基于双重差分模型的负利率政策效果研究*——来自全球39个国家的经验证据

陈梦涛

（浙江大学经济学院，浙江 杭州 310017）

一、引言

自2008年金融危机后，各国政府频繁使用利率政策调节经济，使得各国央行面临着“零利率”下限问题，常规利率政策操作空间有限，市场一时间陷入流动性陷阱情况。瑞典首先突破零利率下限，于2009年7月正式实施负利率政策①本文仅讨论名义负利率。，将回购利率下调至-0.25%。随后，其余国家纷纷效仿，丹麦、日本、瑞士等国家也开始实施负利率政策。负利率政策在全球范围内的使用频率日益增长，为传统货币政策、资产定价等理论都带来了挑战。因此，厘清负利率政策的内涵及其政策效果具有至关重要的理论意义与现实意义。本文旨在探索以下几个问题：负利率政策的操作逻辑与传导机制，各国央行已实施的负利率政策的实际效果，以及负利率政策对我国的借鉴与启示。

有关负利率政策的文献主要集中在以下几个方面：

第一，负利率的定义与操作方法。负利率政策是指央行向商业银行就存放于央行的款项发放负利率②本文讨论的负利率政策均指央行向商业银行等金融机构支付负利率，并非金融机构向经济参与者（个体，厂商等）支付负利率。。负利率政策是近年来各国央行进行的政策创新之一，与量化宽松、质化宽松等新型政策一同被列为非常规货币政策。可以认为负利率政策其实是央行对商业银行所持货币征收税款，在这样的情况下商业银行将减少持有的货币，增加市场货币流通速度，向市场投入流动性，促进投资、消费（Gesell，1958）。具体来看，央行以超额准备金利率作为负利率政策的实施手段，通过向商业银行存放的超额准备金支付负利率实现向市场释放流动性的目的。从本质上来看，负利率政策仍是一种宽松的货币政策操作。

第二，负利率政策的操作目的。Robert（2013）、Summers（1991）与Coeure（2016）认为，负利率政策的实施是为了解决通货膨胀率持续低迷的现象。由于社会中的总需求匮乏导致经济增长迟缓，物价水平下降，通货膨胀率持续走低甚至出现通货紧缩的情况。即负利率政策主要旨在解决增长低迷、通货紧缩的问题。范志勇等（2017）通过综合比较丹麦、欧洲、日本等央行的负利率政策操作情况，总结得出负利率政策的目标主要是提高通货膨胀率与维持币值稳定。总的来看，负利率政策的实施主要是为了抑制价格水平的持续下跌，抑制通货紧缩，刺激经济复苏。

第三，负利率政策的政策效果与有效性。学术界关于负利率政策的影响存在着不小的争议。一部分学者认为负利率政策有效。Heider（2016）是负利率政策的忠实拥护者，认为负利率政策是刺激经济的重要渠道，具有较强的可行性，并且其仍存在进一步操作的空间。Constancio（2016）比较欧元区各国家贷款利率的变化，认为负利率政策的实施可以有效降低厂商的融资成本，进而促进实体经济的发展。Scheiber等（2016）从商业银行角度出发，在丹麦、瑞士、瑞典国家范围内进行实证分析，认为负利率政策的实施并没有对商业银行的盈利能力造成显著的负面影响，也没有给金融机构增加系统性风险。Robert（2020）利用全球范围44个经济体的数据研究负利率政策与经济预期的关系，研究发现负利率政策可以有效降低市场利率预期水平，提高市场对未来GDP增长信心和物价水平预期。Groot和Haas（2019）通过构建一个新凯恩斯模型，证明负利率政策会通过信号渠道、预期渠道影响实体经济，刺激总需求。自欧元区、日本等开始实施负利率政策后，国内关于负利率政策的研究也开始增加。范志勇等（2017）利用信贷供给框架分析负利率政策的有效性，认为负利率政策如果能够增加信贷供求，则可以促进实体经济复苏。孙国峰和何晓贝（2017）基于信贷理论构建动态随机一般均衡（DSGE）模型，研究发现当存款零利率的下限可以突破时，负利率政策可以有效平抑通缩类衰退。

