低利率、资产荒：24万亿险资的考验

丁艳

配置环境复杂的时候，对各个板块如何布局，是投资机构面临的重大考验。图/IC

2008年金融危機后，今年是险资配置面临环境最为复杂的一年。行至中期节点，低利率之下，未来24万亿元险资的配置何处去？这既和大资管市场息息相关，又决定着保险公司负债端产品创新的节奏。

回顾上半年，从市场环境来看，A股遇内外负面因素冲击，市场大幅震荡走低。美联储货币收紧、地缘政治冲突、国内新冠肺炎疫情反复等因素对全球经济和金融市场产生巨大冲击，原油、农产品等大宗商品价格持续走高引发中期通胀担忧。

银保监会最新披露的数据显示，截至2022年5月末，保险业资产总额达26.20万亿元，保险资金运用余额24.04万亿元，其中银行存款2.80万亿元，债券9.58万亿元，股票和证券投资基金2.97万亿元，占比分别为11.64%、39.87%、12.37%。

其中，险资投资银行存款、债券占比均较去年末略微提升。而投资股票和证券投资基金较去年底下降0.33%，较今年4月末则有所反弹。

多位业内人士对《财经五月花》表示，“资产荒”、固定收益利率低、金融产品供应不足是当前险企投资现状，险资资产配置仍存压力。经济周期调整之下，今年险资投资艰难，险资配置策略多以防御为主，预期收益率将较去年有所降低。

多重压力之下，下半年险资的投资机会在何处？

部分险企投资人士对《财经五月花》表示，险资投资关注点依然集中在周期股和新能源两端，周期股内煤炭的长期逻辑依然坚实。在科技创新的时代主线下，持续关注“双碳+科技”和“大健康+消费”长期成长赛道，同时，券商、保险、银行板块相对估值优势已出现，另外会密切跟踪复工复产、汽车、地产等行业复苏进度。

择机调仓、寻机中期配置窗口

2022年股票投资难度比2021年要大，这是投资圈公认的事实。

在4月底A股出现探底后，据《财经五月花》了解，险资择机加仓的动向明显。截至今年5月末，险资投资股票和证券投资基金较4月末有所反弹。今年前四个月，险资对股票与证券投资基金的余额这两项权益资产的配置比例持续下降。

据银保监会披露数据显示，截至今年5月末，险资投资股票和证券投资基金2.97万亿元，占比12.37%。对比去年数据来看，险资投资股票和证券投资基金的占比为12.70%。

表1：2022年5月保险资金配置情况

单位：亿元。资料来源：银保监会官网 制表：颜斌

《财经五月花》注意到，4月底以来，稳增长措施密集落地，包括加快和扩大专项债资金使用，加快基建投资、大规模留抵退税、社保费用缓缴等。随着疫情形势持续向好，叠加稳经济政策逐步落地，下半年经济有望复苏，增配权益市场也成为险资的共识。

平安集团首席投资官邓斌在接受媒体采访时表示，近期权益市场反弹的背后是市场对经济恢复的信心。“下一阶段，在没有超低概率意外事件的情况下，将出现大量资金从债券市场转移到权益市场的趋势。市场资金充裕，但是权益市场是一片洼地，未来权益市场才是海洋。”

一位头部险企资管公司投资部负责人亦表示，展望下半年，伴随疫情防控逐步常态化、市场底部区间逐步清晰，投资策略考虑从资金避险逻辑转向更积极寻找低估、错杀的结构性投资机会。结合目前股债吸引力等估值指标看，就配置视角而言股票市场已形成中期配置窗口。

某中型险企固定收益部人士对《财经五月花》表示，短期内权益投资方面还有空间，从4月末开始，市场行情开始出现连续反弹。从目前来看，这波反弹行情还未完全走完，但长期市场走势仍还要跟着政策方向走。近期市场环境则与疫情防控政策有很大关系，随着人流、物流等畅通也会提振市场士气。

而一位头部资管公司资深投资人士则指出，目前险资可投资的高收益非标类资产减少，债券收益率降低，只能被迫择权益资产作为补充。待上证指数在3000点-3100点之间，险资有可能进行投资。

针对6月权益配置的策略，上述头部险企资管公司投资部负责人亦表示，公司在利率债、信用债、可转债等“低配”“标配”情况下，对于A股进行“小幅超配”，待基本面出现拐点后进一步增配;而在港股上亦采取“标配”方式，短期情绪有所修复，后续关注海外流动性情况。

不过亦有中型寿险公司固定收益投资经理指出，部分险资已在市场底部区域完成了加仓，预计不会再继续加仓，最多切换投资板块。“因为目前部分险资底部资产已经加得挺重，叠加部分宏观驱动的板块，后续高位板块将逐步兑现浮盈。”

一家头部保险集团首席投资官、头部资产公司首席执行官（CEO）提醒道，本轮复苏周期存在特殊性，由于出口、地产、消费、基建和库存周期五个方面的压力，本轮经济修复不稳健、斜率低、持续性弱，预计复苏期难以超过两个季度;复苏期后，考虑信用扩张的上行周期或在三季度开始触顶回落，能否出现全面的繁荣期仍存疑。

