试论对赌协议在银行风险防控中之应用

黄毅

摘要：对赌协议为产生于国外资本市场的一种投资方式，其作为保护投资人利益的机制，逐渐在我国投资领域广泛运用。文章旨在对对赌协议基本原理分析的基础上，通过对赌协议在我国合法化过程，探索将此机制运用于银行风险防控中的合法性，体涉及问题，以缓解银行在经济“新常态”下不良贷款率持续上升的风险。

关键词：对赌协议；银行风险防控；不良贷款率

中图分类号：F832 文献标识码：A 文章编号：1008-4428（2018）01-119-02

2017年全国金融工作会议把防控金融风险提到了从未有的高度，强调防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题，要科学防范，早识别、早预警、早发现、早处置。金融安全的属性抬升，使得促成安全的方式更加灵活多样，不拘泥于任何所谓金融行业的“既有经验”，这意味着我国金融问题的解决将更注重国家利益、人民利益和行业利益的协同，不以技术成败论英雄，不以短期得失论进退。笔者以为，就近几年来我国银行业不良贷款率逐渐上升，银行面临融资风险上升、不良资产进一步增加的风险状况，可以尝试将对赌协议作为一种防控手段，应用到银行风险防控中。

一、对赌协议的基本原理和效应

（一）对赌机制的原理

对赌协议，实质为估值调整机制（Adiustment ValuationMechanism，简称AVM）因其估值的标准具有未来不确定性，故在我国被翻译为对赌，但其实际为国外资本市场中广泛应用的一种投资方式，并最初出现在PE（Private Equity）投资并购领域，主要用于保护投资人利益。对赌协议是一种财务工具，一种附条件的价值评估方式，是融资方与投资方为各自利益对未来不确定的情况做出的一种融资条款安排，如果约定的情况实现，则投资方可行使一种估值调整的权利，用于补偿高估企业价值的损失，如果约定的情况没有实现，则融资方行使另一种权利，用以补偿企业被低估的损失。对赌的主体可以是投资方与目标企业大股东、实际控制人对赌与投资方与目标公司的对赌。而对赌的最核心要素则是其标的，也称为估值标准，包括上市时间、财务绩效、非财务绩效、赎回补偿、企业行为、股票发行和管理层去向等六个方面。如今，国内对于对赌协议也早已不是新鲜物，自2002年摩根斯坦利与蒙牛签订的对赌协议实现双赢，以及英联与太子奶因对赌失败后，到2012年海富投资诉甘肃世恒增资的“对赌协议”纠纷案，对赌协议已逐渐在我国落地生根，并活跃于国内的投资市场。

（二）对赌协议的经济学效应

对赌机制是一种实现资源配置和风险控制的有效性形式。在投资前，融资方往往是最了解实际情况的一方，投资方会则会通过外部中介机构进行尽职调查来了解情况，但调查结果也只能是较为形式化、初步的情况，从而存在信息部对称的情况：在投资活动动中，投资方亦很难对企业的行为进行监管，很容易滋生道德风险。为此利用对赌协议，可以有效降低信息不对称以及未来不确定性给投资者带来的风险，实现以较低的代理成本保护投资利益的目的，而融资企业则通过出让股权，获取高速发展所需的资金支持。而对赌协议对于融资方而言，有其更重要的效应，就是对其管理层的重要激励作用，如能达到对赌要求，则管理层能获得丰厚的额外股权激励，最终实现双赢结局。

此外，企业估值对于投资的成败与否具有关键性作用，投资方先以一个暂定的中间价进行投资，随着被投资企业经营状况的明朗，其价值逐渐向真是价值逼近，双方再依据约定的条件来调整自身的持股比例。这就是对赌协议在博弈双方中起到的弹性调整的作用，从而最终提高了投资的效率。