但也有一些经济学者认为负利率政策无法有效调节经济，甚至会给实体经济带来负面影响，如加剧宏观经济不确定性等。Soble（2016）通过分析日本央行的负利率政策操作发现，日本央行实施负利率政策后未能顺利抑制通货紧缩的发生。Eggretsson等（2019）、Altavilla等（2018）从行为金融角度出发，认为消费者在面临负利率预期时，会选择提取现金，而持有大量现金可能会导致挤兑等问题发生，商业银行为避免吸收存款的大量外逃带来的影响，需要向消费者支付额外的正向利润，并缩减放贷规模，减少商业银行的营业利润。Kwon等（2015）认为，负利率政策的实施在降低企业融资成本的同时削弱了市场淘汰劣质企业的机制，导致市场的资源分配不合理，反而抑制了经济的复苏与发展。马理等（2018）基于欧元区国家数据，利用面板向量自回归（PVAR）方法分析负利率政策的实施效果，研究发现负利率政策的效果不如人意，无法有效促进经济增长，控制物价。

国内关于负利率政策的研究尚处于起步阶段，可能存在以下不足：首先，对于负利率政策的研究多停留在定性研究层面（周莉萍，2017），尚缺乏对负利率政策效果的定量研究。其次，在为数不多的定量研究中，缺乏对样本的广泛选择，仅研究欧元区、日本等已实施负利率政策的国家，或许会存在估计偏差。例如马理等（2018）在负利率政策有效性的研究中仅以欧元区国家作为研究对象进行实证检验，缺少对照组对比体现负利率政策效果。最后，多数研究未对负利率政策传导机制的有效性进行验证，无法明确负利率政策的实际作用机理。

在综合分析已有研究的基础上，本文尝试在以下方面做出边际贡献：第一，不同于现有大部分研究的定性分析，本文在全球主要经济体范围内利用双重差分（DID）模型实证检验负利率政策的政策效果，并进一步分析负利率的传导机制是否切实有效；第二，由于负利率政策的发展时间较短，相关理论研究仍较少，本文系统性地归纳负利率政策的操作逻辑与传导机制，完善相关研究；第三，本文讨论负利率政策可能带来的负面影响，为我国政府制定政策、调控经济提供理论与实际依据。

二、负利率政策：操作逻辑与传导机制

（一）负利率政策的操作逻辑

在进一步讨论负利率政策的传导机制与政策效果前，需要厘清负利率政策的操作逻辑，下面从负利率政策的创设目的、操作方法以及可能的负面影响三个方面来讨论。

第一，负利率政策的创设目的与政策目标。负利率政策作为创新型货币政策之一，其最初创设目的是为了缓解通货紧缩与经济衰退的影响，瑞典于2009年首次实施负利率政策以摆脱由于金融危机带来的衰退与通缩影响。随着负利率政策的不断发展，其还可以在一定程度上作为应对突发性外在冲击对经济造成意外影响的政策补充，例如公共卫生事件爆发导致全球经济衰退、金融机构破产引发金融危机等。负利率政策应能在短期内迅速调节经济波动，平抑通缩带来的负面影响。此外，负利率政策被某些国家用于实现固定汇率的调控。受欧债危机影响，欧元大幅贬值，丹麦为实现本国货币与欧元的汇率挂钩，于2012年实施负利率政策，以避免本国币值的大幅波动。

第二，负利率政策的操作方法。观察现有央行的实施经验，超额准备金利率是各国央行实施负利率政策的常用工具，即央行制定负的超额准备金利率，向商业银行等金融机构的超额准备金支付负收益。更进一步的，央行以超额准备金利率作为利率走廊的下限，放宽市场利率限制，使其有进一步下探空间，引导市场资金的流向。由于超额准备金风险较低、由央行保管以及影响金融机构的信贷流向，故超额准备金利率可以满足无风险利率的特征，可以作为合意的基准利率下限指标。利用负超额准备金利率作为利率下限，可以避免传统货币政策传导机制堵塞，货币流通速度慢等问题，以此增加央行调控经济的能力。