表2：2022年4月底以来监管稳增长措施

资料来源：根据公开资料整理

预期降低、非标投资转型

作为险资配置资产规模的前三之一，非标投资正直面转型。

兴业证券在其研报中指出，2021年上市险企非标资产配置比例普遍下降。从非标占比来看，除中国平安外，上市险企非标资产配置比例均有下调，预期主要与2021年另类投资“优質资产荒”下符合保险资金偏好的非标产品供给数量减少有关。

值得注意的是，截至目前，险企非标投资占比仍在下滑。一家大型险企非标投资人士分析，“去年险企非标整体投资已经下降。今年上半年，非标资产注册规模和数量也不乐观，下半年的非标资产投资也很稀少。目前，对于非标投资收益率预期已降低。”

一家中型寿险公司投资人士亦表示，目前非标项目收益率下降，对公司而言性价比较低。今年公司非标（股权、金融产品）配比有所降低，配置重点也将放在政府平台，主要系信用风险上升等因素。受2020年6月30日信托窗口指导后大量非标资产无法发出、产品发行被控制影响，非标项目目前也很难投。

自2012年崛起的非标投资是否面临转折点？

上述大型险企资管部门负责人认为，近几年险企投资的非标资产一直在被压缩，这种压缩趋势在近几年暂不会被打破。2016年、2017年两年间，险资非标投资发展态势较好之时，部分险资非标团队很大，但近几年这些非标团队都在压缩，原先好几个团队现在可能只剩一个，诸多险企非标团队都在进行合并整合。

“目前‘非标转标很火，今年公司非标配置以基建、商业不动产为主，大家还在探索适合保险资金和资管新规的创新业务模式。”上述大型上市险企非标投资人士指出，总体而言，从整个非标资产配置来看，目前非标转型正在从融资向投资转变。像新兴股权投资这块目前转型较少，因为目前其正在风口期，公司现在正专注高科技、半导体、芯片、医疗等行业投资价值。

对于险资非标投资转型方面，太平资产原党委书记、总经理沙卫表示，在低利率时代，保险资金要通过策略化、风格化的资产配置来构建兼具稳定性和收益性的投资组合，并积极探索另类投资的“非标转标”。一方面，要积极推进权益投资多元化，提升高分红股票、量化投资、市场化债转股，以及长期股权投资等资产占比;另一方面，要积极推进另类业务的转型，重点是要加快从重主体信用向重资产信用转型，并通过更加丰富的交易结构设计来满足保险资金等客户的需求。

图：中国平安和中国太保非标资产名义投资收益率

资料来源：兴业证券研报

市场震荡、谋新投资板块

下半年的市场新机在何处？对于后续险资可能切换布局的板块，一家头部资管公司投连投资部负责人表示，下半年关注重点为把握复苏节奏和寻找高景气板块的结构性投资机会。类似2021年主线清晰的赛道级机会难以再现，延续“新兴成长+经济复苏”相对均衡配置的基本思路。在科技与创新的时代主线下，持续关注“双碳+科技”“大健康+消费”长期成长赛道;关注光伏和新能源板块、医药生物领域。

同时，上述头部资管公司投连投资部负责人表示，密切跟踪复工复产和汽车、地产等行业复苏进度，尽快了解一线进展：目前上游行业已有较好表现，但供需矛盾仍难缓解，业绩优势明显，仍可保持关注;其次，一旦地产销售有所恢复，下游消费属性的家电、家装家居等板块估值和业绩有望明显改善;另外，短期消费仍然受到收入压力和消费意愿的制约，但若经济持续复苏，投资机会将显现。

一家大型上市险企投资部资深战略研究高层人士对《财经五月花》表示，险资布局依然集中在周期股和新能源两端，光伏和新能源车板块均较为乐观，后者性价比更高。对于周期股内煤炭的长期逻辑依然坚实，且目前分红率足够有吸引力。同时，亦可考虑配置部分消费和医药细分板块。

不过，上述大型上市险企投资部资深战略研究高层人士亦指出，下半年市场会进入震荡模式。从全年来看，市场也很难出现趋势性上涨，险资需要更多寻找结构性机会。

一位中型险企固定收益部人士认为，券商、保险、银行板块相对估值优势已出现，但市场表现不会那么快，将会偏滞后一些。

泰康资产固定收益投资执行总监赵莉丽在2022年机构客户投资策略会上表示，固定收益市场面临着利率短期震荡，需要关注中期复苏进程。出口、地产、消费成为中期经济走势核心关注因素。

赵莉丽认为，待本轮疫情冲击结束后，经济将重新企稳：出口有望延续韧性;需求端放松政策有望驱动地产销售逐渐修复，但地产投资的真实修复需要供给端政策进一步疏解;疫情可能对消费形成短期和中期影响，未来消费恢复缓慢温和。