（三）对赌协议的法律效应

当前我国法律未对对赌协议进行明文规定，关于其法律性质曾有过不同的说法，包括附条件合同说、担保合同说、股权期权说，目前理论上则倾向于把对赌协议解释为射幸合同。所谓射幸合同是指，合同订立时当事人的给付义务是否须履行内容尚不确定，取决于约定的未来偶然性事实是否发生的合同。一般认为保险合同、赌博合同、有奖销售合同均属于射幸合同。但是，从担保合同说、股权期权说中也能归结出对赌的其他法律效应：一是对赌协议具有一定担保作用，对赌协议虽无担保之名，却有担保之实，它保障的是股权出资而非债权出资，保障的手段是估值调整，合同的标的是被投资企业股权，最终的目的是保障投资者的出资价值；二是具有股权激励的作用，可以理解为对赌协议为投资方发售的股权期权，如果融資方达到约定的目标，则企业管理层会获得一定的股票期权；反之，如果未达到约定的目标，则融资方要回购投资方的股权，相当于投资方获得了一定的股票期权。

二、银行风险防控中应用对赌协议的思考

（一）合法性思考

从实践中看，对赌协议具有有效控制私募股权投资基金投资风险，形成对融资方管理层经营激励机制的功能，有利于促进我国私募股权投资基金的发展，不违反我国现行国家法律的强行性规定，符合我国允许资本市场适度投机、鼓励风险投资业发展的国家政策取向。投资领域的对赌实为公司股东之间的对赌，而如果将投资领域的对赌原理应用于银行的风险防控，应当有异曲同工之处。银行的风险防控主要处理的是借款人与债权人之间的债权债务关系，较之投资领域的法律关系简单、明晰。因此，借款人与债权人同样可以通过一系列借款人与贷款人之间的行权设计条款，达到激励借款人，促进信贷资产优质化的作用。因此，笔者认为在银行风险防控中运用对赌协议，其法律关系较投资领域的对赌而言，简单而清晰，是典型的债权人与债务人基于贷款合同的特殊约定，是合同意思自治的表现，不损害任何第三方的合法利益，同样不违反我国现行法律法规的强行性规定。

（二）银行风险防控中对赌协议的作用

1.风险缓释的作用。在投资领域，虽然对赌协议与担保合同在使用范围、构成要件等方面具有诸多差异，但对赌协议虽无担保之名，却又担保之实，它保障的是股权出资而非债权出资。因此，在银行风险防控中应用对赌协议，则其担保的则是债权，从而使其变成名副其实的担保或者风险缓释措施，只是不同于传统的抵押、质押、保证等担保，担保的手段是估值调整。但是对赌又不同于传统的担保，是一种补充的风险缓释措施，通过一系列的制度安排、条款设计，能够对借款人及其股东、实际控制人产生有效的控制作用，能增加银行在信贷管理、不良资产处置中的谈判筹码。

2.激励作用。投资领域的对赌具有对融资方有显著的激励作用，而在银行风险防控中应用对赌协议，同样也能实现对借款方的激励作用。银行可通过为借款方设计合理的对赌目标、激励条款，例如优惠利率、融资优先权、一揽子金融服务等，对借款方及实际控制人产生一定的激励作用，增加其市场竞争力和活力，同时也能优化银行的信贷资产，控制信贷风险，最终达到双赢的效果。

3.化解风险项目的手段。随着我国经济进入“新常态”和“三期叠加”，以及利率市场化的加速推进，银行面临融资风险上升、不良资产进一步增加的风险。2012年以来，我国银行业不良贷款率逐渐上升，2014年末不良贷款率1.59%，2015年末不良贷款率为1.67%，2016年末不良贷款率继续攀升至1.74%；2017年二季度，银监会网站发布主要监管指标数据显示，2017年二季度末商业银行不良贷款率1.74%，与第一季度末持平。未来银行不良资产还将日益显性化，银行在风险防控和不良资产化解方面的压力和挑战也将日渐严峻。而依靠传统的风险防控以及不良资产化解的模式已经难以适应新形势的要求。银行必须创新化解风险的手段和模式，将风险防控的红线前移，而不是等到借款人无法偿还贷款认定为不良贷款后才被动启动化解风险模式。当借款人已出现明显缺乏偿还能力的风险事件时，借款人通常会向银行申请展期、调整还款计划，而银行则很可能对风险成因充分评估后决定对贷款重组，而此时银行应当把握住谈判的筹码，不能简单的对债务进行重组，还应当要求借款人及其股东、实际控制人签订对赌协议，约定相关的行权条件、行权方法，对借款人及其股东、实际控制人的行为加以约束、施以压力。

