财富调查：中国居民资产配置转向

张颖馨　严沁雯　唐郡

“居民财富配置转向，这是与过去十年最大的不同。”提及当前居民资产配置情况，某股份制银行零售银行部相关负责人向《财经》记者表示。

过去十年（2009年-2019年），是中国房地产市场蓬勃发展的黄金十年，房产投资成为过去十年中个人财富增长的快车道。但此后，在“房住不炒”政策、金融部门去杠杆等多重因素影响下，中国房地产繁荣周期已接近尾声。上述负责人认为，未来居民的增量财富将持续转向股票、债券、黄金等金融资产，居民财富配置迎来新拐点。

当前，新冠肺炎疫情带来的冲击尚未完全褪去，如何面对经济修复之中可能会遇到的意外因素，成为居民资产配置关注重点。基于此，居民接下来需如何调整资产配置策略，以应对风险、实现资产升值？

近期，《财经》记者针对13家商业银行、银行理财子公司（下称“机构”）展开后疫情时代资产配置策略调查，受访机构总体对大类资产的配置持谨慎态度。但在它们给出的投资策略建议中，依然能发现中国居民的资产配置正在出现的六个转向。

需要注意，投资理财本身非常复杂，且因个体的资产状况、风险承受能力等因素均不相同，本文不能作为具体的资产配置依据，请投资者注意投资风险。

1、大宗商品受热捧，关注阶段性投资机会

5月以来，以钢铁、煤炭为首的大宗商品开启大幅上涨模式，部分投资者喊出“大宗商品太疯狂，煤飞色舞天天涨”的声音，“手无寸铁”（形容钢铁价格快速上涨，手里没货而望“价”兴叹）更是一跃成为投资领域刷屏热词。

随后，望“煤”止渴、踏雪寻“煤”、失之“焦”臂、寄人“璃”下、“铝”战“铝”胜等，与“手无寸铁”一同“晋级”。不过，此轮上涨行情并未持续，在5月13日出现集体回落。

至于是短暂调整还是将继续高歌上涨，市场观点并不一致。投资者关注，此类资产是否还值得重点配置？

根据问卷调查结果，在2021年最值得投资的资产中，原油、农产品等大宗商品得到大部分机构的青睐：在参与调查的13家机构中，11家机构将其视作具备投资机会的资产，其中，更有超过一半的机构将其置于“建议增加配置比例资产”的首位。

平安理财基金投资部负责人单开佳向《财经》记者分析称，受益于全球经济复苏和通胀预期的抬升，上游工业原材料等大宗商品有一定配置机会，但短期涨幅过大的品种可能面临调整压力;同时建议关注农产品等其他商品的投资机会，尤其是事件催化（如碳中和、新能源等）带来的阶段性投资机会。

对于后市走向（见图1），约46%的机构认为此类资产价格将在未来持续上行，迎来牛市;约38%的机构给出的预测是“走势平稳，难出现大幅上涨行情”，其中，建设银行财富管理与私人银行部相关负责人认为“未来或有价格轮换和波动”。

图1：大宗商品价格趋势预测

资料来源：13家机构问卷调查结果。制图：颜斌

不过，也有两家机构持看空态度，认为未来大宗商品价格会出现一定程度的下跌。主要是考虑钢铁、煤炭、原油等与传统经济高度相关的大宗类别，未来在中国经济高质量发展的背景下，缺乏长期上涨的支撑逻辑。

東吴证券首席经济学家任泽平近期发文指出，未来较大可能性出现供需缺口持续，美元流动性收紧，大宗商品价格边际放缓，维持高位。但时间不确定，倾向于认为由于全球经济复苏的不同步，大宗商品价格上涨或维持高位的时间可能会被拉长到三到四季度。此外，伴随供需缺口和流动性未来回归正常化，大宗商品价格终将回落。但在此轮大宗商品价格上涨终结之前，时间的长度可能会超出大部分人的预期。