第三，负利率政策可能带来的负面影响。目前负利率政策的实施时间较短，暂时难以直接验证负利率政策带来的负面效果，仅从可能的理论角度推断会带来的风险。第一，负利率政策对传统资产定价理论提出巨大挑战，对固定收益资产造成负面冲击。因为固定收益资产必须保持其收益率为正，否则市场参与者会逐渐减少固定收益资产的持有，寻求其他的资产投资渠道。长此以往，以货币基金为代表的固定收益资产规模将会锐减，逐渐改变整个市场的融资结构与融资效率，或许会给金融市场带来较大的不确定。第二，负利率政策会对以存贷利差为营业收入主要来源的金融机构造成较大的负面冲击（Eggretsson等，2019）。负利率政策的实施会减少商业银行的存贷利差，减少商业银行的实际利润。虽然负利率政策会迫使商业银行将超额准备金用于放贷，但由于贷款质量的差异，商业银行的坏账准备增加、资产负债表同时扩张，或许会为商业银行带来更大的风险。第三，负利率政策可能引发新一轮的价格泡沫。负利率政策的实施会向市场投放额外的资金，叠加货币流动乘数的影响，市场流动性将得到客观的增长。在此情形下，或许会使得资金流向房地产等领域，形成“脱实向虚”的可能，推动资产价格泡沫的形成，增加系统性金融风险。

综上所述，负利率政策的设立初衷是为了平抑短期冲击、减少通货紧缩、刺激经济，主要通过负超额准备金利率来实现，并令其作为利率下限引导市场利率下行，但是其实施不当也会带来较大的负面影响。

（二）负利率政策的传导机制

负利率政策对实体经济可能产生影响的渠道或许与传统利率政策存在较为明显的差异。总结归纳现有研究，负利率政策主要通过以下几项机制影响实体经济：一是实际利率渠道，指负利率政策实施会直接降低市场的实际利率，促进总需求；二是预期渠道，负利率政策的实施会改变市场参与者对未来的预期，引导经济复苏；三是金融机构风险承担渠道，负利率政策将显著影响金融机构的风险承担意愿，向市场释放更多流动性；四是投资组合再平衡渠道，负利率政策将激励投资者调整投资组合，扩大市场总需求。

1.实际利率渠道。由费雪方程式（实际利率=名义利率-通货膨胀率）可知，名义利率减少将导致实际利率下滑、高负债家庭的利息支出下降、资产价格上涨，通过财富效应一定程度上刺激消费者的支出，促进总需求③通常高负债家庭具有较大的边际消费倾向（MPC），因此负利率政策会更明显通过财富效应刺激该类家庭的消费。；本币还将面临贬值，本国商品相对外国商品降价，一定程度上可以增加净出口水平，推动经济发展。

2.预期渠道。不同于传统的货币政策，负利率政策主要通过影响市场预期渠道进而调整经济（Williams，2013）。央行实施负利率政策可以增加政策信息的公开程度，减少信息不对称、货币政策不确定性带来的负面影响。即央行在实施负利率货币政策后，可以降低市场的预期利率水平，减少市场参与者持有的现金水平，刺激厂商、消费者增加投资与消费，促进总需求，实现经济增长。

3.金融机构风险承担渠道。一方面，央行以负准备金利率为主要手段激励银行开展更为积极的放贷行为，进一步激发金融机构的风险承担意愿，促进资金流转，恢复信贷市场活力。另一方面，负利率政策的实施会促使市场利率下行，缩小银行存贷业务利差，打破金融市场固化格局，降低金融机构收益，增强金融机构的风险偏好，促进市场资金流动、信贷繁荣，进一步刺激投资，强化总需求，推动经济增长（Borio等，2012）。

4.投资组合再平衡渠道。对于消费者而言，负利率政策会通过财富效应刺激家庭部门消费，同时调整了投资者的整体风险偏好，促使家庭部门改变投资组合，减少固定收益类产品的投资，将资金投资于其他产品，一定程度上对总需求产生正向影响。

对于企业而言，负利率政策带来的投资组合再平衡将会降低企业债券长期溢价率来减少企业的融资总成本、减轻财务压力、增加企业收益，进而激发投资与信贷需求。此外，资产价格上涨（尤其是通货膨胀率上升）可能会增加未来收入并增强借款人的还款能力，从而降低银行的预期拨备成本和不良贷款冲销费用，进一步扩大信贷供给，刺激信贷繁荣，激发经济增长。

三、研究设计

（一）数据和变量说明

本文以全球39个主要经济体为研究对象，研究对象涵盖了目前大部分实施负利率政策的经济体，囊括了主要的发达以及发展中国家和地区，并且兼顾了不同地域的经济体分布情况，可以较为系统地代表全球经济体的情况，以较好地研究负利率政策的影响。样本期选择的是2002年1月至2019年12月。相关变量设定如下：

