多门。二是缺少对股权投资者资格准入、投资基金验资等管理，股权投资市场秩序不够规范。如一些不法分子通过虚报投资回报率等骗取资金，注册高达数十亿的空壳合伙制基金等。股权投资市场乱象直接打击了社会投资者的信心，造成部分基金募资难，直接影响了股权投资支持产业作用的发挥。

四、借鉴国外经验，加快推动股权投资基金发展

党的十八届三中全会明确提出要健全多层次资本市场体系，多渠道推动股权融资，完善风险投资机制。这是促进科技型中小企业发展、促进产业结构转型升级的重要举措。借鉴国外经验,推动股权投资基金发展还需要完善激励政策，加强引导，适度监管，以充分发挥其连接资本和实体经济的功能。

1.完善激励政策，加快股权投资业发展。一是研究针对产业投资基金的激励政策，扩大现行政策总体覆盖面。对于投资信息安全、食品安全等效益外溢明显的产业投资基金，比照现行支持创业风险投资的激励政策，研究给予所得税优惠抵免、国有股转持豁免等优惠政策。二是完善现行支持创业投资基金的激励政策。将公司制创业投资基金投资科技型中小企业的所得税抵免政策，扩大至合伙制创业投资基金也可享受(契约型投资企业在企业和投资者层面均不需缴纳投资所得税)，同时研究对公司制创业投资基金，给予穿透性税收待遇，即比照合伙制创业投资基金，仅在投资者层面缴纳所得税。三是探索对中小型股权投资基金给予信贷优惠等政策，并结合资本市场改革，逐步推动股权投资基金上市融资。

2.逐步放松机构投资者投资管制，促进股权投资基金支持产业发展的长效机制形成。一方面，着眼长远，结合金融市场改革，逐步放宽对保险资金、社保资金、住房公积金等的投资限制，从根本上拓宽股权投资的募资来源。当前，在长期性资金投资受限情况下，为支撑集成电路等国家战略性产业快速发展，可研究通过政府出资权益相对列后，给社会出资优先股待遇等方式，适度化解机构投资者的投资风险，吸引保险等长期性资金注入国家或地方政府设立的产业投资基金，支持产业发展。另一方面，研究对长期性投资给予税收优惠。如对于股权投资基金投资项目超过一定年限以上形成的所得，按照项目投资额的一定比例抵免应纳所得税。

3.加强政策引导，提升股权投资基金支持企业创业创新和产业发展的效能。一是研究完善有关税收优惠政策，在现行对创业投资企业投资未上市科技型中小企业按照投资额的70%抵免所得税的基础上，加大对投资种子期、初创期中科技型小企业有关抵免力度，适当提高抵免比例。二是加强政府背景股权投资基金政策性和市场性的统筹衔接，进一步发挥对民间投资的引导带动作用。国家层面设立的股权投资基金以支持战略性新兴产业和产业转型升级为主，坚持在明确投资方向的前提下，完全按照市场化方式管理基金，政府部门不干预基金投资运行，提高基金运行效率。地方政府设立的股权投资基金在兼顾市场性的基础上，还应结合当地自然条件、市场优势，按照主体功能区定位进行投资，提高区域政策的精准性。

4.对行业有效适度监管，促进股权投资业在健康发展的基础上有力推动产业发展。按照十八届三中全会提出的“实行统一的市场监管”、“健全优胜劣汰市场化退出机制”的要求，在坚持对行业适度监管的基础上强化监管效能。一是明确股权投资行业主管部门，加强政策顶层设计，加快股权投资法律法规的制定；二是提高投资基金发起设立人、出资人、管理机构等的资质准入，加强合伙制投资基金的工商注册和验资管理，规范市场秩序，确保股权投资按照规范的方式支持产业发展。

五、运用股权投资基金，大力促进战略性新兴产业发展和产业转型升级

政府运用股权投资基金方式支持战略性新兴产业发展和产业结构转型升级，实质上是通过公私合作模式，将政府作用和市场机制各自的优势结合起来，既利用了市场配置资源的效率，又通过政府引导解决了产业发展重要领域和关键环节存在的问题，贴近企业需求，符合市场规律，是新时期公共财政支持产业发展的较好选择。