2、谨慎看多A股，整体看好债市

“一根大阳线，大家跑步来相见。” 2020年末，A股、基金走出火热行情，再加上2021年春节前的红包派发浪潮，以90后为代表的非专业年轻投资者蜂拥入市，力图在牛市中分一杯羹。遗憾的是，随着后续股市震荡回撤，部分投资者还没来得及体会赚钱的快乐，便遭遇市场一记重击。

在此背景下，A股是否还会成为机构眼中值得配置的资产？问卷调查结果显示，在原油、农产品等大宗商品之外，A股和债券是机构最为青睐的两类资产，建议对这两类资产增加配置的机构数量高达12家（见图2）。

图2：2021年建议可配置资产

注：图中数值为选择该选项的具体机构数量，多选。资料来源：13家机构问卷调查结果

对于A股市场后续走势，约69%的机构持谨慎看多态度，认为风险大于机遇，建议选择低配;31%的机构则表现得较为乐观，认为机会大于风险，建议投资者选择高配。

中信银行在此前发布的2021年《宏观经济与大类资产展望》报告（下称“报告”）中指出，从长周期的产业趋势看，A股即将进入或已经处在复苏期，随着“十四五”规划的落地，行业集中度会进一步提升，产品渗透率将持续提高，有望跨进技术周期成熟阶段，从而形成指数级别的慢牛行情（类似2009年-2019年期间美股）。

“2021年需警惕信用风险向流动性风险的转化，A股估值的消化需要盈利增长的带动，投资者可按震荡市的预期安排持有计划，结构上延续‘剩者为王和‘胜者为王的逻辑判断。”建设银行财富管理与私人银行部相关负责人告诉《财经》记者。

某股份制银行零售银行部相关负责人直言，A股重要指数的构成正在发生积极变化，更多代表科技创新方向的个股的权重在增加，这是形成指数级别慢牛行情的必要条件。同时，利率长期下行趋势下，债券投资回报也在逐级下降，意味着社保养老金等机构不得不增加权益资产的暴露，这给A股带来一股持续的边际力量。

债券市场方面，根据问卷调查结果，在参与调查机构整体看好债券市场投资机会的背景下，约有54%的机构认为对利率债的配置优于高等级信用债，30%的机构对利率债的配置和高等级信用债的看法大致相当;16%的机构认为对高等级信用债优于利率债的配置（见图3）。

图3：2021年国内债券市场投资机会预测

资料来源：13家机构问卷调查结果

单开佳看来，“在通胀预期抬升与经济修复的双重压力下，境内外无风险利率或将小幅抬升，我们的态度整体偏谨慎，债券投资应以持有至到期投资为主。境内债市则以中短久期、配置型仓位为主，高评级信用债有一定配置价值，应尽量避免通过过度信用下沉来提高收益率;美债则少配置，观望为主。”

值得注意的是，在A股市场、债券投资之外，5家机构选择将私募股权投资纳入资产配置范围。不过在具体投资建议上，更多机构持相对谨慎态度，62%的机构选择“谨慎看好，适度加大配置”，32%的机构则认为不会有太好的机会，建议保持观望或少量配置。不过，也有1家机构较为乐观，认为2021年私募股权投资值得重点配置。

3、境外资产配置，哪个区域有“钱景”

近年来，越来越多的投资者开始寻求跨区域资产配置，境外市场成为重要配置板块。但当前，海外疫情尚未得到有效控制，世界主要经济体遭受冲击，境外资产配置是否还存在机会？

问卷调查结果显示，对于2021年境外资产配置的整体投资机会，约54%的机构持谨慎看好态度，建议适度加大配置;38%的机构认为不太乐观，建议保持观望或少量配置。

值得注意的是，根据问卷调查结果，在境外资产配置区域的选择上，中国香港和美国成为热门区域市场。13家参与问卷调查的机构中，有10家机构将中国香港市场纳入选择范围，7家机构选择美国市场。同时，两家机构认为东南亚、日韩等市场存在投资机会。另有一家机构认为，欧洲市场亦值得关注（见图4）。

