创业板超募现象的思考

梁培薇

创业板超募现象的思考

梁培薇

我国的证券市场从改革开放经过几十年的发展，正在逐步成熟。深圳交易所2009年推出创业板，为具有创新活力的中小企业提供了一个重要的融资渠道。然而创业板的超募现象让社会担忧，超募不仅会造成市场资源的浪费，资金使用的低效率，同时也对公司的成长有所影响。超募现象应该得到我们的重视，尽快完善创业板超募监管制度具有重大的理论和实践意义。

创业板；超募；现状；建议

一、创业板和超募概述

（一）创业板

创业板，又称二板市场（Second-board Market），创业板对上市的要求比较宽松，是对主板市场的重要补充。在创业板市场上市的公司大多从事高新技术产业，具有较高的成长性，但同时风险也较高。总而言之，创业板是一个低门槛、高风险、严监管的股票市场，同时也是一个孵化科技型、成长型企业的摇篮。

（二）超募

新股发行开始所谓“市场化”以后，由于新股定价的随意性，上市公司募集资金超过投资项目计划实际所需资金，这种现象称为超募。由于创业板实行的是集中审核、集中发行的制度，由此产生了创业板公司短时间内超募资金集中爆发的现象。创业板的超募现象是中国证券市场的一个突出现象，但超募并不只是创业板的特有现象，主板和中小板也同样存在超募现象。不过与主板、中小板的超募现象相比，创业板的超募更为典型并有其独特的特点。

二、超募资金的投资现状

（一）补充流动资金和偿还银行贷款

许多上市公司背负着高额的银行债务同时面临着流动资金不足的压力，为了改善这种局面，他们将超募资金用于补充公司的流动资金以及偿还银行贷款。虽然上市公司将超募资金拿来还贷以后可以改善公司财务结构并且减少财务费用，但是将超募资金用在这些方面无异于是将资金闲置，降低了资金的使用效率同时浪费了资源。

（二）购买房产和土地

很多上市公司在拿到大量超募资金后热衷于购置房产和土地。如神州泰岳在公告中披露，将计划投入超募资金的五分之一用于研发及办公用房。南风股份审议通过使用超募资金竞买佛山市国有土地使用权，拍得成功后共支付费用11275.41万元，仅仅购买土地就用去了剩余超募资金的一半。虽然表面购买房产和土地是为了扩张，有利于企业的业绩增长。但是由于购买的房产和土地多集中于大城市，具有一定的升值空间，因此公司的这种行为有投资的嫌疑，如果公司购买房产和土地不是为了自用而是保值增值，那么同样也会降低资金的使用效率，损害投资者的利益。

（三）资金置换

资金置换是指上市公司在还没有上市之前先动用自有资金或银行贷款投入建设，等到公司成功上市后用募集的资金将前期投入资金置换出来。亿纬锂能于上市后的第五天发布了创业板第一份资金置换公告，将1507.49万元的超募资金用来置换预先已投入募资项目的银行贷款，随后很多创业板公司都纷纷效仿。资金置换会将超募资金变成公司的自有资金，从而避开了超募资金管理的限制和监管，甚至可能装入私人口袋。公司将超募资金变成可自由支配的资金，完全可能将其用于高风险的投资，损害投资者利益，具有变相挪用超募资金的嫌疑。

（四）项目投资和股权投资

由于证监会规定创业板超募资金只能用于公司的主要经营业务，因此获得大量超募资金的创业板公司纷纷展开对其主营业务的投资，他们一般都会使用超募资金来收购股权、增资或全资设立子公司。上市公司利用超募资金进行项目投资和股权投资的最终目的是为了企业规模的扩大，由此增强公司在行业内的竞争力，帮助公司进一步发展业绩进一步成长。

三、创业板超募现象的弊端

（一）对资本市场的影响

超募对资本市场的影响主要有两个方面，一是上市企业大量现金闲置，另一方面其他许多需要融资的中小企业却筹集不到发展所需的资金，仍然受到资金融通的财务约束。创业板的推出的初衷就是希望借助资本市场来改变中小型高新技术企业融资难这个局面，帮助其发展壮大。然而少数创业板公司成功上市筹集到资金的同时，却也出现了超募现象，造成了资源的浪费。一边是超募的上市企业因为不知如何投资使用超募资金而导致资金被大量闲置，另一边是企业有好的发展前景却因为资金短缺阻碍其发展而发愁。超募现象破坏了市场对资源的优化配置，阻碍了创业板的融资功能，这会对创业板市场的良好运作产生很大的负面影响。

（二）对公司的影响

1.降低资金使用效率

虽然深交所关于超募资金的存放和使用出台了相关规定，，但是为了追求利益，上市公司仍然想尽办法规避监管将资金进行投资，比如投入房地产行业导致超募资金的使用并为落到实处。由于超募资金数量巨大，而且公司在短期内很难找到好的投资项目，所以巨额的超募资金被放在银行，部分资金被用来偿还银行贷款或者补充流动资金。这都导致了大量的超募资金被闲置，从而在很大程度上降低了资金的使用效率。

