我国融资租赁资产证券化发展的困境及出路

朱颐和， 汪世杰

(湖北工业大学经济与管理学院， 湖北 武汉 430068)

我国融资租赁资产证券化发展的困境及出路

朱颐和， 汪世杰

(湖北工业大学经济与管理学院， 湖北 武汉 430068)

融资租赁资产证券化作为解决中小企业融资难的创新金融工具，近年来在我国呈现快速发展之势。然而，资产负债期限搭配不合理、资本金增加的可持续性较差、资产管理面临较大压力等问题，阻碍了我国融资租赁资产证券化的持续发展。我国融资租赁资产证券化的持续发展需要进一步完善政策法规体系，明确其法律定位，尽可能地降低融资成本，提高信息披露的水平以及信用评级公信力，以此来提升投资者信心。

融资租赁； 资产证券化； 资本杠杆； 租赁资产

从2005年我国银监会和央行联合发布《信贷资产证券化试点管理办法》开始，我国的信贷资产证券化一直处在试点阶段。信贷资产证券化作为狭义的资产证券化(Asset-backed Securities,ABS)，一开始主要应用于国有不良资产的处置，但是在2008年国际金融危机时被暂停，而在2012年又重新启动，并被部分租赁公司尝试。由于信贷资产证券化的发行门槛高，审批程序复杂，实际落地的项目不多。2013年8月国务院印发的《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》要求进一步扩大试点范围，引导我国信贷资产证券化进入常规化发展道路。2014年11月，我国银监会决定将信贷资产证券化业务由备案制取代过去的审批制。此后，我国企业融资租赁资产证券化的需求活跃，仅在2015年1 月到11月就发行了“狮桥一期——融资租赁债券支持产品”、“宝信租赁一期资产支持专项计划资产支持证券”、“广发恒进——南方水泥租赁资产支持专项计划”等租赁资产证券化产品。2015年下半年以来，发行租赁资产证券化的公司数量与产品规模迅速扩大，租赁资产支持证券成为ABS市场最主流的产品之一。根据Wind数据显示，截至2016年11月8日，在交易所挂牌的企业资产证券化项目中，租赁资产证券化共发行172只，占比20.38%；发行金额1645.66亿元，占比9.91%。其中，远东租赁发起的“2016远东四期资产支持证券专项计划”成为第三季度发行总额最大的一只融资租赁ABS，规模达30.81亿元人民币。近年来在我国融资租赁资产证券化市场的业务模式快速更新，交易结构日益多元化，成为快速发展的主流产品及解决企业融资难的一股强有力的“新生力量”。

1 发展融资租赁资产证券化的意义

融资租赁资产证券化作为企业资产证券化的一类，是指租赁公司将性能、用途、租期相近或相同，并在未来能够形成大规模稳定现金流量的租赁资产组合在一起，通过结构性重组、评级、增级，将其转换成能够在融资市场上出售并流通的证券的过程。作为一种创新的融通资金工具，相比受限多、成本高、手续繁琐的银行借款，对接资本市场直接融资，能够使企业积累的融资租赁资产流动，打通租赁企业的融资渠道，这也有利于满足更多中小企业中长期的资金需求，助推产业转型升级[1]。因此，我国发展融资租赁资产证券化具有现实意义。

1.1 缓解租赁公司资金不足的压力，节约其融资成本

融资租赁作为设备融资与融物相结合的一种融资方式，既能够推进设备进出口业务，促进我国装备制造业更快发展，也能够解决中小企业融资的问题，是产融互联的典型应用领域。随着我国财税改革的推进以及必要税收优惠政策的到位，更多的企业从节税角度考虑，选择以融资租赁方式而非直接购买方式获取设备[2]。然而对于租赁公司来说，融资租赁业务的快速增加将使企业更多的资产处于应收租金的状态，而面临资金不足的巨大压力。将这些资产证券化运作，可以减少金融租赁企业的资金压力，降低其资金风险。融资租赁资产证券化可以与资本市场进行有效衔接，有助于通过直接融资渠道引进战略投资者，很容易获得低成本的资金，从而降低对银行贷款的依赖，因而拥有直接融资的功效。同时，通过打包出售部分租赁资产的行为融资，能够跨过国家监管部门对企业资本杠杆设置门槛条件的约束，释放租赁公司资本金，从而使租赁公司能够将更多的资金投进新的租赁项目中，产生的杠杆倍数可以不断地扩大自身的融资租赁业务规模，做强做大。

1.2 “资产出表”有助于降低资产管理风险

融资租赁资产证券化模式的“资产出表”是将企业拥有的一部分租赁资产通过打包“真实出售”，能降低租赁公司管理资产中的潜在风险，为租赁公司开拓新的融资租赁业务预留更多空间，并将那些流动性差、回收时间长的应收租赁款提前予以变现，租赁公司账面结存的巨大存量资产也得以盘活，从而缩短租赁公司资产和资金的周转期，为租赁公司持续用于增量资产租赁业务的资金投资提供保障，以进一步提高租赁公司的资金利用率、资产流动性和盈利能力水平[3]。