图4：2021年境外资产配置重点区域市场

注：图中数值为选择该选项的具体机构数量，多选。资料来源：13家机构问卷调查结果

“投资者可关注港股的配置机会。”建设银行财富管理与私人银行部相关负责人认为，港股高股息率和估值洼地的相对优势在2021年逐渐凸显，考虑到港股基本面受国内经济驱动、流动性受美联储政策驱动，港股的配置价值仍在，但需要注意港股市场不确定性风险较多，汇率调整叠加做空机制加大了港股的市场波动率，投资者需要根据自身风险承受能力适当配置。

招商银行在最新发布的《2021中国私人财富报告》（下称《报告》）中指出，受益于南下资金扩容、中概股回归潮、行业结构优化推动估值中枢提升，港股预计有所回升。

问卷调查结果同时显示，海外主要发达国家证券市场是机构眼中的“香饽饽”，在参与调查的13家机构中，8家机构认为此资产值得配置。

不过，在配置比例高低上，约76%的机构持谨慎看多态度，认为应适当低配;同时有两家机构态度较为乐观，认为还有一定上涨空间，建议高配。不过也有一家机构持截然不同的观点，认为目前估值已经很高，风险大于机会，建议回避。

“美股存在利率上行、流动性收紧等潜在风险，预计增速放缓。”招商银行在上述《报告》中表示。

平安理财基金投资部负责人进一步指出，美股市场应重点关注景气修复周期中更为受益的低估值传统行业股票，考虑到未来一段时间通胀有进一步上升的空间，更需要关注抗通胀能力较强的板块或行业，比如上游原材料、必须消费品等。

4、房地产不再“让人兴奋”，黄金走势难言乐观

“房子将不再是‘让人兴奋的资产。”中信银行在上述报告中做出如是描述。其认为，目前，居民部门杠杆已经加无可加，债务风险不断累积上升。叠加‘房住不炒政策、金融部门去杠杆、居民收入增速放缓、人口老龄化等因素，中国房地产繁荣周期接近尾声，房价已失去持续普涨的基础。

上述观点在问卷调查结果中也得以佐证。提及“2021年度最应该防范或最不推荐配置的大类资产”，参与调查的13家机构中，有7家机构选择将房地产列入（见图5）。

图5：2021年不推荐配置资产

注：图中数值为选择该选项的具体机构数量，多选。资料来源：13家机构问卷调查结果

同时，对于2021年国内房地产市场，所有参与问卷调查的机构看法一致，认为“国内房地产市场分化严重，谨慎看好重点区域的投资机会”。

某证券公司固收业务负责人告诉《财经》記者，房地产的配置机会很少，能看得到的在于一线城市的改善型需求，尤其体现在大平米房产上，未来3年-5年内会有一波上涨机会。

紧随房地产之后，黄金等贵金属亦被6家机构列入“不推荐”配置的资产。

此外，对于黄金后市走势，大部分机构认为形势难言乐观。有62%的机构认为黄金价格会出现一定程度下跌，未来建议选择减少配置或少量配置;其余机构则认为未来黄金价格走势平稳，配置方面建议选择保持不变（见图6）。

图6：黄金后市走势预测及配置建议

资料来源：13家机构问卷调查结果

招商银行在上述《报告》中指出，预计2021年，在弱美元周期、经济复苏对工业品需求提升的两大背景下，大宗商品表现有望强势，黄金价格受利率影响有一定抑制。

但无论如何，具有避险属性的黄金，都不应在资产配置中缺席。中信银行在上述报告中进一步指出，美国政府为迎合选民不停通过财政补贴进行再平衡，政府债务和财政赤字持续恶化，一旦美国在中美博弈中输掉，美元信用体系将面临巨大的风险，而黄金是唯一可以抗衡美元信用风险的资产。因此，在未来数年时间里，居民资产配置中都应为黄金留有一席之地。

