五家公司押注汽车业未来

理查德·雷西诺（Richard Rescigno）

20多年来，罗德·赖什（Rod Lache）一直是华尔街顶尖分析师之一。他起初任职于德意志银行（Deutsche Bank），目前加入位于纽约的市场研究机构Wolfe Research任董事总经理。赖什最有名的预测，是在通用汽车（General Motor，GM）2009年破产前八个月指出其股价将跌至零。那之前，赖什看空这家位于底特律的汽车巨头已有数年。自2012年至今，赖什每年都被机构投资者评选为美国排名第一的汽车行业分析师。

《巴伦》近期电话采访了赖什（发音为“Lash”）和他的同事丹·加尔维斯（Dan Galves）。赖什目前常驻佛罗里达，而加尔维斯在Wolfe位于曼哈顿的办公室担任总监和高级分析师一职。在以下经过编辑的采访中，他们讨论了汽车行业的发展趋势和他们看好的汽车股。当然，其中包括了特斯拉（Tesla，TSLA）。

《巴伦》：对投资者而言，汽车股的前景如何？

赖什：未来五年到十年内，整个汽车行业将发生巨大变化。这将会带来增长机遇，但也会有一些公司被颠覆。而且，我们正处在本轮汽车行业周期的第十年，投资者担心会出现下行趋势。但根据历史经验，当市场放缓时，一些公司的表现仍会十分突出。

《巴伦》：那你们如何发现这些能够脱颖而出的公司呢？

赖什：我们喜欢能够把握大趋势的公司——我们称之为ACES。具体来说，ACES分别代表着自动化（Autonomous）、互联（Connected）、电动（Electric）和共享（Shared）。

我们有四个关键指标。首先，我们寻找具有高速增长潜力的公司。其次，寻找风险抵抗能力强的公司，它些公司具备良好的客户和技术基础、充裕的订单储备，或者非常低的运营杠杆。第三，是那些能够通过分拆创造价值的公司。第四是拥有十分充足的自由现金流的公司。

我们认为高级驾驶辅助系统领域有巨大的增长潜力。这包括自动紧急制动、半自动驾驶，以及全自动驾驶汽车。与这些技术相关的全球市场规模目前在60亿美元左右，但到2025年将扩大到500亿美元。如果共享出行在美国的市场占有率增长哪怕仅占10%——同时共享出行成本如我们预计的那样从目前的每英里两美元至三美元降低至一美元——我们就能创造一个每年收入3500亿美元的市场。

在电动汽车领域，许多重大的变化正在发生。电池电动车（也称为BV），如特斯拉和雪佛兰Bolts，其市场份额很小但销量增长迅猛。实际上，全球电池电动车产业2018年的销量增长了100%。混合动力汽车去年约占到全球轻型车辆产量的3%。未来五年内，这一占比预计将达到24%。就“互联”而言，美国近年来汽车召回案大约15%和软件有关。车主遇到此类问题通常会找汽车经销商解决。而最后很多这样的问题会通过无线通信技术解决。

这一领域对于广告商、互联网服务和汽车制造商自身也都意味着巨大机遇：从车载数据收集到自动驾驶汽车内的信息和娱乐传播。由于自动汽车不需要人类进行驾驶，人们可以在乘车时发短信、读邮件、在奈飞（Netflix）上看电影，或者在亚马逊（Amazon）上购物，并且这样的人会显著增多。

《巴伦》：新的竞争领域中谁是赢家？

赖什：我们最看好通用汽车，当前它的市值达到560亿美元，并拥有自动驾驶初创公司Cruise Automation 75%的股权。在自动驾驶汽车相关的人工智能技术研发方面，Cruise Automation是两家行业领导者之一；另一家公司是Waymo（Google母公司Alphabet旗下公司）。Cruise Automation的技术最终将进入共享出行市场。本田汽车（Honda Motor，HMC）的一项投资使Cruise Automation估值达到145亿美元。

如果Cruise Automation能在今年年底或者明年年初达成他们所宣称的里程碑目标——在没有后备驾驶员的条件下让汽车在一座大城市自动行驶——这将为它们顺应市场需求进入自动出行领域做好铺垫。這也将提升它们的估值，保守估计可能将达到200亿美元。届时通用汽车手中75%的股权将价值150亿美元。因此，目前市场所交易的其实是通用汽车市值中其余的410亿美元。除此之外，通用汽车做了极其出色工作，将业务集中到他们具有强大优势的领域并获取资本。通用汽车在改善盈利能力方面一直先人一步。

《巴伦》：特朗普威胁对进口汽车和零部件征收最高25%的关税，尽管这可能不会成为现实，但也引发了一些担忧。如果美国汽车销量大跌，通用汽车该如何应对？

赖什：通用汽车去年的自由现金流为40亿美元多一点。通常来说，北美汽车市场下行20%可能导致通用汽车在北美市场的利润下降大约60%，也就是60亿美元。这意味着，如果公司束手无策将会耗光现金。不过，通用汽车已经找到方法在未来两年内将自由现金流提高约100亿美元，这包括节约固定成本约45亿美元，以及削减资本开支约15亿美元。仅这些措施就可以抵消那样的下行压力。不过，通用汽车还预计未来几年里每年从旗下的金融公司得到大约15亿美元派息、从一个全新的低成本的新兴市场汽车平台获得10亿美元盈利，并从新款雪佛兰和GMC皮卡中盈利10亿美元。

