浅谈我国机构投资者参与公司治理积极性理论研究

林映丹 陈 琳

浅谈我国机构投资者参与公司治理积极性理论研究

林映丹 陈 琳

与发达国家机构投资者参与公司治理程度相比，国内的机构投资者在参与公司治理方面明显受到了内外部环境的制约与影响。本文正是基于这样一个现状，回顾过往相关研究文献，从机构投资者自身因素及外部环境两个方面探讨分析影响国内机构投资者主动参与公司治理的积极性，最后得出有益于促进机构投资者主动参与公司治理的相关对策与建议。

机构投资者；公司治理；委托代理

一、引言

上世纪八十年代，随着国外机构投资者持股比例提高，机构投资者对上市公司的内部治理问题分外关注。在市场成熟的条件下，机构投资者积极参加公司治理，发展为公司治理的重要成分。与发达国家的机构投资者相比，我国机构刚起步不久，不论是从持股比例还是参与公司治理程度都存在较大的距离。那国内的机构投资者是否积极参与公司治理？他们是带着什么样的动机参与公司治理？机构投资者的类型是否影响参与治理的积极性呢？外部市场环境是促进还是制约机构投资者参与公司治理呢？近年来，这些问题都是学术界讨论与研究的重要课题。

正是基于上述背景，在我国逐步引导机构投资者扩大持股比例，积极参与公司治理的现实情况下，本文致力于从理论层面剖析影响我国机构投资者积极性的因素，给出合理的建议与对策。

二、理论研究基础

（一）机构投资者及分类

广义机构投资者是指用自有资金或者筹集其他人的资金进行证券投资的法人组织、机构。本文所指的机构投资者是指广义上的机构投资者，主要包括：投资基金、证券公司、社保基金、企业年金、保险公司、信托投资公司、QFII等。

（二）公司治理

学者们对公司治理的概念界定各有不同，比较认同的界定是李维安对公司治理的定义。李维安（2001）[1]认为公司治理问题的核心是在法律、法规、惯例的框架下，保证以股东为主体的利益相关者的一整套公司权力安排，责任分工和约束机制。公司治理的现有研究的主要问题在于：两权分离后股东与管理者的代理问题；控制性股东对其他股东的利益侵占问题。

（三）机构投资者参与公司治理的理论基础

企业所有者委托管理层管理企业，即管理权和股权分离。然而，管理层与股东的利益不一定相同，往往管理层从自己的利益出发，不顾道德的谴责，逆向选择对自己有利的决策。这样势必增加代理人成本。股东为了保护自身利益，不得不对管理者实施监督，这又产生监督费用，并且实施监督的效果不一定理想。

另一方面，我国“一股独大”的股权结构下，大股东普遍侵占中小股东之间的利益，大股东（控制股东）在公司治理中控制着公司的资金，利用资金进行关联交易、占用共有资金暗自投资以及转移公司资金。机构投资者在构建监督机制、减少大股东侵占食公司其他股东的利益、改善公司治理方面起着至关重要的作用。

（四）机构投资者参与公司治理方式

机构投资者参与上市公司治理方式很多，他们会通过收集其他股东的投票权；机构投资者会与管理层沟通交流；在无法参与公司治理的情况下，会采取向法院诉讼的形式。

1.机构投资者收集中小股东投票权

为了增大股权控制力，聪明的机构投资者收集因故放弃投票股东的投票权。他们会从中小股东、因故放弃投票权的股东手里收集股票投票权。在此，特别强调机构投资者收集股票投票权并不是为了控制上市公司股权，而是为了改变“一股独大”现状，维护广大中小股东以及机构投资者的利益。

2.机构投资者与管理层沟通

机构投资者通过参加公司会议讨论、与管理者共同分析公司财务问题以及参与公司发展计划等，改进公司治理结构和公司业务战略。机构投资者采取协商、沟通的方式达到改进公司治理、提高公司收益的目的。