5、全民“碳中和”，高端智造机会来了

将时间线拉长，未来三年有何主题性投资机会？问卷调查结果显示，“十四五”规划聚焦的相关产业和方向被各家机构看好。在此之中，“碳中和”成为最受关注主题。

华夏理财相关负责人指出，中国已经制定“碳达峰、碳中和”的目标规划，未来我们在能源消费结构、经济发展模式上都将迎来较大挑战和机遇，绿色低碳循环成为发展主题，相关的投资标的将迎来巨大机遇，尤其是与中国经济高质量发展息息相关的行业和投资主题将会迎来重要的发展机会，重点关注清洁能源开发、风能发电、光伏产业、新能源车、生物环保、绿色农业等行业及上下游的投资机会。

“相较于欧美从碳达峰到碳中和的50年-70年过渡期，中国‘碳中和目标隐含的过渡时长仅为30年。为实现这一目标，预计在节能、电气化加速、清洁能源替代以及碳汇集技术发展四个最主要的碳减排举措方面，后期相关政策的力度相较之前均会有进一步的加强。”宁波银行总行私人银行部相关负责人告诉《财经》记者。

“碳中和”之外，高端制造、大消费等也颇受机构关注。

建设银行财富管理与私人银行部相关负责人认为，高端制造（具体包括智能制造、新能源制造、军工制造、科技制造、生物制造）、“十四五”规划（新能源产业链、新一代信息技术、生物技术和龙头券商）、双循环的消费端（世代新消费和奢侈品）存在政策引导拉升盈利的优势。

“预计国内消费（国内大循环）、科技创新、新能源等主题的成长确定性相对较高。”广发银行相关人士表示。

杭银理财策略配置部副总经理周宇向《财经》记者表示，未来主要关注国家政策有引导性的方向以及基本面发展的方向，与“大循环”和“双循环”契合的方向，包括绿色经济（新能源）、半导体、大消费、高端制造业。

“传统行业的数字化转型、生物医药、消费大类中的可选消费类别等亦是未来可能出现的主题性投资机会。”某城商行私人银行中心相关负责人告诉《财经》记者，消费大类中的可选消费类别将伴随经济复苏企稳，相较于刚需性的消费有更大的上升空间。

6、锚定“固收+”，谁能穿越牛熊？

未来应如何有效进行资产配置？参与问卷调查的机构均认为，不同客户的资产配置方案取决于可投资资金规模、风险偏好、收益目标、投资周期等约束条件。总体来看，若从可投资资金规模角度粗略分析，可投资资金规模较小的建议以固定收益类资产为主，随着可投资资金规模提升，可均衡加入权益类、商品类及另类投资等资产。

北京银行财富管理与私人银行部副总经理王晓玲认为可遵循以下三个原则：其一，可投资资金越多，固收类的占比应逐渐减少，权益类可逐步增加;其二，可投资资金越多，公募的占比可适度减少，增加私募多策略产品配置;其三，可投资资金越多，高流动性的产品需求降低，可以投资一些长期产品。

值得注意的是，伴随“资管新规”过渡期即将结束，多家机构亦在调查问卷中均透露了接下来在理财产品上的重点发力方向。

光大理财相关人士透露，光大理财正大力发展“固收+”产品。“当前，全球经济复苏仍不稳固，看好利率下行带来的固收类产品表现。”

“大力发行‘固收+产品，契合投资者偏稳健的风险偏好，同时可以享受中国资本市场持续向好的制度红利。”招银理财相关专业人士表示。

平安理财固收投资负责人熊珣直言，“固收+”产品是老理财产品向新产品转化的较好选择。当前时点，虽然权益的潜在回报会明显低于前两年，但是优秀的“固收+”产品将聚焦于绝对收益，为客户提供穿越牛熊的回报。

在发力“固收+”产品之外，亦有建设银行、兴银理财、杭银理财等机构表示未来将发力FOF型、权益类产品等。

“探索FOF等资产组合方式，通过资產组合和策略模型尽可能降低资产相关性、产品波动性;同时FOF模式下，优选的基金经理具备的超额收益能力可以提高风险收益性价比，更容易被理财客户接受。”周宇告诉《财经》记者。

（感谢建设银行、中信银行、广发银行、北京银行、宁波银行、南京银行等6家银行，以及农银理财、招银理财、平安理财、兴银理财、光大理财、华夏理财、杭银理财等7家银行理财子公司对本次问卷调查的支持）