1.经济变量。通常货币政策的调控目标为稳定经济增长、维持物价稳定、保持国际贸易稳定等。故本文主要选取经济增长率、通货膨胀、国家净出口同比增速以及国际贸易总额同比为经济变量。其中，选取GDP增长率为经济增长的代表变量，由于GDP增速通常为季度水平，按照移动平均法转换为月度数据。数据来源为各国政府网站、世界银行以及国际货币基金组织（IMF）。

2.负利率政策变量。由于本文采用双重差分模型检验负利率政策的效果，需要设定相应的虚拟变量代表负利率政策的实施。首先是该经济体是否采取了负利率政策，设定虚拟变量负利率政策实施（negative），若该经济体实施了负利率政策则取值为1，反之则为0。对39个经济体利率情况进行统计，结果表明有18个经济体实施了负利率政策，主要包括欧洲国家以及日本④18个实施了负利率的样本经济体包括：奥地利、比利时、保加利亚、丹麦、欧元区、芬兰、法国、德国、希腊、匈牙利、爱尔兰、意大利、日本、荷兰、挪威、葡萄牙、西班牙、瑞典、瑞士。未实施负利率政策的21个样本经济体包括：澳大利亚、巴西、加拿大、中国、捷克、印度、印尼、以色列、韩国、马来西亚、墨西哥、新西兰、秘鲁、波兰、俄罗斯、新加坡、南非、泰国、土耳其、英国、美国。数据截至2019年末。。

然后再设定实施负利率政策的时间节点（period）。本文研究名义负利率政策的影响，因此将各样本经济体的隔夜贴现率（短期准备金利率）作为目标变量，若隔夜贴现率首次小于零则时间节点变量（period）赋值为1，反之则赋值为0。

3.经济预期变量。除了研究负利率政策对经济变量的影响外，还进一步分析负利率政策是否会通过预期渠道影响实体经济。参考Patton和Timmermann（2011）的做法，主要考虑适应性预期的影响：

其中：Yi,t表示经济变量实际取值，EYi,t-1表示经济变量上期预测水平，ci,e表示回归常数项，εi,t表示残差项。通过上述等式进行回归估计，得到的估计值 即为t期的经济预期水平。本文选取的经济变量预测水平数据来源于FX4casts，数据频率为月度数据。

主要变量说明与处理方法见表1：

表1 变量定义

（二）模型设定

1.双重差分模型

并非所有样本经济体均实施了负利率政策，因此利用双重差分模型进行实证分析，以分析实施了负利率政策经济体与未实施负利率政策经济体之间的差异。具体参考肖浩和孔爱国（2014）做法，设定 DID模型主回归设定如下：

其中：Yi,t可用于表示经济变量、经济预期，如经济增长、通货膨胀率及其预期等；c表示回归中的截距项； 是实施变量和节点变量的交叉项；X表示控制变量，μt则表示时间固定效应与个体固定效应，εi,t为回归的残差项。在上述模型设定中，主要关注的是影响系数β，若负利率政策有效，即可以影响实体经济，实现其政策目标，则影响系数β应表示出一定的显著性。

2.中介效应模型

除了研究负利率政策对经济变量的影响，即负利率政策的有效性外，还希望检验负利率政策的传导机制是否在实际中成立，故借助于中介效应模型进行检验。自变量会通过中介变量进而影响因变量的水平，在实证中，主要需要借助于两个回归方程以及前文的主回归（2）来检验中介效应的存在，利用这一方法可以减少一类、二类错误概率（钱雪松等，2015）。

其中：X表示自变量，Y表示因变量，M表示中介变量。在检验中介效应时，首先要估计自变量与因变量间的关系，随后分析上述（3）式与（4）式的结果，若βx、β1与βM均能表示出显著性，则说明中介效应成立，即负利率政策的传导机制有效。

（三）主要变量的描述性统计

从主要变量的描述性统计结果（见表2）可以看出，由于2008年国际金融危机的影响，样本经济体的主要经济变量均出现了较大波动。样本经济体的实际经济增长率均值为5.48%，预期增长率均值为3.95%；短期利率均值为2.92%，预期均值为3.22%。

