基于战略视角下的财务报表浅析

张毅

【摘 要】企業的三大财务报表要围绕企业的战略决策制定。张新民教授的财务报表分析法（简称张氏财务报表分析法）研究了财务报表与企业发展战略间的关联关系，填补了传统财务报表分析的不足之处，具有一定的现实意义。文章以张氏财务报表分析法为基础，结合我国上市公司的发展战略和公开披露的审计报告，以阳光集团年报为依据，结合阳光城集团自身发展特点分析企业财务报表。

【关键词】战略视角;财务报表分析;阳光城集团

【中图分类号】F275 【文献标识码】A 【文章编号】1674-0688（2020）11-0127-03

企业的发展战略决定了企业投融资的方向，定位了企业的行业特征。随着我国企业对战略视角的重视，越来越多的财务报表使用者研究企业公开披露的财务报表，关注公司发展的进程、各项投融资对于公司的意义及企业在市场中的核心竞争能力和主营业务能力的影响。张氏财务报表分析法通过分析财务报表观察企业战略决策，加强了财务报表和经营环境的联系，值得重点梳理和学习。

1 了解阳光城集团的基本情况

阳光城集团股份有限公司（简称阳光城集团），是阳光城控股投资的以房地产开发为主营业务的上市企业，截至2017年初，阳光城集团已经在上海、福州、苏州、杭州、深圳、厦门、西安等重点城市土地总储备超2 100万m3，公司市值超225亿元。2017年7月，阳光城集团成功进入世界500强企业的行列，领跑中国房地产企业的发展。

阳光城集团合并财务报表范围包括母公司及所属581家子公司。2019年因设立或投资等方式取得275家子公司，因非同一控制下合并增加22家子公司，因其他方式取得2家子公司，因处置对子公司的投资丧失控制权，减少12家子公司。

2 识别阳光城集团企业的发展战略

从表1、表2可知，阳光城集团的投资规模在720亿元左右（直接投资+子公司），而阳光城集团母公司的总资产规模在1 140亿元左右，投资资产明显高于经营资产，因此可以得出结论：从母公司的资产布局来看，阳光城集团母公司基于投资主导型的发展战略。

在母公司的经营资产中，存货、固定资产、无形资产与资产总额相比几乎没有，因此对母公司阳光城集团的战略进一步分析，它应该是以投资为主导、子公司负责经营活动的局面。

结合阳光城集团存在有全国各地的子公司且在不同地域有具体经营业务的背景，阳光城集团运营战略应该是母公司主要对子公司进行控制性投资（602亿元），适当对外直接投资（122亿元），子公司在全国各地负责具体的经营活动。

3 识别阳光城集团的资本引入战略

在阳光集团母公司接近1 140亿元的负债和股东权益中，负债占据952亿元。其他应付款有710亿元，金融性负债的规模在120亿元以上。这说明构成企业资本的主体是其他应付款，应付给下属的子公司的资金。这么大规模的应付资金，母公司同时又不涉及具体的经营业务，按照张氏财务报表法的分析应该是母公司对子公司资金进行了整合。此外，母公司还有一部分贷款。

从阳光集团的负债和少数股东的权益来看，总资产为3 076亿元，负债合计2 567亿元，超过80%。其中，经营性负债1 002亿元，接近总资产的1/3。此外，应付预收非常高，约有970亿元的规模。

阳光城集团整体的发展和扩张战略，基本就是以经营为主、用经营性负债推动企业发展和扩张。阳光城集团在行业中处于主导型地位，经营性负债比例较高，占据上下游资金的额度较大。因为处于行业领先地位，所以供应商和客户允许阳光城集团“先欠着”。该企业5年资产总额见表3。

阳光城集团基于此种战略目标下，利用自己在行业中的竞争优势，最大限度地占用上下游企业的资金，通过上述的手法不断支撑阳光城集团的经营与扩张。这种扩张，在过去3年的财务报表中有明显的显示，每年阳光城集团的资产扩张都在500亿元以上。