这些加起来一共是95亿美元。所以，如果遇到市场走低，通用汽车的自由现金流将有40亿美元左右，接近公司去年的情况。由于公司在Cruise Automation的股权以及强大的自由现金流，通用汽车的表现将非常出色。每年每股1.52美元的股息是可以稳稳实现的。

《巴伦》：那通用汽车会分拆Cruise Automation吗？

赖什：除非投资者有办法获取Cruise Automation的价值，否则他们不会认为这家公司有任何价值可言，因此实施分拆必须成为计划的一部分。Cruise Automation需要吸引人才，而人才也想要得到与企业价值相对应的薪酬。通用汽车想实现的一些计划，比如进入自动出行领域并在全球范围内推广，都需要大量资金。如果通用汽车试图通过本公司股票筹集更多资金，那会是不合逻辑的，其股票的市盈率目前较低。与Waymo、优步（Uber）和Lyft相比，那也会是巨大的劣势，这些公司的估值最终会高得多。

《巴伦》：还有其他哪些你们看好的公司吗？

加尔维斯：博格华纳（汽车发动机和动力系统零部件厂商，股票代码：BWA）和李尔公司（汽车座椅系统和电气系统供应商，股票代码：LEA）也在我们的名单上。

电动化、混合动力和驾驶辅助系统为供应商带来了巨大的机遇。混合动力传动系统方面的产品，比如变速箱、电动机和动力电子设备，市场规模将在2023年达到500亿美元，较2017年的80亿美元大大增长。驾驶辅助系统和高速公路自动驾驶系统预计将在2025年达到400亿美元市场规模，而2017年仅为60亿美元。博格华纳生产许多与混合动力系统有关的零配件，比如变速箱和离合器组。

赖什：博格华纳在内燃机车辆上的单车配备量大约是600美元。但在混合动力车辆上为1500美元，在电动车上大约是2000美元。了不起的是，博格华纳目前的净新增订单储备中，有70%来自于混合动力车辆。

《巴伦》：那么李尔公司呢？

赖什和加尔维斯挑选的汽车类股

赖什：李尔公司有两项业务：汽车座椅和E系统（E-Systems）。公司大约三分之二的利润来自座椅业务。在座椅业务方面，李尔公司的市场份额和单车配备量一直在提升。E系统生产的是汽车电子和电气结构，随着汽车电气化程度提高并使用高压系统，你会看到巨大的变化。通常来说，在一辆内燃机车辆中，李尔公司的单车配备量约为800美元。在混合动力车辆中，其单车配备量可以达到1700美元；而在插电式混合动力和全电动车中，可以达到2500美元。

《巴伦》：您对另一家供应商安波福（Aptive，APTV）也非常看好。

加尔维斯：是的。在2018年全球汽车市场基本持平的情况下，安波福实现了9%的营收增长。公司生产线路和连接器。随着汽车功能不断丰富、电子设备不断增加，以及在驾驶辅助系统中使用更多传感器，汽车需要使用更多的线路和连接器。安波福在驾驶辅助系统（比如自动刹车）方面的业务更加吸引人。他们生产雷达，并且非常擅长将带有这种雷达的视觉系统与计算机架构相融合，从而监测驾驶环境。安波福在汽车安全系统市场中占有大约15%的份额，这些系统能够识别危险情况，然后自动刹车或转向。

真正令人感到兴奋的是下一步——利用一个被称作“Level 2+”的系统，汽车可以在高速公路那样较为稳定的环境中自动转向、刹车和加速。对于汽车生产商来说，一套基础的驾驶员辅助系统可能大约花费200美元，而Level 2+系统可能需要800美元或900美元。由于其在融合多个系统方面的专长，安波福的Level 2+业务正在以大约80%的速度增长。2018年，公司的营业收入达到了145亿美元。2015年至2017年，安波福每年签订的长期业务大约价值190亿美元，2018年为220亿美元。尽管安波福的营收可能将以两位数增长，并且利润率也将稳定提高，但基于2019年预期盈利计算，公司股票的市盈率仅为14倍。

《巴伦》：特斯拉近来比以往更具争议性了。一方面，埃隆·马斯克（Elon Musk）陷入与美国证监会（SEC）的纷争；另一方面，这家公司先是声称可能下调售价并且只采取在线销售的方式，随后又宣称将提高价格并保留一些门店。

赖什：我们仍然看好特斯拉。尽管面临诸多质疑，但特斯拉做到了曾经宣称的那样：通过Model S和Model X这样销量较少、但价格较高的车型来支撑大众市场车型的研发和生产，比如Model 3以及最终将面市的Model Y。2018年下半年，特斯拉首次实现不错的Model 3产量。2018年三季度和四季度，特斯拉的税息折舊及摊销前利润（EBITDA）都超过10亿美元。我们认为这些利润足够持续支持未来五年大约30%的产能扩张。而根据我们对欧洲和美国市场的观察，需求仍将保持良好势头。

还有中国市场，特斯拉的总营收中大约只有6%来自中国。一些豪华汽车品牌则占到30%到40%。特斯拉的中国工厂将于2019年底开工。一旦他们开始本土化生产并取得中国的新能源汽车补贴，再加上省去了关税和海运成本，特斯拉中国市场营收的比重将在今年年底、明年年初大幅上升。这对公司股价来说是强有力的催化剂。■

（翻译：柏柏；《巴伦》2019年3月21日报道）