2.增加经营风险

超募使得公司获得大量资金，让上市公司面临巨大的发展压力，从而会加大创业板上市公司的经营风险，不利于公司的稳定和健康发展。新股超高的发行价和市盈率一方面会使企业获得巨额超募资金，另一方面预支了企业未来数年可预期的业绩成长性。企业获得了这些超募的巨额资金却同时也为此付出了高成本。如果企业在上市以后的成长和发展不如预期那样快速，那么股票价格大幅度下跌的可能性就会增加。我们可以看到创业板新股的频繁破发就是超募带来的恶果。这不仅给上市企业造成了很大的压力，同时也会挫败投资者的积极性和投资的热情，从而会不利于创业板市场进一步更好的发展。

3.人才流失

超募将会加大公司高管经营管理的压力，更有甚者会导致创业板上市公司的高管人才流失。在创业板公司IPO时由于高发行价和高市盈率的出现导致了巨额的超募资金，将投资者的资金转移到上市公司和原始股股东口袋。在面对着这些巨额的超募资金时，一方面公司的高管们将会面临很大的压力，因为股东希冀公司经营发展能够取得较好的业绩。另一方面，巨额超募极有可能诱发企业高管离职套现，从而会导致上市公司人才的流失。

（三）对投资者的影响

我国股市一直都存在高市盈率现象，而创业板的这一现象更加严重，这意味着投资者将会承担很高的投资风险。超募让上市公司得到大量现金，但由于公司在短期内无法找到好的项目投资会导致这些资金不能带来相应的收益，这些都会影响股票的价格。股票价格的下跌会损害投资者利益，加大投资者的投资风险。由于投资者预期过高从而拉高了创业板上市公司的股价，高股价又降低股票的流动性，从而增大了投资者股票被套牢的风险。根据有关资料表明，创业板推出一周年时，有大约70%的股民被套牢，而与此同时他们的资金却造就了500多位亿万富翁。虽然证监会已经推出了创业板退市制度，但仍然无法有效保证投资者的利益。因为退市企业一般是那些财务造假，上市为了圈钱的不值钱企业，企业退市时投资者最大化承担了退市成本。

四、对创业板超募现象建议

（一）完善新股发行制度

尽快推进我国新股发行制度进一步市场化。证券发行监管制度存在两种模式，注册制和核准制。注册制和核准制的主要区别在于：在注册制下证券发行审核机构仅对注册文件进行形式审查而不进行实质判断，核准制则是要求实质管理，不仅对证券发行相关文件的真实可靠性进行审查同时也必须符合规定的实质条件。注册制与核准制都均有利弊，注册制可以使资本市场更好的实现资源的优化配置，使新股发行进一步市场化。但同时由于市场不是总处于有效状态，可能会加大风险。而核准制因为要求更严更多在一定程度上可以减少投资者的投资风险，但同时核准制的缺点也很明显。我国目前采用核准制，IPO审批过程复杂，公司需要等待上市的时间长，国内上市公司资源比较少，带有行政审批色彩而不是真正的让市场来决定。并且由于我国资本市场不够成熟，信息披露不完善，审核过程不透明等原因，容易导致股票价格被高估，在利益相关方的推动下产生超募现象。随着我国证券市场的逐步完善，证券市场正在变的越来越成熟。国家应平稳推进核准制过渡到注册制。将发行风险交给主承销商，进一步加强中介机构审查合规的责任，加强对信息披露的真实性的审查。减少审批环节提高核准效率，进一步促进资本市场的效率和透明化，让市场自发调节股票发行价格与资金募集，减少监管部门的权利，才是解决超募问题的根本方法。

（二）相关利益者

在新股发行的过程中，保荐机构扮演着极其重要的角色，它直接参与新股的发行与定价并且依靠新股发行获得利益。出于自身利益动机，为了得到高额的发行费用，保荐机构往往会过度包装发行人，想办法促进发行价格的提高，从而导致超募现象的产生。因此，有关部门应该规范参与询价的券商责任，切断保荐商的利益链条。加强对中介结构的监管，加大处罚力度，强化对他们的约束。

（三）投资者

保护中小投资者的一个重要途径就是加强对中小投资者的教育。随着我国经济的快速发展和资本市场的逐渐壮大，中小投资者的数量也在不断的增加。但是我国的中小投资者普遍缺乏专业知识和素质，投机性强，盲目跟风热衷炒新股。这些都是没有正确的投资理念和风险意识的表现，也是导致超募产生的原因之一，不利于创业板的健康发展。因此我们需要加强对中小投资者的教育，提高他们的整体素质，帮助他们树立正确的投资理念和一定的风险意识。有如果投资者能够理性决策，那么市场也将回归到理性的投资行为，避免扭曲市场合理价格。这样可以防止超募的发生，同时也能促进资本市场进一步的健康发展。

（作者单位：中南财经政法大学会计学院）