1.以战略性新兴产业创业投资引导基金为抓手，进一步支持新兴产业领域中小企业创新，提高产业整体创新力。战略性新兴产业是以重大技术突破和重大发展需求为基础的产业，对优化产业结构，提升产业质量具有重大引领带动作用。由于战略性新兴产业投入强度高、市场开拓难、回报周期长，资金投入不足已严重制约了产业发展，仅靠市场机制或全靠政府投入均无法解决。通过政府创业风险投资引导等政策手段，可以分担部分市场风险，增强投资者信心，引导社会资本投向战略性新兴产业。2011年，财政部会同发改委启动实施新兴产业创投计划，采取中央财政资金与地方政府资金、社会资本共同设立创业投资基金的方式，投资战略性新兴产业领域种子期、初创期的创新型企业。该计划实施以来，中央财政累计安排近80亿元，参股141支创投基金，投资近390家创业企业，预计带动社会投资超过2000亿元，地方政府积极性高，企业和市场反映好。

推进新兴产业创投计划，已成为实施创新驱动发展战略、加快经济结构调整的一项重要内容，并被作为当前促进经济平稳运行的重要举措。目前，有关部门正在研究国家战略性新兴产业创投引导基金，通过参股创投基金等方式，进一步支持新兴产业领域中小企业和产业发展。

2.以产业投资基金为抓手，加强政策协同，支持集成电路等传统战略性产业发展，推动工业转型升级。集成电路、国产重大装备等产业关系国家安全、战略意义突出。这些产业技术革新快、资金投入量大、回报期长，虽然短期内经济效益不明显，但一旦量产并打开市场，投资收益十分可观。民间资本因不掌握产业发展特点，普遍不愿涉足，需要加以引导，通过一定的风险补偿机制，撬动民间投资的广大市场。当前，针对集成电路等产业发展存在的资金短缺问题，建议中央财政采取直接注资方式参股设立国家产业投资基金以支持集成电路产业为主，支持工业转型升级。中央财政不占大股，同时可采取优先股、多元化投资策略等方式，适当降低社会投资者的投资风险，以吸引社会资金。国家产业投资基金按照市场化方式运作，通过直接投资行业龙头企业或参股地方政府设立的产业投资基金等方式，重点投向集成电路芯片制造业，同时兼顾产业下游环节；运作成熟后，适当投资其他重要产业，以提高基金投资整体收益。

同时，考虑到集成电路、国产重大装备等产业所需投资大、回报期长等特殊性，可以本着鼓励长期性投资的目的，对包括国家产业投资基金在内的传统战略性产业领域的基金投资一定年限以上符合条件的项目，考虑对基金出资人按照项目投资额的一定比例相应抵扣其应纳税所得额。

3.以并购基金为抓手，支持化解过剩产能和企业“走出去”，促进企业和产业做强做大。从国际经验来看，在GDP连续多年保持相对稳定的情况下，产业发展将迈入内生调整活跃期，行业通过兼并重组实现优化调整的机会加大。十八届三中全会提出，“今后一段时间宏观调控的主要任务是保持经济总量平衡，促进重大经济结构协调和生产力布局优化”，运用并购基金促进企业和产业做大做强正当其时。主要思路：

一是大力发展商业性并购基金，支持化解过剩产能，提高产业集中度。鼓励民间资本投资并购国有企业，促进国有企业产权结构多元化，实现国有资本的混合制发展形式。同时，可考虑利用国家产业投资基金参股商业性并购基金，以集成电路芯片设计业为试点，支持行业骨干龙头企业并购重组。

二是鼓励设立产业并购基金，支持企业“走出去”，提高产业国际竞争力。鼓励国家主权基金中投公司为主出资，同时吸引社保等机构投资者，共同设立国家产业并购基金，对实施境外并购的国内企业给予支持，使产融结合有稳定的支点。为分散投资风险，对重大并购项目，国家产业投资基金可与并购基金联合投资，同股同权，收益共享、风险共担。

三是完善配套信贷支持政策。鼓励中国进出口银行加大对中国企业境外并购的贷款支持力度，商业银行在银监会关于并购贷款风险指引的原则下，发放跨国并购贷款，鼓励更多有条件的企业加入到跨国并购的行列中，营造良好投资氛围。

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