3.机构投资者向法院提出诉讼

机构投资者在利益受损严重的情况，可以采取法律诉讼方式来维护自身利益。又由于诉讼结果可能会受益于其他股东，所以机构投资者可以联合其他利益受损的小股东，一并提出对管理层的诉讼。然而，现实中，诉讼程序复杂、诉讼成本高以及需要花费更多的人力物力。一般，持股比例较低的、利益受损不大的机构投资者受限于成本效益原则不会采取诉讼方式。

三、影响机构投资者参与公司治理积极性因素

通过回顾过往相关研究文献，结合当前我国机构投资者参与公司治理的现状，本文从机构投资者自身因素及外部环境两个方面探讨分析影响国内机构投资者参与公司治理积极性。

（一）影响机构投资者参与公司治理积极性的自身因素

1.机构投资者持股分散，缺乏参与公司治理的动机

一些学者研究表明：机构投资者持股分散，普遍持股比例低，这意味着机构投资者不关注公司内部治理。甚至部分研究结果显示，机构投资者与上市公司治理呈现负相关关系。总之，我国机构投资者最突出的问题是投资分散化程度严重，极容易造成持股比例低的机构力量薄弱，以及实施有效监督成本较大，因此分散化导致机构投资者普遍不参与公司治理。

2.机构投资者类型不同，参与公司治理的积极性不同

目前我国的机构投资者类型大部分是基金公司，而且机构投资者市场总投资规模有待提高。姜丽敏提出不同类型的机构投资者在结构、动力和目标等方面，探究机构投资者在参与公司治理方面存在的差别。不同的机构投资者，他们的投资目标以及风格不同。所以，必须大力鼓励机构投资者朝多元化的方向发展，必须打破机构投资者种类单一的僵局，开拓机构投资者全面快速发展的新局面。

3.机构投资者内部代理利益冲突，缺乏参与公司治理动力

普通投资者委托机构投资者管理资金，但是机构投资者（代理人）并不总站在委投资者（委托人）的利益角度。表面上，机构投资者存在获得有利信息、经验丰富等优势，实际上，在信息不对称、责任与义务不对等的情况下，机构投资者从自身利益出发，无心提高投资能力和培养人才，往往可能导致投资者亏损。而且为了吸引更多的投资者他们力求提高短期收益率，减少有利的长期资本投资，这势必牺牲投资者的利益。

（二）制约机构投资者积极行动的外部环境

1.上市公司派现不足打击机构投资者积极性

中国上市公司普遍不分派股利的现象，打击了众多有意投资于稳定收益上市公司的机构投资者的热情。因此，机构投资者为了获得收益，往往只能选择利用股价波动进行投机赚取利益的方式，于是他们普遍投资那些股价波动较大的上市公司。要强调一点是，机构投资者普遍关注股价波动而不是公司的内部治理问题。

2.证券市场制度缺陷

证券市场飞速发展背后不完善的市场制度，常常成为损害投资者利益机构的空子。不仅增加了机构投资者监督管理者的成本，而且降低了会计信息可信度。

首先，市场监管制度不健全，造成机构参与公司治理的成本和效益不对等，进而影响其参与公司治理的积极性。另外，公司会计信息可信度低、监管违规不足以及机构参与公司内部治理法律法规不完善等对机构投资者参与治理产生重要影响。无法参与日常经营活动的机构投资者往往只能相信公开披露有限的会计信息，因此常被有误的信息瞒骗或误导。再者，我国公司“一股独大”的现象普遍，尽管机构投资者集广大利益受损的中小股东力量，也可能无法对控股股东的实施监管，难以参与公司治理。

