全球创业板进入2.0时代

上世纪90年代中期，各交易所纷纷设立创业板以吸引高科技企业。据不完全统计，当时全球创业板市场超过70家，大多不设上市门槛、监管较为宽松。然而随着2000年网络泡沫的破灭，多数创业板市场陷入低谷，运行惨淡。近年来，在新的产业环境和市场格局下，以美国、中国香港、韩国、日本为代表，又发起一轮新的努力，对各自创业板的制度和市场定位进行了全面系统改革。目前，全球创业板与2000年左右相比发生了根本变化，主要表现在：

1.强调独立，不做主板市场的“踏脚石”。创业板这一时期最显著的特征是创业板与主板市场相对独立，而非附属或递进关系，这一点已经形成共识。

以香港为例，其设计初衷是允许中小企业以较宽松的要求到创业板上市，然后按简化程序转板到主板。十多年过去，成效并不显著。因此，2017年港交所已经放弃创业板作为主板“踏脚石”的定位，提高了创业板的上市标准，增强了创业板的独立性。再以韩国为例，除了上市标准的明显差异安排外，主板市场和KOSDAQ之间的独立性亦有配套制度保障，比如主板市场和KOSDAQ分设独立的上市委员会，两个板块之间并无转板制度安排等。

2.立足高端，摆脱低端市场的固有形象。创业板市场基本都放弃了低门槛准入的做法，而是采取了设置更高上市标准的方式，以树立高层次市场形象。

NASDAQ在2000年时已经是全球最大的股票市场之一，出现了很多世界级的企业，但还被认为是低于纽交所的“二板市场”。在与纽交所的竞争中，一部分企业在NASDAQ成长后就会选择转板到纽交所。因此，2006年NASDAQ借鉴纽交所的上市标准，成立了全球精选市场，以提升市场形象。在香港，如果港交所对创业板规则的相关修订最终被采纳，创业板的上市规定将更接近主板，甚至更严格。

3.做实分层，实现不同层次的错位发展。各地创业板自身也在通过不断分层使公司按照不同风险特征聚集在不同层次。从路径上看，由内部虚设层次(比如指数)变为独立实际分层。实际分层能否成功，取决于新旧层次能否拉开距离，如扩大不同层次上市标准的差异。

在早期，NASDAQ全球精选市场更加类似于样本数量不固定的股票指数，除了上市标准外，所有规则与其他层次完全一致，设立方式也非常简单。但到后期，KOSDAQ、JASDAQ等都采取了差异化的上市标准、信息披露和公司治理要求，逐步形成与已有层次边界分明的现实板块。港交所提出的分层方案中，各层次更是泾渭分明：主板仍定位于最高市场标准的大型公司；创业板将面向那些符合财务及业务纪录标准、而本身又希望吸引散户和专业投资者的中小型发行人；创新板则主要服务于新经济公司，包括生物技术、医疗保健技术、网络与直接营销零售业等新兴行业。

在层次间的协调发展上，韩交所经验值得借鉴。合并后的韩交所为消除重叠部分以减少竞争消耗，围绕销售收入等上市标准做出差异化安排，显著提高了主板市场的上市标准(销售收入从500亿韩元提高到1000亿韩元)，使得主板和KOSDAQ的互补增强而无序竞争减少。

4.做大做强，留住一批创新龙头企业。在NASDAQ，整体市场以技术、金融、消费者服务和医疗保健为主，其中“NASDAQ全球精选市场”第一大行业为技术，而“NASDAQ全球市场”和“NASDAQ资本市场”的第一大行业为医疗保健。目前，前十大公司的平均市值超过2500亿美元，其中苹果公司约9000亿美元。在KOSDAQ，IT和半导体、生物医药前两大行业上市公司市值占比约40%。不少在KOSDAQ初次上市的企业，同时也符合主板标准，但企业考虑到自身作为高科技新兴企业的特征，自主选择在KOSDAQ而非主板市场上市。而对于那些未达到主板初次上市标准，而在KOSDAQ上市的企业，即便后来达到主板上市标准，通常也不会转板。

新经济催生了资本市场新时代。目前，全球创业板在市场定位、制度设计、结构层次和企业群体上与2000年时相比发生了根本变化，可以说已经进入2.0时代。在2.0时代，全球创业板基本都确立了做大做强的新目标，并在此目标下与传统主板展开全面竞争，通过更加精准的市场定位、更加灵活的制度安排、更加专业化的服务和更加前沿的技术，不遗余力地吸引创新龙头。

全球创业板2.0时代的到来，彰显出各国资本市场日趋激烈的竞争格局。如果创业板市场不能为国内科创类“独角兽”企业服务，不能为创新创业企业的发展营造良好氛围，那将是国家的重大损失。因此，适应新时代新形势，加大创业板改革力度，完善适应创新型企业实际需求的制度供给，形成全球领先的创新资本生态圈，是我国创业板市场改革面临的急迫课题。