三、对赌协议在银行风险防控中的具体设计

在银行风险防控中引入对赌协议，应当正确利用对赌协议，而最大限度发挥其价值和效应的前提是，债务人和债权人应当对企业未来市场前景、经营管理模式有一定科学的预研预判，建立科学合理的对赌条款设计。

（一）对赌协议的对象设置

一是民营企业。相较国有企业，民营企业普遍存在融资渠道不畅的困境，这使得其对资本的需求更为迫切，存在较高的道德风险、政策风险。在市场行情好的情况下，实际控制人常过度自信、盲目扩张，一旦宏观经济下行、市场行情低迷，风险随即集中暴露。因此，应通过对赌协议来控制借款人生产规模、融资扩张的节奏。二是“走出去”项目中的境外借款人。“走出去”项目较银行其他借款项目有其特殊性，项目面临较大的国别风险、法律风险，加之借款人如为境外主体，则其更可能滋生道德风险从而逃避银行的监管。因此，通过对赌协议约束境外借款人的行为，进而可一定程度上降低项目国别风险、法律风险。

此外，为保护目标公司及债权人的利益，前述的最高人民法院判决确认投资方与目标公司的对赌无效，但是银行不是投资方，而是债权人，因此笔者认为在银行融资中，此规则无适用的基础和前提，银行可以根据实际情况选择与借款人或者股东、实际控制人签署对赌协议。

（二）对赌协议标的设计

在设计对赌的行权和行权条件时，一方面要设计激励借款人及其股东、实际控制人的条款，另一方面也要预见风险防控风险，规范借款人及其股东、实际控制人的行为，增加操作性，有利于银行行权。银行可以结合自身特点，根据上述两方面的情形设置对赌协议。

1.基于激励目的的对赌。可以针对借款人销售收入、净利润、净资产回报率等指标，约定一定时间内达到目标值，银行可以提供贷款展期、优惠利率以及获得银行其他子公司、控股公司的一揽子金融服务。还可以根据不同行业额企业设立目标值，如房地产行业可以设定销售率，指標，科技型企业可以设立技术研发指标，“互联网+”型企业可设立用户人数、市场份额等指标。但同时还应注意，如果设定的目标太高，则可能对借款人、实际控制人带来过大的压力，反而失去激励的作用，反之设立过低的目标，则没有激励作用，因此银行应当认真研究估值的方法，综合运用多种指标，最终实现对赌的双赢。

2.基于约束目的的对赌。当借款人出现关联交易、信息披露不真实、生产规模盲目扩张、大量对外举债以及发生重大诉讼案件、资产被司法机关查封、冻结的风险事件时，银行可将风险事件设置为对赌条件，要求借款人追加及其股东、实际控制人追加担保、提前宣告贷款到期、给予补偿等，银行也可以有权通过自己的基金、租赁子公司对借款人进行股权重组、资产重组。而当借款人自主启动企业股权重组、资产重组时，银行亦可与借款人及其股东、实际控制人签订对赌协议，限期要求其完成重组事项，否则取消给予展期、调整还款计划等优惠措施，启动相应的法律程序等。此情形下的对赌，银行应当同时照顾各方利益诉求，并注意考虑对赌协议整体安排的可操作性。对赌协议可以在银行与借款人签订的专项债务重组协议中签署，也可以以签署借款合同的补充协议进行约定。

总之，对赌协议是一种实现资源配置和风险控制的有效形式，也是解决未来不确定型和信息不对称问题的惯用手段，在银行风险防控领域引入对赌协议，是一种风险防控手段创新，更是一场博弈。银行应当提高自己对借款人的预研预判，正确评估风险，合理设计对赌的各个要素，才能发挥对赌协议的激励、风险缓释及约束的作用。