3.机构投资者的积极性受到的法规政策影响

当前我国的相关法律体系主要以公司法、证券法为核心，以行政法规和部门规章为补充，但对机构投资者的界定和相关规定不够详尽、市场不完善。有些法规的规定不合理。

各地的法规可能存在相互矛盾情况，各地的实际执行情况各有不同，市场不规范、秩序混乱。此外，政府出台的相关优惠政策往往被部分机构投资者利用，进行短期投资套利。

四、提高机构投资者参与公司治理积极性的对策与建议

（一）改善机构投资者内部治理

1.集中机构投资者持股，形成多元化的投资主体

鉴于我国机构投资者结构单一和我国“一股独大”的公司治理结构，结合我国国情引进国外先进发展经验，鼓励机构投资者参与到证券市场，大力发展多元化机构投资者主体。首先，我国的投资者机构单一。一方面，主要表现在社保和养老基金的比例很低，可以通过鼓励和优惠政策等手段，提升资本市场的社保和养老基金份额。另一方面，引进新的基金对象，比如，债券基金、股票基金等。其次，促进境外机构投资者的合伙制政策，使得合伙制的基金管理层与投资者的利益一致。

2.完善和健全机构投资者自身的内部机制

为了缓解我国机构投资者内部委托代理问题，提出以下四点。首先，完善机构投资者内控制度，尤其是内部监督管理机制、内部组织结构管理。其次，对机构投资资金管理者实施惩罚奖赏分明的政策，引导机构投资者保护机构整体利益。另外，透明化机构投资者的投资行为，对机构投资者实施有效的监督。最后，大力培养和引进机构管理人才，提高整个组织的素质，为公司制定有远见的长期计划。

（二）改善机构投资者参与公司治理的外部环境

1.健全上市公司利润分配政策

从公司不派现却能筹资的现象看出，多数投资者进入市场的目的在于，通过短期投资获取换手利益，这导致了证券市场的不稳定。因此，健全上市公司利润分配政策很重要，本文给出以下建议。首先，健全公司利润分配政策的基础在于完善财务会计信息披露制度，所以必须提高上市公司会计信息的披露质量。其次，鼓励机构投资者、中小股东联合提案改变不派现或是派现少的股利政策。最后，鼓励企业出具派现报告，通过报刊媒体等途径展现企业具有诱惑力的分红政策，逐步引导上市公司分派更多的股利。

2.健全市场体制

健全资本市场的体制，首先着重建设股票市场，进而支持机构投资者参与到公司治理中。其次，改变监督管理模式、建立奖罚分明公平制度。对监督工作做得好的机构投资者进行奖励，反之，对监督不到位者进行惩罚。最后，机构投资者自身要维护市场良好秩序，共同健全市场体制。

3.放宽法律制度对机构投资者的要求

保障机构投资者的法律法规在某种程度上，限制了机构投资者积极主动参与治理。这说明，我国机构投资者相关法律法规还不完善，存在许多改进的地方。以下提出两点建议。第一，机构投资者递交股东提案的条件苛刻，应该适当放宽，才能使得机构投资者畅所欲言。第二，专设收集中小股东、不参加或因故不能参加股东大会的投票权的部门或机构。第三，降低我国机构投资者门槛，间接提高机构投资者的持股比例。从而机构投资者股份增多意味着其更关注投资公司的长远计划，关注公司的内部治理。

五、结论

我国机构投资者普遍不主动参与上市公司内部治理。本文首先回顾了机构投资者对公司治理的积极性方面的理论基础，结合研究现状，从机构投资者自身内部及外部环境两方面探究影响国内机构投资者参与上市公司内部治理的积极性，并针对现状，提出相关意见。其中，机构投资者的自身内部因素是从持股分散、机构类型、机构内部代理等方面分析；外部因素包括派现不足、证券市场制度缺陷、相关法律法规不完善等方面分析。最后，针对上述阻碍机构投资者参与公司治理积极性的内外部因素，提出以下对策与建议。集中机构投资者持股、形成多元化投资主体；完善自身内部机制；健全利润分配政策；健全市场机制；放宽法律法规对机构投资者的要求。

[1]李维安著.《公司治理》，南开大学出版社2001年版.

[2]姜丽敏.机构投资者类型与股东积极主义，烟台职业学院学报，2011年3月.

[3]赵全传，赵玲玲，金颖.机构投资者参与公司治理效应分析，中国乡镇企业会计，2012年4月.

（作者单位：广东外语外贸大学）