4 阳光城集团债务融资管理与货币资金管理的分析

结合相关数据分析，阳光城集团属于集权与分权相结合的模式（存在对子公司放权经营的可能）。笔者认为，阳光集团不存在过度融资的情况（财务费用金额有上涨但不明显）。这种战略下，阳光城集团母公司尽自身所能进行债务融资，并将其提供给子公司使用（预付款项体现）;同时，子公司对于资金不足的地方利用融资平台进行适当融资。

结合数据来看，货币资金项目差额在390亿元左右，相差较大，说明阳光城集团的子公司拥有大量的货币资金;其他应付款项目差额在400亿元左右，有明显的资金整合迹象;其他应收款项目差额在600亿元左右，出现母公司通过其他应收款科目向子公司提供资金的迹象;预付款项差额明显，说明母公司向子公司提供资金的通道主要是其他应收款项目而不是预付款项;长期借款项目约有100亿元的差额，说明子公司有一定增量的长期借款;一年内到齐的非流动负债项目，差额很大，说明子公司拥有对长期贷款的自主决定权;短期借款项目表明子公司借了约76亿元。

阳光城集团的资金管理采取了分权模式，子公司有大量的货币资金，母公司用自己的融资平台通过其他应收款向子公司提供资金。考虑到阳光城集团主要经营的业务是房地产，子公司账面留有大量货币资金的原因是为了筹钱帮助在建工程等项目的顺利实施。这也解决了为什么集团公司不管理子公司货币资金的疑惑。

但这种模式有两个避不开的风险：一方面，子公司过度债务融资会造成集团融资失控的风险;另一方面，集团货币资金管理效率的下降，没有以母公司为主导的货币资金集中管理，各个子公司的货币资金持有量是不一样的，需要货币资金的子公司需要新的债务融资，而账面货币资金过多的子公司会加大资金的使用成本，总体上造成整个集团债务融资成本的上升。

5 对阳光城集团营运资本管理的分析

阳光城集团2019年报表显示，在1 015亿元的流动资产中有982亿元的其他应收款，其他的就是货币资金、交易性金融资产和预付款项。流动负债为842亿元，其中其他应付款占710亿元。母公司报表中没有明显的经营活动痕迹。说明阳光城集团母公司基本上不从事一般的经营活动，而是主要从事投资管理活动。对于阳光城集团短期债务融资恰当性的思考：在阳光城集团母公司流动负债中，短期借款的数额同合并报表的差额较明显且数额较小，笔者认为母公司在这一块主要是用来服务企业的短期经营活动，也可能服务阳光城的长期投资活动。相比于母公司的货币资金账面有30亿元，仅仅4亿元的贷款不能说明母公司是不当融资行为。

5.1 阳光城集团存货

表4数据显示，阳光城集团的存货规模有上升趋势，存货周转也开始下降，同时存货的毛利率也呈下降的趋势，笔者认为阳光城集团目前的发展阶段不是很乐观。阳光城集团的市场竞争力正在下降。当然，当期的资产减值损失只有5亿元，说明存货本身的质量还是比较高的，因此阳光城集团面临的问题也许是整个行业的困境，大环境下楼市政策降温导致的。

5.2 分析阳光城集团上下游关系管理与竞争力

首先，计算阳光城集团核心利润获现率（只计算合并报表）：核心利润=毛利-税金及附加-期间费用（销售费用、管理费用、研发费用、利息费用）=28亿元。经营活动产生的现金流量净额包括货币资金、应收票据、应收账款、预付账款、存货、应付票据、应付账款、预收账款、应付职工薪酬、应交税费、其他应付款等，共3 680亿元。因此，阳光城集团的核心获现率在131倍左右，这一数字是异常的，展现了阳光城集团极其出色的经营活动现金流。考虑到极大的存货和预收款项，笔者认为房地产企业积压了大批存货（房子）在手上，同时开发商还在以预收房款的模式提前回笼资金，最终形成这样异常的比率。

其次，应收票据和应收账款比年初的要好。说明阳光城集团本期有进行一定的赊销债权回收，但应收账款的额度还是较大。综上，阳光城集团2019年加强了商业债权回收，但集团对预收账款销售的步伐加快，可能存在销售回款的风险。推测阳光城集团在2019年有特别的经营活动企划。