1.3 进一步拓展信贷资产支持证券的品种

融资租赁资产相对于其他投资工具，其支持的证券一般期限长、风险低，且收益稳定。在当前国内股票市场和债券市场波动比较大的情况下，融资租赁资产证券化产品所具有的风险低、收益稳定就为投资市场增添了一个新的投资品种，拓展了投资者的投资渠道和投资的可选择性，满足不同风险偏好投资者的多元化投资需求。对于投资者来说，一方面分享着金融创新所带来的红利，另一方面，不同投资需求将促成多层次资本市场的构建。

2 我国融资租赁资产证券化发展的困境

租赁公司发展面临资金困境，推动融资模式的创新是融资租赁资产证券化发展的直接动因。据统计，2015年上半年国内融资租赁业务总量已接近37000亿元，中国已成为跃居全球第二大的融资租赁市场，可是市场渗透率只有4.14%，与发达国家15% ～30%[4]的平均市场渗透率水平相比，我国租赁市场的提升空间巨大。伴随租赁行业发展速度的推进和业务规模的扩大，租赁公司在进一步发展过程中遭遇到新的瓶颈。

2.1 资产负债期限搭配不合理

银行贷款一般期限固定，周期灵活度不高，而租赁公司普遍使用银行中短期贷款(即中短期负债)支持租赁公司的中长期资产(租赁资产)流动，资产负债期限搭配错位，使租赁公司承受非常大的资金流动性风险。

2.2 受制于资本金的约束而难以可持续性发展

目前我国对租赁公司的资本金监管有严格的要求。如：属于商务部管辖的融资租赁公司，对租赁公司的经营杠杆(资产总额与净资本之比)要求不高于10倍；而对属于银监会监管的金融租赁公司，对租赁公司的经营杠杆(租赁资产规模与注册资本之比)则要求不高于12.5倍。然而实际情况是许多租赁公司的经营杠杆倍数已接近甚至是踩踏监管红线。

2.3 资产管理面临较大压力

近年来，交易所市场租赁资产证券化的发行规模年年攀升，但实现“真实出表”的项目却寥寥无几。只有“真实出表”租赁公司将风险转给投资者承担，才不会承担租金资产的风险。然而，目前我国租赁公司对自己管理的租赁资产一般采用“只进不出”的发展模式，使租赁公司内部承受的潜在风险随租赁公司资产规模的不断增加而累积，因而对那些期望依靠增加资本金或者主体信用的债务融资来维持长久发展的租赁公司是难以实现的。

3 融资租赁资产证券化所面临困境的分析

3.1 相关的政策和法规框架体系尚未形成

目前，出台的各种资产证券化法规来源广泛。人民银行、财政部、银监会等都曾出台过部门性法规，各有侧重，立法主体众多，协作沟通难度大，没有统一的法律制度规范融资租赁资产证券化活动，造成在融资租赁资产证券化过程中遇到众多的法律难题无法得到统一有效解决。例如：租赁基础资产转移到SPV 时，其所属担保权益、租赁资产所有权、保证金利息归属等事项的处理；融资租赁的资产能否真正出表、租赁公司承担的财务风险能否转移、破产的资产怎样有效地实现隔离，还有能否成为清算资产等现实问题需要有效的政策法规予以规定；融资租赁资产证券化涉及的有关纳税问题也没有法规规定，尤其是在“营改增”后，按照资产支持证券票面利率计算的利息是否可以直接作为融资成本予以扣减；等等，都需要政策法规明确规定，因为这些问题将直接影响到业务开展的实际融资成本，等等。

法律定位不明晰也是融资租赁资产证券化发展进程中面临的重要问题。我国资产证券化的相关法规都是部门性法规，在法律层级上如果与《信托法》《证券法》《担保法》等上位法发生冲突，则无法进行有力的指导和约束。另一方面，我国资产支持证券当前也没有纳入《证券法》调整范围，且未明确其作为非公开发行证券的法律地位和监管安排。因此，当前的立法层级较低，缺乏权威性。

3.2 成本问题影响着投资者对其进行投资的吸引力

一般而言，如果进行打包的融资租赁资产为优质的租赁资产，那么通常要求的成本会较低，相应的收益率以及投资回报率也会较低，这对投资者不具备太大的吸引力。与银行贷款融资成本相比，融资租赁公司在这方面并不具备太多的成本优势，但是对租赁公司，如果选择短期借款，放弃资产证券化，就失去了方便快捷的优势。与此同时，资产证券化项目的发行费用并不低，除了较高的利息费用，还包括税金、劳务费、管理费，以及发行证券的律师、评级、托管、承销商等方面的服务费用。优质资产证券化成本提高，影响租赁公司开展融资租赁资产证券化的积极性。而将非优质资产打包实施证券化，其包装难度很大，评级、信用增级等成本更高，实现的难度更大。