表2 主要变量的描述性统计结果单位：%

为保证数据可以刻画外部冲击影响，不对数据进行截尾处理。部分经济体由于信息不完全，经济变量存在一定的缺失现象。但该缺失现象是随机导致的，并非人为筛选，不会影响实证结果的有效估计。此外，从描述性统计中可以发现，通过估计得到的经济预期变量能够较好地拟合经济变量的实际变化趋势，例如经济增长growth变量的最小值为-87%，预期经济增长的最小值为-79%。

四、负利率政策效果的实证分析

（一）负利率政策对经济变量的影响

1.负利率政策对短期、长期利率的影响

对DID模型进行回归，负利率政策对短期利率、长期利率的影响结果见表3第（1）、（2）列。交叉项period×negative在1%显著性水平下显著为负，表明实施负利率政策国家的短期利率与长期利率将会显著下降，即负利率政策可以有效降低市场短期利率、长期利率。从长短期的系数比较中可以看出，负利率政策对长期利率的影响（-0.530）小于对短期利率的影响（-0.799）。这一情况可以利用收益率曲线来解释，到期日越久，利率越低，因此负利率政策对于短期利率的影响将更大。还可以尝试借助于行为金融学的角度去理解这一现象，负利率政策作为非常规货币政策持续有限，对长期预期的影响有限，故对长期利率的影响相对较弱。

2.负利率政策对通货膨胀与经济增长的影响

负利率政策对通货膨胀、经济增长影响的回归结果见表3第（3）、（4）列。交叉项period×negative的回归系数在1%和5%显著性水平下显著为正，并且负利率政策对通货膨胀的促进效应（0.368）显著大于对经济增长的刺激作用（0.031）。这样的回归结果与理论预期一致，即负利率政策的实施可以有效刺激经济增长，减少通缩可能带来的负面影响，使得经济回归到正常的运行区间，实现负利率政策的政策目标。

3.负利率政策对净出口、贸易总额的影响

负利率政策对样本经济体国际贸易影响的回归结果见表3第（5）、（6）列。交叉项period×negative的回归系数在1%显著性水平下显著为正，说明实施负利率政策可以显著刺激经济体的国际贸易回暖，同时使净出口增加。但是负利率政策的促进效应力度有限，这可能是因为负利率政策只能带来本币汇率的小幅下滑进而实现净出口、贸易总额的增长。

表3 负利率政策对经济变量的影响

总的来看，通过双重差分模型实证检验负利率政策的政策效果可以发现：第一，负利率政策的实施可以刺激经济增长和国际贸易，抑制通货紧缩，使经济逐渐走出衰退困境，因此负利率政策切实有效，可以平抑经济波动。第二，负利率的实施会导致市场利率的下降，且对短期利率的影响显著强于对长期利率的影响。

（二）进一步分析

在了解了负利率政策对经济的刺激作用后，进一步检验负利率政策的传导渠道是否有效，即尝试解释负利率政策如何影响实体经济。下面主要检验负利率政策的两个潜在传导渠道，即实际利率渠道与预期渠道。

1.实际利率渠道检验

负利率的实际利率传导渠道的作用机理是：负利率政策实施后，会降低市场的实际利率，进而刺激消费、投资等，推动经济复苏。基于此，首先研究负利率政策的实施是否会影响实际利率，回归结果见表4第（1）、（2）列。负利率政策的实施会对短期实际利率和长期实际利率造成显著的影响，交叉项影响系数分别为-0.935与-0.712。此外，负利率政策对短期实际利率的影响强于对长期实际利率的影响，这一结果也与前文回归结果一致。

再将实际利率变量引入主回归方程，以验证负利率政策的实际利率传导渠道是否成立。从表4第（3）、（4）列可以看出，负利率政策实施后会促使短期实际利率real和长期实际利率reallong下降，再显著促进经济增长，即负利率政策会通过实际利率渠道影响实体经济。可以将这一情况理解为：负利率政策实施会降低市场利率水平，同时抬高物价水平，通货膨胀率上升，促使实际利率下降，刺激市场投资与消费，实现刺激经济的目的。

