量化投资新时代

丁鹏

量化基金在国内存续已超十年，期间发展相当缓慢，可喜的是，量化基金在2016年迎来大爆发，尤其是主动量化基金在一众偏股型基金中杀出重围，在行业中有了一席之地

量化投资就是以大数据为基础、以策略模型为核心、以程序化交易为手段、以追求绝对收益为目标的投资方法。从这段定义可以看出量化投资与传统投资的主要区别，或者说主要优势在于：追求大概率事件、克服人性的恐惧与贪婪以及全市场寻找机会。

传统的价值投资讲究的是深入研究、长期持有优质的股票组合，但是我们知道股票市场上长期的大牛股永远是少数派，特别是对A股这么一个游戏规则有缺陷的市场来说更是如此。量化投资一般都会持有大量的股票组合，并且会运用对冲、套利等手段进行短周期的交易，从而寻找稳定的超额收益，属于追求大概率事件的操作方式。

根据数据研究表明，长期持有基金产品超过十年以上的亏钱概率接近于零，但是大多数普通投资人亏钱的主要原因是在市场狂热的时候贪婪追进，而在市场低迷的时候恐惧砍仓。这种恐惧与贪婪是无法克服的人性弱点，只有依靠机器的严格程序化操作，纪律性地止盈止损，才能解决。

此外，再优秀的研究员和基金经理，能够深入研究的产品不会超过20个，这受限于人自身的经验和精力，所以往往很难全市场地把握投资机会，但是机器和软件是可以24小时、全球市场实时监控交易机会的，这是人类永远也无法胜任的。

国内量化投资发展

自2004年光大保德信成立国内第一只公募量化基金至今，量化基金在国内存续已超十年，期间发展相当缓慢，一直处于行业边缘地位，可喜的是，量化基金在2016年迎来大爆发，尤其是主动量化基金在一众偏股型基金中杀出重围，在行业中有了一席之地。

Wind数据显示，截至2016年12月31日，2016年全年575只股票基金净值平均下跌11.46%，而1405只混合型基金平均跌幅为7.087%，2016年以前成立的41只主动量化基金平均下跌2.53%，多只主动量化基金不仅取得正收益，在同类基金排名也比较靠前。统计显示，截至2016年底，长信量化先锋三年期收益率达到221%，高居公募基金首位，大摩多因子策略、南方策略优化和申万量化小盘三年期收益率分别达到160.34%、153.99%和152.93%，分别排在公募基金第7、第10和第11名，前11位公募基金量化基金独占四席，这在过往是绝无仅有的。

在私募基金领域，更多的私募基金利用股指期货为对冲工具，从2012年开始，平均获得15%以上的年化绝对收益。图1为国内阳光私募量化对冲策略产品的五年市场平均表现，数据来源于私募排排网、朝阳永续和好买基金等三方数据平台的结果。2016年开始，由于股指期货的限制，量化对冲整体业绩下滑，这也带来了量化投资在国内的第一个挫折期。

主要量化对冲策略

“量化对冲”是“量化”和“对冲”两个概念的结合。“量化”指借助计算机及数学统计模型来指导投资，其本质是定性投资的数量化实践。“对冲”指通过组合管理降低组合系统风险，获取相对稳定的收益。

量化对冲策略主要有阿尔法市场中性策略、事件驱动套利策略、期现套利策略、跨期套利策略、分级基金折溢价套利策略、ETF套利策略、可转债套利策略、期权套利策略等。

（1）阿尔法策略是目前国内市场上最主要的量化对冲策略。管理人通过构建优势股票组合，同时卖空股指期货，对冲掉股票组合中市场涨跌影响（Beta收益），获取股票组合超越指数的收益（Alpha收益）。阿尔法策略关键是选出的股票组合收益要持续跑赢指数，即在市场上涨时平均涨幅大于指数，在市场下跌时平均跌幅小于指数，并且持续稳定。

（2）事件驱动套利，是通过对重大事件发生前后对标的影响进行建模分析并进行风险对冲的套利交易。重大事件包括基本面事件（如财报披露、成分股调整等）、上市公司行为事件（如股东增减持、上市公司吸收合并、要约收购等）、跨市场事件（如大宗商品-股票联动、股票-债券联动等）等。

（3）期现套利：根据沪深300股指期货与沪深300指数基差到期时必定收敛的特性，当期货指数与沪深300指数基差足够大时，可以通过构建一个反向组合获得基差收敛过程中产生的收益。

（4）跨期套利：当两个不同到期月份合约之间的价差偏离其合理区间时，可以通过在期货市场同时买入低估值合约和卖出高估值合约，在价差回归后进行反向平仓的方式来进行跨期套利交易。