6 对阳光城集团利润表的分析

从利润表看，集团公司的业务主要发生在子公司，母公司以控制性投资为主。从业务结构看，阳光城集团的业务范围极其广泛，但主要是一家房地产为主的综合性企业。集团公司近两年来的营业收入有所上升，综合毛利有下降，三大费用和营业税金及附加近几年有明显的上升。同时，职工薪酬也有相应的增加。这表明阳光城集团近几年对销售团队进行激励的迹象，且目的是为了更好地提升集团公司的营业收入，这一部分激励也确实取得了不错的效果。

总体来看，无论是母公司还是集团合并公司，都与经营主导型结构相吻合，利润结构也基本正常。需要关注的是，阳光城集团近3年的营业收入和存货增长较快，可能是阳光集团考虑楼市不景气，出台了一定的促销策略。

7 对阳光城集团现金流量表分析

分析结构性现金流量表可知：阳光城集团的经营活动现金流量能够维持周转（经营流153亿元-64亿元投资-49亿元筹资=40亿元，与阳光城集团的净利润40亿元相同）;阳光城集团投资活动现金流中固定资产、无形资产的持续发生，说明阳光城集团经营活动是有一定计划的;值得特别关注的是，从投资活动中比较活跃地收回投资收取的现金，说明阳光城集团取得的投资收益的质量较高;筹资活动方面，阳光城集团也在积极地筹集资金，说明集团公司的现金存量和经营活动中需要的资金是不足的，反映出阳光城集团近期有大规模战略扩展计划;筹资活动产生的现金流量净额是负数，说明企业在筹资方面仍然是积极主动的，结合阳光城集团公司的利润率和毛利率有所下降的事实，应该是在扩张背景下企业主动筹资用来维持内部的财务压力。

8 对阳光城集团战略的补充

从2017—2019年的财务数据对比中发现，这3年的財务数据与过去是迥然不同的。整体上看，阳光城集团通过并购达到短时间内扩张的战略和在行业中进一步加强行业竞争力的战略意图是非常明显的。事实上也确实如此，资产总额在3年间每年的资产增幅在500亿元以上;同时，少数股东权益的数额也增加了不少，集团利用少数股东的出资额进一步增资的手法也在报表中有明显迹象。

需要注意的是，在资产负债表上，阳光城集团的商誉数年间没有明显的波动，这说明在发展方式上，阳光城集团并没有采用高商誉并购的方式，而是采用自主投资、稳健的扩张战略。阳光城集团通过并购企业在短时间内实现资产、营业收入、利润增长，实现低于结构的战略布局，有多元化发展的倾向。但这样的发展结局是阳光城集团用占据上下游资金的方式实现的，对于子公司的整合还需要一定的时间。

9 小结

张氏财务报表分析法为使用者提供了战略背景，让我们从经济学的角度分析会计数据中蕴藏的公司意图，弥补了财务分析技术中缺少的行业认知和战略分析。它更加强调财务分析所涉及的主观判断因素，更突出企业战略背景下的会计数据。但仍然有不足之处，张氏财务报表分析对业务分析、对资金分配分析、对核心利润和控制性资产分析，不断权衡和整个集团的关系，存在经验主义和结合中国市场经济的背景。使用者主要是回看企业的发展，判断企业的优劣。这与西方的财务分析技术立足未来是截然不同的。并且，这一框架需要很强的专业背景知识做铺垫，用专业的会计信息解读和理解报表下蕴藏的钩稽关系。在财务分析技术中，比率分析法往往会给予一个可以量化的标准，但简单的数字面对当下复杂的市场经济下也渐渐地需要加深思考。

参 考 文 献

[1]张新民.财务报表分析[M].第5版.北京：中国人民大学出版社，2019.

[2]孙天宇.房地产上市公司财务绩效评价研究[D].南昌：东华理工大学，2019.

[3]宋健.阳光城集团的资本结构优化研究[D].长沙：湖南大学，2019.

[4]张颖.阳光城集团“高周转，高成长”下的财务风险分析[D].西安：西北大学，2018.

[5]丰甜甜.基于战略视角的财务报表分析[D].武汉：华中师范大学，2018.