表4 实际利率传导渠道检验结果

2.预期渠道效果检验⑤这里主要检验负利率政策通过预期传导渠道影响经济增长、物价稳定以及净出口增加的有效性。

负利率的预期渠道的作用机理是：负利率政策实施后影响市场预期，进而影响市场的消费、投资，从而实现促进经济增长的目的。

从表5第（1）列至第（4）列的回归结果可以看出，负利率政策的实施会影响市场对经济变量的预期变化。具体来看，负利率政策实施会降低未来的预期利率水平，并且对预期短期利率erate的影响强于对预期长期利率elong的影响。可以用适应性预期理论来解释这一现象，由于负利率政策的实施会降低实际利率，市场预期未来利率走向会重复以往的表现，因此会降低预期利率水平。同理，负利率政策的实施还会提高市场对未来经济发展和物价水平的预期，且对预期经济增长的影响弱于对预期通胀的影响。

再将预期利率水平引入主回归方程以检验预期传导机制是否成立，即预期利率是否是负利率政策影响经济增长的中介变量。从表5第（5）列至第（8）列的回归结果可以看出，负利率政策实施后会促使市场预期利率水平下降，从而促进市场消费、投资增加以及净出口增长，最终刺激经济增长，即负利率政策会通过预期渠道影响实体经济。

表5 预期传导渠道检验结果

（三）稳健性检验

1.动态效应分析

一般来说，DID模型估计结果需满足平行趋势假设，即在没有任何其他政策冲击的情况下，核心被解释变量在研究样本中的发展趋势应当保持一致。本文参考经典文献做法进行平行趋势检验，以各国采用负利率政策当月作为政策基准，估计结果如图1所示。从图中不难发现，在政策实施前交叉项period×negative的回归系数不显著异于零，对照组、处理组的变动不存在着显著差异，满足平行趋势的相关假设。而在政策实施后，交叉项period×negative的回归系数在短期内显著大于零⑥对经济增长的平行趋势检验发现，负利率政策的激励效应仅存在较短期数，随后便逐渐回归于零。，说明负利率政策的实施促进了经济增长，提高了通货膨胀。

图1 负利率政策对经济增长、通货膨胀的动态效应

2.安慰剂检验

为了更加明确地分析负利率政策对宏观经济变量的影响，剔除其他货币、财政政策对经济的影响，人为地将各个国家实施负利率的时间分别向前、向后调整1年。随后观察新的双重差分估计结果，安慰剂检验结果详见表6。从中可以发现，将负利率政策的时间节点进行调整后交叉项period×negative的回归系数不在统计上显著，表明前文的基准模型估计中利率、经济增速、通胀的变动确实是由负利率政策的实施所导致的。

表6 安慰剂检验结果

3.GMM回归

考虑模型可能存在内生性问题，采用GMM方法进行回归，其工具变量为被解释变量的1阶滞后与2阶滞后。主要对前文的主回归方程进行检验，即检验负利率政策对经济增长、通货膨胀以及长短期利率的影响。从表7可以看出，AR(1)的P值均为0，AR(2)和Hansen检验的P值均大于0.1，表明估计结果通过了序列相关以及过度识别检验，回归结果有效可靠。GMM估计结果与前文基本保持一致，说明前文回归结果是稳健的。

表7 GMM回归估计结果

五、结论与启示

2008年国际金融危机之后，负利率政策被越来越多的经济体央行采用，但其政策效果及有效性饱受争议。本文分析了负利率政策的操作逻辑和传导机制，并基于全球39个主要经济体2002-2019年数据，运用双重差分模型分析负利率政策的实际效果及其传导机制的有效性。研究结果表明：第一，负利率政策的设立初衷是为了平抑短期冲击，减轻通货紧缩，刺激经济；负利率政策可以通过实际利率渠道和预期渠道影响实体经济。第二，负利率政策可以引导市场利率下降，且对短期利率的影响显著强于对长期利率的影响。第三，负利率可以小幅刺激经济增长和国际贸易，抑制通货紧缩。第四，负利率政策的两大传导渠道是实际有效的，且实际利率渠道影响经济的作用更为显著。

上述研究结论的政策启示是：第一，负利率政策具有一定的经济刺激效应，在特定情境下可以考虑实施负利率政策。第二，负利率政策的操作空间和实施效果有限，具体实施时应当谨慎。本文研究表明，负利率政策无法长期、持续地刺激经济增长，若将负利率调整至更低的水平可能反而会加剧系统性金融风险的生成。第三，负利率政策仅为非常规货币政策的一种，采用负利率政策时需加强与财政政策的协调搭配，避免引发资产泡沫。在货币政策转型中，应提高利率政策的重要性，实现从以“数量型”为主到以“价格型”为主的转变。