（5）分级基金套利策略有两种模式：一种模式为母子基金比价出现折溢价时的套利。当母基金出现折价时，买入母基金并进行分拆，在二级市场上分别卖出分级基金的A类份额和B类份额；当母基金出现溢价时，在二级市场分别买入分级基金的A类份额和B类份额，然后进行合并后卖出或者赎回母基金。

（6）ETF套利策略同样分为折价套利和溢价套利。折价套利是当ETF价值小于对应的一篮子股票市值，则买入ETF后，赎回一篮子股票，再在股票市场卖出进行套利；溢价套利是当ETF价值大于对应的一篮子股票市值，则从股票市场购入一篮子股票，申購ETF份额，然后从二级市场卖出ETF份额进行套利。

（7）可转债具有内在转股价值，该价值是可转债当日转股所获得的市值。当市场出现可转债价格等于或小于转股价值时，买入可转债，同时做空对应转股数的股票。

（8）期权套利是由期权合约或合约之间定价偏差所带来的套利机会。期权套利策略灵活多样，包括买卖权平价关系套利策略、价差期权组合套利策略、期权凸性套利策略、期权箱体套利策略等等。

现实困境

2015年的股灾对量化投资来说，是一个飞来横祸，由于大多数普通投资人对量化投资的误解，使得监管层对市场做了一些严格的限制，这对很多量化投资策略带来了重大打击，特别是一些套利类的策略，几乎是毁灭性的。

（1）股指期货的严格限制。股指期货目前每日最多开仓20手，保证金也高达20%（中证500需要30%），这种制度带来了股指期货的严重贴水，目前依赖于股指期货的很多策略无法运作，包括阿尔法、期现套利和分级基金套利。

（2）券商交易API的关闭。任何依赖于券商交易API的程序化交易策略目前已经无法运行，除非是在券商提供的PB系统上二次开发，这个又是绝大多数私募基金无法承担的成本，与此相关的一些策略，例如ETF套利，基本上失去了机会。

（3）对结构化产品的限制。从2012年开始，大多数量化对冲策略因为稳健的收益，良好风控，得到了很多客户的青睐，他们往往提供劣后资金，机构提供优先资金的方式发行结构化产品，从而迅速扩大规模。在结构化产品严格限制以后，以这种方式进入市场的规模急剧萎缩，短期看不到放开的可能性。

虽然目前存在各种困难，未来量化投资在中国依然会得到大规模的发展，我们已经看到了一些良好的迹象，例如2017年2月17日，证监会决定：股指期货从最初的每日10手的限制扩大到了20手，全面放开应该指日可待。2017年3月31日，第一个商品期权产品——豆粕期权正式上市，这预示着未来期权将可能成为国内衍生品的主要品种，这无疑将给量化投资带来巨大的投资机会。

量化投资的未来

国内量化投资可以分为三个发展阶段。

第一阶段是2010年之前的投资工具时代。这一时期主要是公募基金的指数型和类指数型产品，主要特点是高Beta，主要用途是交易工具。

第二階段是2011年-2015年的资产配置时代。从2010年下半年开始，套利和市场中性策略等所谓量化对冲产品逐渐兴起，并在2014年、2015年发展至高潮，这一时期量化产品以低风险稳健收益为主，一般是投资者做资产配置的较好选择。

第三阶段是2016年以后的财富管理时代。2015年9月中金所对股指期货实施史上最严厉监管后，期货市场流动性趋于枯竭，在此情境下，市场上已经聚集起来的量化团队开始逐步转型。一方面，从低收益低风险的套利对冲策略，逐步向多空策略、股票多头策略转变；另外一方面，从股指期货向商品期货、国债期货等品种的CTA策略转变，现阶段看似被动的转型，实则开辟了量化投资的新时代。

近年来，一些银行、券商等渠道，很愿意配合发行此类产品，部分券商机构甚至在短短一年的时间里，将量化投资基金产品的规模做到了几十亿元，而这对于在波动较大的A股市场、主动管理的权益类产品而言，很难在短期内做到如此大的市场规模。

量化投资策略的可复制性强，一旦某个策略模型业绩得到验证，该类产品可以在短时间内大量复制；其次，量化投资获得绝对收益的概率较大，量化投资充分利用各种衍生对冲工具及套利策略，可以在波动巨大的资本市场中获得相对稳定的绝对收益；第三，量化投资可规避内幕交易，量化投资依赖模型进行投资，持仓特别分散，避免内幕交易、老鼠仓等道德风险，有利于国内市场的长期健康发展。

历经前几个阶段的发展过程，在未来的三年到五年，量化投资基金或将迎来“黄金时代”。

（作者为中国量化投资学会（CQIA）理事长，《量化投资-策略与技术》作者、《大数据金融丛书》主编，编辑：王东）