3.3 评级体系不健全和不完备

目前国内存在的信用评级机构就其整体水平来说不大高，相较于国外，国内评级机构的公正性、权威性受到不小的质疑。一方面主要是国内评级机构进行评级时采用的评价标准不统一，评价时存在信息不透明、不规范、不客观公允等问题阻碍了融资租赁资产证券化活动的开展[5]；另一方面，由于没有规范的评价程序和标准，各评级机构自行设计评价指标体系，对评级对象的基础资产状况进行相应的压力测试，这种不一致使得同一租赁证券化产品的评级结果存在较大的差别。

4 我国融资租赁资产证券化快速发展的出路

1)完善政策法规体系，明确其法律定位

当前，政策体系不完善和法律定位不明晰是融资租赁资产证券化发展进程中面临的重要问题，市场期待并需要一个统一的运行制度。因此，迫切需要确立一个规范合理的法律调整框架，协调人民银行、财政部、银监会等金融机构，实现市场互联互通。并规定在“营改增”后，按照资产支持证券票面利率计算的利息可以直接作为融资成本予以扣减，以降低融资成本。此外，应将我国资产支持证券的有关规定纳入《信托法》《证券法》和《担保法》的相关调整范围，明确其作为非公开发行证券的法律地位和监管安排，以提升其法律法规层级，更好地推动融资租赁资产证券化法律定位不断深化演进。

2)尽可能地降低融资成本

国内监管机构需要对融资租赁资产证券化业务提供相应的政策指引，出台专门的租赁资产证券化指引，将该业务流程标准化，从而降低证券化交易流程中的各种附加成本，最终尽可能地使综合融资成本得到较大幅度降低。与此同时，给予融资租赁资产证券化税收优惠政策，鼓励通过更多的租赁公司开展融资租赁资产证券化业务解决中小企业融资难的顽疾。在政策的试行阶段，相应地减免SPV 涉及的增值税，对投资者负担的所得税给予一定比例的豁免以避免重复征税，进一步降低投资者的所得税，使资产证券化交易成本降低，为投资者增大获取利润的空间，为发展融资租赁资产证券化奠定良好的实现基础。

3)制定信息披露标准，完善评级体系

制定融资租赁相关的披露标准：一是规定统一的证券评级机构信息标准化披露格式和程序，提供规范化信息，确保证券评级机构信息披露具有公正性和权威性，并能够与其商业利益切割；二是规范证券化基础资产分类的标准化和信息披露要求，将基础资产分门别类，并逐笔披露，使其信息具有可比性，便于投资者判别风险，提高其在二级市场的流动性。构建完善的评级体系，能够有效地解决由于信息不对称所引起的证券交易困难。

[1] 曹玲，白小燕.舟企“海洋租赁”5.47亿元抢得首单[N].舟山日报，2015-08-17 (3) .

[2] 田辉.中国融资租赁业发展现状以及未来发展方向[N].中国经济时报，2015-07-06 (2) .

[3] 邱峰.资产证券化.化解租赁公司融资瓶颈增强服务实体能力[J].国际金融，2016(5)：71.

[4] 陈青松，融资租赁为“核心产业”市场渗透率最高达30%[N].中国企业报，2014-06-23(3).

[5] 程金伟.我国信贷资产证券化常规化发展研究[J].现代管理科学,2013(12):10.

[6] 扈企平.资产证券化:理论与实务—借鉴美国资产证券化的经验探讨中国资产证券化[M].北京：中国人民大学出版社，2007.

[责任编校： 张 众]

The Dilemma and Outlet of the Development of Financial Leasing Asset Securitization in China

ZHU Yihe， WANG Shijie

(SchoolofEconomicsandManagement,HubeiUniv.ofTech.,Wuhan430068,China)

As an innovative financial tool to solve the financing problem of small and medium enterprises,financial leasing asset securitization in China has showed a rapid development trend in recent years.However, many problems such as the unmatched period structure of assets and liabilities,the poor sustainability of capital increase,the stress of asset management hinder the sustainable development of financial leasing asset securitization in our country. This paper argues that the sustainable development of financial leasing asset securitization in our country needs to further improve the system of policies and regulations,clear a legal position,reduce the financing cost as much as possible, and improve the level of information disclosure and credit rating credibility to boost investor confidence.

finance lease; asset securitization; capital leverage; leased assets

1003-4684(2017)03-0046-04

F833

A

2017-04-21

2015年江汉大学武汉研究院开放性重点课题项目(jhunwyy2015103)

朱颐和(1960-)， 女，湖北武汉人，湖北工业大学教授，研究方向为公司理财

汪世杰(1964-)，男，安徽怀远人，湖北工业大学MBA在读，研究方向为公司理财